第一篇：非公開定向債務融資工具(PPN)解析

非公開定向債務融資工具(PPN)

一、非公開定向債務融資工具定義及介紹

2011年5月，交易商協會推出非公開定向債務融資工具（PPN）。根據《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具非公開定向發行規則》，非公開定向發行是指具有法人資格的非金融企業，向銀行間市場特定機構投資人發行債務融資工具，并在特定機構投資人范圍內流通轉讓的行為，在銀行間債券市場以非公開定向發行方式發行的債務融資工具稱為非公開定向債務融資工具。

公開發行和非公開發行是兩個相對的概念，這就決定了公開發行和非公開發行債務融資工具有著諸多不同。

1、從形式上看，公開發行是在注冊之后向非特定投資人招募，其發行條件通常是標準化的，以便于非特定投資人參與認購，定向發行是向特定投資人發行金融產品，發行人與投資人的協商在注冊之前基本完成。

2、從實質運行機理上說，定向發行和公開發行最重要的區別是，定向發行進一步強化了發行人和投資人的自主協商機制，體現了市場化原則和契約自由原則，是更高層次的市場開放和市場約束。

3、在談判機制設計方面，定向發行的發行人與投資人通過談判確定《定向發行協議》，協議中的利率、期限、信息披露方式、再融資等條款設計更具靈活性和個性化，便于發行人與投資人滿足個性化需求。

4、在市場定價方面，非公開定向工具的發行價格、發行利率、所涉費率遵循自律規則、按市場方式確定，與公開發行債務融資工具相比存在著一定的流動性溢價。

5、在約束機制方面，非公開發行更能發揮市場主體自主協商的契約意識，減少事前管制，不再強制要求信用評級，把風險防范的部分微觀職責交給投資人自主決定。

6、在市場發展動力方面，非公開發行定向融資工具不對產品結構做過細的規定，鼓勵市場成員自主創新，通過引導市場主體自發創新，形成可持續的市場創新動力。

二、非公開定向融資工具特點及發行流程(一)非公開定向融資工具的比較優勢

簡化的信息披露要求：目前，由于投資者風險偏好趨同、信息保密的需要和金融市場管制等因素，中小企業、戰略性新興產業發行人、保密性要求較高的部分發行人利用債務資本市場融資局限性很大。發行定向融資工具只需向定向投資人披露信息，無需履行公開披露信息義務，披露方式可協商約定。這將減輕發行人，尤其非上市公司發行人的信息披露負擔，同時非公開定向發行有利于引入風險偏好型投資者，構建多元化的投資者群體化解中小企業、戰略性新興產業發行人等融資主體在傳統公開發行方式的融資困局。

發行規?？赏黄啤?0%”限制：《證券法》中僅對公開發行公司債券有“累計債券余額不超過公司凈資產百分之四十”的限定，對非公開發行債券并無明確規定，因此定向工具規?？赏黄苾糍Y產40%的限制。

非公開發行方案靈活：由于采取非公開方式發行，利率、規模、資金用途等條款可由發行人與投資者通過一對一的談判協商確定。當前，銀行間債券市場公開發行的主要產品是信用評級相對較高、收益率相對較低的基礎產品，投資組合管理難。

PPN推出的目的是滿足企業的債務融資需求。根據《公司法》的規定，公司公開發行債券的金額不得超過公司凈資產的40%，因此，債券發行比率接近這一上限的企業只能通過非公開發行的方式從債券市場繼續融入資金。PPN的發行在交易商協會注冊完成，發行審核和信息披露的要求均低于短融和中票，注冊條件也隨之大為簡化。截至2012年7月，PPN共計發行119支，累計發行規模2,502.3億。從期限來看，期限最長的為5年，最短的為6個月；3年期品種的發行量最大。

雖然是非公開發行債券，但PPN的違約風險相對而言較低。一方面，目前已發行個券的評級普遍較高，公布主體評級的PPN中，AAA級債券有66支，占比達到55%，AA+級債券也有29支，占比為24%；另一方面，目前PPN的主承銷商主要是銀行和中信、中金兩家券商，承銷商的資金實力和聲譽形成進一步的償債擔保。

（二）非公開定向融資工具的比較劣勢

債券流通和轉讓受限：非公開定向發行縮小了信息披露范圍，簡化了發行注冊條件，因此，需要相應限定定向工具在定向投資人范圍內流通轉讓，這一特殊性決定了債券流通和轉讓存在著限制，帶來的弊端是產品流動性有所降低，影響定向工具的市場深度。因此，以美國為代表的成熟市場通過相關法律法規構建了非公開定向工具有限流通的機制，平衡定向工具投資人保護要求與市場參與者對流動性的需要。一方面，通過設定限售期限制交易流通時間、界定“合格投資者”限制交易流通受讓人等措施，合理界定了非公開定向工具的固有屬性。另一方面逐步明確非公開定向工具的豁免轉售條件，適度拓展了其流通性。中國定向發行市場的建設將來也有可能逐步引入合格機構投資人制度，擴大定向產品交易流通范圍，明確豁免轉售條件，適度提高定向產品的流動性。

發行價格存在流動性溢價：非公開定向工具的定價堅持市場化原則，發行價格、發行利率、所涉費率遵循自律規則、按市場方式確定。由于非公開定向融資工具的流動性受限，因此按照市場運行的基本規律，定向工具應該比公開發行的產品有流動性溢價。定向債券應該比公開發行的同類債券發行利率更高，以彌補投資者的流動性損失度很大。鑒于非公開定向發行信息披露要求較低、注冊程序便捷等特點，諸如債股聯合類工具、結構化融資工具等創新產品均可先由定向發行方式漸進推動，既可以將風險控制在較小范圍內，避免引起市場波動，也便于投資者對各類產品靈活配置，提高風險管理能力及盈利水平。

和同等級公開發行的短融中票相比，PPN的主要優勢在于票面利率相對較高，主要劣勢在于流動性相對較差。目前，市場上PPN的票面利率較短融中票平均要高50BP－100BP，相對投資價值較高。由于PPN屬于私募發行，目前交易流通范圍僅在加入PPN投資者名單的少數投資者之間進行流通，因而流動性相對較差。從交易商協會傳遞的信息來看，交易商協會正在通過建立150家準入投資人大名單等方式來解決投資人過少的問題，估計該措施推出后，PPN的流動性將明顯改善。同時，預計屆時PPN的票面利率溢價水平將整體低到30BP-50BP。當前，PPN整體上仍然屬于新產品高溢價階段，投資價值整體性價比較高。

非公開定向融資發行流程如下：

非公開定向發行注冊材料清單

第二篇：銀行間債券市場非金融企業債務融資工具非公開定向發行規則

銀行間債券市場非金融企業債務融資工具非公開定向發行規則

--新聞來源:中國銀行間市場交易商協會 作者: 時間: 2011-05-04 11:00:00--

中國銀行間市場交易商協會公告（[2011]6號）

為推動金融市場發展，加快多層次資本市場體系建設，提高直接融資比重，拓寬非金融企業融資渠道，根據《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具管理辦法》（中國人民銀行令[2008]第1號）及相關法律法規，中國銀行間市場交易商協會組織市場成員制定了《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具非公開定向發行規則》，于2010年8月27日經交易商協會第二屆常務理事會第二次會議審議通過，并經人民銀行備案同意，現予公布施行。

中國銀行間市場交易商協會 二〇一一年四月二十九日

銀行間債券市場非金融企業債務融資工具非公開定向發行規則

第一章 總則

第一條 為推動金融市場發展，加快多層次資本市場體系建設，提高直接融資比重，拓寬非金融企業融資渠道，根據中國人民銀行《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具管理辦法》（中國人民銀行令[2008]第1號）及相關法律法規，制定本規則。

第二條 本規則所稱非公開定向發行是指具有法人資格的非金融企業（以下簡稱企業），向銀行間市場特定機構投資人（以下簡稱定向投資人）發行債務融資工具，并在特定機構投資人范圍內流通轉讓的行為。

第三條 在銀行間債券市場以非公開定向發行方式發行的債務融資工具稱為非公開定向債務融資工具（以下簡稱定向工具）。

第四條 中國銀行間市場交易商協會（以下簡稱交易商協會）依據相關規定，對定向工具的發行、登記托管、結算和流通轉讓實施自律管理。

第五條 定向工具不向社會公眾發行。

第六條 定向投資人是指具有投資定向工具的實力和意愿、了解該定向工具投資風險、具備該定向工具風險承擔能力并自愿接受交易商協會自律管理的機構投資人。

第七條 定向投資人由發行人和主承銷商在定向工具發行前遴選確定。定向投資人投資定向工具應向交易商協會出具書面確認函（確認函示范樣本見附件1）。

第八條 定向工具投資人應自行判斷和承擔投資風險。

第九條 定向工具發行與流通轉讓應遵循平等、自愿、公平、誠信、自律的原則。第二章 注冊

第十條 企業發行定向工具應在交易商協會注冊。

交易商協會只對非公開定向發行注冊材料進行形式完備性核對。接受發行注冊不代表交易商協會對債務融資工具的投資價值及投資風險進行實質性判斷。注冊不能免除企業及相關中介機構真實、準確、完整、及時披露信息的法律責任。

第十一條 非公開定向發行的注冊工作應遵循公平、公正、公開原則。

第十二條 企業發行定向工具應提交相應注冊材料（注冊材料清單見附件2）。

第十三條 交易商協會根據相關自律規則指引接收非公開定向發行注冊材料，對形式完備的非公開定向發行注冊材料辦理注冊手續。

第十四條 對形式不完備的非公開定向發行注冊材料，交易商協會通過主承銷商一次性書面告知發行人予以補正。

在交易商協會書面通知發出后10個工作日內未補正材料的，視作發行人放棄本次注冊。補正材料后，形式仍不完備的，視作發行人放棄本次注冊；交易商協會以合理方式及時通過主承銷商告知發行人。

第十五條 非公開定向發行注冊材料形式完備性核對實行核對人和復核人雙人負責制，主要流程包括：

（一）企業或相關中介機構應提交非公開定向發行注冊材料正式件一份。

（二）核對人根據相關自律規則指引對非公開定向發行注冊材料進行核對。若核對人認為非公開定向發行注冊材料形式完備，則直接交由復核人進行復核；若核對人認為非公開定向發行注冊材料形式不完備，經復核人復核后，核對人可通過主承銷商向企業出具補充信息的建議函。

（三）復核人對核對人工作進行復核，復核人可根據需要通過主承銷商向企業出具補充信息的建議函。復核人認定非公開定向發行注冊材料形式完備，則按照規定程序辦理相關后續工作。

第十六條 交易商協會接受發行注冊的，應向企業出具《接受注冊通知書》，注冊有效期2年。企業在注冊有效期內需更換主承銷商或變更注冊金額的，應重新注冊。

第十七條 《接受注冊通知書》發出后，已注冊的《定向發行協議》不得修改。否則，《接受注冊通知書》自動失效。

第十八條 企業在注冊有效期內可分期發行定向工具，首期發行應在注冊后6個月內完成。

第三章 發行、登記、托管、流通

第十九條 企業向定向投資人發行定向工具前，應與擬投資該期定向工具的定向投資人達成《定向發行協議》。

《定向發行協議》的內容包括但不限于：

（一）發行人的基本情況；

（二）發行人對定向工具的募集資金用途合法合規、發行程序合規性的聲明；

（三）擬投資定向工具的機構投資人名單及基本情況；

（四）發行人與擬投資定向工具的機構投資人的權利和義務；

（五）定向工具名稱、發行金額、期限、發行價格或利率確定方式；

（六）募集資金用途及定向工具存續期間變更資金用途時的告知方式和時限；

（七）信息披露的具體標準和信息披露方式；

（八）定向工具的流通轉讓范圍及約束條件；

（九）投資風險提示；

（十）法律適用及爭議解決機制；

（十一）保密條款；

（十二）協議生效的約定。

第二十條 企業發行定向工具應由符合條件的承銷機構承銷。企業自主選擇主承銷商。需要組織承銷團的，由主承銷商組織承銷團。

第二十一條 承銷機構承銷定向工具應遵守相關規定和規則，勤勉盡責、誠實守信。

第二十二條 定向工具的發行價格按市場化方式確定。

第二十三條 定向工具采用實名記賬方式在中國人民銀行認可的登記托管機構登記托管。

第二十四條 定向工具應在《定向發行協議》約定的定向投資人之間流通轉讓。

第二十五條 企業應在定向工具發行完成后的次一工作日，通過主承銷商向交易商協會書面報告發行情況。

第二十六條 為定向工具提供登記托管、流通轉讓服務的機構，應按照交易商協會的要求，及時向交易商協會提供定向工具相關信息；應于次月的5個工作日內，將本月定向工具托管結算和流通轉讓情況書面報送交易商協會。

第三篇：銀行間債券市場非金融企業債務融資工具非公開定向發行規則

中國銀行間市場交易商協會公告

[2011]6號

為推動金融市場發展，加快多層次資本市場體系建設，提高直接融資比重，拓寬非金融企業融資渠道，根據《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具管理辦法》（中國人民銀行令[2008]第1號）及相關法律法規，中國銀行間市場交易商協會組織市場成員制定了《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具非公開定向發行規則》，于2010年8月27日經交易商協會第二屆常務理事會第二次會議審議通過，并經人民銀行備案同意，現予公布施行。

中國銀行間市場交易商協會 二〇一一年四月二十九日

銀行間債券市場非金融企業債務融資工具非公開定向發行規則

第一章 總則

第一條 為推動金融市場發展，加快多層次資本市場體系建設，提高直接融資比重，拓寬非金融企業融資渠道，根據中國人民銀行《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具管理辦法》（中國人民銀行令[2008]第1號）及相關法律法規，制定本規則。

第二條 本規則所稱非公開定向發行是指具有法人資格的非金融企業（以下簡稱企業），向銀行間市場特定機構投資人（以下簡稱定向投資人）發行債務融資工具，并在特定機構投資人范圍內流通轉讓的行為。

第三條 在銀行間債券市場以非公開定向發行方式發行的債務融資工具稱為非公開定向債務融資工具（以下簡稱定向工具）。

第四條 中國銀行間市場交易商協會（以下簡稱交易商協會）依據相關規定，對定向工具的發行、登記托管、結算和流通轉讓實施自律管理。

第五條 定向工具不向社會公眾發行。

第六條 定向投資人是指具有投資定向工具的實力和意愿、了解該定向工具投資風險、具備該定向工具風險承擔能力并自愿接受交易商協會自律管理的機構投資人。

第七條 定向投資人由發行人和主承銷商在定向工具發行前遴選確定。定向投資人投資定向工具應向交易商協會出具書面確認函（確認函示范樣本見附件1）。

第八條 定向工具投資人應自行判斷和承擔投資風險。

第九條 定向工具發行與流通轉讓應遵循平等、自愿、公平、誠信、自律的原則。

第二章 注冊

第十條 企業發行定向工具應在交易商協會注冊。

交易商協會只對非公開定向發行注冊材料進行形式完備性核對。接受發行注冊不代表交易商協會對債務融資工具的投資價值及投資風險進行實質性判斷。注冊不能免除企業及相關中介機構真實、準確、完整、及時披露信息的法律責任。

第十一條 非公開定向發行的注冊工作應遵循公平、公正、公開原則。

第十二條 企業發行定向工具應提交相應注冊材料（注冊材料清單見附件2）。

第十三條 交易商協會根據相關自律規則指引接收非公開定向發行注冊材料，對形式完備的非公開定向發行注冊材料辦理注冊手續。第十四條 對形式不完備的非公開定向發行注冊材料，交易商協會通過主承銷商一次性書面告知發行人予以補正。

在交易商協會書面通知發出后10個工作日內未補正材料的，視作發行人放棄本次注冊。補正材料后，形式仍不完備的，視作發行人放棄本次注冊；交易商協會以合理方式及時通過主承銷商告知發行人。

第十五條 非公開定向發行注冊材料形式完備性核對實行核對人和復核人雙人負責制，主要流程包括：

（一）企業或相關中介機構應提交非公開定向發行注冊材料正式件一份。

（二）核對人根據相關自律規則指引對非公開定向發行注冊材料進行核對。若核對人認為非公開定向發行注冊材料形式完備，則直接交由復核人進行復核；若核對人認為非公開定向發行注冊材料形式不完備，經復核人復核后，核對人可通過主承銷商向企業出具補充信息的建議函。

（三）復核人對核對人工作進行復核，復核人可根據需要通過主承銷商向企業出具補充信息的建議函。復核人認定非公開定向發行注冊材料形式完備，則按照規定程序辦理相關后續工作。

第十六條 交易商協會接受發行注冊的，應向企業出具《接受注冊通知書》，注冊有效期2年。企業在注冊有效期內需更換主承銷商或變更注冊金額的，應重新注冊。

第十七條 《接受注冊通知書》發出后，已注冊的《定向發行協議》不得修改。否則，《接受注冊通知書》自動失效。

第十八條 企業在注冊有效期內可分期發行定向工具，首期發行應在注冊后6個月內完成。

第三章 發行、登記、托管、流通

第十九條 企業向定向投資人發行定向工具前，應與擬投資該期定向工具的定向投資人達成《定向發行協議》?！抖ㄏ虬l行協議》的內容包括但不限于：

（一）發行人的基本情況；

（二）發行人對定向工具的募集資金用途合法合規、發行程序合規性的聲明；

（三）擬投資定向工具的機構投資人名單及基本情況；

（四）發行人與擬投資定向工具的機構投資人的權利和義務；

（五）定向工具名稱、發行金額、期限、發行價格或利率確定方式；

（六）募集資金用途及定向工具存續期間變更資金用途時的告知方式和時限；

（七）信息披露的具體標準和信息披露方式；

（八）定向工具的流通轉讓范圍及約束條件；

（九）投資風險提示；

（十）法律適用及爭議解決機制；

（十一）保密條款；

（十二）協議生效的約定。

第二十條 企業發行定向工具應由符合條件的承銷機構承銷。企業自主選擇主承銷商。需要組織承銷團的，由主承銷商組織承銷團。

第二十一條 承銷機構承銷定向工具應遵守相關規定和規則，勤勉盡責、誠實守信。第二十二條 定向工具的發行價格按市場化方式確定。

第二十三條 定向工具采用實名記賬方式在中國人民銀行認可的登記托管機構登記托管。

第二十四條 定向工具應在《定向發行協議》約定的定向投資人之間流通轉讓。第二十五條 企業應在定向工具發行完成后的次一工作日，通過主承銷商向交易商協會書面報告發行情況。

第二十六條 為定向工具提供登記托管、流通轉讓服務的機構，應按照交易商協會的要求，及時向交易商協會提供定向工具相關信息；應于次月的5個工作日內，將本月定向工具托管結算和流通轉讓情況書面報送交易商協會。

第四章 信息披露

第二十七條 企業發行定向工具應向定向投資人披露信息。信息披露應遵循誠實信用原則，不得有虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏。

第二十八條 企業向定向投資人發行定向工具，信息披露的具體標準和信息披露方式，應在《定向發行協議》中明確約定。

第二十九條 企業應在定向工具完成債權債務登記的次一工作日，以合理方式告知定向投資人當期定向工具實際發行規模、期限、利率等情況。

第三十條 企業在定向工具完成債權債務登記后，可通過交易商協會認可的網站公告當期定向工具實際發行規模、期限、初始投資人數量、流通轉讓范圍等基本信息。

第三十一條 企業應在定向工具本息兌付日前5個工作日，以合理方式告知定向投資人本金兌付及付息事項。

第五章 自律管理與市場約束

第三十二條 企業發行定向工具所募集資金的用途應符合法律法規和國家政策要求。

第三十三條為定向工具提供服務的承銷機構、信用評級機構、注冊會計師、律師等專業機構和人員應勤勉盡責，嚴格遵守執業規范和職業道德，按國家法律規定、行業自律標準及合同約定履行義務。上述專業機構和人員所出具的文件含有虛假記載、誤導性陳述和重大遺漏的，應當就其負有責任的部分承擔相應的法律責任。

第三十四條 為定向工具提供登記托管、結算、流通轉讓服務的機構，應按相關法律法規和交易商協會的自律規則履行職責。

第三十五條 定向工具發行和流通轉讓中，任何商業機構不得以欺詐、操縱市場等行為獲取不正當利益。

第三十六條 交易商協會對定向工具發行、登記托管、結算和流通轉讓中違反自律管理規則的會員機構及其工作人員，有權采取警告、誡勉談話、公開譴責等處理措施。

第六章 附則

第三十七條 定向工具信用評級和跟蹤評級的具體安排由發行人與定向投資人協商確定，并在《定向發行協議》中明確約定。

第三十八條 本規則由交易商協會秘書處負責解釋。第三十九條 本規則自發布之日起施行。

第四篇：銀行間債券市場非金融企業債務融資工具非公開定向發行規則

銀行間債券市場非金融企業債務融資工具非公開定向發行規則

2011-5-26 15:53:27

第一章 總則

第一條為推動金融市場發展，加快多層次資本市場體系建設，提高直接融資比重，拓寬非金融企業融資渠道，根據中國人民銀行《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具管理辦法》（中國人民銀行令[2008]第1號）及相關法律法規，制定本規則。

第二條本規則所稱非公開定向發行是指具有法人資格的非金融企業（以下簡稱企業），向銀行間市場特定機構投資人（以下簡稱定向投資人）發行債務融資工具，并在特定機構投資人范圍內流通轉讓的行為。

第三條在銀行間債券市場以非公開定向發行方式發行的債務融資工具稱為非公開定向債務融資工具（以下簡稱定向工具）。

第四條中國銀行間市場交易商協會（以下簡稱交易商協會）依據相關規定，對定向工具的發行、登記托管、結算和流通轉讓實施自律管理。

第五條定向工具不向社會公眾發行。

第六條定向投資人是指具有投資定向工具的實力和意愿、了解該定向工具投資風險、具備該定向工具風險承擔能力并自愿接受交易商協會自律管理的機構投資人。

第七條定向投資人由發行人和主承銷商在定向工具發行前遴選確定。定向投資人投資定向工具應向交易商協會出具書面確認函（確認函示范樣本見附件1）。

第八條定向工具投資人應自行判斷和承擔投資風險。

第九條定向工具發行與流通轉讓應遵循平等、自愿、公平、誠信、自律的原則。

第二章 注冊

第十條企業發行定向工具應在交易商協會注冊。交易商協會只對非公開定向發行注冊材料進行形式完備性核對。接受發行注冊不代表交易商協會對債務融資工具的投資價值及投資風險進行實質性判斷。注冊不能免除企業及相關中介機構真實、準確、完整、及時披露信息的法律責任。

第十一條 非公開定向發行的注冊工作應遵循公平、公正、公開原則。

第十二條企業發行定向工具應提交相應注冊材料（注冊材料清單見附件2）。

第十三條交易商協會根據相關自律規則指引接收非公開定向發行注冊材料，對形式完備的非公開定向發行注冊材料辦理注冊手續。

第十四條 對形式不完備的非公開定向發行注冊材料，交易商協會通過主承銷商一次性書面告知發行人予以補正。在交易商協會書面通知發出后10個工作日內未補正材料的，視作發

行人放棄本次注冊。補正材料后，形式仍不完備的，視作發行人放棄本次注冊；交易商協會以合理方式及時通過主承銷商告知發行人。

第十五條 非公開定向發行注冊材料形式完備性核對實行核對人和復核人雙人負責制，主要流程包括：

（一）企業或相關中介機構應提交非公開定向發行注冊材料正式件一份。

（二）核對人根據相關自律規則指引對非公開定向發行注冊材料進行核對。若核對人認為非公開定向發行注冊材料形式完備，則直接交由復核人進行復核；若核對人認為非公開定向發行注冊材料形式不完備，經復核人復核后，核對人可通過主承銷商向企業出具補充信息的建議函。

（三）復核人對核對人工作進行復核，復核人可根據需要通過主承銷商向企業出具補充信息的建議函。復核人認定非公開定向發行注冊材料形式完備，則按照規定程序辦理相關后續工作。

第十六條 交易商協會接受發行注冊的，應向企業出具《接受注冊通知書》，注冊有效期2年。企業在注冊有效期內需更換主承銷商或變更注冊金額的，應重新注冊。

第十七條 《接受注冊通知書》發出后，已注冊的《定向發行協議》不得修改。否則，《接受注冊通知書》自動失效。

第十八條 企業在注冊有效期內可分期發行定向工具，首期發行應在注冊后6個月內完成。

第三章 發行、登記、托管、流通

第十九條 企業向定向投資人發行定向工具前，應與擬投資該期定向工具的定向投資人達成《定向發行協議》?！抖ㄏ虬l行協議》的內容包括但不限于：

（一）發行人的基本情況；

（二）發行人對定向工具的募集資金用途合法合規、發行程序合規性的聲明；

（三）擬投資定向工具的機構投資人名單及基本情況；

（四）發行人與擬投資定向工具的機構投資人的權利和義務；

（五）定向工具名稱、發行金額、期限、發行價格或利率確定方式；

（六）募集資金用途及定向工具存續期間變更資金用途時的告知方式和時限；

（七）信息披露的具體標準和信息披露方式；

（八）定向工具的流通轉讓范圍及約束條件；

（九）投資風險提示；

（十）法律適用及爭議解決機制；

（十一）保密條款；

（十二）協議生效的約定。

第二十條 企業發行定向工具應由符合條件的承銷機構承銷。企業自主選擇主承銷商。需要組織承銷團的，由主承銷商組織承銷團。

第二十一條 承銷機構承銷定向工具應遵守相關規定和規則，勤勉盡責、誠實守信。

第二十二條 定向工具的發行價格按市場化方式確定。

第二十三條 定向工具采用實名記賬方式在中國人民銀行認可的登記托管機構登記托管。

第二十四條 定向工具應在《定向發行協議》約定的定向投資人之間流通轉讓。

第二十五條 企業應在定向工具發行完成后的次一工作日，通過主承銷商向交易商協會書面報告發行情況。

第二十六條 為定向工具提供登記托管、流通轉讓服務的機構，應按照交易商協會的要求，及時向交易商協會提供定向工具相關信息；應于次月的5個工作日內，將本月定向工具托管結算和流通轉讓情況書面報送交易商協會。

第四章 信息披露

第二十七條 企業發行定向工具應向定向投資人披露信息。信息披露應遵循誠實信用原則，不得有虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏。

第二十八條 企業向定向投資人發行定向工具，信息披露的具體標準和信息披露方式，應在《定向發行協議》中明確約定。

第二十九條 企業應在定向工具完成債權債務登記的次一工作日，以合理方式告知定向投資人當期定向工具實際發行規模、期限、利率等情況。

第三十條 企業在定向工具完成債權債務登記后，可通過交易商協會認可的網站公告當期定向工具實際發行規模、期限、初始投資人數量、流通轉讓范圍等基本信息。

第三十一條 企業應在定向工具本息兌付日前5個工作日，以合理方式告知定向投資人本金兌付及付息事項。

第五章 自律管理與市場約束

第三十二條 企業發行定向工具所募集資金的用途應符合法律法規和國家政策要求。

第三十三條 為定向工具提供服務的承銷機構、信用評級機構、注冊會計師、律師等專業機構和人員應勤勉盡責，嚴格遵守執業規范和職業道德，按國家法律規定、行業自律標準及合同約定履行義務。上述專業機構和人員所出具的文件含有虛假記載、誤導性陳述和重大遺漏的，應當就其負有責任的部分承擔相應的法律責任。

第三十四條 為定向工具提供登記托管、結算、流通轉讓服務的機構，應按相關法律法規和交易商協會的自律規則履行職責。

第三十五條 定向工具發行和流通轉讓中，任何商業機構不得以欺詐、操縱市場等行為獲取不正當利益。

第三十六條 交易商協會對定向工具發行、登記托管、結算和流通轉讓中違反自律管理規則的會員機構及其工作人員，有權采取警告、誡勉談話、公開譴責等處理措施。

第六章 附則

第三十七條 定向工具信用評級和跟蹤評級的具體安排由發行人與定向投資人協商確定，并在《定向發行協議》中明確約定。

第三十八條 本規則由交易商協會秘書處負責解釋。

第三十九條 本規則自發布之日起施行。

第五篇：深度解析：非金融企業債務融資工具

深度解析：非金融企業債務融資工具

2016-07-28老牛投資

近年來，銀行間債券市場取得了前所未有的快速發展，市場結構不斷完善，創新產品層出不窮，發行人群體不斷壯大，債券市場資產配置的基礎性作用不斷凸現，極大地豐富和促進了我國金融市場的發展，有效推動了我國經濟結構優化和產業轉型升級，為我國經濟持續快速的發展發揮了巨大作用；其中，非金融企業債務融資工具已成為企業最重要的融資渠道之一。

筆者結合近期參與的非金融企業發行銀行間債券市場債務融資工具若干項目的實務心得，對涉及的相關法律進行分析和梳理，與各位同仁交流和探討，以期共同進步。

非金融企業債務融資工具概念根據中國人民銀行于2008年3月14日通過的《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具管理辦法》（以下簡稱“《管理辦法》”），非金融企業債務融資工具（以下簡稱“債務融資工具”），是指具有法人資格的非金融企業在銀行間債券市場發行的，約定在一定期限內還本付息的有價證券。

從上述概念中，我們可以剖析出如下信息：

1、非金融企業債務融資工具的發行主體應當具備兩個基本條件：一是應當具有法人資格；二是應當為非金融企業。

2、非金融企業債務融資工具的發行市場應當是銀行間債券市場，該市場是指依托于銀行間同業拆借中心和中央國債登記結算公司的，包括商業銀行、農村信用聯社、保險公司、證券公司等金融機構進行債券買賣和回購的市場，成立于1997年6月6日。對非金融企業債務融資工具發行市場的規定，實際上就是對非金融企業債務融資工具發行對象作出規定，即為銀行間債券市場的機構投資者，如銀行、證券公司、保險資產管理公司、基金公司等。

3、非金融企業債務融資工具，簡言之，就是債券。債券最主要的特征則是有償還期限、約定利息、具有票面價值。

監管機構根據《管理辦法》，企業發行債務融資工具應在交易商協會注冊。該協會成立于2007年9月3日，為全國性的非營利性社會團體法人，其業務主管部門為中國人民銀行。債務融資工具的種類1債務融資工具的種類簡介

2定向工具的特殊性區別于其他債務融資工具，定向工具最根本的特點是非公開定向，即發行人只向特定數量的投資人發行債務融資工具，其流通轉讓也只在特定數量的投資人范圍內進行。

主要特點是：

1、區別于其他公開性的債務融資工具在交易商協會注冊后公開募集投資人，發行人與投資人之間的發行協議在發行人將注冊文件報送交易商協會注冊之前已簽署完畢；

2、相關法律法規及交易商協會對定向工具的信息披露要求相對較低，且信息披露具體標準和披露方式可以由發行人與投資人協商確定；

3、相關法律法規及交易商協會對定向工具的發行注冊條件相對較低；

4、對定向工具的信用評級不做強制要求。

發行方式根據中國銀行間交易商協會于2011年5月30日通過的《銀行間市場非金融企業債務融資工具發行規范指引》，非金融企業債務融資工具在銀行間債券市場的發行方式可以按如下分類： 發行注冊1公開發行注冊根據中國銀行間市場交易商協會公告（[2012]12號），即關于發布《非金融企業債務融資工具注冊文件表格體系》（以下簡稱“《表格體系》”）的公告，非金融企業發行債務融資工具應當向交易商協會注冊。

其提交注冊的文件清單如下：

1、注冊報告（附：營業執照、公司章程及與其一致的有權機構決議、涉密企業的脫密說明（如有））——發行人；

2、推薦函——主承銷商；

3、募集說明書——主承銷商；

4、發行公告；

5、發行計劃（如有）；

6、會計報表（近一期會計報表、近三年經審計的財務報告及母公司會計報表）；

7、信用評級報告（主體信用評級報告、債項信用評級報告、跟蹤評級安排）——評級機構；

8、信用增進（信用增進函、信用增進機構近一期會計報表、信用增進機構近三年經審計的財務報告及母公司會計報表、信用增進機構主體信用評級報告及跟蹤評級安排）（如有）（附有權機構決議及有關內控制度）——信用增進機構；

9、法律意見書——律師事務所；

10、承銷協議——發行人與承銷機構；

11、承銷團協議附件——承銷機構；

12、償債資金專項賬戶監管協議（如有）。

2非公開發行注冊根據《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具非公開定向發行規則》第十二條及附件

2、《非公開定向發行債務融資工具注冊文件表格體系》（以下簡稱“《定向工具表格體系》”）[1]，非金融企業非公開定向發行債務融資工具應當向交易商協會注冊。

其提交注冊的文件清單如下：

1、注冊報告（附營業執照、《公司章程》及與其一致的有權機構決議、涉密企業的脫密說明（如有））——發行人——發行人和主承銷商；

2、推薦函——主承銷商；

3、非公開定向發行協議（附投資風險提示、發行人基本情況、投資人名單及基本情況、信用增進機構基本情況、非公開定向債務融資工具發行條款與條件）——發行人和投資人；

4、定向工具投資人確認函——投資人；

5、近一年經審計的財務報告及母公司（如有）會計報表——發行人；

6、信用增進函（如有）（附有權機構決議及有關內控制度（如有）、信用增進機構近一年經審計的財務報告及母公司會計報表）——信用增進機構；

7、法律意見書——律師事務所；

8、承銷協議——發行人與承銷機構；

9、會計師事務所、律師事務所及其他中介機構資質證明、其從業人員資質證明。

發行額度根據《證券法》第十六條的相關規定，公開發行公司債券，應當符合累計債券余額不超過公司凈資產的百分之四十；即通俗所稱的債券市場40%天花板。在債務融資工具的種類中，交易商協會自律規則對短期融資券、中期票據和中小企業集合票據有40%天花板的要求。根據筆者近期參與的幾起項目，從與交易商協會的溝通中了解到，40%天花板按照下述公式計算：

累計債券余額（分子）/公司凈資產（分母）≤40%；其中：公司凈資產（分母）為最近一期經審計的合并報表凈資產。

累計債券余額（分子）為已公開發行的債券累計余額，非公開發行的債券余額并不計算在內。此外，累計債券余額（分子）的計算于2013年6月發生了變化。交易商協會于2013年6月21日正式通知銀行間債券市場各主承銷商：凡公開市場評級在A A（含）以上的發行人，將不區分企業性質，允許其短期融資券、中期票據發行額度互不占用。即：若公開市場評級在A A（含）以上的發行人擬發行短期融資券，分子累計債券余額的計算只包含此前已發行的短期融資券余額；若公開市場評級在A A（含）以上的發行人擬發行中期票據，分子累計債券余額的計算不包含此前已發行的短期融資券余額。

律師事務所的中介服務《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具中介服務規則》第十六條要求，律師事務所應在充分盡職調查的基礎上，出具法律意見書和律師工作報告。法律意見書應至少包括對發行主體、發行程序、發行文件的合法性以及重大法律事項和潛在法律風險的意見）。1律師核查基本要求根據筆者近期參與的幾起項目，從交易商協會審核非金融企業債務融資工具注冊文件后提出的反饋意見函中了解到，《表格體系》和《定向工具表格體系》為交易商協會對注冊文件及信息披露的最低要求，交易商協會嚴格執行《表格體系》F表和《定向工具表格體系》DF表的相關規定。因此，律師應當對《表格體系》F表或《定向工具表格體系》DF表充分熟悉，并根據《表格體系》F表或《定向工具表格體系》DF表所列全部內容對發行人、發行程序、發行文件、發行有關機構、與本次發行有關的重大法律事項及潛在法律風險等進行更為全面和細致地核查，繼而出具符合《表格體系》F表或《定向工具表格體系》DF表的法律意見書。

2律師核查特別關注點根據交易商協會的反饋函獲知，以下是交易商協會在審核注冊文件時特別注意審核的律師在出具法律意見書時應當表述結論性意見的內容。

需要在盡職調查中特別注意核查：

1、發行有關機構，包括評級機構、出具審計報告的會計師事務所及經辦注冊會計師、主承銷商、出具法律意見書的律師事務所及律師是否具備相關資質，及是否與發行人存在關聯關系。（特別注意關聯關系）

2、發行人的實際控制人及最終控制人。

3、最近一期的審計報告（特別注意及時更新）。

4、若發行人發行的債務融資工具的種類為短期融資券或中期票據，特別注意核查：待償還余額不得超過企業凈資產的40%。

5、特別注意核查發行人是否涉及地方政府性債務項目。3律師核查方法

1、書面審查：發行人根據盡職調查材料清單內容提供相關資料，律師采取書面審查的方式進行查驗。

2、原件查驗：核查發行人的企業法人營業執照、財產證書及其他權屬文件的原件，確定復印件與原件一致。

3、訪談：1)訪談發行人的財務負責人，了解發行人資產負債情況、債權債務情況、償債能力、財產限制等情況；2)訪談發行人法定代表人或高管，了解發行人是否有重大違法違規行為、是否有訴訟仲裁行政處罰事項；3)訪談發行人本次發行項目負責人，了解發行程序等相關事項。

4、要求發行人就某些重要事項出具說明、承諾文件。

4法律意見書

1、法律意見書的要求交易商協會對律師事務所出具的法律意見書基本要求是嚴格參照《表格體系》F表和《定向工具表格體系》DF表，具體如下：

1）法律意見書的架構應當參照《表格體系》F表或《定向工具表格體系》DF表所列順序；

2）法律意見書中“應聲明事項”的表述應當原文引述《表格體系》F表或《定向工具表格體系》DF表；

3）法律意見書應當對《表格體系》F表或《定向工具表格體系》DF表所列需要披露的每個內容有律師結論性的意見，以“本所律師認為”字句表述；若不涉及，也應當作出不涉及的結論性意見；

4）法律意見書應當對募集資金用途是否合法合規，尤其是是否符合國家產業政策以及規則指引作出結論性意見。

5）法律意見書中對受限資產情況、或有事項（擔保）的審查及出具意見內容，應當與審計報告披露口徑相一致。

2、法律意見書的風險防范從法律意見書的要求可知，律師為非金融企業債務融資工具出具法律意見書的工作量和責任都增大了。因此，律師在為發行人出具法律意見書時更加需要注意法律風險的防范。律師在法律意見書中的每一個結論性意見都應當有通過各類核查手段獲取的確切依據。在盡職調查過程中，優先考慮書面審查或原件查驗的方式進行核查；如無法通過書面審查或原件查驗的方式予以核查，需要進行訪談，可考慮制作訪談筆錄，請相關發行人的高層管理人員簽字確認，從而減小律師出具意見可能需要承擔的風險和責任；如無法通過上述方法核查，需要請發行人出具簽章確認的相關事項承諾和說明，以借此減小律師的風險和責任。此外，律師在法律意見書中的免責陳述也同樣重要。鑒于上述定向工具的特殊性，交易商協會的審核相對寬松，定向工具的法律意見書按照《定向工具表格體系》DF表的要求出具，律師的責任和工作量也相對縮小。雖如此，上文提及的其他法律意見書的要求和風險防范在定向工具法律意見書中同樣需要注意。我國金融市場不斷壯大是不爭的事實，銀行間債券市場債務融資工具將成為非金融企業常用的融資工具之一，債務融資工具的種類也將會隨著市場的需要而不斷豐富。律師事務所作為企業發行債務融資工具的中介機構之一，應當隨時了解和熟悉最新的債務融資工具，并把握交易商協會的自律規則，以更好地應對市場和企業需求，豐富自己的業務，從而走在市場的前端。