第一篇：融資結(jié)構(gòu)理論

一、M—M理論及其發(fā)展

現(xiàn)代融資結(jié)構(gòu)理論是由美國學(xué)者莫迪利安尼和米勒首先提出的，又稱MM理論。其發(fā)展經(jīng)歷了以下幾個階段：

1、無公司所得稅和個人所得稅的MM理論

假設(shè)在不考慮稅收的情況下，企業(yè)的總價值將不受融資結(jié)構(gòu)的影響，即風險相同但融資結(jié)構(gòu)不同的企業(yè)，其總價值是相等的。此時MM模型有兩個基本命題：

①公司的價值取決于未來凈經(jīng)營收益的資本化程度，資本化的利率與公司風險類別是一致的。即不管公司有無負債，其價值取決于預(yù)期息稅前盈利和適用于其風險等級的報酬率。

②負債經(jīng)營公司的權(quán)益資本成本，等于無負債公司的權(quán)益資本成本加風險報酬。風險報酬的多少取決于公司負債的程度。

2、只考慮公司所得稅時的MM理論

1963年他們在釋放假設(shè)前提、取消無稅假設(shè)后得出了新的結(jié)論，兩個命題：

①無負債公司價值等于公司所得稅后經(jīng)營收益除以公司權(quán)益資本成本。即：Vu＝EBIT(1-T)／Ksu。同時，負債公司的價值等于同類風險的無負債公司的價值加上稅款節(jié)約額的價值。即：VL＝Vu＋T×D。

②負債經(jīng)營公司的權(quán)益資本成本(KsL)等于同類風險的非負債公司的權(quán)益資本成本(Ksu)加上風險報酬，風險報酬則取決于公司的融資結(jié)構(gòu)和所得稅率。即： KsL＝Ksu＋(Ksu-Kd)(1－T)(D／S)這一模型的結(jié)論是：在存在公司所得稅的條件下，負債經(jīng)營可以給企業(yè)帶來稅收屏蔽效應(yīng)，使公司的價值隨著負債的持續(xù)增加而不斷上升。當企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)全部由債務(wù)組成時，企業(yè)市場價值達到最大，而融資成本最小。

(1)同時考慮公司所得稅和個人所得稅時的MM模型

其基本公式為：VL＝Vu＋[1－(1－Tc)(1－Ts)(1-Td)]D。式中：Tc為公司所得稅率，Ts為個人所得稅率，Td為債券所得稅率，D為企業(yè)負債價值。在該模型下，有負債公司的價值等于無負債公司價值再加上負債所帶來的節(jié)稅利益，而節(jié)稅利益的多少視Tc、TS和Td而定：

①當Tc＝Ts＝Td＝0時，VL＝Vu；

②當Ts＝Td時，VL＝Vu＋TcD；

③當Ts

④當(1-Tc)(1-Ts)＝(1—Td)時，VL＝Vu。

盡管不斷修正的MM理論把負債融資的增加及由此帶來的稅收減免作為提高企業(yè)價值的決定性因素，但與此緊密相關(guān)的是：在進行融資決策時，企業(yè)必須考慮負債融資所帶來的破產(chǎn)成本及財務(wù)拮據(jù)成本問題。(2)權(quán)衡理論

馬蘇里思、梅耶斯、斯科特等人的平衡理論認為，負債雖然帶來了利息減稅好處，同時也增加了財務(wù)風險，一旦負債超過合理限度，財務(wù)危機成本的出現(xiàn)將抵消負債帶來的利息減稅好處，最后導(dǎo)致公司價值隨負債／權(quán)益比率的上升而下降。因此，理想的負債比例應(yīng)是稅前付息的好處與破產(chǎn)之間的平衡。

二、融資結(jié)構(gòu)選擇與信號顯示理論

1、通過負債比例傳遞有關(guān)企業(yè)質(zhì)量的信號

羅斯、梅耶斯與梅耶斯和麥杰拉夫在研究企業(yè)融資結(jié)構(gòu)變化所傳遞的信息對企業(yè)股票價值以及企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營管理者的融資和投資決策影響方面做出了開拓性的貢獻。

羅斯通過建立企業(yè)經(jīng)營管理者的報酬激勵信號模型，分析了融資結(jié)構(gòu)的信息傳遞作用。在模型中，給定投資水平，負債率可以充當內(nèi)部人有關(guān)企業(yè)收益分布的信號，企業(yè)的內(nèi)部經(jīng)營管理者和外部投資者在企業(yè)的預(yù)期收益方面存在著信息不對稱；經(jīng)營管理者的效用水平隨資本市場投資家評價的企業(yè)證券價值的上升而增大，隨經(jīng)營管理者遭受破產(chǎn)壓力的增加而降低。由于破產(chǎn)的概率是和企業(yè)的質(zhì)量負相關(guān)而同負債水平正相關(guān)的，所以外部投資者將把較高的負債水平視為企業(yè)高質(zhì)量的一個信號。在這種情況下，預(yù)期收益較好的優(yōu)質(zhì)企業(yè)破產(chǎn)可能性較低，經(jīng)營管理者的邊際預(yù)期破產(chǎn)成本較小，這類企業(yè)可以選擇較高的負債比率；而預(yù)期收益低，企業(yè)負債過多使這類企業(yè)的經(jīng)營管理者的邊際預(yù)期破產(chǎn)成本增大，這類企業(yè)經(jīng)營管理者無法模仿優(yōu)質(zhì)企業(yè)的經(jīng)營管理者而選擇較高的負債比率結(jié)構(gòu)。如果企業(yè)外部投資者能推測企業(yè)經(jīng)營管理者的這種行為，對投資者而言，高負債比率的企業(yè)可能就是優(yōu)質(zhì)企業(yè)的信號，低負債比率的企業(yè)就是劣質(zhì)企業(yè)的信號，投資者可以根據(jù)這種信號來做出自己的投資選擇；而對經(jīng)營管理者而言，給定破產(chǎn)處罰，經(jīng)營者將選擇最大化預(yù)期效用的負債水平。

梅耶斯進一步考察了信息不對稱對融資成本的影響，發(fā)現(xiàn)企業(yè)債務(wù)比例就是把內(nèi)部信息傳遞給市場的信號工具。由于前景差的企業(yè)發(fā)行債券將導(dǎo)致較高的破產(chǎn)概率，而對于經(jīng)理人來說，破產(chǎn)是一個成本高昂的結(jié)果。因此，有較好前景的企業(yè)可以比前景較差的企業(yè)發(fā)行更多的債權(quán)。債務(wù)比例上升是一個積極信號，它表明經(jīng)營者對企業(yè)未來收益有較高期望，傳遞著經(jīng)營者對企業(yè)的信心，同時也使?jié)撛谕顿Y者對企業(yè)價值前景充滿信心。所以，發(fā)行債券可降低企業(yè)資本總成本，企業(yè)市場價值隨之增加。但是，多發(fā)行債券又使企業(yè)受到財務(wù)風險成本增加的制約。因此，企業(yè)融資的先后順序是：先內(nèi)源融資，然后是發(fā)行債券，直到因為債券發(fā)行而引起的企業(yè)財務(wù)風險達到預(yù)警區(qū)間時，才發(fā)行股票，這就是企業(yè)融資的啄食順序。

2、通過內(nèi)部人持股比例傳遞信號

利蘭德和派爾從企業(yè)經(jīng)營管理者和投資者之間有關(guān)企業(yè)投資項目預(yù)期收益的信息不對稱和經(jīng)營管理者風險厭惡的角度，探討了融資結(jié)構(gòu)的信息傳遞機能的問題。在利蘭德和派爾的模型里，企業(yè)家作為風險規(guī)避者，擁有關(guān)于投資項目確切收益的信息，但缺乏有效的交流手段將其傳遞給外部投資者。利蘭德和派爾證明，在均衡狀態(tài)下，企業(yè)家的股份將完全揭示其所相信的項目收益的均值。企業(yè)家通過變動自己在投資項目中的股本，可以向市場傳遞有關(guān)項目質(zhì)量的信號。利蘭德和派爾認為，當企業(yè)增加負債、提高負債率時，經(jīng)營管理者的持股比率將相對上升。擁有優(yōu)質(zhì)投資項目的經(jīng)營管理者可通過增加負債，提高負債比例的方式，向外部投資者傳遞其投資項目為優(yōu)質(zhì)項目的信息，增強投資者的投資信心，規(guī)避投資不足問題的產(chǎn)生。

三、融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化與代理成本理論

1、資源約束下最小化代理成本的融資結(jié)構(gòu)選擇

在詹森和麥克林發(fā)表了其經(jīng)典性論文《企業(yè)理論：管理者行為、代理成本和所有權(quán)結(jié)構(gòu)》之后，對于企業(yè)融資結(jié)構(gòu)與公司價值之間關(guān)系的研究主要是在一個代理成本的分析框架下進行的。在詹森和麥克林的模型中，代理成本的產(chǎn)生是由于經(jīng)理不是企業(yè)的完全所有者，不同的融資契約與不同的代理成本相聯(lián)系，融資結(jié)構(gòu)的選擇是為了最小化代理成本。

詹森和麥克林認為，當企業(yè)家資源有限時，要將投資機會付諸實現(xiàn)，選擇股權(quán)還是債權(quán)融資就成為一個關(guān)鍵問題。股權(quán)融資會攤薄企業(yè)家的利潤分享比例，激勵企業(yè)家追求在職消費；而債務(wù)融資可以避免企業(yè)家激勵強度的減弱。當管理層不是企業(yè)的完全所有者(即存在外部股權(quán))的情況下，管理層的工作努力使他承擔全部的成本而僅獲得部分的收益。當他在職消費時，他得到全部的收益卻只承擔部分成本。這種成本和收益的外部經(jīng)濟特征使得管理層有更大的動機沉溺于享受額外津貼和權(quán)利消費，結(jié)果導(dǎo)致管理層不努力工作。這種行為的后果是企業(yè)的價值小于管理者為企業(yè)完全所有者時的價值。這個差額就是外部股權(quán)的代理成本。當外部股東能夠理性預(yù)期到這樣一個代理成本時，他們購買股票時的價格決策將考慮到代理成本的因素，從而引起股票價格下跌，所以這一成本將由管理者負擔。在企業(yè)管理者采取債務(wù)融資的方式時，在投資總量和本人財產(chǎn)給定的情況下，債務(wù)比例的增加將加大經(jīng)理的股權(quán)比例，從而降低了外部股權(quán)的代理成本。債務(wù)融資會導(dǎo)致另一種代理成本。由于債務(wù)契約誘使股東選擇風險更大的項目進行投資，舉債融資就造成了債權(quán)人和股東的沖突，并引致債務(wù)融資的代理成本。在舉債融資的情況下，管理層作為剩余索取者有更大的積極性從事有較大風險的項目，因為如果某項投資產(chǎn)生了很高的收益，在債券面值之上的收益將歸股東所有；然而投資失敗時，由于有限責任，債權(quán)人將承擔其后果。隨著債務(wù)融資比例的上升，成功收益“無限”和失敗責任有限的機會主義動機會促使股東選擇更具風險的項目，帶來所謂的“資產(chǎn)替代效應(yīng)”。這時，由于債務(wù)變得有風險，投資者會要求提高債務(wù)利率，從而債務(wù)市場價值會下降，股權(quán)的價值會上升，存在股東對債權(quán)人財富的掠奪。因此，債權(quán)人會為這種風險要求一種溢價，簽訂各式各樣嚴格的借債條款以維護他們的地位，從而帶來企業(yè)債權(quán)融資成本的提高。管理層的這種投資行為所帶來的企業(yè)價值的損失被稱為債權(quán)融資的“代理成本”。代理成本會使舉債融資的成本上升，并由管理層承擔。

在企業(yè)最佳融資結(jié)構(gòu)的選擇中，存在著股權(quán)的代理成本和債權(quán)的代理成本之間的權(quán)衡，最優(yōu)的融資結(jié)構(gòu)可以通過最小化總代理成本得到，這時股權(quán)融資的邊際代理成本等于債務(wù)融資的邊際代理成本。

2、企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的激勵理論

激勵理論主要研究企業(yè)融資結(jié)構(gòu)與經(jīng)營者行為之間的關(guān)系。由于信息不對稱和契約不完備，企業(yè)經(jīng)營者難免會有機會主義行為傾向，負債融資作為一種擔保機制對經(jīng)營者具有較強的激勵作用。

格羅斯曼和哈特的擔保模型對此進行了詳盡的分析。格羅斯曼和哈特將負債作為約束管理者的手段，出于對避免企業(yè)破產(chǎn)的激勵，負債能夠促使經(jīng)理多努力工作，做出更好的投資決策，從而降低由于所有權(quán)與控制權(quán)分離而產(chǎn)生的代理成本，增加公司價值。該模型的要點如下：

經(jīng)理的效用依賴于他的經(jīng)理職位，從而依賴于企業(yè)的生存。理由是，一旦企業(yè)破產(chǎn)，經(jīng)理將喪失他所享有的一切任職好處，也就是說，經(jīng)理必須承擔破產(chǎn)成本。因此，對經(jīng)理來說，存在較高的私人收益流量同較高的破產(chǎn)風險之間的權(quán)衡。然而，破產(chǎn)對管理者約束的有效性取決于企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)，尤其是負債———股權(quán)比，破產(chǎn)的可能性同這一比率正相關(guān)。

3、債權(quán)融資與管理層的相機決策權(quán)

格羅斯曼和哈特的模型假設(shè)，經(jīng)營者被賦予管理上的相機決策權(quán)。債務(wù)既能起到信號作用也能限制經(jīng)營者的相機決策權(quán)。因此，如果債權(quán)融資會影響市場對企業(yè)投資質(zhì)量的判斷，而這些判斷又反映在市場評價的差別上，經(jīng)營者就可以利用負債使市場相信，“將追求利潤而不是特權(quán)”，以便使他們與股東的激勵一致起來

四、控制權(quán)的轉(zhuǎn)移與融資結(jié)構(gòu)

1、剩余控制權(quán)的轉(zhuǎn)移

阿洪和博爾頓最早在企業(yè)融資契約的研究中，分析了剩余控制權(quán)的分配問題，并建立了不完備金融契約理論的基本分析框架。阿洪和博爾頓的分析表明：在契約不完全、信息不完全的市場條件下，融資結(jié)構(gòu)的選擇就是將企業(yè)的控制權(quán)在不同融資契約所有者之間的分配。

阿洪和博爾頓主要關(guān)注債務(wù)契約中破產(chǎn)機制的特征。他們證明，在一個多時期的世界里，當出現(xiàn)不利的、公開觀測得到的收益信息時，將控制權(quán)轉(zhuǎn)移給債權(quán)人是最優(yōu)的，而在企業(yè)經(jīng)營狀態(tài)較好的情形下，股東應(yīng)該擁有企業(yè)的控制權(quán)。這樣，融資結(jié)構(gòu)的選擇也就是控制權(quán)在不同證券持有人之間分配的選擇，最優(yōu)的負債比例是在該負債水平上導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)時能夠?qū)⒖刂茩?quán)從股東轉(zhuǎn)移給債權(quán)人。

2、企業(yè)控制權(quán)競爭中的融資行為

在職經(jīng)理可以通過改變自己所持股票的比例，操縱或影響股權(quán)收購的能力，相對來說，在職經(jīng)理股份越大，外部股東的收益就越小，潛在股權(quán)收購成功的可能性就越小。由于在職經(jīng)理及潛在的股權(quán)收購者的能力不同，企業(yè)的價值取決于股權(quán)收購的結(jié)果，而這種結(jié)果反過來又由經(jīng)理的所有權(quán)份額所決定。由于經(jīng)理的股份是由企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)間接決定的，因此，這種控制權(quán)之爭也成為一種融資結(jié)構(gòu)理論。

五、簡要評述

盡管不同理論對公司融資的認識視角不同，但較為一致的認識是：莫迪利安尼和米勒著名的MM定理認為的金融結(jié)構(gòu)同市場價值無關(guān)的結(jié)論是建立在理想化的約束條件之上，與現(xiàn)實有一定的差距，融資結(jié)構(gòu)的變化顯然會導(dǎo)致市場價值的變動。由于權(quán)益資本與債務(wù)資本在企業(yè)中起著不同的作用，合適的融資結(jié)構(gòu)對于提高權(quán)益回報率和改善公司治理都是有益的。合理負債可以達到融資結(jié)構(gòu)最佳，實現(xiàn)市場價值最大。理論上，企業(yè)融資結(jié)構(gòu)可以通過以下四個途徑影響企業(yè)行為和績效乃至企業(yè)市場價值：第一，通過改變?nèi)谫Y結(jié)構(gòu)，降低資本成本，直接增加企業(yè)投入，從而增加收益，如免稅收益；第二，通過企業(yè)融資結(jié)構(gòu)選擇所傳遞的信號，影響市場對企業(yè)的判斷從而影響企業(yè)的市場價值；第三，通過債務(wù)資本的存在給管理者帶來經(jīng)營的壓力與積極性，從而影響企業(yè)市場價值；第四，由于融資結(jié)構(gòu)的不同，影響到企業(yè)剩余索取權(quán)和剩余控制權(quán)的配置，進而影響企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)效率，從而影響企業(yè)價值。（作者單位：中國人民銀行研究生部）

第二篇：資產(chǎn)質(zhì)量對融資結(jié)構(gòu)影響的理論分析

論文關(guān)鍵詞：資產(chǎn)質(zhì)量 融資結(jié)構(gòu) 影響理論分析

論文要：文章從資產(chǎn)質(zhì)量定義、資產(chǎn)質(zhì)量特征分析入手，結(jié)合融資結(jié)構(gòu)定義和理論，就資產(chǎn)質(zhì)量對融資結(jié)構(gòu)影響進行理論分析。

一、資產(chǎn)質(zhì)量定義

資產(chǎn)是企業(yè)過去的交易或者事項形成的、由企業(yè)擁有或者控制的、預(yù)期會給企業(yè)帶來經(jīng)濟利益的資源。資產(chǎn)是企業(yè)進行生產(chǎn)經(jīng)營活動的必備條件,資產(chǎn)質(zhì)量的優(yōu)劣直接影響和制約著企業(yè)經(jīng)營活動的興衰和成敗。截至目前為止，資產(chǎn)質(zhì)量還沒有確切定義。王生兵、謝靜（2000）提出資產(chǎn)質(zhì)量是企業(yè)資產(chǎn)盈利性、流動性和安全性的綜合水平。資產(chǎn)的盈利性是指資產(chǎn)獲取未來經(jīng)濟利益的能力大小。資產(chǎn)的流動性是指資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)能力,其核心是變現(xiàn)能力。資產(chǎn)的安全性是指資產(chǎn)盈利和流動的不確定程度。李樹華、陳征宇（2000）提出，資產(chǎn)的實質(zhì)是可以帶來未來經(jīng)濟利益的經(jīng)濟資源，這一特征是確認資產(chǎn)的最重要標準。從理論上講，三年以上應(yīng)收賬款、待處理財產(chǎn)凈損失、待攤費用及遞延資產(chǎn)的經(jīng)濟實質(zhì)不符合資產(chǎn)的定義，不能給企業(yè)帶來未來經(jīng)濟利益或者其效用潛力已經(jīng)消失，應(yīng)將其作為調(diào)整項目。張新民等（2003）指出，資產(chǎn)質(zhì)量是特定資產(chǎn)在企業(yè)管理系統(tǒng)中發(fā)揮作用的質(zhì)量，具體表現(xiàn)為變現(xiàn)質(zhì)量、被利用質(zhì)量、與其他資產(chǎn)組合增值的質(zhì)量，以及為企業(yè)發(fā)展目標做出貢獻的質(zhì)量等方面。

由上述分析可以看出，不同觀點關(guān)注的角度不同，王生兵關(guān)注資產(chǎn)的盈利能力、流動能力和安全能力，李樹華關(guān)注資產(chǎn)的未來經(jīng)濟效益，張新民關(guān)注資產(chǎn)的變現(xiàn)能力、利用效率和與其他組合增值的能力等。每個觀點各有側(cè)重，并不能全面地概括資產(chǎn)質(zhì)量，因此，筆者提出了自己的看法。企業(yè)的資產(chǎn)不但具有單一資產(chǎn)的物理特性，同時也具有作為企業(yè)整體資產(chǎn)的系統(tǒng)特性，因此，資產(chǎn)質(zhì)量包括資產(chǎn)的物理質(zhì)量和資產(chǎn)的系統(tǒng)質(zhì)量，資產(chǎn)的物理質(zhì)量是通過資產(chǎn)的質(zhì)地、結(jié)構(gòu)、性能、耐用性、新舊程度等表現(xiàn)出來。在描述一項具體資產(chǎn)的質(zhì)量時，資產(chǎn)的物理質(zhì)量尤為重要。資產(chǎn)的系統(tǒng)質(zhì)量是指在企業(yè)整體系統(tǒng)中發(fā)揮的質(zhì)量，具體表現(xiàn)為變現(xiàn)質(zhì)量、先進質(zhì)量和盈利質(zhì)量(現(xiàn)在盈利質(zhì)量和未來盈利質(zhì)量、單一盈利質(zhì)量和與其他資產(chǎn)組合的盈利質(zhì)量)等方面。從財務(wù)角度考察資產(chǎn)質(zhì)量，更關(guān)注后者，即資產(chǎn)的系統(tǒng)質(zhì)量。

二、資產(chǎn)質(zhì)量特征

根據(jù)資產(chǎn)質(zhì)量的定義，可以看出資產(chǎn)質(zhì)量的特征，主要包括存在性、先進性、收益性和變現(xiàn)性四大特征。

資產(chǎn)的存在性是指符合資產(chǎn)定義的資產(chǎn)是否真實客觀的存在。因為由于某些因素的影響，導(dǎo)致資產(chǎn)的會計存在屬性和實際存在屬性有差別。例如，變質(zhì)的存貨，企業(yè)的會計賬目上還反映其存在，而實質(zhì)上對企業(yè)的經(jīng)營已經(jīng)不存在。從財務(wù)角度考慮，只有存在的資產(chǎn)才有意義。

資產(chǎn)的先進性是指存在資產(chǎn)的更新度和周轉(zhuǎn)度。主要指固定資產(chǎn)的更新狀況和流動資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)情況。隨著經(jīng)濟的迅猛發(fā)展，技術(shù)的發(fā)展，企業(yè)的資產(chǎn)也面臨著快節(jié)奏的更新，才能適應(yīng)市場經(jīng)濟的發(fā)展。對于流動資產(chǎn)則面臨著周轉(zhuǎn)速度問題，流動過緩的資產(chǎn)則會阻礙企業(yè)的發(fā)展。因此，資產(chǎn)的先進性特征主要表現(xiàn)在固定資產(chǎn)的更新度和流動資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度，更新度高和周轉(zhuǎn)速度快的資產(chǎn)則代表資產(chǎn)的先進性好。[!--empirenews.page--][1][2][3]下一頁 資產(chǎn)的收益性是指資產(chǎn)的收益能力特征，包括現(xiàn)在的收益能力和未來的收益能力，以及和其他資產(chǎn)組合的收益能力。資產(chǎn)的收益性即盈利能力要從資產(chǎn)的整體來看，不僅面對現(xiàn)在，更要面向未來；不單考察單一資產(chǎn)，還要考察企業(yè)整體資產(chǎn)的盈利能力，才能綜合判斷企業(yè)的價值和未來發(fā)展?jié)摿ΑＹY產(chǎn)的變現(xiàn)性是指具有物理形態(tài)的資產(chǎn)通過交換能夠直接轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金的屬性。

資產(chǎn)的特征并不是孤立的，而是相輔相成，互為聯(lián)系。資產(chǎn)的存在性是先進性、盈利性和變現(xiàn)性的前提，先進性是盈利能力的前提，盈利能力在一定程度上反映資產(chǎn)的變現(xiàn)能力。因此，衡量企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量，要進行綜合分析，從多角度進行衡量。

三、融資結(jié)構(gòu)定義和理論

融資結(jié)構(gòu)主要也稱資本結(jié)構(gòu)，指的是企業(yè)的債務(wù)融資和權(quán)益融資不同比例的組合。債務(wù)融資主要包括銀行貸款和公司債券等融資渠道；權(quán)益融資包括留存利潤融資和股權(quán)融資，而股權(quán)融資主要是指股票的初次發(fā)行、配股和增發(fā)。關(guān)于融資結(jié)構(gòu)的理論，主要有舊資本結(jié)構(gòu)理論和新資本結(jié)構(gòu)理論。舊資本結(jié)構(gòu)理論包括傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論和現(xiàn)代企業(yè)資本結(jié)構(gòu)理論。傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論包括凈收益理論、凈經(jīng)營收益理論和傳統(tǒng)理論。現(xiàn)代企業(yè)資本結(jié)構(gòu)理論包括MM理論和權(quán)衡理論。新資本結(jié)構(gòu)理論包括激勵理論、信號理論和控制理論。

四、資產(chǎn)質(zhì)量對融資結(jié)構(gòu)影響的理論分析

1.資產(chǎn)收益性對融資結(jié)構(gòu)影響的理論分析。資產(chǎn)收益性對融資結(jié)構(gòu)影響的理論主要依據(jù)權(quán)衡理論和融資優(yōu)序理論。融資結(jié)構(gòu)權(quán)衡理論放松了MM理論關(guān)于無破產(chǎn)風險的假設(shè)，在考慮負債帶來的減稅利益的同時，引入了財務(wù)拮據(jù)成本和代理成本對資本結(jié)構(gòu)形成的影響。該理論認為在負債的稅收利益和財務(wù)拮據(jù)成本之間存在著一種權(quán)衡(trade-off)，當兩者之間的權(quán)衡使總成本最低時，就是最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。根據(jù)權(quán)衡理論分析，可以看出資產(chǎn)收益性大，則公司破產(chǎn)風險就小，財務(wù)拮據(jù)成本就小，進而可以使得企業(yè)負債的承受力向右延伸，即可以承受較大的資產(chǎn)負債率，預(yù)期資產(chǎn)收益性與資產(chǎn)負債率是正的相關(guān)關(guān)系。融資優(yōu)序理論是Myers和Majluf于1984年提出的。該理論認為，企業(yè)在融資時首先偏好內(nèi)部融資，因為籌集這些資金不會傳送任何可能降低股票價格的逆向信號；當企業(yè)需要外部資金時首先會發(fā)行債券，股票發(fā)行只是放在最后關(guān)頭，這個優(yōu)先次序的產(chǎn)生是因為債券的發(fā)行不可能被投資者理解為一種壞預(yù)兆。如果企業(yè)內(nèi)部人比投資者擁有較多的企業(yè)資產(chǎn)價值的相關(guān)信息，則股東權(quán)益被低估時，經(jīng)理是不愿意發(fā)行股票進行項目籌資的（假設(shè)經(jīng)理的行為是為了滿足現(xiàn)有股東價值最大化），只有在股票價格高估時才愿意發(fā)行股票。投資者意識到這種情況的存在，因此，認為股權(quán)融資是不好的信息，將會降低股票的價格，這是經(jīng)理不愿看到的。因此，在面臨項目融資問題時，企業(yè)更喜歡采取內(nèi)部融資或無風險舉債融資或非高風險債券融資，而不采取發(fā)行股票融資，即融資優(yōu)序理論。根據(jù)該理論，企業(yè)再融資時，首先考慮內(nèi)部融資即保留盈余，然后才采用外源融資。對于盈利能力強的企業(yè)而言，會存在更多的保留盈余，相應(yīng)它的外源融資需求就少。由此可以看出，資產(chǎn)收益性強的企業(yè)，其負債比率較低，除非在其項目需求的融資很大時，內(nèi)源融資不夠，需要進行外源融資，首先是負債融資，負債比率有所提高。即資產(chǎn)收益性與企業(yè)負債比率是負相關(guān)關(guān)系。[!--empirenews.page--]上一頁[1][2][3]下一頁 由上述分析知道，如果資產(chǎn)收益性與企業(yè)負債比率是正相關(guān)關(guān)系，則支持權(quán)衡理論，否則支持融資優(yōu)序理論。在我國上市公司資本結(jié)構(gòu)實證研究中，陸正飛、辛宇（1998）、呂長江、韓慧博（2001）研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)的獲利能力與負債率負相關(guān)；馮根福、吳林江、劉世彥（2000）等運用主成分分析和多元回歸分析相結(jié)合的方法對資本結(jié)構(gòu)形成的可能因素加以實證檢驗和分析，研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)盈利能力對與其資產(chǎn)負債率和短期負債與資產(chǎn)負債是顯著的負相關(guān)關(guān)系。洪錫熙、沈藝峰（2000）以1995年－1997年上海證券交易所上市的221家工業(yè)類公司為樣本進行實證研究，發(fā)現(xiàn)盈利能力與企業(yè)負債比例存在正相關(guān)關(guān)系。可見，在我國資產(chǎn)收益性對負債比率的影響并不存在一致的結(jié)果。主要的原因有如下幾點：一是不同的學(xué)者采用的樣本不同；二是盈利能力對杠桿的影響不是單獨作用，還要受其他因素的影響，許多學(xué)者并沒有對樣本進行細分，以區(qū)別不同盈利能力、不同規(guī)模等進行分析；三是我國市場經(jīng)濟發(fā)展還不成熟，資本市場的發(fā)展也在不斷完善，特別是債券市場不發(fā)達，導(dǎo)致許多企業(yè)融資偏向于股權(quán)融資。

2.資產(chǎn)變現(xiàn)性對融資結(jié)構(gòu)影響的理論分析。資產(chǎn)變現(xiàn)性對融資結(jié)構(gòu)影響的理論依據(jù)主要是信號理論和Myers的模型。將不對稱信息理論較早地引入到資本結(jié)構(gòu)的研究中來是Ross（1977）。Ross在MM定理的基礎(chǔ)上放松了完全充分信息假定，運用了全新的分析方法，得到了與MM定理完全不同的結(jié)果。他認為，在信息不對稱的情況下，投資者一般只能從企業(yè)公布的信息如財務(wù)報表等來了解、評價企業(yè)的市場價值及發(fā)展前景。而企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)的變動情況就是其中的一個信號機制。經(jīng)理人通過企業(yè)資本結(jié)構(gòu)在Ross模型中，每個經(jīng)理均了解其企業(yè)收益的真實分布，而外部的投資者則不知道。由于破產(chǎn)的概率與企業(yè)的質(zhì)量負相關(guān)而與負債水平正相關(guān)，所以外部投資者把較高的負債水平視為高質(zhì)量企業(yè)的一個信號。也就是說，低質(zhì)量的企業(yè)無法通過發(fā)行更多的債務(wù)來模仿高質(zhì)量的企業(yè)，因為同等條件下，低質(zhì)量企業(yè)的邊際預(yù)期破產(chǎn)成本較高。企業(yè)質(zhì)量的高低是通過資產(chǎn)質(zhì)量的高低得到體現(xiàn)，資產(chǎn)收益性、資產(chǎn)變現(xiàn)性等都是資產(chǎn)質(zhì)量的重要表現(xiàn)，具體到資產(chǎn)變現(xiàn)性，主要指企業(yè)資產(chǎn)能夠在短時間內(nèi)以不低于資產(chǎn)實際價值的價格出售的能力（Keynes，1930)。資產(chǎn)變現(xiàn)性好，則資產(chǎn)售出的價格越接近其內(nèi)含價值，企業(yè)面臨破產(chǎn)時，其破產(chǎn)成本就小，對負債的償還能力就強。因此，企業(yè)可以利用較高的負債水平來傳遞企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量好壞的信息，即資產(chǎn)變現(xiàn)性與資產(chǎn)負債率是正向相關(guān)關(guān)系。

HarrisandRaviv(1990)在其model中得出，清算價值和資產(chǎn)負債率是正相關(guān)關(guān)系。在其模型中，資產(chǎn)負債率可以反映公司的盈利能力，投資者可以利用負債信息對公司經(jīng)營策略在必要時進行決定，特別是公司有違約情況時，投資者權(quán)衡違約清算成本和繼續(xù)經(jīng)營的潛在收益。隨著資產(chǎn)變現(xiàn)性提高，違約成本下降，投資者可以利用負債信息來獲得公司質(zhì)量的信息。可以看出，資產(chǎn)變現(xiàn)能力高起到了對負債的擔保作用，即資產(chǎn)變現(xiàn)性和資產(chǎn)負債比率是正向相關(guān)關(guān)系。[!--empirenews.page--] MyersandRajan(1998)的模型假設(shè)，較高的資產(chǎn)變現(xiàn)性可以降低經(jīng)理人員交易資產(chǎn)和剝奪外部投資者價值的成本，同時，較高的資產(chǎn)變現(xiàn)性，也使得外部投資者容易獲得控制，例如通過對公司的清算。上述兩方面的影響，會隨著資產(chǎn)變現(xiàn)性的提高，使經(jīng)理人員和外部投資者之間的沖突逐步提高。其模型預(yù)測缺乏交易風險時，最優(yōu)負債比率會隨著資產(chǎn)變現(xiàn)性的提高而提高，相反，兩者的關(guān)系將變?yōu)榉蔷€性關(guān)系。即當經(jīng)理人員可以處理公司資產(chǎn)時，資產(chǎn)變現(xiàn)性和杠桿比率為非線性關(guān)系，最優(yōu)杠桿比率隨著資產(chǎn)變現(xiàn)性的提高是先提高然后下降。

第三篇：審計理論結(jié)構(gòu)要素

為什么要審計? 這個問題的回答就是審計動因，包括審計委托人。第二，審計誰? 這個問題的回答就是審計客體，包括審計對象。第三，誰來審計? 這個問題的回答就是審計主體，包括審計組織和審計人員。第四，審計什么? 這個問題的回答就是審計內(nèi)容和審計目標。第五，如何審計? 這個問題的回答就是審計假設(shè)、審計概念、審計標準、審計準則。第六，審計結(jié)果如何處理? 這個問題的回答就是審計處理，包括審計報告、審計 信息、審計處理處罰、審計結(jié)果公開、后續(xù)審計等。當然，作為一個系統(tǒng)，還必須回答兩個目標，一是審計本質(zhì)，二是審計環(huán)境。

(審計動因、審計主體、審計客體、審計目標、審計假設(shè)、審計概念、審計標準、審計準則、審計處理、審計本質(zhì)、審計環(huán)境)審計動因主要涉及兩個問題: 一是誰需要審計，一般稱為審計委托人;二是這個審計委托人為什么需要審計。審計主體主要涉及誰來進行審計，一是審計機構(gòu)如何建立，二是審計人員的要素和結(jié)構(gòu)等。審計客體主要涉及審計對象，也就是審計委托人需要審計機構(gòu)對誰進行審計，也包括以組織為對象和以個人為對象。審計目標就是委托人期望審計主體對審計客體做些什么，也就是期望審計主體為其提供什么。審計假設(shè)、審計概念、審計標準、審計準則都涉及如何審計。審計假設(shè)是審計的前提條件，缺乏這些前提條件，審計可能無法開展。審計概念是審計如何開展的一些基本范疇，包括審計獨立性、審計責任、職業(yè)道德、審計證據(jù)、應(yīng)有的職業(yè)謹慎、審計工作底稿、內(nèi)部控制等。審計標準主要涉及審計過程中判斷是否的尺度，既有外部標準，也有內(nèi)部標準;既有法定標準，也有商定標準;既有定量標準，也有定性標準。審計準則主要涉及審計全過程的規(guī)范，即規(guī)范審計主體如何開展審計，包括審計取證模式及審計程序和審計技術(shù)方面的規(guī)范。審計處理主要涉及審計發(fā)現(xiàn)如何處理，包括審計報告、審計信息、審計處理處罰、審計結(jié)果公開及后續(xù)審計等。審計本質(zhì)主要涉及審計是什么，它與審計動因密切相關(guān)。審計環(huán)境是審計系統(tǒng)之外與審計密切相關(guān)的各種要素。

第四篇：淺談中國房地產(chǎn)行業(yè)融資結(jié)構(gòu)

河 南 城 建 學(xué) 院

淺 談 中 國 房 地 產(chǎn) 融 資

專業(yè)：工程造價 班級：0524093 學(xué)號：052409311 姓名：李昕 指導(dǎo)老師：董明明 系別：建筑工程管理系

淺談中國房地產(chǎn)行業(yè)融資結(jié)構(gòu)

摘要 房地產(chǎn)業(yè)已是我國經(jīng)濟快速發(fā)展的主要推動產(chǎn)業(yè)之一，房地產(chǎn)業(yè)穩(wěn)定健康的發(fā)展對我國經(jīng)濟增長將產(chǎn)生深遠的影響，國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化研究也成為國內(nèi)研究的重點。

論文通過優(yōu)化企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)，引入多元化的融資方式，是化解當前我國房地產(chǎn)企業(yè)融資困境的有效途徑。受美國“次貸”危機引起的全球金融危機及國內(nèi)宏觀經(jīng)濟政策的影響，我國房地產(chǎn)市場需求出現(xiàn)萎縮，房價開始回落，企業(yè)現(xiàn)金流不足，融資難度增加。

1、引言

2007年4月，美國第二大次級債發(fā)行商新世紀金融公司申請破產(chǎn)保護，標志著“次貸”危機的全面爆發(fā)。這場由美國房地產(chǎn)泡沫破滅所引發(fā)的次級債危機，隨后向全球蔓延，最終導(dǎo)致了世界性的金融危機。美國“次貸”危機的爆發(fā)，為當時過熱的中國房地產(chǎn)市場敲了一記警鐘，促使國家加大針對房地產(chǎn)市場的調(diào)控力度，并相繼出臺了一系列相關(guān)調(diào)控政策。2007年9月27 日，央行和銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于加強商業(yè)性房地產(chǎn)信貸管理的通知》，對申請購買第二套（含）以上住房的借款人，提高了首付比例和貸款利率。12月5日又發(fā)布了《關(guān)于加強商業(yè)性房地產(chǎn)信貸管理的補充通知》，規(guī)定房貸次數(shù)的認定以借款人家庭為單位。對房地產(chǎn)開發(fā)貸款審批也更為嚴格，對項目資本金比例達不到35%或未取“四證”的項目，商業(yè)銀行不得發(fā)放任何形式的貸款；對經(jīng)國土資源部門、建設(shè)主管部門查實具有囤積土地、囤積房源行為的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，商業(yè)銀行不得對其發(fā)放貸款；對空置3年以上的商品房，商業(yè)銀行不得接受其作為貸款的抵押物。《通知》還要求商業(yè)銀行不得向房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)發(fā)放專門用于繳交土地出讓金的貸款。《通知》和《補充通知》強化了市場的觀望情緒，一些城市的個人按揭貸款數(shù)量受到明顯影響，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的資金回流速度減緩，資金面趨緊。央行通過連續(xù)幾次提高存款準備金率（在2008年6月25日提高至17.5%的歷史高位），使商業(yè)銀行進一步收縮信貸，這對于主要依靠銀行貸款獲取資金來源的房地產(chǎn)企業(yè)來說，無異于釜底抽薪之舉。因此，本文試圖通過優(yōu)化企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)，引入多元化的融資方式來化解當前我國房地產(chǎn)企業(yè)的融資困境。

2、我國房地產(chǎn)企業(yè)融資現(xiàn)狀分析

房地產(chǎn)業(yè)是我國國民經(jīng)濟的支柱產(chǎn)業(yè)，其在一定程度上可以促進整個國民經(jīng)濟的發(fā)展，拉動消費需求。房地產(chǎn)同時也是一個資金密集型的產(chǎn)業(yè)，投資規(guī)模大、周期長等特點使房地產(chǎn)開發(fā)、投資需要大量的資金，因此資金籌措成了房地產(chǎn)企業(yè)最關(guān)心的問題。而我國房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道單一，對銀行貸款依賴過高成為資金籌措的瓶頸，因此，必須認識到拓寬融資渠道的重要性。具體而言，我國房地產(chǎn)企業(yè)融資現(xiàn)狀主要表現(xiàn)為如下特點。2.1、融資規(guī)模持續(xù)增長

房地產(chǎn)業(yè)作為資金密集型行業(yè)，資金需要量大。2007年全國房地產(chǎn)開發(fā)資金為37257億元，同比增長37.3%，為2003年的2.8倍。2003年到2007年，全國房地產(chǎn)開發(fā)資金量以年均30%左右的速度增長，在一定程度上反映了隨著我國近年來房地產(chǎn)市場的不斷升溫，房地產(chǎn)企業(yè)融資規(guī)模也跟著迅速擴張。2008年房地產(chǎn)開發(fā)資金共籌措41253.8億元，其中第一大資金來源為定金和預(yù)收款，達到20125.3億元，比2007年增長44.4%，占房地產(chǎn)開發(fā)投資資金來源的50%左右；第二大資金來源是房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)自籌資金，為12563.6億元，增長了38%，占全部資金來源的1/3左右：第三大資金來源是銀行貸款，為8125.5億元，增長了0.5%，占資金來源的15%左右。但實際上，房地產(chǎn)開發(fā)資金來源中，自籌資金主要由商品房銷售收入轉(zhuǎn)變而來，其中大部分來自購房者的銀行按揭貸款，按首付30%計算，則企業(yè)自籌資金中大約有70%來自銀行貸款；定金和預(yù)收款也有30%的資金來自銀行貸款，以此計算，房地產(chǎn)開發(fā)中使用銀行貸款的比重在55%以上。（數(shù)據(jù)來源：牛鳳瑞、李景國，中國房地產(chǎn)發(fā)展報告No.5，社會科學(xué)文獻出版社，2008年。）

2.2、企業(yè)自有資金不足，資產(chǎn)負債率高

我國房地產(chǎn)企業(yè)普遍自有資金不足，近年來自籌資金比例一直在30%左右，距新政策35%的最低自有資本金比例要求還有差距。由于自有資金的不足，大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)只能依靠高負債經(jīng)營。根據(jù)《中國統(tǒng)計年鑒》的數(shù)據(jù)，2006年中國房地產(chǎn)企業(yè)的平均資產(chǎn)負債率為77.8%，這一負債比例大大高于國內(nèi)其他行業(yè)（金融業(yè)除外）的負債率水平。過高的負債比率不僅增大了企業(yè)的財務(wù)風險，也增大了債權(quán)人的風險，使得企業(yè)的融資能力大大降低。2.3、融資方式單一，銀行貸款比重偏高。

房地產(chǎn)資本運作融資渠道單一，風險集中，沒有形成風險分擔機制。銀行信貸構(gòu)成了房地產(chǎn)資本運作融資的主要方式。我國房地產(chǎn)企業(yè)融資來源主要依靠銀行貸款，大部分土地購置和房地產(chǎn)開發(fā)資金都直接或間接地來自商業(yè)銀行信貸。房地產(chǎn)投資的市場風險和融資信用風險高度集中于商業(yè)銀行；在企業(yè)開發(fā)資金來源中，除了直接銀行貸款，自籌資金主要由上一期商品房銷售收入轉(zhuǎn)化而來，其中大部分來自購房者的銀行按揭貸款，在其他資金來源中的工程墊款和預(yù)收款，也有部分來自銀行貸款，據(jù)此推算，房地產(chǎn)企業(yè)直接和間接來自銀行的貸款占到總資金來源的60%以上。隨著近年上市融資的房地產(chǎn)企業(yè)不斷增加，股權(quán)融資規(guī)模有所擴大，2007年房地產(chǎn)上市公司從股票市場融資已經(jīng)超過1000億元，但跟6000多億元的銀行貸款相比，股權(quán)融資比例還很低。另外由于政策對企業(yè)發(fā)行債券的要求非常嚴格，通過發(fā)行債券進行融資的房地產(chǎn)企業(yè)非常少。

2.4房地產(chǎn)金融市場的監(jiān)管和調(diào)控機制還很不完善。

目前，我國房地產(chǎn)金融市場的法規(guī)建設(shè)相對于房地產(chǎn)市場發(fā)展而言是滯后的，除《商業(yè)銀行法》中有關(guān)銀行設(shè)立資金運用規(guī)定外，還沒有專門的房地產(chǎn)金融監(jiān)管框架，房地產(chǎn)金融業(yè)務(wù)的有關(guān)規(guī)范也有待制訂。

3、我國房地產(chǎn)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化

隨著經(jīng)濟的發(fā)展，我國房地產(chǎn)企業(yè)融資方式已逐漸現(xiàn)代化，但是房地產(chǎn)企業(yè)融資方式的拓展依然是一項艱巨的工程。為房地產(chǎn)企業(yè)開辟更多的融資渠道，既是降低企業(yè)金融風險的重要手段，也是房地產(chǎn)企業(yè)自身發(fā)展的需要，更是發(fā)揮房地產(chǎn)業(yè)作為國民經(jīng)濟支柱產(chǎn)業(yè)作用的要求。房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)在充滿風險的市場競爭中，根據(jù)自身的實際情況，可以試圖選擇如下適合自己的融資方式。3.1、加大股權(quán)融資力度，提高房地產(chǎn)企業(yè)自有資金比例

對于房地產(chǎn)企業(yè)來說，股權(quán)融資是房地產(chǎn)企業(yè)與資本相結(jié)合的理想融資渠道。通過股權(quán)融資，房地產(chǎn)企業(yè)可提高自有資本金比例，改善企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)以降低財務(wù)風險。企業(yè)可通過首次公開發(fā)行（IPO）或配股增發(fā)等形式從資本市場融資，從而化解各種宏觀經(jīng)濟政策帶來的不利影響，緩解資金需求方面的壓力。然而，我國目前對企業(yè)上市的條件非常嚴格，上市門檻高，眾多的中小房地產(chǎn)企業(yè)因達不到上市要求而被拒于股市門外。因此，一方面政府應(yīng)降低企業(yè)上市門檻，讓更多的房地產(chǎn)企業(yè)進入資本市場；另一方面，部分房地產(chǎn)企業(yè)也可采用并購重組、借殼上市等方式來實現(xiàn)上市融資，以解決自有資金不足的困境。在目前全球流動性過剩的情況下，尤其是我國資本市場經(jīng)歷了股權(quán)分置改革之后，國內(nèi)資本市場一片繁榮。毫無疑問，如果在目前的市場條件下，無論是采用借殼上市還是直接上市，企業(yè)可以獲得較好的融資效果。但考慮到我國目前上市完成所需時間較長且審批較為繁瑣的實際情況下，企業(yè)海外融資往往可以取得滿意的效果。不過國內(nèi)的房地產(chǎn)開發(fā)商沿襲“房屋生產(chǎn)商”的模式，以土地為原料，造好房屋、賣給業(yè)主實現(xiàn)增值，快速回籠資金，這種方式導(dǎo)致公司的現(xiàn)金流不穩(wěn)定且難以預(yù)測，因此公司股價不高。

3.2、加快房地產(chǎn)公司債券的發(fā)展，減少企業(yè)對銀行貸款的依賴

與股票市場相比，我國債券市場發(fā)育程度更低，在市場上發(fā)行和交易的絕大多數(shù)是國債和金融債。由于市場不完善及政府管制的存在，公司債發(fā)展非常緩慢。目前只有極少數(shù)國有大型企業(yè)能通過債券市場進行債務(wù)融資，大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)只能轉(zhuǎn)向銀行貸款尋求資金支持，在一定程度上加深了房地產(chǎn)企業(yè)對銀行貸款的依賴程度，進而深化銀行作為最大債權(quán)人的金融風險。對房地產(chǎn)企業(yè)而言，債券融資是一種成本相對較低的融資方式，可作為銀行貸款較為合適的替代融資產(chǎn)品。為推進我國企業(yè)債券市場的發(fā)展，在完善相關(guān)立法和加強監(jiān)管的前提下，可適當增加房地產(chǎn)上市公司發(fā)行短期融資券和可轉(zhuǎn)換債券的規(guī)模，在條件成熟時發(fā)行中長期債券。

3.3、發(fā)展民間金融機構(gòu)，規(guī)范民間借貸市場

隨著我國經(jīng)濟發(fā)展和民間金融資產(chǎn)的逐步擴張，民間借貸逐漸活躍，特別是在經(jīng)濟發(fā)達、市場化程度較高的地區(qū)。2008年全國居民儲蓄存款達到20萬億元，而銀行由于種種原因使得存貸差越來越大，這就意味著相當多的資金找不到良好的投資渠道和投資產(chǎn)品。由于房地產(chǎn)業(yè)的投資回報率相對來說比較高，往往民間閑置資金也愿意投入到這個行業(yè)。而在當前銀行信貸收縮情況下，許多房地產(chǎn)企業(yè)不得不通過民間“高利貸”形式拆借資金。政府應(yīng)通過“地區(qū)試點、逐步放開”的方式培育民間金融機構(gòu)，規(guī)范民間借貸市場，以消除目前“地下”金融無序發(fā)展的狀態(tài)，將居民閑置資金合理有效地引入房地產(chǎn)行業(yè)，以彌補當前信貸收縮情況下房地產(chǎn)企業(yè)融資無門的局面。

3.4、引入房地產(chǎn)投資信托基金，開拓多元化融資渠道

房地產(chǎn)投資信托基金（Reits）是由專業(yè)投資機構(gòu)負責進行房地產(chǎn)投資，并將投資收益按比例分配給基金持有者的一種基金信托產(chǎn)品。Reits融資方式在美國等西方發(fā)達國家運用較為普遍，因為此種方式具有其獨特的優(yōu)點。第一，信托產(chǎn)品靈活的設(shè)計能滿足不同地產(chǎn)項目對資金的需求，且不少地產(chǎn)投資類信托頗有新意，同時房地產(chǎn)業(yè)的高額收益和較短的投資周期都滿足了信托的要求；第二，可以降低房地產(chǎn)開發(fā)公司整體融資成本，節(jié)約財務(wù)費用，而且期限彈性較大，有利于地產(chǎn)公司持續(xù)發(fā)展，在不提高公司資產(chǎn)負債率的情況下可以優(yōu)化公司結(jié)構(gòu)；第三，資金利率可靈活調(diào)整。隨著金融市場的不斷開放，資金利率波動將會增多。而銀行利率在貸款時已簽訂有關(guān)合同，無法隨意更改，當國家利率出現(xiàn)變動時，有可能導(dǎo)致項目方財務(wù)費用增加。而發(fā)行集合資金信托可根據(jù)一定階段市場資金利率的平均水平制定利率，靈活性更高；第四，鼓勵多渠道籌集資金。房地產(chǎn)投資信托基金產(chǎn)品為房地產(chǎn)企業(yè)打開了融資大門，真正實現(xiàn)了不動產(chǎn)資產(chǎn)的流通，為企業(yè)謀求更大發(fā)展提供堅實的資金支持。通過發(fā)行集合資金信托，可以拓展投資渠道，改善融資環(huán)境，促進金融產(chǎn)品創(chuàng)新，降低銀行系統(tǒng)風險。由于我國相關(guān)法律的缺失、專業(yè)信托機構(gòu)匱乏及信息披露和監(jiān)管不到位，隨著國家對房地產(chǎn)調(diào)控力度的加大，2005年風行全國的Reits近幾年已難見蹤影。通過加強立法和相關(guān)制度建設(shè)、培養(yǎng)專業(yè)的房地產(chǎn)信托投資機構(gòu)和人才，將Reits引入正常發(fā)展渠道，無疑是緩解當前我國房地產(chǎn)企業(yè)資金壓力，實現(xiàn)多元化融資的一條重要途徑。

第五篇：融資租賃公司的資金結(jié)構(gòu)

《融資租賃公司的資金結(jié)構(gòu)》

一、融資租賃公司的發(fā)展瓶徑

“資金來源，是阻礙融資租賃公司發(fā)展的主要障礙嗎？”對于這個問題，許多租賃界的同仁，都是持肯定態(tài)度的。因為沒有雄厚的資金基礎(chǔ)，融資租賃公司是不可能產(chǎn)生和存在的。資金，曾經(jīng)是融資租賃公司引以自豪的資本，但是，也曾經(jīng)成為導(dǎo)致融資租賃公司關(guān)閉的致命一擊。“成，也資金，敗，也資金”，已經(jīng)成為融資租賃公司難以揮去咒語。

融資租賃公司的經(jīng)營，并非只能依靠大量的資金來支撐。如果是那樣的話，融資租賃公司豈不就成了商業(yè)銀行？租賃不就成為貸款了嗎？相反，是否有了雄厚的資金支持，融資租賃公司就一定能夠得到順利的發(fā)展了嗎？答案是：不一定。有些大型的融資租賃公司、中外合資租賃公司的興衰史，就充分的證明了這一點。例如：一些大型融資租賃公司曾經(jīng)擁有各大專業(yè)銀行的股東背景，并且很早就具備了非銀行金融機構(gòu)的資質(zhì)。這樣實力雄厚的全國性大型融資租賃公司，卻在很多年以前就被迫停止經(jīng)營了。還有一些中外合資的租賃公司，其本身就是國外著名租賃公司在中國的全資公司。它不僅得到外資股東雄厚的資金支持，還擁有國外租賃公司豐富的經(jīng)營經(jīng)驗。但是，這一切都沒有能夠挽救它們的衰敗。

回顧歷史，融資租賃公司的失敗，往往都是“敗在偏離方向上，死在資金脫節(jié)上”。資金，雖然是支持融資租賃公司發(fā)展的重要因素，但并不是唯一的因素。掌握正確的經(jīng)營理念，才是把握融資租賃公司成敗的決定性因素。只有堅持正確的經(jīng)營理念，融資租賃公司才能夠走出資金緊張的經(jīng)營困境。

1、明確公司的市場定位

能否堅持租賃主業(yè)，關(guān)系到融資租賃公司的資金使用方向。有些融資租賃公司的資產(chǎn)規(guī)模并不小，但是租賃資產(chǎn)卻不多，而用于租賃資產(chǎn)的資金，就更少了。與租賃無關(guān)的各類項目，占用著融資租賃公司的大量資金。這些項目資產(chǎn)的流動性往往都不強，這就加劇了融資租賃公司的資金壓力。融資租賃公司要將“好鋼用在刀刃上”，要把有限的資金，盡量使用在租賃項目上。要充分利用租賃資產(chǎn)周轉(zhuǎn)快、流動性強、占用率低、收益率高的特點，從而提高融資租賃公司有限資金的使用效率。

2、發(fā)揮租賃的綜合優(yōu)勢

能夠為客戶提供資金，只是融資租賃公司的業(yè)務(wù)特點之一，但是，這并不是融資租賃公司的優(yōu)勢和特長。融資租賃公司終究不是銀行，不可能像銀行那樣，為客戶解決百分之百的資金需求。融資租賃公司的資金，充其量只能作為進一步發(fā)揮租賃效應(yīng)的“藥引子”，是發(fā)展杠桿租賃的“催化劑”。“通過租賃，投放資金”，與“通過資金，激活租賃”，是兩種完全不同的經(jīng)營理念。租賃，是一種“輕占有、重使用” 的現(xiàn)代經(jīng)營理念，是一種能夠促進企業(yè)高速發(fā)展的中介工具。正確理解租賃的功能，充分發(fā)揮租賃的綜合優(yōu)勢，改變單純放貸收息的經(jīng)營理念，同樣有利于緩解融資租賃公司的資金壓力。

3、控制不良資產(chǎn)的損失

融資租賃公司的資金緊張，其中很重要的原因，就是因為經(jīng)營不善造成的大量不良資產(chǎn)所致。這些不良資產(chǎn)的核銷，無效資產(chǎn)的占用，不僅消耗著融資租賃公司的大量利潤，還進一步加劇了融資租賃公司的資金壓力。而且，融資租賃公司的不良資產(chǎn)越多，對外融資的難度就越大，更容易形成資金的惡性循環(huán)。所以，能否有效的防范經(jīng)營風險的出現(xiàn)，能否控制住不良資產(chǎn)的產(chǎn)生，對解決融資租賃公司的資金緊張狀況，有著直接的關(guān)系。

二、融資租賃公司的資金來源

一般人們都會認為，既然融資租賃公司的資產(chǎn)規(guī)模，可以放大到注冊資金的十倍。那么，融資租賃公司就必須要向銀行申請相當于注冊資本九倍的貸款才行。其實，這是一種誤解。在一般情況下，融資租賃公司只要注冊資金到位，再向銀行申請一定規(guī)模的信用貸款，而其余的大多數(shù)經(jīng)營資金，都可以通過租賃資產(chǎn)的合理運作來解決。

融資租賃公司的資金來源，主要可以分為三大部分，即：注冊資本金、信用融資、項目融資。為了擴大經(jīng)營規(guī)模，融資租賃公司往往會把擴大融資的重點，放在增資擴股和增加銀行貸款上。但是，其效果卻往往都是“事倍功半”。因為，雖然融資租賃公司的審批機構(gòu)，要求融資租賃公司的注冊資金，都必須達到一定規(guī)模。但是，這主要是從經(jīng)營風險和規(guī)模效益的角度考慮。從投資收益的角度，則是資本金越少越好。而且，融資租賃公司的注冊資金，是不可能無限制擴大的。

融資租賃公司申請的銀行貸款，基本上屬于“信用融資”的性質(zhì)，是要與融資租賃公司的經(jīng)營實力和對外信譽相匹配的。這幾年的資金形勢雖然有所好轉(zhuǎn)，但是，銀行對融資租賃公司信用貸款的限制條件，卻有增無減。其主要原因是：銀行已經(jīng)將融資租賃公司視為潛在的競爭對手；部分融資租賃公司的不規(guī)范經(jīng)營，也造成了銀行對融資租賃公司的不信任感。在這種情況下，融資租賃公司向銀行申請信用貸款，已經(jīng)變得越來越困難了。要想改變這種現(xiàn)狀，靠行政干預(yù)是無法奏效的。對融資租賃公司的偏見，在短期內(nèi)也是難以轉(zhuǎn)變的。

其實，融資租賃公司要想擴大租賃經(jīng)營規(guī)模，除了增資擴股和增加銀行信用貸款以外，主要應(yīng)該從公司的內(nèi)部挖潛著手，從提高資金利用率上下功夫。融資租賃公司在實際的經(jīng)營中，完全可以通過調(diào)整資金結(jié)構(gòu)，提高資金利用率的方式，來改善自己的資金緊張現(xiàn)狀。尤其是可以通過控制風險資金的占用比例，完全可以將租賃項目所需要的實際占用資金量，控制在一個較低的水平。

在注冊資金不變的條件下，增加融入資金金額與控制資金占用比例，就成為擴大融資租賃公司經(jīng)營規(guī)模的兩個主要手段。其中，融入資金金額的增加，與租賃經(jīng)營規(guī)模的增加，是同步、同比例增加的。而資金占用比例的的變化，則可以使風險資金與租賃經(jīng)營規(guī)模的比例，發(fā)生成倍增加的變化。而且，基數(shù)（風險資金）越大，租賃規(guī)模擴大的效果就越明顯。

資金來源與經(jīng)營規(guī)模的比例變化：

注冊資金

融入資金

占用比例

經(jīng)營規(guī)模

1000萬

1000萬

100%

2000萬

1000萬

1000萬

50%

4000萬

1000萬

1000萬

40%

5000萬

在解決融資租賃公司資金來源的過程中，控制資金占用的比例，比增加融入資金的額度、更加能夠左右融資租賃公司的經(jīng)營規(guī)模。所以，融資租賃公司在經(jīng)營中，更應(yīng)該嚴格控制風險資金在租賃資產(chǎn)中的比例，才能夠達到提高效益、控制風險、減少資金壓力、提高資金利用率的經(jīng)營效果。

近年來，項目融資在融資租賃公司的融資比例越來越大，風險資金在租賃資產(chǎn)中的比例，則越來越小。同時，租賃資產(chǎn)中的實際資金占用比率，對于融資租賃公司資金運作的影響，也顯得越來越重要。

在正常情況下，融資租賃公司的資本金，應(yīng)該只占到資產(chǎn)總額的10%。融資租賃公司的信譽等級如果能夠達到銀行的兩“A級”標準，其公司的信用融資總額，也有可能夠達到相當于資本金的規(guī)模水平。資本金與信用融資兩者相加，一般也只會占到資產(chǎn)總額的20%左右。融資租賃公司80%左右的資金來源，都需要依靠提高公司的經(jīng)營水平來解決的。

融資租賃公司要加強公司的經(jīng)營水平，提高資金的利用率，應(yīng)該從兩方面入手。

1、吸收保證金，控制風險資金占用率；

2、通過租賃項目，開展各種抵押貸款。

三、控制資金占用比例

控制風險資金的占用比例，是提高資金利用率的重要手段。只要能夠?qū)L險資金的占用比例，控制在較低水平，就不僅可以起到擴大租賃經(jīng)營規(guī)模的作用，還能夠有效的防范經(jīng)營風險，同時更能夠提高資產(chǎn)的平均收益水平。而在租賃資產(chǎn)中，只有租賃保證金，才是最大的無風險資金。所以，要想控制風險資金占用率，首先就要求保證金在租賃資產(chǎn)中，保持著較高的比例。

現(xiàn)在，各銀行都在推行“存一貸三”的經(jīng)營方式。同樣，“存一租三”也是融資租賃公司最常見的業(yè)務(wù)方式。單就一個租賃項目而言，扣除了30%的保證金后，融資租賃公司的實際投放的資金，就只有70%以下了。而隨著每期租金的不斷回籠，融資租賃公司實際占用的資金，也會逐漸減少。由于收回的租金，是先沖抵融資租賃公司的投放資金。而租賃客戶的保證金，要等到租期結(jié)束時才能退回。所以，應(yīng)收租金的不斷遞減和保證金的穩(wěn)定不變，會造成融資租賃公司更低的風險資金占用比例。

從融資租賃公司整體經(jīng)營的層面來分析，融資租賃公司的規(guī)模越大，經(jīng)營的期限越長，實際資金占用額在租賃項目中的比例就會越低。

另外，當融資租賃公司與合作單位及設(shè)備供貨商建立起長期的合作關(guān)系時，這些合作單位及設(shè)備供貨商也可以提供了一定批量的保證金（即為不同承租人承擔風險的保證金）。同樣，由于租金回籠變化與保證金不變的關(guān)系，就會使批量租賃項目的資金占用比率變化更大。

所以，在租賃經(jīng)營中，應(yīng)該把“資金占用比例”作為衡量公司經(jīng)營水平的重要內(nèi)容。無論是公司的經(jīng)營指標，還是部門的績效考核，或者是項目的評估審議，都要充分體現(xiàn)出對“資金占用比例”的高度重視。融資租賃公司應(yīng)該將“資金占用比例”，作為最重要的業(yè)績考核指標。不僅要統(tǒng)計經(jīng)營規(guī)模與資金占用的比例，還要統(tǒng)計經(jīng)營利潤與資金占用的比例，經(jīng)營費用與資金占用的比例等等。通過考核與統(tǒng)計，在公司內(nèi)部樹立起“少花錢，多辦事”的經(jīng)營理念，為促進融資租賃公司資金運作的良性循環(huán)，創(chuàng)造條件。

四、多元化的融資方式

多年以來，融資租賃公司向銀行融資，都是以信用貸款為主要方式。但是，隨著金融市場的日益成熟，單憑融資租賃公司的信譽和提供可靠的擔保單位，都已經(jīng)難以得到銀行的青睞。因此，融資租賃公司向銀行貸款的方式，也必須根據(jù)形勢的變化而改變。租賃項目直接與銀行貸款相結(jié)合的融資方式，已經(jīng)勢在必行。資產(chǎn)抵押貸款、租賃項目保理、應(yīng)收租賃款質(zhì)押貸款，承租人擔保貸款，委托租賃融資、租賃項目收租權(quán)轉(zhuǎn)讓，應(yīng)收租賃款轉(zhuǎn)讓等項目融資方式，應(yīng)運而生。目前，通過優(yōu)質(zhì)的租賃資產(chǎn)進行再融資，已經(jīng)逐漸成為了融資租賃公司的主要融資方式。

如果融資租賃公司把自己的發(fā)展前途，只是寄托在銀行的信用貸款上，就相當于將自己的命運交給了銀行，也造成了“銀行一旦打噴嚏，融資租賃公司就感冒”的被動局面。前幾年宏觀控制造成的銀行信貸規(guī)模緊縮，對融資租賃公司的影響，想必還記憶猶新。融資租賃公司只有將對外融資的基礎(chǔ)，建立在自己租賃資產(chǎn)的安全可靠性上，才能夠真正形成融資環(huán)境的良性循環(huán)，將命運掌握在自己手里。租賃項目的選擇、評估、管理，都應(yīng)該與資金的融通工作，更緊密的結(jié)合起來。這也是融資租賃公司開拓融資市場的必由之路。

隨著融資租賃公司的不斷發(fā)展，對資金的需求也會不斷的擴大。傳統(tǒng)的信用貸款、擔保貸款、抵押貸款、內(nèi)部拆借等融資方式，已經(jīng)難以滿足融資租賃公司發(fā)展的需求。除了已經(jīng)發(fā)揮了巨大作用的“應(yīng)收租賃款質(zhì)押貸款，承租人擔保貸款，租賃項目收租權(quán)轉(zhuǎn)讓，應(yīng)收租賃款轉(zhuǎn)讓”等項目融資方式以外，融資租賃公司還應(yīng)該在對外融資方式上進一步創(chuàng)新。例如：

① 委托租賃資金

② 委托貸款資金

③ 發(fā)行金融債券

④ 發(fā)行信托計劃

⑤ 租賃資產(chǎn)證券化

同時，融資租賃公司還可以通過開信用證、商業(yè)票據(jù)（銀行承兌匯票、商業(yè)承兌匯票）、商業(yè)賒銷（分期付款）、委托租賃、合作租賃等方式，進一步減少融資租賃公司的實際資金投放量，從而達到降低資金占用比例的目的。

另外，發(fā)揮租賃的中介服務(wù)功能，擴大經(jīng)營規(guī)模，提高經(jīng)營效益，也能夠在一定程度上減輕資金給融資租賃公司造成的壓力。嚴格講，金融機構(gòu)本來就屬于中介服務(wù)性行業(yè)。金融界對“分業(yè)監(jiān)管與混業(yè)經(jīng)營”的爭論，從來就沒有停止過。但是，融資租賃公司具有比銀行更靈活的機制，能夠提供更多的服務(wù)功能，卻是人所共知的。融資租賃公司除了能夠向客戶提供資金以外，還能夠通過租賃方式，為客戶爭取稅收優(yōu)惠政策。通過租賃方式促進產(chǎn)品銷售，更是會受到了廠商的歡迎。

另外，融資租賃公司還可以幫助企業(yè)調(diào)整負債比例，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，爭取行政補貼，促進企業(yè)改制，發(fā)展進出口貿(mào)易等等。總之，融資租賃公司應(yīng)該更多的發(fā)揮中介服務(wù)功能，才能夠減少對資金的過度依賴性。