第一篇：淺析我國央行的貨幣政策執行現狀

淺析我國央行貨幣政策工具的執行現狀

——2011年央行第三季度貨幣政策執行報告第二部分--貨幣政策操作

在經常項目開放、資本項目有限流動的情況下，在人民幣匯率參考一籃子貨幣有管理浮動情況下，貨幣政策在進行宏觀調控的時候其執行的獨立性是有效的，則其效果也應是有效的。但是，在資金不斷涌入境內、人民幣升值壓力不斷上升的情況下，央行在執行貨幣政策的時候要如何相機抉擇、如何有效運用各種貨幣政策工具進行調控才能保證宏觀經濟目標的實現，這是一個不斷發展的問題，本文僅以2011年第三季度貨幣政策執行情況分析我國貨幣政策的有效性和其面臨的問題。

關鍵詞： 貨幣政策工具

公開市場操作

存款準備金

利率

匯率

Discuss about China's central bank status of implementation of monetary policy tools

——second part of The third quarter of 2011, central bank monetary policy report

In the case of current open、limited capital mobility , the RMB exchange rate against a basket of currencies under a managed float of the currency when the macro-control policy during the independence of its implementation is effective, its effect should be effective of.However, the continuous influx of capital within, the rising pressure of RMB appreciation in the case, the central bank in implementing monetary policy, how camera choice, how to effectively use various monetary policy tools to ensure macro-economic control goals, which is a growing problem, this article only the third quarter of 2011, the implementation of monetary policy analysis of the effectiveness of monetary policy and its problems.Keywords:

monetary policy tools

open market operations Deposit reserve ratio rate

exchange rate 貨幣政策工具概述 1.1 一般性貨幣政策工具

貨幣政策即政府或中央銀行為影響經濟活動所采取的措施，尤指控制貨幣供給以及調控利率的各項措施，以此達到特定或維持相應的政策目標。貨幣政策作為政府的宏觀經濟政策之一，往往和財政政策搭配使用，以實現最終的目標——充分就業、物價穩定、經濟持續增長和國際收支平衡。

各國實施貨幣政策主要采取三大工具——再貼現率、法定存款準備金率和公開市場業務。法定存款準備金率是最有效但是也影響最大的工具，在實際中，各國一般較多利用公開市場業務調節貨幣供應。另外，還有一些其他貨幣政策工具：道義勸告、法定保證金限額、抵押貸款利率的上下限等，這些政策在實際中往往作為前面主要工具的輔助工具使用，以達到政策目標。

1.2 我國特殊的貨幣政策工具

我國由于歷史和經濟發展的特殊性，結合具體的國情，有著自己特殊的貨幣政策，如：中央銀行的再貸款政策、利率政策和匯率政策等等。我國用于日常操作的政策工具是存貸款利率，這也是中國貨幣政策操作不同于于主要市場經濟國家的地方。我國對利率實行管制，市場利率由中央銀行制訂執行，實際上充當了貨幣政策工具；由于國有獨資商業銀行占有絕對優勢的市場份額，我國中央銀行除了為其提供貼現以外，還提供信用貸款，并將這一方式擴大到全部商業銀行，再貸款在商業銀行負債中占有較大比例，因此再貸款利率也是一個十分重要的政策工具。實際中的貨幣政策工具執行情況 2.1 2011年第三季度貨幣政策目標

2011 年第三季度，中國人民銀行按照國務院統一部署，圍繞保持物價總水平基本穩定這一宏觀調控的首要任務，繼續實施穩健的貨幣政策，著力提高政策的針對性、靈活性和有效性，加強銀行體系流動性管理，引導貨幣信貸平穩增長，保持合理的社會融資規模，引導 金融機構合理把握信貸投放節奏和調整信貸結構，繼續完善人民幣匯率形成機制，穩步推進金融企業改革，促進經濟金融平穩健康發展。

2.2 貨幣政策工具實際執行情況

2.2.1 公開市場操作

我國2011年第三季度累計發行央行票據 1640億元，開展正回購操作6290億元，截至9月末，央行票據余額約為1.93萬億元。央行應對季節性因素及市場環境變化引起的短期流動性波動變化而采取靈活的公開市場操作，并搭配其他工具進行調控。2.2.2 存款準備金制度

從2011年9月起，中國人民銀行將保證金存款納入存款準備金交存范圍，并根據金融機構流動性狀況在3-6個月內逐步實施到位。近年來已陸續將表內理財產品、國庫現金管理定期存款、金融控股公司存款等逐步納入交存存款準備金的一般性存款范圍；對于存款準備金率，為了抑制通脹，央行在本年上半年連續6次上調準備金率，但是本季度并沒有調整，相反，在12月為了防止資本動蕩，出現了本年度第一次準備金率下調。2.2.3 存貸基準利率

中國人民銀行于7月7日上調金融機構人民幣存貸款基準利率。其中，1年期存款基準利率由3.25%提高到3.50%，1年期貸款基準利率由6.31%提高到6.56%，各上調0.25個百分點。

2.2.4 窗口指導和政策指引

積極推進涉農信貸政策導向效果評估工作和中小企業信貸政策導向效果評估工作，鼓勵和引導金融機構進一步提高對“ 三農”的金融服務水平，加大對中小企業的信貸支持。截至2011年 9 月末，金融機構發放中小企業人民幣貸款（含票據貼現）余額20.76萬億元，比年初增加2.26萬億元，其中，小企業貸款余額10.13萬億元，同比增長24.3%。2.2.5 對人民幣匯率機制的助推作用

第三季度，人民幣對美元匯率中間價最高為6.3549元，最低為6.4748元，65個交易日中34個交易日升值、31個交易日貶值。最大單日升值幅度為0.28%（176點），最大單日貶

值幅度為0.14%（90點）。

銀行間外匯市場人民幣對俄羅斯盧布、馬來西亞林吉特等新興市場貨幣報價成交日趨活躍：第三季度，銀行間外匯即期市場人民幣對盧布成交29.3億元人民幣，人民幣對林吉特成交0.5億元人民幣。評析

3.1 對以上貨幣政策執行情況的理解

第三季度我國統計的消費者物價指數（CPI）為：7月—6.5、8月—6.2、9月—6.1，從這些數據可以看出上半年的通脹問題已經基本得到抑制，央行也沒有運用“強烈”的準備金率進行調整，反而是通過公開市場操作進行微調，以應對短期的流動性問題。

由于本年上半年通脹的影響，央行在7月初上調存貸基準利率，個人覺得這對于大部分人來說是一個好消息，因為總體來看，或許是風險厭惡、或許是不會或不愿投資等原因我國大部分的人還是愿意把錢存到銀行，如果通脹嚴重，那些對這些人來說根本沒有收益可言。

因為我國的市場經濟是從計劃經濟過渡來的，國家的宏觀調控占有比較主導的地位，而且也是比較有效的，因此在對于中小企業的扶持、“三農”扶持等方面也有較好的政策效果，但是事物都是兩面性的，我國實行的匯率制度是管理浮動的匯率制度，貨幣政策的執行對匯率的影響較大，以上對外匯即期市場的逐漸開放和活躍，短期來看是促進人民幣匯率的市場化和活躍了交易品種，但是長期和總的來看，人民幣匯率要市場化，就不應該有過的的政策干預和影響。個人認為這是一個逐漸過渡的漫長過程。

3.2 貨幣政策執行所面臨的相機抉擇

由蒙代爾的“三元悖論”可知：貨幣政策獨立性、資本自由流動與匯率穩定這三個政策目標不可能同時達到。就我國目前的情況來看，人民幣升值的壓力很大，央行為了保持人民幣匯率穩定，試圖減小“熱錢”的套利空間，鼓勵國內資金對外投資；另一方面，國內流動性過剩，信貸增速快，導致房地產等的價格偏高，但是就第三季度來看，這種現象似乎有所減緩。

在我國資本有限流動的情況下，貨幣政策在管理浮動匯率下在影響與改變一國的收入方面是有效的。即使在大量“熱錢”涌入的情況下，央行也努力“三全齊美”，但是在面對資本流動性、貨幣政策獨立性、匯率穩定時，央行不得不進行相機抉擇。要怎么抉擇、偏愛誰？我想這是一個長期不斷微調的過程，也需要在不斷變化的實際情況下而不斷調整中間目標！

第二篇：我國央行貨幣政策操作與效果分析.

Times Finance 71 2011年第2期下旬刊（總第436期）時 代 金 融 Times Finance NO.2，2011（CumulativetyNO.436）一．我國央行貨幣政策工具

在市場經濟條件下，中央銀行控制基礎貨幣的主要工具有：再融資工具，包括再貸款和再貼現；公開市場操作，包括二級市場上的一次性交易或回購協議；公開市場類操作，即中央銀行在一級市場出售政府或中央銀行證券，類似于公開市場操作；中央銀行在外匯市場上的一次性非沖銷操作、外匯互換以及儲備要求。

（1）再融資工具。通過再融資工具中央銀行以向商業銀行提供信貸（再貸款、再貼現）的方式向銀行體系注入資金，提高中央銀行對存款貨幣銀行的債權，同時增加了商業銀行在中央銀行的流動資金賬戶余額。如果商業銀行以現金的形式接受中央銀行的部分信貸，商業銀行持有的庫存現金也會增加，使凈國內資產、銀行儲備和基礎貨幣擴張。

（2）公開市場操作及公開市場類操作。公開市場買入（一次性買斷交易或回購）提高了銀行儲備、凈國內資產和基礎貨幣；公開市場賣出（一次性賣出交易或逆回購）則減少銀行儲備、凈國內資產和基礎貨幣。公開市場類操作與公開市場操作的區別是前者發生在一級市場，而后者在二級市場上進行。公開市場類操作可通過政府或中央銀行的證券發行進行。票據正的凈發行（即新發行的票據的價值高于到期票據價值）提取商業銀行的流動性，負的凈發行向商業銀行注入流動性。

（3）法定準備金比率。調整準備金比率并不是流動性管理的有效手段。在商業銀行并不持有大規模的超額儲備的條件下，提高法定準備金比率會使商業銀行資金的流動性減小，結果造成利率的提高，而對基礎貨幣的影響是不確定的。短期內，盡管有高的儲備率，基礎貨幣有可能擴張，但對銀行而言，不可能將資產負債表迅速調整。為了能夠履行更高的儲備要求，中央銀行將不得不向銀行體系提供必要的流動性資金，在短期內增加了基礎貨幣。

（4）外匯操作。中央銀行在外匯市場通過銀行體系的一次性操作，影響中央銀行資產負債表的資產方和負債方，改變銀行儲備和基礎貨幣水平。購買外匯會通過增加中央銀行對非居民的債權和銀行儲備，具有擴張性效果，基礎貨幣上升；出售外匯則通過減少中央銀行對非居民的債權和銀行儲備，具有收縮性效果，基礎貨幣下降。

二、貨幣政策中介目標與政策工具的市場化改革進程

貨幣政策中介目標：中央銀行在執行貨幣政策時以貨幣政策工具首先影響利率或貨幣供給量等貨幣變量。通過這些變量的變動，中央銀行的政策工具間接地影響產出、就業、物價和國際收支等最終目標變量。因此，利率或貨幣供給量等貨幣變量被稱為貨幣政策中介目標。成為貨幣政策中介目標的變量必須具備以下特征：（1）可測性，央行能對這些作為貨幣政策中介目標的變量加以比較精確的統計。（2）可控性，央行可以較有把握地將選定的中介目標控制在確定的或預期的范圍內。（3）相關性，作為貨幣政策中介目標的變量與貨幣政策的最終目標有著緊密的關聯性。貨幣政策中介目標由貨幣供應量轉向利率是市場化改革的必然趨勢。

目前，我國的貨幣政策由中國人民銀行根據國家的經濟增長計劃與宏觀調控的目標確定貨幣供應量和信貸控制目標，然后，一方面通過制定綜合信貸計劃和現金計劃，對各金融機構進行貸款限額指導，并確定各地區現金投放回籠指標；另一方面又

通過調整基礎貨幣間接調控利率水平，影響基礎貨幣供求與社會

信貸資金供求，確保貸款量和貨幣供應量被控制在預定目標內。可以看出，這期間貨幣政策“雙中介”模式的選擇，在很大程度上體現了經濟轉軌的必然要求。但在實際運用上，往往更側重于貨幣供應量，利率只起了輔助和補充作用。

盡管如此，我國目前的存款利率仍有上限限制，同時貸款利率有下限限制，非市場化的利率機制制約了利率調整工具的效果。要實現完全意義上的利率市場化，仍需要商業銀行定價能力的提高、金融市場的完善及利率衍生品市場的發展。

三、進一步完善中央銀行貨幣政策的思路

（1）完善經濟金融統計監測體系。宏觀經濟金融信息收集的主要方法是統計，統計方法的準確與否，統計指標體系是否完善，會直接影響中央銀行對貨幣政策作用全過程的經濟、金融變量的動態及其規律的廠解，對經濟、金融的發展趨勢科學、全面、準確的判斷、因此，完善的經濟金融監測統計體系是中央銀行實施貨幣政策決策、宏觀調控過程中重要的信息支持系統，必須引起高度重視。

（2）逐步實現調查統計制度的規范化、程序化和國際化。金融統計體系要盡量考慮國際可比性。在全球經濟一體化的潮流中，一國的金融活動越來越多地受到國際經濟活動的影響，因此，金融統計體系的設計一方面要滿足本國的需要，另一方面應充分考慮國際規范和國際可比性，以便進行本國中資金融機構與外資金融機構的對比，國內金融機構與國外金融機構的對比。要參照國際上通用的調查統計工作規則，對央行現行的調查統計工作規定去粗取精、取長補短，使央行的調查統計工作盡快走向規范化、程序化和國際化。

（3）建立和完善金融風險監測和預警信息體系。一是建立房地產信貸風險監測制度。二是建立對信貸投向的監測制度。三是建立對上市公司、企業集團的信貸風險監測制度。四是建立對中小企業、民營企業信貸投入的風險監測制度。五是建立貨幣信貸運行專家咨詢制度。

參考文獻

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我國央行貨幣政策操作與效果分析 劉洲源

（西南財經大學，四川 成都 611130）

【摘要】改革開放以來，我國中央銀行的體制一直處于改革的探索之中。與發達的市場經濟國家相比，我國的貨幣政策工具的運用仍存在著問題。中央銀行體制或中央銀行制度，是貨幣政策發揮作用的重要條件，好的中央銀行制度設計，有利于實現貨幣政策最優化。

【關鍵詞】貨幣政策工具 中介目標 利率市場化 貨幣政策完善思路

第三篇：8.15(新) 央行發布第二季度貨幣政策執行報告

陳湛勻教授 央行發布第二季度貨幣政策執行報告

在今天《湛勻妙語》的節目上，著名經濟學家、上海市投資學會副會長陳湛勻教授就“央行發布第二季度貨幣政策執行報告”發表演說。陳教授提到：由于大規模主導性投資邊際效應遞減，出口需求大幅度降低，致使當下的經濟面臨嚴重的結構性窘境，需要我們有突破的思路去解決。通過良性的轉型，使得CPI維持在較合理的均衡點。

以下是陳教授的部分觀點實錄：

8月2日，央行發布了第二季度貨幣政策執行報告，提出把穩增長放在更重要的位置，繼續實施穩健的貨幣政策。

央行認為，銀行信貸投放意愿較強，社會融資總量回升，這些都有助于穩定需求增長，央行還認為8月份后同比CPI有可能出現一定回升。

根據有關統計數據顯示，今年上半年各月新增貸款數分別為：1月7381億元，2月7107億元，3月10114億元，4月6818億元，5月7932億元，6月9198億元，這顯示新增貸款是逐月上升的，表明社會融資是回升的。但是我國今年CPI急速下滑，2月份為3.2%，6月份為2.2%，7月份為1.8%；因此8月份后CPI究竟如何，還需試目以待。

由于大規模主導性投資邊際效應遞減，出口需求大幅度降低，致使當下經濟面臨嚴重的結構性窘境，需要我們有突破的思路去解決。

首先，穩增長的重點應放在內需的擴大上。幾年前推出4萬億投資大單的模式給了我們的反思，現在應聚焦在增擴內需主要目標上。

其次，財政政策應發揮作用，比如企業減稅、政府減支如三公消費，還有低效產業政策的財政補貼等。

再次，要提高老百姓收入，強化改革力度，特別是要改革那些妨礙大眾提高收入的制度。

這樣，通過良性的轉型，使得CPI維持在較合理的均衡點。(胡津銘)

第四篇：央行發布2009年第二季度中國貨幣政策執行報告

央行發布2009年第二季度中國貨幣政策執行報告

中國貨幣政策執行報告

二○○九年第二季度

中國人民銀行貨幣政策分析小組 2009年8月5日 內容摘要

2009年上半年，在應對國際金融危機的一攬子經濟刺激計劃作用下，中國國民經濟運行中的積極因素不斷增多，企穩向好勢頭日趨明顯。農業發展勢頭良好，工業生產增速回升加快；消費持續較快增長，投資增速逐步加快。上半年，實現國內生產總值(GDP)14萬億元，同比增長7.1%；居民消費價格指數(CPI)同比下降1.1%。

中國人民銀行按照黨中央、國務院的統一部署，緊密圍繞“保增長、擴內需、調結構”的主要任務，認真貫徹落實適度寬松的貨幣政策。引導金融機構在控制風險的前提下加大對經濟發展的支持力度，保證貨幣信貸總量滿足經濟發展需要。適時適度開展公開市場操作，保持銀行體系流動性合理充裕。引導金融機構優化信貸結構，堅持“區別對待，有保有壓”，繼續加強對“三農”、中小企業、就業、助學、災后重建、消費等改善民生類信貸支持工作，加大對產業轉移、自主創新、區域經濟協調發展的融資支持。加強貨幣政策與財政政策、產業政策的協調配合，為經濟發展創造良好的貨幣金融環境。

總體看，適度寬松的貨幣政策得到了有效傳導。上半年，貨幣信貸總量快速增長，信貸結構繼續優化，對扭轉經濟增長下滑趨勢、提振市場信心發揮了重要作用，有力地支持了經濟平穩較快發展。2009年6月末，廣義貨幣供應量M2余額為56.9萬億元，同比增長28.5%，增速比上年同期高11.2個百分點。企業、居民活期存款增加較多。各項貸款繼續快速增長，中長期貸款占比逐步上升，個人消費貸款增速大幅回升。上半年，人民幣貸款增加7.37萬億元，同比多增4.9萬億元。6月末，人民幣貸款余額為37.7萬億元，同比增長34.4%，增速比上年同期高20.2個百分點。金融機構貸款利率繼續下降，6月份非金融性公司及其他部門人民幣貸款加權平均利率為4.98%，比年初下降0.58個百分點。人民幣匯率在合理均衡水平上保持基本穩定，6月末，人民幣對美元匯率中間價為6.8319元。當前中國經濟發展正處在企穩回升的關鍵時期，面臨的困難和挑戰仍然很多，經濟回升基礎還不穩固，國際國內不穩定不確定因素仍然較多。但隨著應對危機的一攬子計劃進一步貫徹落實，國內需求有望進一步擴大，國民經濟將繼續保持平穩較快增長。

當前我國經濟正處于企穩回升的關鍵時期，保持經濟平穩較快發展仍是我們面臨的首要任務。下一階段，中國人民銀行將按照黨中央、國務院的統一部署，堅定不移地繼續落實適度寬松的貨幣政策，根據國內外經濟走勢和價格變化，注重運用市場化手段進行動態微調，把握好適度寬松貨幣政策的重點、力度和節奏，及時發現和解決苗頭性問題，妥善處理支持經濟發展與防范化解金融風險的關系，進一步增強調控的針對性、有效性和可持續性，維護金融體系的穩定，鞏固企穩向好的經濟形勢。中長期看，要通過深化改革和加快結構調整，提升我國經濟增長潛力，實現可持續發展。2009年第二季度中國貨幣政策執行報告全文：

第一部分 貨幣信貸概況

2009年上半年，貨幣信貸快速增長，適度寬松貨幣政策得到有效傳導，金融支持經濟發展力度不斷加大，對促進經濟企穩向好發揮了至關重要的作用。

一、貨幣供應量快速增長

6月末，廣義貨幣供應量M2余額為56.9萬億元，同比增長28.5%，增速比上年同期高11.2個百分點，比第一季度末高3.0個百分點。狹義貨幣供應量M1余額為19.3萬億元，同比增長24.8%，增速比上年同期高10.6個百分點，比第一季度末高7.8個百分點。流通中現金M0余額為3.4萬億元，同比增長11.5%，增速比上年同期低0.8個百分點。上半年，現金凈回籠578億元，上年同期為凈投放61億元。

上半年，M2和M1增速持續上升，總體呈擴張態勢，分別為1996年5月份以來和1995年5月份以來最高水平。其中，M1增長明顯加快，6月末增速已提高到20%以上。

二、金融機構存款增速上升，活期存款增加較多

6月末，全部金融機構(含外資金融機構，下同)本外幣各項存款余額為58.1萬億元，同比增長28.7%，增速比上年同期高10.8個百分點，比年初增加10.1萬億元，同比多增5.2萬億元。其中，人民幣各項存款余額為56.6萬億元，同比增長29.0%，增速比上年同期高10.2個百分點，比年初增加10.0萬億元，同比多增5.0萬億元；外匯存款余額為2081億美元，同比增長16.0%，增速比上年同期高17.8個百分點，比年初增加154億美元，同比少增33億美元。

從人民幣存款的部門分布和期限看，居民戶存款保持較高增長水平，非金融性公司存款增長明顯加快，企業活期存款多增較多。居民戶人民幣存款余額同比增速2009年以來一直保持在28%以上，6月末余額為25.4萬億元，同比增長28.3%，增速比上年同期高13.7個百分點，比年初增加3.2萬億元，同比多增9754億元。非金融性公司人民幣存款余額為27.6萬億元，同比增長34.8%，增速比上年同期高14.7個百分點，比年初增加5.9萬億元，同比多增4.2萬億元。上半年企業活期存款同比多增2.1萬億元，企業流動資金儲備較為充足，總體上反映出企業對未來經濟形勢預期改善，有望逐步加大生產經營投入。6月末，財政存款余額為2.5萬億元，同比下降11.0%，比年初增加6883億元，同比少增3351億元。

三、金融機構貸款快速增長，中長期貸款占比大幅上升

6月末，全部金融機構本外幣貸款余額為39.8萬億元，同比增長32.8%，增速分別比上年同期和第一季度末高17.5個和5.8個百分點，比年初增加7.7萬億元，同比多增5.0萬億元。6月末，人民幣貸款余額為37.7萬億元，同比增長34.4%，增速分別比上年同期和第一季度末高20.2個和4.7個百分點，比年初增加7.37萬億元，同比多增4.9萬億元。受中央投資項目分批下達落實、固定資產投資項目最低資本金比例下調等因素影響，第二季度人民幣貸款仍保持較快增長勢頭，新增2.8萬億元，同比多增1.7萬億元。分機構看，國有商業銀行信貸份額下降，股份制商業銀行和城市商業銀行信貸份額提升。第二季度，國有商業銀行新增貸款占全部金融機構新增貸款的比重比第一季度下降16.6個百分點，股份制商業銀行和城市商業銀行則分別提高4.5個和3.7個百分點。6月末外匯貸款余額為2954億美元，同比增長8.1%，比上年同期回落40.6個百分點，但比第一季度末提升19.8個百分點，增速回升較快。外匯貸款比年初增加517億美元，同比少增36億美元，少增幅度較第一季度明顯收窄，主要是中長期貸款和進出口貿易融資增加較多。

表 1 分機構人民幣貸款情況 單位：億元 注： ①政策性銀行包括：國家開發銀行、中國進出口銀行、中國農業發展銀行。其中，國家開發銀行已改制為股份有限公司，目前正處于過渡期，統計上仍納入政策性銀行。

②國有商業銀行包括：中國工商銀行、中國農業銀行、中國銀行、中國建設銀行。③農村金融機構包括農村合作銀行、農村商業銀行、農村信用社。數據來源：中國人民銀行。

從人民幣貸款投向看，居民戶貸款增長穩步提高，非金融性公司及其他部門貸款保持較快增長。6月末，居民戶貸款同比增長23.8%，增速比上年同期高2.7個百分點，比第一季度末高6.9個百分點，比年初增加1.1萬億元，同比多增5990億元。其中，居民戶消費性貸款比年初增加6506億元，同比多增3918億元，增長勢頭逐步加快，與近期房地產市場快速回升相關，個人住房貸款比年初增加4662億元，同比多增2835億元；居民戶經營性貸款比年初增加4101億元，同比多增2071億元。非金融性公司及其他部門貸款同比增長37.0%，增速比上年同期高24.4個百分點，比年初增加6.3萬億元，同比多增4.3萬億元，主要是中長期貸款和票據融資增長較快。其中，中長期貸款同比多增2.0萬億元，重大基建項目配套貸款得到及時有力落實；票據融資同比多增1.7萬億元，但增量占比自第二季度以來逐月快速下降，主要與金融機構加大資產結構調整力度有關。

人民幣中長期貸款主要投向基礎設施行業、租賃和商務服務業和房地產業。上半年，主要金融機構(包括國有商業銀行、政策性銀行、股份制商業銀行和城市商業銀行)投向基礎設施行業(交通運輸、倉儲和郵政業，電力、燃氣及水的生產和供應業，水利、環境和公共設施管理業)、租賃和商務服務業的人民幣中長期貸款分別為1.6萬億元和4246億元，占新增中長期貸款的比重分別為51.6%和13.7%，比上年同期分別高3.8個和7.7個百分點；投向房地產業的中長期貸款為3501億元，占新增中長期貸款的比重為11.3%，比上年同期低7.9個百分點。

專欄 1 中長期貸款投向分析

2009年以來，金融機構中長期貸款快速增長。6月末，主要金融機構(包括政策性銀行、國有商業銀行、股份制商業銀行、郵政儲蓄銀行、城市商業銀行)中長期貸款余額14.5萬億元，增長36.3%，比上年同期高19.1個百分點。上半年，新增中長期貸款3.1萬億元，同比多增2.0萬億元。從產業結構看，新增中長期貸款投向第三產業的力度明顯加大，總體上符合產業調整要求。6月末，第一產業、第二產業和第三產業中長期貸款分別增長17.0%、23.4%和44.6%，分別比年初增加177億元、6803億元和2.4萬億元，占全部中長期貸款的比重分別為0.6%、22.0%和77.5%。

從行業結構看，新增中長期貸款主要向擴內需保增長重點領域傾斜，有利于促進投資需求增加和經濟增長，也有利于為進一步擴大消費創造條件。基礎設施行業中長期貸款快速增長。6月末，基礎設施行業中長期貸款增長42.4%，比上年同期高23.2個百分點。上半年，基礎設施行業中長期貸款新增1.6萬億元，同比多增1.1萬億元，占全部中長期貸款的51.6%。其中，水利、環境和公共設施管理業，交通運輸、倉儲和郵政業中長期貸款增長較快，分別新增8921億元和5249億元，占基礎設施中長期貸款的88.7%；電力、燃氣及水的生產和供應業中長期貸款增長相對緩慢，新增1807億元，占基礎設施中長期貸款的11.3%。此外，房地產業中長期貸款增勢顯著回升。6月末，房地產業中長期貸款增長22.7%，比上年末提高6.8個百分點。上半年，房地產業中長期貸款新增3501億元，是上年全年房地產業中長期貸款增量的1.5倍。上半年地方政府投融資平臺中長期貸款增加較多。

中長期貸款投向在產業結構和行業結構方面的變化，反映出金融機構貫徹落實適度寬松貨幣政策，加大對與積極財政政策結合緊密的行業和部門的信貸支持。按照“有保有壓”的原則，通過加強行業信貸政策管理，對國家重大項目建設、符合國家經濟結構調整和產業政策的重點行業、企業傾斜；對潛在風險較大的行業實行貸款退出。近期固定資產投資項目最低資本金比例調整政策出臺后，項目資本金加快落實，基礎設施行業中長期貸款投放相應增加。

總體看，當前中長期貸款快速增長，有利于拉動需求和推進經濟結構調整，對于實現我國經濟全面協調可持續發展具有重要意義。下一階段要在保持貨幣政策連續性和穩定性的同時，加強對金融機構的引導，妥善處理支持經濟發展與防范化解金融風險的關系。中長期看，要通過深化改革和加快結構調整，提升我國經濟增長潛力，實現可持續發展。

四、銀行體系流動性充裕

6月末，基礎貨幣余額為12.4萬億元，比年初減少5292億元，同比增長7.4%。6月末，貨幣乘數為4.59，分別比上年同期和第一季度末高0.75和0.32，貨幣擴張能力上升。6月末，金融機構超額準備金率為1.55%。其中，四大國有商業銀行為1.15%，股份制商業銀行為0.95%，農村信用社為4.26%。

五、金融機構貸款利率繼續回落

2009年以來，金融機構人民幣貸款利率繼續回落。6月份，非金融性公司及其他部門人民幣貸款加權平均利率為4.98%，比年初下降0.58個百分點。其中，一般貸款加權平均利率為5.70%，票據融資加權平均利率為1.95%，比年初分別下降0.53個和0.94個百分點。個人住房貸款利率持續下行，6月份加權平均利率為4.34%，比年初下降0.6個百分點。

執行下浮和基準利率的貸款占比增加。6月份，非金融性公司及其他部門一般貸款實行下浮和基準利率的占比分別為30.47%和33.70%，比年初分別上升4.91個和3.57個百分點；實行上浮利率的貸款占比為35.83%，比年初下降8.48個百分點。

表 2 2009年上半年金融機構人民幣貸款各利率區間占比表 單位：% 數據來源：中國人民銀行。

境內外幣存貸款利率繼續下行。受國際金融市場利率持續走低影響，外幣貸款利率逐月下降。6月份，3個月以內和3(含3個月)-6個月美元貸款利率分別為1.49%和1.48%，較年初分別下降2.17和2.54個百分點。境內美元存款利率小幅下降。6月份，活期、3個月以內大額美元存款利率分別為0.11%和0.32%，較年初分別下降0.74個和0.90個百分點；多家金融機構下調了300萬美元以內小額外幣存款利率，其中，1年期美元存款利率下調至0.75－0.85%。

六、人民幣匯率在合理均衡水平上保持基本穩定

上半年，人民幣匯率在合理均衡水平上保持基本穩定。6月末，人民幣對美元匯率中間價為6.8319元，比上年末升值27個基點，升值幅度為0.04%；人民幣對歐元、日元匯率中間價分別為1歐元兌9.6408元人民幣、100日元兌7.1117元人民幣，分別比上年末升值0.19%和6.37%。匯改以來至2009年6月末，人民幣對美元、歐元、日元匯率分別累計升值21.14%、3.87%和2.73%。人民幣匯率有貶有升、雙向波動。上半年，人民幣對美元匯率中間價最高為6.8201元，最低為6.8399元，最大單日升值幅度為0.07%(50個基點)，最大單日貶值幅度為0.07%(50個基點)，118個交易日中61個交易日升值、57個交易日貶值。

第二部分 貨幣政策操作

2009年以來，中國人民銀行按照黨中央、國務院的統一部署，緊密圍繞“保增長、擴內需、調結構”的主要任務，認真貫徹落實適度寬松貨幣政策，保持銀行體系流動性合理充裕，引導金融機構優化信貸結構、加強風險防范，為經濟發展創造良好的貨幣金融環境。

一、適時適度開展公開市場操作

2009年以來，中國人民銀行密切關注并積極應對國內外經濟金融形勢變化，適時適度開展公開市場操作，保持銀行體系流動性合理適度，穩定市場預期。一是進一步加強流動性管理。根據各階段銀行體系流動性供求及市場環境變化，合理把握公開市場操作力度和節奏，上半年累計開展正回購操作2.29萬億元，發行央行票據1.41萬億元。截至6月末，央行票據余額為4.15萬億元。二是不斷優化操作工具組合。一方面，保持短期正回購的適當力度，通過合理搭配28天期和91天期正回購操作品種，進一步提高銀行體系應對短期流動性波動的靈活性；另一方面，根據貨幣調控需要適時恢復3個月期和1年期央行票據發行，優化對沖工具組合。三是增強公開市場操作利率彈性。針對6月下旬新股發行重啟以來市場利率波動上升的新情況，公開市場操作增強了利率彈性，在有效引導市場預期的同時，進一步發揮市場利率調節資金供求關系的作用。截至7月末，28天期正回購、91天期正回購和3個月期央行票據操作利率分別較年初上升22個、14個和28個基點；1年期央行票據發行利率自7月9日重啟以來累計上升近20個基點。四是適時開展中央國庫現金管理操作。加強財政政策與貨幣政策的協調配合，前7個月共開展了6期國庫現金管理商業銀行定期存款業務，有助于提高庫款收益和保持操作的連續性。

二、加強“窗口指導”和信貸政策引導

中國人民銀行堅持“區別對待、有保有壓”，引導金融機構進一步優化信貸資金結構，滿足實體經濟發展和經濟結構調整的需要，防范金融風險。一是加強信貸政策與財政政策、產業政策協調配合，加大對中央投資項目的配套貸款投放，加強對十大重點產業調整和振興的金融支持，做好“家電下鄉”、“汽車下鄉”等政策的金融配套服務。二是繼續認真做好“三農”、中小企業、就業、助學、災后重建、消費等信貸支持工作，加大對產業轉移、自主創新、區域經濟協調發展的融資支持；嚴格控制對高耗能、高污染和產能過剩行業企業的貸款。三是要求金融機構堅持信貸原則，有效防范和控制信貸風險。

三、穩步推進金融企業改革

大型國家控股商業銀行改革繼續深化，經營業績不斷提高。中國工商銀行、中國銀行、中國建設銀行和交通銀行通過持續強化公司治理，深化風險管理體制和內部控制體系改革，加快轉變服務模式，著力優化業務架構，持續扎實推進基礎建設和產品創新，全面提升盈利能力和競爭能力。截至2009年3月末，中國工商銀行、中國銀行、中國建設銀行和交通銀行的資本充足率分別為12.11%、12.34%、12.37%和12.77%，不良貸款率分別為1.97%、2.24%、1.90%和1.62%，稅前利潤分別為456.24億元、252.87億元、339.78億元和101.28億元。

中國農業銀行和國家開發銀行股份制改革繼續推進。中國農業銀行在完善“三會一層”分工協作的基礎上，不斷深化法人治理結構和加速內部審計制度改革，提升內控水平；同時，認真貫徹面向“三農”、商業運作的原則，建立了“三農”金融事業部，并不斷擴大縣域事業部制改革試點，通過增加農戶小額貸款額度、增加農村基礎設施建設貸款等方式，增強對“三農”的信貸支持。國家開發銀行正穩步推進風險管理和內控等內部制度建設，穩健拓展業務領域，完善運作機制。

政策性金融機構改革全面展開。2009年3月，中國人民銀行會同有關部門成立了中國進出口銀行和中國出口信用保險公司改革工作小組。工作小組圍繞政策性金融機構職能定位、業務范圍、風險控制、治理結構等主要問題深入調研，推動兩家機構扎實進行內部改革，促進其不斷改進政策性金融服務。同時，中國人民銀行積極會同有關部門研究中國農業發展銀行的改革相關問題，為論證改革實施總體方案做好準備。

農村信用社改革取得重要進展和階段性成果。資金支持基本落實到位。截至6月末，已累計向2296個縣(市)農村信用社兌付專項票據1596億元，兌付進度達到95%以上；發放專項借款15億元。資金支持政策實施進展順利，對支持和推進改革發揮了重要的正向激勵作用。資產質量明顯改善。6月末，按貸款四級分類口徑統計，全國農村信用社不良貸款余額和比例分別為3203億元和7.2%，與2002年末相比，分別下降1994億元和30個百分點。資金實力顯著增強。6月末，全國農村信用社的各項存貸款余額分別為6.6萬億元、4.5萬億元。各項貸款余額占全國金融機構各項貸款余額的比例為11.9%，與2002年末相比，提高了1.3個百分點。支農信貸投放明顯增加。6月末，全國農村信用社農業貸款余額2萬億元，占其各項貸款和全國金融機構農業貸款的比例分別為45%和96%，與2002年末相比，分別提高了5個和15個百分點。產權制度改革繼續推進。截至6月末，全國共組建農村商業銀行27家，農村合作銀行174家，組建以縣(市)為單位的統一法人機構2009家。

四、積極參與國際金融危機應對合作

中國人民銀行積極呼應周邊國家和地區的需求，與韓國、香港、馬來西亞、白俄羅斯、印度尼西亞、阿根廷等六個經濟體貨幣當局簽署雙邊本幣互換協議，支持雙邊貿易和投資，共同應對國際金融危機。4月8日，國務院批準在上海市和廣東省廣州、深圳、珠海、東莞四城市開展跨境貿易人民幣結算試點。順應市場需求，中國人民銀行聯合有關部門制定《跨境貿易人民幣結算試點管理辦法》，于2009年7月1日發布實施；配套發布《跨境貿易人民幣結算試點管理辦法實施細則》，統一規范人民幣貿易結算業務活動，穩步推進試點工作，保持我國與周邊國家和地區的貿易正常發展，為企業提供更多便利。

五、深化外匯管理體制改革

一是落實中央有關穩定出口的部署，努力緩解企業收結匯困難。改進出口收結匯聯網核查管理，將預收貨款和延期付款基礎比例提高至30%，小額預收貨款、延期付款和預付貨款不納入比例限制。二是改進境外直接投資外匯管理，支持企業“走出去”。允許符合條件的各類所有制企業在境外投資主管部門批準的額度內使用自有外匯和人民幣購匯等多種資金進行境外放款，緩解境外直接投資企業后續融資難和流動性資金不足問題。三是進一步簡化外匯行政審批手續和程序。將資本金賬戶異地開戶、境內機構對外提供擔保等10項資本項目外匯業務審批權限下放分局。四是繼續推進外匯市場建設。在銀行間外匯市場試運行詢價交易凈額清算業務，降低外匯交易的信用風險和清算風險。五是加強對金融機構外匯流動性的監測，引導金融機構合理平衡境內外投資的安全性、流動性和收益性，調整境內外資產結構，加大對進出口的金融支持力度。

六、完善人民幣匯率形成機制

繼續按主動性、可控性和漸進性原則，進一步完善以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度，發揮市場供求在人民幣匯率形成中的基礎性作用，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。第三部分 金融市場分析

2009年上半年，我國金融市場繼續健康平穩運行，市場流動性充裕。貨幣市場交易活躍，市場利率穩中有所上升；債券市場交易量持續增加，債券指數小幅波動；股票市場交易量明顯放大，股票指數大幅上揚。國內非金融機構部門(包括住戶、非金融企業和政府部門)融資總量快速增長，同比增長186.1%。從融資結構看，貸款仍是主要融資方式，國債融資(包含地方政府債券)和企業債券融資占比明顯上升。

一、金融市場運行分析

(一)貨幣市場交易活躍，利率穩中有所上升

貨幣市場債券回購交易大幅增長，拆借交易穩中有升。上半年，銀行間市場債券回購累計成交35.6萬億元，日均成交2921億元，日均成交同比增長39.6%；同業拆借累計成交7.9萬億元，日均成交650億元，日均成交同比增長7.8%。從期限結構看，回購、拆借市場交易均主要集中于隔夜品種，其交易份額分別為78.2%和82%，同比分別上升23.7個和13.8個百分點。交易所市場國債回購累計成交1.32萬億元，同比增長36.8%。

從貨幣市場融資結構看，融資主體主要呈現以下特點：一是在流動性持續寬松的情況下，國有商業銀行在回購市場和拆借市場均為主要的資金供給方，融出資金量同比大幅增加；二是受貨幣市場融資收益相對較低及流動性管理策略影響，其他商業銀行凈融出資金量明顯減少；三是受資本市場持續回暖影響，證券公司、基金公司及保險公司資金需求大幅上升。上半年證券及基金公司凈融入資金同比增長近7倍，保險公司凈融入資金同比增長85.7%。

利率衍生產品市場運行平穩。上半年，債券遠期及利率互換交易量穩步增加，債券遠期以2-7天品種交易最為活躍，利率互換以1年期及1年期以下為主要交易品種。遠期利率協議交易較少，名義本金額同比略有下降。Shibor在利率衍生產品交易定價中的作用不斷加強，上半年以Shibor為基準的利率互換占人民幣利率互換交易總量的30.7%，遠期利率協議全部以Shibor為基準。

貨幣市場利率穩中有所上升。上半年，質押式債券回購和同業拆借月加權平均利率都基本穩定在0.85%左右。6月中下旬，受新股發行重啟等因素影響，14天以內短期利率率先上升，6月份質押式債券回購和同業拆借月加權平均利率均為0.91%，均較上月上升0.06個百分點。截至6月末，隔夜和7天Shibor分別為1.09%和1.2117%，比年初分別上升0.14個和0.21個百分點，比上月分別上升0.28個和0.26個百分點；3個月和1年期Shibor分別為1.3179%和1.8688%，比年初分別下降0.46個和0.49個百分點，比上月分別上升0.1個和0.02個百分點。

(二)債券市場交易量持續增加，債券指數小幅波動

銀行間債券市場現券交易活躍。受市場流動性充裕、國債供給大量增加及股票市場持續回暖等因素影響，上半年，現券交易累計成交21.7萬億元，日均成交1779億元，同比增長34.8%。交易所國債現券成交1107億元，比上年同期多成交344億元。銀行間現券市場上，除國有商業銀行凈買入現券6932億元外，其他商業銀行和其他金融機構分別凈賣出現券3396億元和3213億元。

債券指數小幅波動。上半年，銀行間市場債券指數總體走勢平穩，5月中旬以來呈下行趨勢。中債綜合指數財富指數由年初的132.22點降至6月末的131.45點，下跌0.77點，跌幅0.59%。

銀行間市場債券收益率曲線總體呈現陡峭化走勢。上半年，由于市場資金相對充裕，短期國債收益率處于較低水平，而中長期國債收益率穩中趨升。6月份以來，受市場預期及股市與債市“蹺蹺板”效應等多種因素綜合影響，國債收益率曲線整體有所上移，其中3-15年期中長端收益率漲幅較大，個別期限上漲約20個基點。

債券發行總體規模增長較快。上半年，債券一級市場累計發行各類債券(不含中央銀行票據)2.08萬億元，同比增加9957億元，增長92.2%，其中國債、銀行次級債、混合資本債和企業債發行增長較快，政策性金融債發行明顯減少。上半年，財政部代理發行地方政府債券累計1659億元。分期限看，5年期以下中短期債券品種發行量占比為69.9%，同比上升5.5個百分點。2009年6月末，中央國債登記結算有限責任公司債券托管量余額為15.8萬億元，同比增長16.6%。債券發行利率有所上升，2009年6月份發行的10年期記賬式附息國債利率為3.09%，比上年12月份發行的同期限國債利率上升0.19個百分點。其他債券發行利率也有所上升。

Shibor在債券發行定價中繼續發揮作用。上半年共發行企業債券114只，總發行量為1837億元，全部參照Shibor定價；短期融資券參照Shibor定價的為43只，發行量為571億元，占總發行量的38%；中期票據參照Shibor定價的為15只，發行量為242億元，占總發行量的6%。

(三)票據融資增長逐季趨緩

上半年，企業累計簽發商業匯票5.4萬億元，同比增長72%；累計貼現12.8萬億元，同比增長134%；累計辦理再貼現14.1億元。6月末，商業匯票未到期金額5.0萬億元，同比增長74%；貼現余額為3.6萬億元，同比增長182%；再貼現余額為8.9億元。第二季度票據融資占新增貸款的比重明顯下降，主要是受票據簽發量減少影響，也與金融機構加大資產結構調整力度、壓縮票據滿足中長期貸款需求有關。受貨幣市場利率及票據市場供求變化影響，2009年以來票據利率基本在低位平穩運行，有利于降低企業特別是中小企業融資成本。

(四)股票指數在波動中大幅上漲

受國民經濟企穩回升、主要經濟體股市總體上漲和市場流動性充裕等因素影響，股指在波動中大幅上漲，股票市場成交量明顯放大。上半年，滬、深股市累計成交22.18萬億元，同比增長30.9%；日均成交1880億元，同比增長33.1%。6月末市場流通市值9.12萬億元，比上年末增長101.6%。6月末上證、深證綜合指數分別收于2959點和962點，分別比上年末上漲62.5%和73.9%，基本回升至上年第二季度末水平。滬、深兩市A股平均市盈率分別由上年末的15倍和17倍，回升到2009年6月末的25倍和36倍。

股票市場融資額同比少增。初步統計，上半年非金融企業及金融機構在境內外股票市場上通過發行、增發、配股以及權證、可轉債累計籌資919億元，同比少融資1472億元，下降61.6%。其中，A股發行和配股融資879億元，同比少融資1091億元，下降55.4%。

(五)保險業總資產增速回升

保費收入增長減緩。上半年，保險業累計實現保費收入5986億元，同比增長6.6%，增幅同比下降44.5個百分點。其中人身險收入增長3.6%，增幅同比下降60.3個百分點；財產險收入增長16.4%，增幅同比下降3.4個百分點。保險業累計賠款、給付1608億元，同比增長4.2%。保險業總資產增速回升。6月末保險總資產3.71萬億元，同比增長22.6%，增幅同比上升3.3個百分點。其中，投資類資產增長速度為15.9%，增幅同比下降13.4個百分點；銀行存款增長速度為49.7%，增幅同比上升57.1個百分點。

(六)外匯市場運行平穩

外匯市場總體運行平穩，掉期交易量繼續攀升，遠期交易量與“貨幣對”交易量下降較多。人民幣外匯掉期交易較為活躍，累計成交2887億美元，日均成交量同比增長35.6%；在外匯掉期市場交易中，美元幣種仍然是交易的主要貨幣，其中隔夜人民幣對美元外匯掉期成交量占掉期總成交量的63.3%，比上年年末上升9.2個百分點，交易短期化趨勢進一步增強。人民幣外匯遠期市場累計成交32億美元，日均成交量同比下降74%；八對“貨幣對”累計成交折合164億美元，日均成交量同比下降44.1%，成交品種主要為美元/港幣和歐元/美元，其成交量占全部成交量的74.3%。

(七)黃金市場交易量有所增加

上半年，上海黃金交易所黃金市場運行基本平穩，黃金累計成交1999.8噸，同比增長1.9%；成交金額4036.1億元，同比下降1.3%。白銀累計成交3485.7噸，同比增長112.5%；成交金額103.9億元，同比增長49.9%。鉑金累計成交30.8噸，同比增長81.2%；成交金額79.4億元，同比增長5.3%。

上半年，上海黃金交易所黃金價格走勢與國際市場黃金價格走勢保持一致。1月至3月初，黃金價格呈上漲趨勢；3月至6月，黃金價格呈震蕩格局。上半年，黃金最高價218元/克，最低價178元/克。6月末，黃金價格207元/克，比年初上漲7.48%。

二、金融市場制度性建設

(一)銀行間市場新一代本幣交易系統順利上線

交易系統是銀行間市場最重要的基礎設施之一，系統的穩定性、安全性、易用性直接影響到銀行間市場運行的安全和效率。為適應銀行間市場快速發展的要求，中國人民銀行于2006年立項開發新交易系統，經過3年的設計、開發和測試，銀行間市場新一代本幣交易系統(以下簡稱“新交易系統”)于2009年6月29日正式上線。新交易系統吸收了原交易系統的優點，并在系統結構、交易功能、客戶管理、擴展功能等方面有明顯改進。新交易系統上線第一個月，共有1513家機構登錄新系統，累計報價52249筆，成交31615筆，交易量達12.5萬億元；現券買賣、質押式回購、信用拆借等交易活躍，債券遠期、買斷式回購、利率互換也均有交易達成。新交易系統的成功上線，標志著銀行間債券市場基礎設施建設得到進一步加強。

(二)完善證券市場基礎性制度建設

一是改革和完善新股發行體制。6月10日，中國證券監督管理委員會(以下簡稱證監會)發布《關于進一步改革和完善新股發行體制的指導意見》，進一步健全新股發行機制、提高發行效率。現階段主要推出四項措施：完善詢價和申購的報價約束機制，形成進一步市場化的價格形成機制；優化網上發行機制，將網下網上申購參與對象分開；對網上單個申購賬戶設定上限；加強新股認購風險提示，提示所有參與人明晰市場風險。新股發行體制的改革和完善，使新股的市場價格發現功能得到優化，買賣雙方的內在制衡機制得以強化；股份配售機制的有效性得到提升；在風險明晰的前提下，中小投資者的參與意愿得到重視；顯著增強了一級市場的風險意識。

二是完善創業板相關配套制度。為積極穩妥推進我國創業板市場建設，完善創業板相關配套制度，證監會于5月13日公布《關于修改〈證券發行上市保薦業務管理辦法〉的決定》和《關于修改〈中國證券監督管理委員會發行審核委員會辦法〉的決定》，自2009年6月14日起施行。以上兩個辦法的修改建立了適應創業板特點的保薦制度和發審委制度，有利于切實發揮保薦人在創業板市場建設中的作用，發揮發審委的專業審核功能，以提高創業板上市公司質量，強化市場約束和風險控制。

三是加強對證券公司的監管。4月3日，證監會公布《關于加強上市證券公司監管的規定》。強調上市證券公司要按照從嚴的原則，嚴格執行證券公司監管法規和上市公司監管法規，不斷完善法人治理結構，提高公司治理水平。5月26日，證監會正式發布《證券公司分類監管規定》，明確了5大類11個級別的證券公司分類標準和評價程序。《證券公司分類監管規定》的發布有利于有效實施證券公司常規監管，合理配置監管資源，提高監管效率，促進證券公司持續規范發展。

四是規范基金管理公司特定多個客戶資產管理業務。《關于基金管理公司開展特定多個客戶資產管理業務有關問題的規定》于5月5日正式公布，并于6月1日起施行。基金管理公司特定多個客戶資產管理業務得到規范，有利于保護當事人的合法權益。第四部分 宏觀經濟分析

一、世界經濟金融形勢

2009年上半年，隨著國際社會和各國大規模應對政策效果逐步顯現，以全球股市反彈、大宗商品價格回暖、消費者信心指數回升、工業生產下滑速度放慢為標志，全球經濟衰退初步出現放緩跡象。但未來仍面臨許多不確定性因素，復蘇將是一個緩慢、曲折的過程。

(一)主要經濟體經濟狀況

美國經濟出現企穩跡象。2009年第二季度，GDP季節調整后環比折年率為-1.0%，好于第一季度的-6.4%。就業形勢滯后于經濟發展，失業率繼續攀升。第二季度各月失業率分別為8.9%、9.4%和9.5%(26年來新高)，平均為9.3%，較第一季度上升1.2個百分點。進出口大幅萎縮，但出口萎縮小于進口，貿易赤字明顯減少。1-5月進、出口同比分別下降28.3%和18.7%，貿易赤字累計為1459億美元，比上年同期的3053億美元大大縮小。財政狀況繼續惡化，從2008年10月1日開始的2009財年前9個月累計赤字高達1.086萬億美元，遠超上一財年全年4548億美元的水平。價格水平逐步企穩，第二季度月均同比CPI為-0.9%，各月CPI環比漲幅分別為0.0%、0.1%和0.7%。

歐元區經濟衰退放緩。2009年第一季度，GDP季節調整后環比下滑2.5%，比上年第四季度下滑0.7個百分點。5月份，季節調整后歐元區工業生產環比上升0.5%，為9個月以來首次為正。就業形勢嚴峻，第二季度各月失業率分別為9.2%、9.3%和9.4%，平均為9.3%，較第一季度上漲0.5個百分點。貿易逆差有所縮小，1-5月進、出口同比均下滑23%，累計貿易逆差65億歐元，比上年同期134億歐元的逆差有所縮小。價格水平處于低位，第二季度月均同比HICP為0.2%，各月HICP環比分別上漲0.4%、0.1%和0.2%。

日本經濟仍然低迷。2009年第一季度，GDP季節調整后環比折年率大幅下滑14.2%，為戰后最大降幅。就業形勢持續惡化，第二季度各月失業率分別為5.0%、5.2%和5.4%(6年來最高)，比第一季度平均值4.4%提高0.8個百分點，比上年同期上升1.2個百分點。貿易形勢嚴峻，上半年進、出口同比分別下降38.6%和42.7%，累計貿易順差83億日元，大幅低于上年同期2.8萬億日元的順差水平，但6月出口降幅放緩，貿易順差同比大幅增長。價格水平緩慢回落，第二季度月均同比下降1.0%，各月CPI環比分別上漲0.1%、-0.2%和-0.2%。主要新興市場經濟體和發展中國家(地區)經濟在急劇惡化后出現復蘇跡象。年初以來，資金外流和出口大幅下滑使得新興市場和發展中國家經濟增長明顯減速，部分中東歐國家一度陷入嚴重的債務困境。但從第二季度起，在各國政府大規模救市舉措刺激下，部分新興市場經濟率先出現微弱復蘇跡象，特別是全球經濟衰退放緩使得市場風險偏好上升，資金再度回流帶動新興市場國家股市大幅回升。但由于新興市場和發展中經濟體的對外依賴程度仍然較高，在外部環境尚未穩定前，復蘇基礎仍不牢固。新興市場經濟體和發展中國家(地區)內部也開始出現分化趨勢。亞洲國家由于財政和國際收支狀況較好，外債負擔較輕，有望首先開始復蘇，東歐國家外債負擔較重，經濟前景相對黯淡，拉美地區則介于兩者之間。

(二)國際金融市場概況

主要貨幣間匯率寬幅波動，美元先強后弱。年初，由于歐洲、日本等其他經濟體衰退超出預期，美元受避險因素推動震蕩走強。從3月起，全球經濟復蘇預期增加使避險需求減弱，加之各界對美國大規模財政赤字和超寬松政策影響美元長期穩定性的擔憂加劇，美元有所貶值。截至6月底，歐元兌美元收于1.403美元/歐元，美元較年初貶值0.4%；美元兌日元收于96.3日元/美元，美元較年初升值5.9%。

倫敦同業拆借市場美元Libor低位波動。5月21日，1年期美元Libor降至上半年低點1.49%，之后受通貨膨脹預期增強影響有所回升。6月30日，1年期美元Libor為1.61%，較年初下降0.40個百分點；受歐央行連續降息影響，歐元區同業拆借利率Euribor持續下行。6月30日1年期Euribor為1.504%，比年初下降1.545個百分點。

主要經濟體國債收益率整體上行。盡管3月以來主要經濟體央行陸續宣布入市購買國債一度壓低國債收益率，但由于市場預期各經濟體大規模經濟刺激計劃和極度寬松的貨幣政策將使未來幾年內政府債券發行量攀升、通貨膨脹壓力增大，主要國債收益率整體上行。截至6月底，美國、歐元區和日本的10年期國債收益率分別收于3.537%、3.381%和1.352%，比年初上升1.313個、0.437個和0.184個百分點。

全球主要股市反彈。年初以來，受危機深化和世界經濟減速影響，全球股市延續下跌趨勢，但3月中上旬后，隨著各國政府和國際社會相繼推出大力度救市舉措，加之國際經濟金融形勢相對緩和，市場信心有所提振，投資者風險偏好增加，全球主要股市開始大幅反彈，主要股指在4月都創出了10%以上的單月漲幅。6月末，道瓊斯工業平均指數、納斯達克指數、道瓊斯歐元區STOXX50指數和日經225指數分別收于8447.0點、1835.0點、2401.7點和9958.4點，較3月末分別上漲11.0%、20.0%、16.0%和22.8%。

(三)主要經濟體房地產市場走勢

美國房地產市場略現企穩跡象。房價仍在緩慢下跌，2009年第一季度，美國全國房價指數環比下降0.55%，較上季的3.3%的跌幅有所放緩。繼4月環比下降0.3%后，5月房價環比上漲了0.9%。6月，新房開工數為58.3萬戶，環比上升3.6%，為連續3個月環比上升，但較上年同期仍下降46%。新房銷售數為38.4萬戶，環比上升11%，為8年來最大漲幅；待售新房數為28.1萬戶，降至11年來最低，環比下降4.1%。值得注意的是，受長期利率上升影響，房屋抵押貸款利率上升，30年期固定利率房屋抵押貸款平均利率6月底已升至5.20%左右，達近6個月來高位，可能制約房市復蘇。

歐洲房地產市場持續低迷。英國Halifax房價指數1-6月環比漲幅分別為2.0%、-2.3%、-1.9%、-1.8%、2.6%和-0.5%。以法國為代表的歐洲其他國家房價也緩慢回落，房屋開工量持續萎縮。

日本房地產市場降溫跡象明顯。受資金流出、需求不振影響，日本房價持續走低。同時，新房開工數量持續萎縮，1-5月，新房開工數同比下滑幅度分別為10.9%、13.1%、24.6%、32.5%和34.0%。

(四)主要經濟體貨幣政策

2009年以來，美聯儲公開市場委員會繼續維持0~0.25%的聯邦基金利率目標區間，日本銀行也宣布繼續將無擔保隔夜拆借利率維持在0.1%的水平。1月15日，歐洲中央銀行將主要再融資利率下調50個基點至2.0%，同時將存貸款便利利差從100個基點重新擴大到200個基點，并于3月5日、4月2日和5月7日，三次下調主要再融資利率50個基點、25個基點和25個基點至1.0%。英格蘭銀行于1月8日、2月5日和3月5日三度下調官方利率共150個基點至0.5%，創建行300多年來新低。

在基準利率已降至“零”附近時，常規價格調控機制(利率)政策空間已十分有限，變動資產負債表規模的數量調節機制，即所謂的“非常規”貨幣政策成為各主要央行繼續放松貨幣政策、調節金融市場的必然選擇之一。此外，金融危機的爆發也暴露出微觀經濟主體自身存在諸多問題，以及金融監管當局在某些方面的監管不力。為應對金融危機的蔓延，防范和化解金融風險，各主要經濟體和國際組織也紛紛加強了金融監管方面的改革。5月27日，歐盟委員會發布了《歐洲金融監管》草案，提出建立新的歐洲金融監管體系。6月17日，美國政府公布全面金融監管改革方案，提出加強對金融機構監管、建立對金融市場的全方位監管、建立國際監管標準、促進國際合作等。

(五)國際經濟形勢展望

國際貨幣基金組織2009年7月預測，全球經濟開始走出二戰以來最嚴重的衰退，但復蘇仍將疲弱。基金組織預計，2009年全球經濟增長率將從2008年的3.1%大幅放緩至-1.4%，比4月的預測值低0.1個百分點，而在2010年經濟有望實現2.5%的增長，比4月的預測值調高0.6個百分點。美國、歐元區、日本的經濟增長率將分別從2008年的1.1%、0.8%和-0.7%下降至-2.6%、-4.8%和-6.0%。新興市場與發展中經濟體增長率也將從6.0%放緩至1.5%。與此同時，發達經濟體、新興市場與發展中經濟體的通貨膨脹率也將分別從2008年的3.4%和9.3%降至2009年的0.1%和5.3%。世界貿易增長率將從2008年的2.9%降至-12.2%，并于2010年實現1.0%的微弱增長。

鑒于此次全球性金融危機的根源復雜、波及范圍廣、破壞程度嚴重，目前出現的部分正面信號是否意味著經濟衰退已經結束尚待觀察。從目前情況看，盡管經濟企穩的大趨勢已基本確立，但復蘇過程將可能是緩慢而曲折的。實體經濟方面，消費、投資、進出口、房地產、勞動力市場等尚未形成能推動全球經濟快速復蘇的動力；金融領域方面，金融機構資產負債表的修復、金融體系盈利模式的重建、金融市場功能的恢復都需要很長時間。此外，復蘇過程中仍然存在很多相互交織的風險因素，包括美元匯率、大宗商品價格走勢、非常規財政和貨幣政策對通貨膨脹預期的影響、保護主義抬頭等，這些因素與復蘇過程中不可避免的經濟和金融市場震蕩一起，將反復考驗市場信心，影響復蘇進程。

二、我國宏觀經濟運行分析

2009年上半年，國民經濟運行中的積極因素不斷增多，企穩向好勢頭日趨明顯；農業發展勢頭良好，工業生產增速明顯加快；消費穩定較快增長，投資增速持續加快，國內需求對經濟增長的拉動作用顯著增強。當前，宏觀經濟總體處于企穩回升的關鍵時期。上半年，國內生產總值(GDP)為14萬億元，同比增長7.1%，增速比上年同期回落3.3個百分點，比第一季度加快1.0個百分點；其中，最終消費、資本形成、貨物和服務凈出口分別拉動GDP增長3.8個、6.2個和-2.9個百分點。居民消費價格指數(CPI)同比下降1.1%，比第一季度降幅加大0.5個百分點。貿易順差970.2億美元，比上年同期減少12.1億美元，比第一季度增加347.3億美元。

(一)國內需求穩步提高，國外需求大幅下降

城鄉居民收入提高，國內市場銷售繼續平穩增長。上半年，城鎮居民人均可支配收入為8856元，同比增長9.8%，扣除價格因素后實際增長11.2%，增速比上年同期加快4.9個百分點。農村居民人均現金收入2733元，同比增長8.1%，扣除價格因素，實際增長8.1%，增速比上年同期回落2.2個百分點。國內市場銷售平穩較快增長。上半年，社會消費品零售總額同比增長15.0%，扣除價格因素后實際增長16.6%，比上年同期加快3.7個百分點，處于近十年來的相對較高水平。

固定資產投資繼續快速增長。上半年，全社會固定資產投資完成9.1萬億元，同比增長33.5%，增速比上年同期加快7.2個百分點，比第一季度加快4.7個百分點；扣除價格因素后，實際增長38.3%，比上年同期加快20.6個百分點，比第一季度加快7.3個百分點。

對外貿易持續大幅下降，貿易順差有所減少。上半年，進出口總額9462.4億美元，同比下降23.4%，降幅比第一季度收窄1.6個百分點。其中，出口5216.3億美元，同比下降21.8%，降幅比第一季度擴大2.0個百分點；進口4246.1億美元，同比下降25.4%，降幅比第一季度收窄5.6個百分點。貿易順差970.2億美元，比上年同期減少12.1億美元，比第一季度增加347.3億美元。上半年，實際使用外商直接投資430億美元，同比下降17.9%，降幅比第一季度收窄2.7個百分點。

(二)農業發展勢頭良好，工業生產增速加快

上半年，第一產業增加值1.2萬億元，同比增長3.8%，對經濟增長的貢獻率為4.0%；第二產業增加值7.0萬億元，同比增長6.6%，對經濟增長的貢獻率為48.6%；第三產業增加值5.8萬億元，同比增長8.3%，對經濟增長的貢獻率為47.4%。

農業生產發展勢頭良好，夏糧實現連續六年增產。全國夏糧產量2467億噸，比上年增長2.2%。上半年，豬牛羊禽肉產量為3580萬噸，同比增長6.3%。上半年，農產品生產價格(指農產品生產者直接出售其產品時的價格)同比下跌6.2%。農業生產資料價格同比漲幅為0.9%，比上年同期大幅降低18.8個百分點，但仍高于農產品生產價格漲幅，農民增收仍存在困難。

工業生產加快回升，企業利潤降幅減緩。上半年，全國規模以上工業增加值同比增長7.0%，增幅較上年同期低9.3個百分點。其中，第一季度增長5.1%，第二季度增長9.1%。工業產品銷售率有所下降，上半年工業產品產銷率為97.2%，低于上年同期0.5個百分點。1-5月份，全國規模以上工業企業實現利潤8502億元，同比下降22.9%，較上年同期低43.8個百分點，但較1-2月份的增速高14.4個百分點。中國人民銀行5000戶工業企業調查顯示，第二季度企業總體經營景氣指數為12.1%，比上季上升4.6個百分點，結束了自上年第三季度以來逐季下滑的勢頭。

(三)價格總水平同比下降

居民消費價格同比下降，但剔除季節和不規則因素后的環比出現止跌跡象。上半年CPI同比下降1.1%，其中第一季度同比下降0.6%，第二季度同比下降1.5%。CPI同比下降主要是受基期因素影響。上半年，同比CPI中基期因素為-1.5%，新漲價因素為0.4%。2009年以來，剔除季節和不規則因素后的環比CPI穩中略升；12個月移動平均后的環比CPI保持穩定；當月環比CPI與當月歷史均值之差自2009年第二季度開始上行；這些均顯示當前我國價格總水平出現止跌跡象。

生產價格同比降幅繼續加大，但剔除季節和不規則因素后的環比明顯回升。上半年，工業品出廠價格同比下降5.9%，其中第一季度同比下降4.6%，第二季度同比下降7.2%。剔除季節和不規則因素后的工業品出廠價格環比漲幅，已從2008年12月開始明顯回升。上半年，原材料、燃料、動力購進價格同比下降8.7%，其中第一季度同比下降7.1%，第二季度同比下降10.4%。上半年，農業生產資料價格同比增長0.9%，其中第一季度同比增長5.8%，第二季度同比下降3.7%。

國際大宗商品價格上漲較快。2009年第二季度，紐約商品交易所原油期貨和布倫特原油現貨當季平均價格比上年同期分別下降51.7%和51.6%，比上季度分別上漲38.1%和31.9%；倫敦金屬交易所銅和鋁現貨當季平均價格比上年同期分別下降44.7%和49.4%，比上季度分別上漲35.8%和9.3%。進口價格降幅繼續加深。第二季度，進口價格同比下降18.6%，降幅比第一季度擴大3.1個百分點，第二季度各月同比降幅分別為19.2%、20.4%和16.3%；出口價格同比下降7.0%，降幅比第一季度擴大5.0個百分點，第二季度各月同比降幅分別為5.9%、6.2%和8.8%。進口價格同比降幅加深主要是受上年同期國際大宗商品價格較高的影響。

勞動報酬同比繼續增長。上半年，全國城鎮單位在崗職工月平均工資為2440元，同比增長12.9%。其中，城鎮國有經濟單位為2626元，增長14.2%；城鎮集體經濟單位為1528元，增長17.7%；城鎮其他經濟類型單位為2317.5元，增長10.3%。

GDP縮減指數繼續下降。上半年，我國GDP為14萬億元，實際增長率為7.1%，GDP縮減指數(按當年價格計算的GDP與按固定價格計算的GDP的比率)為-3.1%，比上年同期回落11.6個百分點，比第一季度回落0.7個百分點。

資源性產品價格改革繼續推進。2009年以來，國家發展和改革委員會根據完善后的成品油價格形成機制，并結合國際市場油價變化情況，先后五次調整成品油價格。1月15日起，將每噸汽、柴油價格分別下調140元和160元；3月25日起，將每噸汽、柴油價格分別提高290元和180元；6月1日起，將每噸汽、柴油價格均提高400元；6月30日起，將每噸汽、柴油價格均提高600元；7月29起，將每噸汽、柴油價格均降低220元。7月份，國家發展改革委和住房和城鄉建設部明確了水價調整的總體要求，要建立有利于促進節約用水、合理配置水資源和提高用水效率為核心的水價形成機制，促進水資源的可持續利用。

(四)財政收入降幅減小，財政支出保持較快增長

上半年，全國財政收入33976億元，同比下降2.4%，增速比上年同期降低35.7個百分點，比第一季度回升5.9個百分點；財政支出28903億元，同比增長26.3%，增速比上年同期降低1.4個百分點，比第一季度減慢8.5個百分點；收支相抵，收大于支5074億元，比上年同期減少6853億元。

從財政收入情況看，前4個月全國財政收入同比下降9.9%，5、6月份財政收入同比上升，其中6月份增長19.6%。5月以來財政收入回升相當程度上是因為成品油稅費改革后轉移性消費稅增加較多以及一些一次性收入增加的影響，財政收入持續增長的基礎尚不牢固，全年財政收支矛盾仍很突出。從財政支出情況看，財政支出增加較多主要與出臺一系列擴內需、穩外需、保增長的政策措施有關。截至6月末，在4萬億擴大內需投資中，1.18萬億元新增中央政府公共投資已安排了資金5915億元。此外繼續加大了對科技、環保和農林水事務等方面的支出。上半年，農林水事務支出同比增長75.5%，交通運輸支出同比增長67.8%，環境保護支出同比增長63.4%，科學技術支出同比增長57.1%。

(五)國際收支繼續保持順差

上半年，外匯凈流入延續2008年下半年的下降態勢，但第二季度以來，外匯凈流入下降勢頭趨緩。6月末，外匯儲備余額21316億美元，較上年末增加1856億美元，比上年同期少增950億美元。

外債規模總體下降，外債期限結構有所改善。截至2009年3月末，我國外債余額為3367.2億美元，比上年末減少379.4億美元，下降10.1%。其中，登記外債余額為2526億美元，比上年末減少80億美元，下降3.1%，占外債余額的75%；短期外債余額為1734.7億美元，比上年末減少373.2億美元，下降17.7%，占外債余額的51.5%。

(六)行業分析

工業利潤降幅減緩，生產加速回升。2009年1-5月，39個工業大類中，30個行業利潤增幅較1-2月回升或降幅縮小。其中，有色金屬冶煉及壓延加工、鋼鐵、化纖等行業均由1-2月份虧損轉為盈利，化工、專用設備制造、交通運輸設備制造等行業利潤同比降幅較1-2月明顯縮小。上半年，39個工業大類行業中有36個行業的規模以上工業增加值保持同比增長。煤電油運供求形勢總體寬松。上半年，原煤產量同比增長8.7%，增速較第一季度提高2.4個百分點；發電量和原油產量同比分別下降1.7%和1.0%，降幅分別較第一季度收窄0.3個和0.6個百分點；貨運量同比增長2.5%，增幅較第一季度下降1.9個百分點。

1。房地產行業

上半年，全國商品房銷售迅速增長，房地產開發投資增速逐步提高，房價止跌回升，商業性房地產貸款余額新增較多。

房地產開發投資增速加快。上半年，全國完成房地產開發投資1.5萬億元，同比增長9.9%，比第一季度加快5.8個百分點，增速自年初穩步提高。其中，商品住宅投資1.02萬億元，同比增長7.3%，比第一季度加快4.1個百分點，占房地產開發投資的70.2%。上半年，全國房地產開發企業完成土地購置面積1.4億平方米，同比下降26.5%，比第一季度提升13.6個百分點；房屋新開工面積4.79億平方米，同比下降10.4%，比第一季度提升5.8個百分點。

商品房銷售大幅回升，增速超過2007年的歷史同期最高水平。上半年，全國商品房累計銷售面積為3.4億平方米，同比增長31.7%，比第一季度加快23.5個百分點；全國商品房累計銷售額為1.6萬億元，同比增長53%，比第一季度加快29.9個百分點。

房屋銷售價格止跌回升。6月份，全國70個大中城市房屋銷售價格同比上漲0.2%，是自2008年12月以來的首次正增長；環比上漲0.8%，漲幅比上月擴大0.2個百分點，連續四個月正增長。其中，新建住房銷售價格同比下降0.6%，環比上漲0.8%；二手住房銷售價格同比上漲2.2%，環比上漲1.1%。在全國70個大中城市中，6月份新建住宅銷售價格環比上漲城市達63個，二手住宅銷售價格環比上漲城市達57個。

商業性房地產貸款顯著回升。截至6月末，全國商業性房地產貸款余額為6.21萬億元，同比增長18.8%，比上年同期低3.7個百分點，但比第一季度末高6.1個百分點。其中，房地產開發貸款余額為2.35萬億元，同比增長20.5%，增速比第一季度末高4.2個百分點；購房貸款余額為3.86萬億元，同比增長17.8%，增速比第一季度末高7.2個百分點。上半年商業性房地產貸款余額新增8826億元，同比多增4860億元。其中，房地產開發貸款新增4039億元，同比多增2210億元；購房貸款新增4793億元，同比多增2633億元。

2。高耗能行業

高耗能行業一般是指鋼鐵、有色、建材、電力、石油加工及煉焦、化工等六大行業。我國高耗能行業經濟總量大、產品關聯度廣，在國民經濟中占有重要地位。此外，由于高耗能行業用電量占規模以上工業企業用電量的63%左右，高耗能行業節能減排對于全國節能減排工作至關重要。近年來，高耗能行業投資增長過快，產能不斷擴大，生產和出口大量增長，超出了當前我國能源、資源、環境和運輸等外部條件的支撐能力。國際金融危機以來，受外需嚴重萎縮影響，我國高耗能行業出口急劇下降，產能過剩問題更加突出，生產放緩，投資下降。但第二季度以來，高耗能行業回升態勢明顯。高耗能行業生產放緩，產量下降。上半年，高耗能行業增加值同比增長4.2%，增速比上年同期回落10.3個百分點，但比第一季度加快1.9個百分點。上半年，水泥和化肥產量同比分別增長14.9%和9.5%，增速較上年同期分別加快6.2個和3.6個百分點；鋼材產量同比增長5.7%，增速較上年同期回落6.8個百分點，但比第一季度提高2.9個百分點；十種有色金屬、純堿、燒堿、乙烯產量分別由上年同期的增長13.4%、15.0%、12.8%和2.1%轉變為下降5.1%、4.5%、4.9%和6.8%，但降幅比第一季度分別收窄0.9個、6.6個、6.3個和3.9個百分點。

高耗能行業固定資產投資明顯下降。上半年，化學纖維制造業固定資產投資同比下降11.1%，石油加工、煉焦及核燃料加工業、黑色金屬冶煉及壓延加工業、有色金屬冶煉及壓延加工業的固定資產投資同比增幅分別較上年同期下降50.3個、18.4個和20.9個百分點。

高耗能產品出口大幅下降。上半年，鋼材、銅材、鋁材、水泥出口量同比分別下降65.4%、28.6%、44.3%和43.2%，增速比上年同期分別下降45.2個、47.6個、38.6個和24.8個百分點；鋼材出口降幅比第一季度擴大10.5個百分點，其他產品出口降幅分別比第一季度收窄6.6個、4.8個和11.3個百分點。

金融危機以來高耗能行業加大了結構調整力度，淘汰落后產能，大力推動節能降耗。通過提高節能環保準入門檻等措施，大力淘汰落后產能，2009年計劃關停小火電機組1500萬千瓦，淘汰落后煉鐵產能1000萬噸、煉鋼600萬噸、造紙50萬噸、水泥產能5000萬噸。上半年，累計關停小火電機組1989萬千瓦，第五部分 貨幣政策趨勢

一、我國宏觀經濟展望

2009年以來，積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策有效配合，應對國際金融危機的一攬子計劃取得明顯成效，我國經濟運行中的積極因素不斷增多，企穩向好勢頭日趨明顯，通縮預期明顯緩解，通縮與衰退相互強化的風險及時得到遏制。當前我國經濟發展正處在企穩回升的關鍵時期，外部經濟形勢依然嚴峻，經濟環境的不確定性仍然較多，經濟回升的基礎還不穩固。但隨著應對危機的一攬子計劃進一步貫徹落實，內需有望進一步擴大，我國經濟將繼續保持平穩較快增長。下一階段有利于內需擴大和經濟企穩向好的因素仍比較多。一是投資有望繼續保持快速增長。從當前固定資產投資項目增長情況看，2009年上半年，施工項目計劃總投資同比增長36.1%，增速比上年同期加快18.8個百分點；新開工項目計劃總投資同比增長87.3%，增幅比上年同期大幅提高85.8個百分點。而且，隨著企業存貨逐步調整到合適水平，企業投資意愿上升，也會對經濟回升產生積極作用。2009年第二季度企業家問卷調查顯示，企業家宏觀經濟熱度預期指數繼上季回升1個百分點后再升7.8個百分點，盈利能力指數比上季和上年四季度的歷史低值分別提高了10.4個和3.8個百分點，投資意愿指數也出現回升。二是消費有望繼續保持平穩較快增長。國家較大幅度提高社會保障水平，推進醫療衛生體制改革，增加農業補貼，有利于提高居民消費傾向，促進消費增長。

不過也要看到，影響國內經濟平穩較快發展的風險和挑戰依然存在。一是世界經濟的復蘇仍面臨不少困難，實現復蘇需要較長的過程，外需嚴重萎縮對我國經濟的影響仍將持續。二是內需回升的基礎還不牢固，特別是民間投資意愿偏低，部分行業和企業生產經營情況還比較困難，經濟結構不合理、自主創新能力弱的問題依然存在。當前就業壓力較大，居民對未來收入的預期也不樂觀，可能對消費需求產生不利影響。從第二季度城鎮儲戶問卷調查反映的情況看，居民對未來收入信心指數有所下降，儲蓄和投資意愿增強，消費上更加謹慎。

未來價格走勢尚有不確定性。當前外部需求依然疲弱，國內經濟回升基礎還不穩固，在內外部不確定性較大的環境下，需求不足仍可能構成價格下行的壓力。但也存在價格上行壓力，受連續大規模注入流動性及經濟刺激計劃影響，目前全球貨幣條件較為寬松。2009年上半年，國際初級商品價格已大幅上漲。

二、下一階段主要政策思路

當前我國經濟正處于企穩回升的關鍵時期，保持經濟平穩較快發展仍是我們面臨的首要任務。下一階段，中國人民銀行將按照黨中央、國務院的統一部署，堅定不移地繼續落實適度寬松的貨幣政策，根據國內外經濟走勢和價格變化，注重運用市場化手段進行動態微調，把握好適度寬松貨幣政策的重點、力度和節奏，及時發現和解決苗頭性問題，妥善處理支持經濟發展與防范化解金融風險的關系，進一步增強調控的針對性、有效性和可持續性，維護金融體系的穩定，鞏固企穩向好的經濟形勢。中長期看，要通過深化改革和加快結構調整，提升我國經濟增長潛力，實現可持續發展。一是靈活運用貨幣政策工具，引導貨幣信貸適度增長。合理安排公開市場工具組合、期限結構和操作力度，保持銀行體系流動性及貨幣市場利率水平的合理適度。進一步觀察經濟金融形勢發展和政策效應，創新貨幣政策工具，調節市場資金供求，合理滿足經濟發展需要。

二是繼續引導金融機構優化信貸結構。引導金融機構堅持信貸原則，保證符合條件的中央投資項目配套貸款及時落實到位，認真做好中小企業、“三農”、就業、助學、災后重建等改善民生類信貸支持工作。大力發展消費信貸，落實好房地產信貸政策，加大對結構調整、自主創新、兼并重組、產業轉移、區域經濟協調發展的融資支持。嚴格控制對高耗能、高污染和產能過剩行業劣質企業的貸款。同時，進一步強化系統性金融風險防范，加強宏觀審慎性監管。

三是繼續推進利率市場化改革，完善人民幣匯率形成機制。加快貨幣市場基準利率體系建設，努力提高金融機構風險定價能力和水平，更大程度發揮市場在利率決定中的作用。密切關注國際主要貨幣匯率變化，繼續按照主動性、可控性和漸進性原則，完善人民幣匯率形成機制，增強匯率彈性，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。繼續深化外匯管理改革，進一步便利國內機構境外投資，穩步擴大國內資本市場開放，積極推動外匯市場發展，豐富匯率風險管理工具。穩步推進跨境貿易人民幣結算試點工作。進一步提高外匯儲備使用效益，努力實現保值增值。

此外，要抓住當前經濟回升向好的有利時機，繼續推動改革和結構調整，增強經濟內生增長動力。外需減弱具有中長期性，實現我國經濟平穩較快發展根本上還是要加快以擴大消費內需為核心的改革和結構調整，轉變經濟發展方式。進一步放松投融資管制，啟動民間投資。改善收入分配結構，提高居民部門收入占比。大幅增加對勞動者的人力資本投資，實施積極的就業促進計劃。進一步推進資源能源價格機制改革，減少市場扭曲。

第五篇：分析2014年央行貨幣政策

分析2014年央行貨幣政策

“根據經濟金融形勢變化以及金融創新對銀行體系流動性的影響，靈活運用公開市場操作、存款準備金率、再貸款、再貼現、常備借貸便利、短期流動性調節等工具，完善中央銀行抵押品管理框架，調節好流動性總閘門，保持貨幣市場穩定。”央行昨日發布的2014年第一季度貨幣政策執行報告同時提出，引導商業銀行加強流動性和資產負債管理，做好各時點的流動性安排，合理安排資產負債總量和期限結構，提高流動性風險管理水平。

值得注意的是，2013年第三季度貨幣政策執行報告對下一階段政策的表述是“合理運用??”，而今年第一季度則更換為“靈活運用??”。這一變化說明央行對當前經濟形勢的判斷已經較去年第四季度發生了明顯變化。

“當前中國經濟正處在增速換擋和轉變發展方式的階段，既有結構調整的陣痛，也漸顯調整和改革所激發的活力。”央行強調，綜合增長潛力和動能等各方面因素看，未來一段時期中國經濟有望繼續保持平穩運行。但也要看到，全球經濟復蘇進程中仍有風險和不確定性，中國經濟內生增長動力尚待增強，部分行業產能過剩問題依然嚴重，資源環境約束進一步突顯，潛在風險需要高度關注，結構調整和轉變發展方式的任務還很艱巨。

央行在報告中指出，下一階段要繼續實施穩健的貨幣政策，保持政策的連續性和穩定性。堅持“總量穩定、結構優化”的取向，保持定力，主動作為，適時適度預調微調，增強調控的預見性、針對性和有效性，統籌穩增長、促改革、調結構、惠民生和防風險的關系，繼續為經濟結構調整與轉型升級營造穩定的貨幣金融環境。同時，寓改革于調控之中，把貨幣政策調控與深化改革緊密結合起來，更充分地發揮市場在資源配置中的決定性作用。針對金融深化和創新發展，進一步完善調控模式，疏通傳導機制，通過增加供給和競爭改善金融服務，提高金融運行效率和服務實體經濟的能力。

“一是綜合運用數量、價格等多種貨幣政策工具組合，健全宏觀審慎政策框架，保持適度流動性，實現貨幣信貸和社會融資規模合理增長。”央行指出，要繼續發揮宏觀審慎政策的逆周期調節作用，根據經濟景氣變化、金融機構穩健狀況和信貸政策執行情況等對有關參數進行適度調整，引導金融機構更有針對性地支持實體經濟發展。

二是盤活存量、優化增量，支持經濟結構調整和轉型升級。優化流動性的投向和結構，著力降低棚戶區改造等重點領域和“三農”、小微企業等薄弱環節的融資成本。落實好差別化住房信貸政策，支持保障性住房、中小套型普通商品住房建設和居民首套自住普通商品房消費，堅決抑制投機投資性購房需求。

三是進一步推進利率市場化和人民幣匯率形成機制改革，提高金融資源配置效率，完善金融調控機制。繼續推進同業存單發行和交易，探索發行面向企業及個人的大額存單，逐步擴大金融機構負債產品市場化定價范圍。

四是完善金融市場體系，切實發揮好金融市場在穩定經濟增長、推動經濟結構調整和轉型升級、深化改革開放和防范金融風險方面的作用。鼓勵創新，豐富債券市場產品和層次。

五是深化金融機構改革，通過增加供給和競爭改善金融服務。當前基于互聯網的創新金融發展迅速，與傳統金融互相補充和融合，有利于促進競爭、發展普惠金融、增加居民收入、提高資源配置效率。但創新過程中也存在監管套利、增大市場流動性風險等問題。應進一步完善相關標準和制度，促進公平競爭，加強行業自律，提升風險防控能力，切實維護投資者權益，促進互聯網金融健康發展。

六是有效防范系統性金融風險，切實維護金融體系穩定。

央行在2013年的最后一天對外公布了貨幣政策委員會第四季度例會的主要內容。不出所料，此次會議與李克強總理近日在天津調研時的口徑保持高度一致。

例會提出，將繼續實施穩健的貨幣政策，保持適度流動性，實現貨幣信貸及社會融資規模合理增長，改善和優化融資結構和信貸結構。

例會強調，寓改革于調控之中，增強金融運行效率和服務實體經濟能力。

例會還指出，要進一步推進利率市場化和人民幣匯率形成機制改革，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。

保持適度流動性

隨后，央行行長周小川在新年致辭中說，將保持政策的穩定性和連續性，著力提高調控的前瞻性、針對性和協同性，大力推動金融改革，加快金融創新，維護金融穩定，提升金融服務和管理水平，支持經濟發展方式轉變和經濟結構調整，促進經濟社會持續健康發展。

與此前2013年第三季度貨幣政策執行報告表述有所差異，本次會議將下一階段流動性管理工作的內容定調為“保持適度流動性”，而此前的表述為“加強流動性總閘門的調節作用，引導貨幣信貸就社會融資規模平穩適度增長”。

市場人士對此解讀稱，考慮到2013年流動性緊張事件，以及美國退出QE政策可能對中國產生的溢出效應，更重要的是，2014年中國經濟整體發展的需要等綜合因素，2014年保持適度流動性更有利于貨幣政策效率的實現、金融改革的穩步推進，以及實體經濟的持續復蘇。

目前來看，盡管2013年初設定的M2增速目標為13%，但從實際執行出發，預計2013年全年M2增速將在14%左右。

社科院此前發布報告預計，2014年的貨幣供應量M2將保持在14%的水平，與2013年持平。但也有分析人士預期，2014年的M2可能仍與2013年13%的目標持平。看似只相差一個百分點，實則代表了貨幣政策未來松與緊的取向。

興業銀行首席經濟學家魯政委稱，為體現政策的穩定性和連續性，預計2014年M2增速仍將保持在13%。同時，貨幣市場利率波動較大仍會是貨幣市場的特征。

另外，隨著美聯儲超寬松貨幣政策的退出，我國央行也可能下調法定存款準備金率。寓改革于調控之中

中央經濟工作會議指出，2014年要“保持調控定力，堅持底線思維”，提出用改革的精神、思路、辦法來改善宏觀調控，寓改革于調控之中。而這也成為央行2014年推進金融改革的主要原則。

當前，金融領域正在推進的改革內容有很多，利率市場化和人民幣匯率形成機制改革是重點和難點。

從放開貸款利率的上、下限，到逐步放開存款利率下限及放開上限至110%，政策的每一步推進都與當時的實體經濟需求和總體宏觀調控政策密切相關。

--劉良勇 徐濤濤