第一篇：私募股權融資慎用對賭協議

私募股權融資慎用對賭協議”來源：作者：日期：10-06-2

2在企業融資的過程中，私募股權基金和融資方作為協議的雙方常有這么一個約定：如果企業未來的經營結果達到約定的水平，則融資方享有一定權利，用以補償企業價值當初被低估的損失;否則，投資方享有一定的權利，用以補償企業價值當初被高估的損失。這就是現在廣為人知的“對賭協議”。

變味的對賭協議

對賭協議的英文為ValuationAdjustmentMechanism(VAM)，直譯為“價值調整機制”。對賭協議是國際投資者將其引入中國后，本土企業家對于其復雜的計價方式不甚了解，因而對其做出的市井化稱謂，但是這個稱謂容易引起歧義、誤解。特別是2002年摩根士丹利、鼎暉、英聯資本與蒙牛簽訂對賭協議獲得雙贏之后，國內有些企業受此刺激對對賭協議愛慕有加，開始變得心浮氣躁，不顧企業的現狀以及大環境的態勢，以為只要接受境外著名基金的投資就能井噴式發展，就能上市，就能躋身于富翁行列，因此對于境外基金苛刻的對賭協議不假思索，把風險置之度外。孰料在全球金融危機的大背景下，企業沒有達到約定的業績或者上市的目標，致使企業控制權旁落。在此情況下，大家對于對賭協議的“賭性”提出了質疑。因此有必要還原對賭協議的本來面目，讓中小企業在私募融資時更好地維護自身利益。

對賭協議的內容

“對賭協議”實際上是國際投行在投資或并購項目時常用的一種金融工具和約定的條款，就是投融資雙方對于未來不可預料的經濟境況為了更好保護自己利益而進行法律層面上約定的一種合意機制。私募股權投資的對賭協議通常涉及下面幾方面的內容：

一、財務業績(銷售額、總利潤或稅前利潤、凈利潤或利潤率等)，如企業復合年增長率不低于50%，則投資人把相應股份獎勵給企業管理層，如果低于50%，則管理層需要把相應股份讓與投資人。如某年度企業凈利潤在人民幣5億元以上，則投資人需要進行第二輪注資等。

二、企業上市。如企業在某約定時間不能成功上市，則投資人需要增加相應股權或有權將企業出售;如果企業在某約定時間成功上市，則投資人給予管理層股權獎勵;

三、贖回補償。如在某種情況下企業無法回購投資人股份，則投資人有權再委派若干董事或者把累計股息提高等。當然，投融資雙方可以在法律的框架下約定其他事項。

對賭協議的存在原因

對賭協議在私募股權投資中存在有著其自身的原因。首先，投資企業的過程本就存在不可完全預知的風險，雙方對于未來的盈利都只是基于目前的經營業績以及對未來業績的預測，私募股權基金和融資方站在不同的立場看待被投資企業必定對企業的估值產生分歧。為了消除二者之間的分歧，促成投資的發生，事后的估值調整機制以契約的形式來規定責權利是雙方都可以接受的方式。其次，為了保證其投資物有所值，也為了更好地保障退出機制通暢，同時為了解決雙方企業信息不對稱的問題，也為了解決投資人作為小股東無法參與實際管理的問題，私募投資人要求企業進行一定的業績承諾，以此來作為投資估價的調整。再次，對賭協議能夠極度激發企業管理層的熱情，提升企業價值。蒙牛實現復合年增長率不低于50%的目標，管理層居功至偉，從另外一個角度來說，對賭協議起到的促進作用也功不可沒。最后，在中小企業融資難這個難題未解決的情況下，私募股權投資對中小企業來說是重要的 1

融資渠道，而私募投資人對風險的防范必將導致對賭協議的盛行。只要企業管理層的風險控制得當，“對賭協議”是一種能夠有效保護投資者權益和激勵管理層最優的制度安排。

對賭協議的法律效力分析

對賭協議是相關股東之間的一種安排，往往涉及股權、現金等權益的轉移問題。目前中國對于對賭協議并沒有專門法律來規范，因而其法律效力應該根據中國《合同法》、《民法通則》、《外國投資者并購境內企業的規定》、《外商投資企業投資者股權變更的若干規定》等相關法律法規來判定。若對賭協議是雙方或者多方當事人意思表示一致的民事法律行為，內容不違反法律和社會公共利益，不存在欺詐、脅迫的手段來訂立的情況，同時不存在違反法律、行政法規的強制性規定，那么對賭協議的實施理應無實質性障礙。對賭協議僅是一項附條件生效的民事法律行為。

需要特別注意的是，當對賭協議涉及到外商投資的情況時，要注意外商投資企業獲得股權或收購企業可能涉及到相關部門的審批問題。因而為了順利交割，在約定相關條款時，應充分考慮上述因素。另外，因為股權轉讓受法律限制較多，對賭協議應盡量采用現金而非股權的方式以便于交割。

目前國內有人呼吁對賭協議要“合法化”，筆者認為這是個偽命題。正如上文所述，對于對賭協議本身雖無專門法律來規定，但是在《民法通則》、《合同法》有相關條文來規范，因此應當承認其合法性，故不存在把對賭協議“合法化”的問題。前段時間有報道稱創業板發審委對于對賭協議持不認同的態度，這是因為監管層希望發行人上報材料后使其股份相對穩定，不存在重大的不確定性，不會因此導致公司管理層的變化等。但是這并沒有明確規定投融資不能出現對賭協議，因為對賭協議畢竟是投融資雙方合意的法律行為。但這不排除以后相關部門特別針對對賭協議出臺相關法律適用意見等。對于那些目標是在國內上市的企業來說，為了避免被監管部門拒之門外的風險，在目前的情況下，遞交上市申請時中止對賭協議或做其他轉移安排是更為穩妥的做法。

簽訂對賭協議注意事項

對賭協議是對未來的不確定性的調整，在宏觀經濟環境下行的情況下，其高風險更是讓人對其產生幾分畏懼。因而需要在簽訂的時候，充分考慮下列事項。

一、投融資雙方要充分考慮宏觀經濟環境、整個行業趨勢。這次全球性金融危機讓很多投資企業不能完成對賭協議約定的各種指標，眾多投資人也受損慘重。因而對企業未來業績的預測，不能缺少宏觀上的考量。

二、融資企業要認清自己的行業地位，對企業的團隊協作、人才儲備、市場占有率、資金到位、競爭對手、管理能力等方面做全面自查，制定合乎企業自身的發展目標;另外結合融資環境的情況為企業定出合理的價格，避免漫天要價，不至于引發投資方對企業未來盈利提出苛刻的要求。

三、合理商定未來某一時間點企業經營業績的上下浮動的彈性標準;約定標準到達時，投資人對融資人的獎勵方式和數額;未達到業績標準時，投資人獲得的補償方式和額度。

這是對賭協議的核心部分，對于如何判定業績的完成情況，投融資雙方應事先做好詳盡約定：比如雙方認可的計算方式、中立的審計單位、股權調整幅度等。

四、融資方應在協議中鎖定風險，保證其對企業的必要控股地位，盡量避免發生喪失企業控制權的情況(當然有意而為之者除外，如中華英才網在后期投資人注資時，投融資雙方約定投資人未來控制企業，只不過是在交割時視企業不同業績而調整其給付對價)。投資方則可以約定企業回購、強制賣出權等多種退出方法來保證其資金的安全。

第二篇：私募股權投資中的對賭協議

私募股權投資中的對賭協議

對賭協議，亦即估值調整機制，是指投資方與融資方在簽署融資（或并購）協議時，對于未來不確定情況進行的一種約定。實際上，對賭協議是期權的一種形式。按照不同的標準，對賭協議可分為不同的類型：比如，根據出資方式，可分為基于增資的對賭和基于股權轉讓的對賭；根據對賭主體，可分為投資方與目標企業大股東或實際控制人之間的對賭和投資方與目標企業之間的對賭；根據對賭標的，可分為“賭業績”、“賭上市”以及其他方式（如贖回補償等）的對賭；根據對賭籌碼，可分為現金對賭、股權對賭以及其他權益對賭；根據對賭方向，可分為雙向對賭和單向對賭等。

對賭協議作為國外資本市場廣泛運用的工具，在我國卻面臨著多重實踐困境。這種困境一方面源于我國資本市場及其參與者定價和估值能力的不成熟，另一方面源于相關法律的缺失和不兼容。不過，在目前PE投資行業快速發展的形勢下，對賭協議的安排和效力問題必將受到各方越來越多的重視。實際上，對賭協議簽署的初衷是在投資風險可控的前提下實現對賭雙方的互利共贏，因此，也應以此為基礎展開對賭條款的合理性安排。

案例一：

2006年，A投資公司向目標公司注資3800萬美元，獲得目標公司20%的股權。同時，A公司與目標公司實際控制人甲簽訂了對賭協議，約定如果2006年和2008年，目標公司最終上市主體的凈利潤低于2240萬美元及4970萬美元，甲將以1美元的象征性價格轉讓所持有的20%的目標公司股份給A公司；如果目標公司2008年凈利潤超過5590萬美元，A公司將向目標公司管理層無償轉讓1%股權以示獎勵。2008年目標公司凈利潤超過5590萬美元，管理層無償獲得了A公司轉讓的1%股權獎勵。

案例二：

2011年，某基金A、自然人B向目標公司增資，A向目標公司增資1000萬元，獲得目標公司10%的股權；B向目標公司增資200萬元，獲得目標公司2.5%的股權。協議中，A、B與目標公司及目標公司的唯一股東甲約定了業績承諾條款和股權回購條款。業績承諾條款的主要內容為：目標公司2011稅后凈利潤應不低于1000萬元人民幣，2012稅后凈利潤應不低于1500萬元人民幣，2013稅后凈利潤應不低于2000萬元人民幣。當目標公司的凈利潤低于上述標準，則目標公司、股東甲對A、B進行業績現金補償，補償標準為：補償金額=投資總額×每年未完成的凈利潤÷承諾凈利潤。股權回購條款的主要內容為：如果目標公司任何一年凈利潤低于承諾標準的80%或在2011年底前未取得特定的M業務或N業務的代理權，股東甲須按20%的年收益率標準回購A、B所持有的目標公司股權［股權回購價格為擬回購股份對應的實際投資額×（1＋20%×投資天數÷365）]，目標公司對回購義務承擔無限連帶責任。2012年，經審計，目標公司在2011年的凈利潤為800萬元，2012年1至6月份凈利潤為虧損300萬元。另外，目標公司直到2012年仍未取得M業務及N業務的代理權。而后，Ａ、Ｂ與目標公司及股東甲就對賭問題產生了法律糾紛，裁決結果認定業績補償條款和股權回購條款合法有效。

從案例一可以看出，雙方簽署的對賭協議屬于基于股權轉讓、與目標公司及其實際控制人之間賭業績的雙向股權對賭，具體的績效標準設置得較為合理，對賭雙方也面臨著雙向獎懲機制，從實施效果上來看，實現了雙方的互利共贏。案例二中的對賭安排，屬于基于增資的、與目標企業及股東之間賭業績的單向對賭，設置有彈性機制，并多維度地設置了對賭條款，根據裁決合法有效，從投資人角度看，實現了風險防控，但從雙方通過對賭安排實現互利共贏的角度看，是未達成目標的，這可能與對目標企業的發展潛力的評估、對賭條款的獎懲機制的安排等有關。

綜合來看，在私募股權投資中，為了更好地實現各方共贏的目標，對賭協議安排應注意以下幾個方面：

1．準確評估融資方管理層的營運能力

通過評估融資方管理層的公司管理能力和行業運營能力，來判斷其是否能在復雜多變的市場環境中穩步推進企業的發展。

2．理性分析融資企業的發展能力 從宏觀環境、行業發展以及企業自身運營等多個維度，全面深入地考察融資企業未來的盈利能力，以盡可能地消除對融資企業發展盲目樂觀造成的估值偏誤。

3．合理選擇對賭主體 從法律層面來講，最好與目標企業控股股東或實際控制人而非目標企業進行對賭，以利于對賭安排的效力認定與實際執行。

4．合理設定對賭行權標準

對賭協議的行權標準包括財務業績、上市時間、反稀釋權、共同售股權、回購承諾、其他非財務業績等。為了避免由單維度造成的標準僵化，各方還可多維度設置行權標準。同時，須避免人為高估目標企業的市場價值而設定較高的行權籌碼。

5．彈性設置對賭行權范圍 對賭各方可就對賭標的實行一定的彈性浮動空間，以為對賭安排提供一個緩沖地帶。

6．考慮實行雙向對賭機制

單向對賭的成功主要是依靠壓力來激發融資方的潛能，而雙向對賭除了壓力激發外還存在著利益激發，相較單向對賭可能會激發融資方更多的主觀能動性。

7．謹慎使用保底條款 雖然案例二中的保底條款使投資方的投資收益得到了保證，但目前保底條款在我國面臨著無效的法律風險，因此在對賭協議的簽署過程中應謹慎使用保底條款，可靈活設立其他方式的風險防控機制。

第三篇：私募股權融資服務協議

私募股權融資服務協議

甲方：

乙方：

鑒于甲方正在就 項目(以下簡稱“目標項目”)進行(股權/債權)融資，經雙方友好協商，達成如下私募股權融資服務協議：

第一條 服務事項：甲方委托乙方就目標項目進行私募股權融資。

第二條 甲方對項目私募股權融資的基本要求：首筆融資額度：萬元。可在此上下浮動。

第三條 乙方的權利與義務

1.乙方有權在甲方的要求范圍內自主與投資商溝通和談判。2.乙方有權按雙方協議約定收取私募股權融資服務報酬。3.原則上，乙方不能逾越甲方的要求，若在融資過程中，投資商或融資對象提出了與甲方要求相違背的事項，則乙方不能擅作主張，應書面征求甲方意見，待甲方正式回復(傳真或正式文本)后，乙方再向投資方作出相應答復。

4.乙方的主要工作：

⑴ 指派項目融資負責人，以全程負責該項目的私募股權融資;⑵ 對項目進行審慎調查;

⑶ 審慎調查情況，制定該項目的融資策略與融資實施進度計劃;⑷ 制作項目《商業計劃書》;

⑸ 精心挑選切合的投資商;

⑹ 與投資商進行初步溝通和答疑;

⑺協助甲方與投資商等的談判;

⑻乙方應就目標項目私募股權融資進展即時向甲方進行匯報。

第四條 甲方的權利義務

1.甲方有權獲得按協議約定的全面優質服務;

2.甲方有權詢問并監督乙方在目標項目上的工作進展，乙方應如實詳細回答;

3.甲方就如實向乙方告知項目重大事項，不得隱瞞或虛報;4.甲方應按乙方要求準備有關針對投資者的提問，不得有誤;5.甲方應對乙方在私募股權融資過程中提出的問題和要求在2日內作出書面正式回復;

6.甲方應配合乙方與投資者的談判，不得無故推遲或拒絕;7.甲方應友好、周到地接待重點投資商的考察事宜，可按乙方的指示決定是否要求當地政府部門有關領導參加接見事宜;8.甲方應按協議要求向乙方支付相應服務費用。

第五條 協議期限

自雙方簽訂融資服務協議之日起至 年 月 日止(共 個月時間)，因甲方原因導致時間的耽誤則相應期限順延。若在時間到期后融資工作已進入實質性關鍵階段，則經甲方同意，期限可延長，具體由雙方簽訂補充協議進行明確。

第六條 費用支付

1.該項融資服務費用總額按首筆融資額的 %，由甲方向乙方支付。費用支付方式：

⑴ 前期費用，在雙方簽定私募股權融資服務協議和保密協議后2日內，甲方支付 元(大寫 萬元)前期融資服務費;

⑵ 在首筆融資資金到達有關賬戶后7日內，甲方向乙方支付扣除首付費用后的其余款項。

2.甲方按乙方要求將費用劃至乙方指定賬戶。

第七條 雙方承諾

1.應本著誠信、專業、高效的職業精神為甲方提供優質的服務;2.甲方為所提供的一切資料負責，并保證其真實性、完整性和合法性;

3.甲方不應要求乙方做出有違國家和行業法律、法規的事情。

第八條 補償條款

第九條 違約條款

1.若乙方收了費用后，無故不履行融資相關義務，則男方有權要求乙方按已經支付金額的雙倍返還違約金。

2.若甲方不履行誠信義務，向乙方和投資者隱瞞、虛報相關資料和數據，則乙方有權提前終止服務協議，并要求甲方支付首付費用兩倍的違約金。

3.若甲方原因導致融資工作不能繼續進行、投資商資金不能到位，如甲方破產清算;因種種原因甲方中途放棄本協議(如期貨資金到位，被收購等)等，則乙方有權要求甲方繼續履行本協議，若甲方拒絕繼續履行，則乙方有權單方面終止本協議，并要求甲方支付首付費用兩倍的違約金，同時保留要求賠償的權利(包括但不限于因甲方違約造成乙方在投資商領域失信于人的信譽損失等)。

4.叵甲方不按本協議約定支付相關款項，則自應支付之日起，每逾期一天，按未支付金額的千分之五支付罰金。

第十條 甲方和乙方的選擇權

在簽約后的一個月時間內;

1.甲方的選擇權：甲方可以終止本協議，并以書面的方式通知乙方，甲方已經向乙方支付的費用不能再要回，乙方也不能要求甲方賠償因合同終止導致的前期投入等相關損失。本協議提前終止。2.乙方的選擇權：若乙方通過一定時間的工作后，發現感興趣的投資商較少，則乙方有權終止服務，并書面通知甲方，但乙方應全

部退回乙方已經支付的定金，甲方亦不應向乙方索賠。本協議提前終止。

第十一條 合同爭議的解決方式

本合同在履行過程中發生爭議，由雙方當事人協商解決;協商不成，可申請北京市仲裁委員會仲裁，或直接向北京市朝陽區人民法院起訴。

第十二條 本合同一式兩份，本協議自雙方簽字蓋章之日起生效。甲方(章)： 乙方(章)：

法定代表人(簽字)： 法定代表人(簽字)：

簽定時間： 年 月 日

第四篇：私募股權融資財務顧問協議

XX公司

與

XXX財務顧問公司

之

私募股權融資

財務顧問協議

財務顧問協議

甲 方：XX公司 注冊地址： 法定代表人：

乙 方：XXX財務顧問公司 注冊地址： 法定代表人：

甲乙雙方經協商一致，就甲方聘請乙方擔任私募股權融資財務顧問達成如下協議：

第一條 乙方義務

第一條

乙方義務

1、根據甲方的要求，為其私募股權融資方面提供專業意見，并協助甲方尋找符合要求的投資方；

2、向甲方提供合適的股權設置方案，并對股權定價提供專業意見；

3、根據甲方的要求，就股權價格與投資方進行必要的協調和談判。

4、負責督促投資方按要求向甲方繳納款項。

5、在對甲方的經營、財務及法律等狀況進行調查后，有義務對上述有關數據及文件資料保密，不得泄露給與本協議無關的其他任何第三方。

第二條 甲方義務

1、向乙方提供本次私募融資所需的所有詳盡的、真實的、完整的資料和文件，以便乙方的工作順利地進行；

2、同意乙方調閱與本次私募融資有關的甲方的未公開的法律文件和財務會計資料；

3、協助乙方本次私募融資工作，包括但不限于為乙方實地考察提供方便，協助辦理有關手續等；

4、應按雙方約定及時向乙方支付財務顧問費。第三條 乙方的財務顧問費及支付辦法

1、甲方就乙方提供的財務顧問服務，按股權投資額的 %向乙方支付人民幣 萬元的財務顧問費。

2、上述款項分兩期支付:甲方在本協議簽署后五日內，向乙方支付人民幣 萬元;甲方在投資方款項全部到賬后十日內,向乙方支付人民幣 萬元。

第四條 賠償責任

1、在本協議履行過程中，如因乙方違反或不履行本協議規定的義務而給甲方造成損失，則乙方向甲方支付的賠償額最多不超過甲方已支付給乙方的財務顧問費用總額。

2、在本協議履行過程中，因甲方原因導致本協議無法繼續履行的，則乙方無須退還甲方已支付的費用，并有權提出變更或解除本協議，乙方還有權要求甲方支付前期發生的費用。

第五條 協議終止

1、經雙方協商一致，可以解除本協議。

2、甲方單方終止本協議，應提前十天以書面方式通知乙方，乙方有權收取終止前與本協議有關的全部費用。

3、乙方單方終止本協議，應提前十天以書面方式通知甲方，甲方有權收回和拒付終止前與本協議有關的全部費用。

第六條 附則

1、雙方如有爭議，首先應協商解決；協商無法達成一致時，雙方同意提交XXX仲裁委員會仲裁，仲裁地點為XX。

2、本協議一式四份，雙方各執二份，并具有同等法律效力。

3、本協議自雙方法定代表人或授權代表簽字并加蓋公章之日起生效。（以下無正文）

XX公司

與

XXX財務顧問公司

之

XX公司私募股權投資

財務顧問協議

財務顧問協議

甲 方：XX公司 注冊地址： 法定代表人：

乙 方：XXX財務顧問公司 注冊地址： 法定代表人：

甲乙雙方經協商一致，就甲方聘請乙方擔任甲方私募股權投資財務顧問達成如下協議：

第一條 乙方義務

1、根據甲方的要求，為其私募股權投資方面提供專業意見，并協助甲方尋找符合要求的投資對象；

2、根據甲方的要求，對擬投資對象進行盡職調查，向甲方提供盡職調查報告；

3、向甲方提供擬投資對象的可行性研究報告，并對股權估值提供專業意見；

4、根據甲方的要求，對股權價格與擬投資對象進行必要的協調和談判。第二條 甲方義務

1、甲方應及時向乙方提供其投資的設想、計劃，并應以書面形式向乙方提供其對有關投資項目的具體要求；

2、甲方應按要求向投資對象支付投資款項；

3、甲方應按雙方約定及時向乙方支付財務顧問費。第三條 乙方的財務顧問費及支付辦法

1、甲方就乙方提供的財務顧問服務，按股權投資額的 %向乙方支付人民幣 萬元的財務顧問費。

2、上述款項分兩期支付:甲方在本協議簽署后五日內，向乙方支付人民幣 萬元;甲方在其股權登記手續完成后十日內,向乙方支付人民幣 萬元。

第四條 賠償責任

1、在本協議履行過程中，如因乙方違反或不履行本協議規定的義務而給甲方造成損失，則乙方向甲方支付的賠償額最多不超過甲方已支付給乙方的財務顧問費用總額。

2、在本協議履行過程中，因甲方原因導致本協議無法繼續履行的，則乙方無須退還甲方已支付的費用，并有權提出變更或解除本協議，乙方還有權要求甲方支付前期發生的費用。

第五條 協議終止

1、經雙方協商一致，可以解除本協議。

2、甲方單方終止本協議，應提前十天以書面方式通知乙方，乙方有權收取終止前與本協議有關的全部費用。

3、乙方單方終止本協議，應提前十天以書面方式通知甲方，甲方有權收回和拒付終止前與本協議有關的全部費用。

第六條 附則

1、雙方如有爭議，首先應協商解決；協商無法達成一致時，雙方同意提交中國國際經濟貿易仲裁委員會仲裁，仲裁地點為北京。

2、本協議一式四份，雙方各執二份，并具有同等法律效力。

3、本協議自雙方法定代表人或授權代表簽字并加蓋公章之日起生效。

（以下無正文）

第五篇：私募股權融資協議核心條款

私募股權融資協議核心條款

一、業績對賭條款

以被投資企業未來的經營業績為對賭的標的，以企業家和私募股權投資者之間相互轉讓一部分股權或退回一部分投資款作為賭注，以激勵企業管理層努力工作并且達到調整企業估計目標的條款。

業績對賭條款舉例：

鑒于本次交易是以200 凈利潤 萬元及包含投資人投資金額完全攤薄后 倍市盈率為作價依據，且公司和原股東承諾公司200 稅前利潤（或凈利潤）不低于 萬元。如果標的公司20 經審計的凈利潤低于 元，則視為未完成經營目標，應以20經審計的實際凈利潤為基礎，按照 倍市盈率重新調整本次交易的投資估值，調整后標的公司所有股東所持有的股份比例保持不變，公司應以現金的方式退還各投資方相應多付的投資款。此時，標的公司估值（設為A）=實際完成凈利潤× 倍市盈率。標的公司需將投資方多投的投資款（具體為“萬元—A×（投資時的所致的股權比例）”）退還投資方。公司退還的投資款由投資方按照各自持股比例進行分配。（投資人可以選擇： 退款或股權調整。

原股東承諾對本協議上述約定的對投資方的現金補償義務承擔連帶清償責任。如果受到法律的限制或者其他任何原因，標的公司未能或者無法履行上述義務，原股東有義務向投資方退還上述應退還的投資款。

二、一票否決權

為了保護作為小股東的私募股權投資者的利益，增強小股東的話語權，防止大股東濫用股東權利。私募股權投資者往往在融資協議中規定在特定事項中他有一票否決的權利。

一票否決權舉例：

在標的公司首次公開發行股票并上市前，以下主要事項應當按照修訂后的公司章程所規定的決策機制由公司董事會或者股東大會審議通過，如系董事會決議事項，則必須經標的公司董事會至少一名投資方董事的投票確認方可形成決議；如系股東大會決議事項，則需經出席股東會議的股東或股東代表所持表決權三分之二以上，并且同時需要甲方的股東代表同意，方可形成決議：

公司合并、分立、被收購、解散、清算或者變更公司形式；

公司業務范圍、本質和/或業務活動的重大改變；

并購和處置（包括購買及處置）超過 萬元的主要資產；

商標、專利、專有技術等知識產權的購買、出售、租賃及其他處置；

公司向銀行單筆貸款超過（原則上500）萬元或者累計超過（原則上1000萬）的額外債務等。

三、反稀釋條款

其本質是如果被投資企業在本次融資后再次融資的，那原先的投資者必須獲得與新投資者同樣的購股價格。實踐中，反稀釋條款有兩種形式：棘輪條款和加權平均反稀釋條款，這兩種形式的最大區別是前者不考慮新發行股份的數量，而只關注發行價格，而后者將數量和價格一并予以考慮。

反稀釋條款舉例：

各方同意，本協議簽署后，標的公司以任何方式引進新投資者的，應確保新投資者的投資價格不得低于本協議投資方的投資價格。

如新投資者根據某種協議或者安排導致其最終投資價格或者成本低于本協議投資方的投資價格或者成本，則標的公司應將其間的差價返還投資方，或又原股東無償轉讓所持標的公司的部分股份給投資方，直至本協議投資方的投資價格與新投資者投資的價格相同。投資方有權以書面通知的形式要求標的公司或者原股東履行上述義務。

各方同意，投資完成后，如標的公司給予任一股東（包括引進的新投資者）的權利優于本協議投資方享有的權利的，則本協議投資方將自動享有該等權利。

四、回購權（回贖權）

如果被投資企業發生以下情形如在約定的期限內沒有上市，或者經營出現重大問題時，那被投資企業或企業原始股東有義務按事先約定的價格回購私募股權投資者所持有的全部或者被投資企業的股權，從而實現私募股權投資者退出被投資企業的目的。

回購私募股權投資者的股權主體：被投資企業和企業原始股東。但如果被投資企業回購，需要復雜冗長的減資程序，同時減資按公司凈資產所支付給股東的款項與回購價格之間的差額還需設計一個彌補機制，如服務費，咨詢費協議等。

回購條款舉例：

當出現以下情況時，投資方有權要求標的公司或原股東回購投資方所持有的全部公司股份：

不論任何主觀或者客觀原因，標的公司不能在年 月 日 前實現首次公開發行股票并上

市，該等原因包括但不限于標的公司經營業績方面不具備上市條件，或由于公司歷史沿革方面的不規范未能實現上市目標，或由于參與公司經營的原股東存在重大過錯、經營失誤等原因造成公司無法上市等。

五、共同出售權

如果企業原始股東想要出售股份時，作為小股東的私募股權投資者有權與這些股東一起出售。

共同出售權條款舉例：

原股東經投資方書面同意向公司股東以外的第三方轉讓其股份時，投資方有權按第三方給出的相同條款和條件，根據原股東及投資方當時的持股比例共同出售股份。投資方選擇按相同條款和條件與原股東按持股比例共同出售股份給同一受讓方的，原股東應保證收購方優先購買投資方的股份。

六、強賣權

如果被投資企業發生如未能在約定的期限內上市等情形，那么私募股權投資者有權強制性要求公司的原有股東（主要是創始人股東和管理層股東）與自己一起向第三方轉讓股份，原有股東應按照私募股權投資者與第三方達成的轉讓價格和交易條件出售股份。

七、優先購買權

當被投資企業原始股東對外轉讓股權時，私募股權投資者有權在相同條件下優先購買原始股東對外轉讓的股權的權利。

優先購買權舉例：

原股東經投資方書面同意向公司股東以外的第三方轉讓其股份時，投資方有權按第三方給出的相同條款和條件購買原股東擬出售的股份；

八、陳述與保證

是被投資企業、企業原始股東以及私募股權投資者對于事實情況的陳述和對于特定事項的保證，是今后承擔法律責任的依據和基礎。

陳述與保證舉例：

原股東和標的公司在此特別向投資方聲明、保證和承諾如下：

1、信息批露

基于本次交易之目的，向投資方提供的全部書面文件資料和通過口頭、電子等其他非書面方式提供的信息均是真實、準確、完整和有效的，沒有重大遺漏或誤導性陳述，其所提供的書面文件的復印件均與原件一致、副本均與正本一致。鑒于該等信息是投資方對標的公司進行投資決策所依賴的重要材料，如果出現任何虛假、隱瞞和不實，將承擔一切賠償責任。

2、合法設立、有效存續并依法運作

標的公司有效存續，并通過歷年工商年檢手續，不存在任何可能導致其終止、停業、解散、清算、合并、分立或喪失法人資格的情形或法律程序。標的公司不存在違反其章程條款以及營業執照規定的情形。原股東并承諾，標的公司將進一步依法建立健全法人治理結構，完善和規范公司股東大會、董事會、監事會的運作等。

九、其他

融資協議可能還會涉及到可轉換證券，優先清算權等等，但是這些條款存在法律障礙，尚不能順暢使用。

首例業績對賭條款無效案評析與風險防控

對賭原是舶來詞，全稱“Valuation Adjusted Mechanism”，字面翻譯“估值調整機制”，是投融資雙方在對融資企業估值出現分歧時，為了保障雙方的利益而建立的一種機制。對賭協議的基本框架是，投資者與融資企業或大股東約定，當融資企業的業績(一般是稅后凈利潤)達到或未達到一定水平時，一方向另一方支付現金或贈送股份。

對賭條款是國內投融資協議中的核心條款之一，因國內法律不認可同股不同權，作為小股東的投資者無法用國外通行的優先股條款保障自己利益，故特倚重對賭條款。但大凡舶來品往往容易水土不服，最近PE機構海富投資與被投資企業世恒公司因對賭條款糾紛鬧上法庭，一審二審都認定對賭條款無效。

案例回放

1、締結良緣

蘇州工業園區海富投資有限公司（以下簡稱“海富投資”）成立于2007年9月，注冊資本和實收資本皆為5000萬元，張亦斌出資500萬元，任法定代表人。海富投資共17位股東，主要股東為蘇州市工商業聯合會、蘇州市青年商會。

世恒有色資源再利用公司（以下簡稱“世恒公司”，其前身為“甘肅眾星鋅業有限公司”）系香港迪亞有限公司（以下簡稱“迪亞公司”）在甘肅省設立的外商獨資有限公司，注冊資本為384萬美元。2007年10月，海富投資決定投資世恒公司，最終與世恒公司、陸波(為世恒公司法定代表人兼總經理)、迪亞公司簽訂合約：海富投資以現金2000萬元人民幣對世恒公司進行增資，增資額為現金2000萬元，其中114.7717萬元計入世恒公司注冊資本，1885.2283計入世恒公司資本公積，增資后，世恒公司成為一家中外合資企業，其中海富投資持有3.85%股權，而迪亞公司持有96.15%股權。

同時，合約里約定了對賭條款：約定世恒公司2008年凈利潤不低于3000萬元人民幣。否則，海富投資有權要求世恒公司予以補償，如果世恒公司未履行補償，海富投資有權要求迪亞公司履行補償義務。補償金額=(1-2008年實際凈利潤/3000萬元)×本次投資金額。

2、對簿公堂

正所謂，天算不如人算。2008年，有色金屬全行業風云突變哀鴻遍野，世恒公司未能幸免于難，根據工商年檢報告登記記載，世恒公司2008凈利潤僅為2.6858萬元。海富投資遂要求世恒公司按照業績對賭條款約定的補償金額補償1998萬元，世恒公司自然拒絕。海富投資一怒之下將世恒公司告上法庭，請求蘭州市中級人民法院判令：世恒公司、迪亞公司、陸波向其支付協議補償款1998.2095萬元并承擔本案訴訟費及其它費用

3、一審判決主旨

蘭州市中級人民法院認為，海富投資有權要求世恒公司補償的約定不符合《中華人民共和國中外合資經營企業法》第八條關于企業凈利潤根據合營各方注冊資本的比例進行分配的規定判定對賭條款無效，并且駁回海富投資的所有請求，并要求海富投資承擔所有訴訟費用。

4、二審判決主旨

海富公司因不服蘭州市中級人民法院判決向甘肅省高級人民法院提起上訴。

甘肅高院認為，因四方當事人簽訂的業績對賭條款違反了投資領域風險共擔的原則，使得海富投資作為投資者不論世恒公司經營業績如何，均能取得約定收益而不承擔任何風險。參照《最高人民法院<關于審理聯營合同糾紛案件若干問題的解答》第四條第二項關于“企業法人、事業法人作為聯營一方向聯營體投資，但不參加共同經營，也不承擔聯營的風險責任，不論盈虧均按期收回本息，或者按期收取固定利潤的，是明為聯營，實為借貸，違反了有關金融法規，應當確認合同無效”之規定。海富投資除已計入世恒公司注冊資本的114.771萬元外，其余1885.2283萬元資金性質應屬名為投資，實為借貸。據此，判令世恒公司與迪亞公司應共同返還海富公司1885.2283萬元及占用期間的利息，同期銀行定期存款利率計付利息。

5、塵埃未落

世恒公司不服二審結果，上訴到最高院。該糾紛現正在最高人民法院審理中

6、幾家歡喜幾家愁

讓海富投資欣慰的是，二審雖認定對賭條款無效，但判令世恒公司返還海富投資2000元中的1885萬元和利息，其結果與海富投資訴請法院判令世恒公司支付補償款1998.2095萬元可謂殊路同歸，也難怪海富投資董事長張亦斌對此認為：“雖然對賭被判無效，但高院支持我們投資的錢還給我們。我們也不是那么在意對賭條款，主要是為了把本金拿回來。”

但問題是，該二審的判決在學界和PE界引起了軒然大波，該判決并非牢不可摧，很多學者專家的評論便是佐證，目前尚在最高院審理中，其結果尚不明朗，結論尚未蓋棺論定。從一審二審判決結果來看，都認定對賭條款無效，只是對無效后果的承擔迥異而已，而不同的后果承擔對投資者會影響甚巨。