第一篇：中遠并購眾城實業(yè)案例分析報告

中遠并購眾城實業(yè)案例分析報告

1.引言

20世紀80年代初，香港船王包玉剛在香港證券市場上斥巨資收購了九龍倉，從而“棄舟登陸”，為以后的陸上產(chǎn)業(yè)的發(fā)展打下基礎。時隔十多年，在中國證券市場也發(fā)生了一起引起廣泛關(guān)注的“登陸”案件：1997年5月27日中國遠洋運輸集團旗下的中遠置業(yè)發(fā)展有限公司以協(xié)議方式受讓了占上海眾城實業(yè)股份有限公司總股本28.37％的發(fā)起人法人股，成為該上市公司的第一大股東。眾城實業(yè)后來改名為“中遠發(fā)展”。這一并購重組案例是上海房地產(chǎn)業(yè)的第一起“買殼上市”案，同時為大中型國企利用證券市場發(fā)展壯大自己探索了一條新道路。中遠置業(yè)后來又分別從上海陸家嘴金融貿(mào)易區(qū)開發(fā)股份有限公司和中房上海房地產(chǎn)開發(fā)總公司協(xié)議受讓共39.67％的股權(quán)，這樣中遠置業(yè)共持有眾城實業(yè)68.37％的股權(quán)，成為眾城絕對控股方。中遠置業(yè)增持股份是有著其深遠的戰(zhàn)略考慮意義，是在中遠對眾城資產(chǎn)重組工作已取得明顯績效基礎上所作的戰(zhàn)略性投資行動。中遠－－眾城資產(chǎn)重組案例是近年來中國資本市場上比較精彩和具有影響力的經(jīng)典力作之一。

本文從公司背景、并購過程入手，對并購的目的、戰(zhàn)略、目標、股權(quán)交易、整合等幾方面進行了剖析，并得出了本案例對我們的啟示。2.公司背景介紹 2.1.中遠集團

中遠集團，成立于1961年，是我國名列前茅的戰(zhàn)略性特大型國有跨國企業(yè)，其資產(chǎn)總值約一千五百多億元人民幣，在全世界五大洲四大洋的各個主要港口和航道，都可以見到“COSCO”標志的航船。中遠集團的資產(chǎn)除了船只、集裝箱以外，在船舶工業(yè)、倉儲碼頭、金融貿(mào)易以及房地產(chǎn)等陸上產(chǎn)業(yè)也有大量資產(chǎn)，其中不乏優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。而且中遠集團在香港控股的兩家上市公司“中遠太平洋”和“中遠國際”，也有令人印象深刻的股價表現(xiàn)和公眾形象。

1993年，國家以中國遠洋運輸公司為核心母體組成企業(yè)集團，在國家56家特大型國有集團公司中排名第五。其下屬企業(yè)主要有中國外輪代理集團公司、中國船舶燃料供應總公司及其廣州、大連、上海、青島、天津、廈門、蛇口遠洋運輸全資子公司。目前中遠的集裝箱運輸能力居世界第四位，散貨船隊運輸能力排名高居世界第一。集團組建以來一直奉行“下海、登陸、上天”的經(jīng)營戰(zhàn)略以成為我國績優(yōu)的大型綜合型企業(yè)集團。

中遠集團在取得輝煌成就的同時，其業(yè)務發(fā)展也開始面臨激烈的競爭和挑戰(zhàn)。雖然中國經(jīng)濟和對外貿(mào)易的快速增長為海運業(yè)提供了良好的市場機遇，但是隨著海運市場的對外開放，中遠集團面臨激烈的市場競爭。這種競爭自1995年國際主要海運公司將其干線班輪直接停靠上海、鹽田等中國港口后體現(xiàn)得更加明顯，并導致了中遠集團在集裝箱運輸市場份額的下降和1996年經(jīng)營效益的滑坡。

為了克服在競爭中遇到的困難，中遠集團提出了下海·登陸·上天的新發(fā)展戰(zhàn)略，將公司從航運企業(yè)向綜合性物流企業(yè)方面過渡，并著重將房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)作為集團多元化拓展的重點。

中遠置業(yè)是中遠集團于1997年3月27日剛成立的大型控股公司，注冊資本3.2億人民幣，中遠置業(yè)在這資收購中是收購主體，避免了產(chǎn)生主體上的混淆與不清。但應明白的是，作為全資子公司的中遠置業(yè)，它的行動實際上均是在中遠集團這個強大后臺授意下進行的。2.2.眾城實業(yè)

上海眾城實業(yè)股份有限公司是于1991年10月28日在浦東地區(qū)成立的第一批股份制企業(yè)之一。公司于1991年發(fā)行人民幣普通股，1993年4月7日股票在上海證券交易所掛牌上市。眾城公司是一家以房產(chǎn)開發(fā)、經(jīng)營為主，集餐飲、娛樂、商貿(mào)為一體的實業(yè)公司。其在房地產(chǎn)和實業(yè)的投資上結(jié)構(gòu)比較單一，主要集中于開發(fā)高檔涉外辦公樓、外銷房和大型娛樂所。

眾城實業(yè)94-97年度主要財務指標如下：

1997

1996

1995

1994 總資產(chǎn)（萬元）61016.1 45825.6 48283.3 39854.7 主營業(yè)務收入（萬元）24451.8 4458.6 10410.0 16111.2 凈利潤（萬元）10448.5 93.4 2669.7 6512.6 每股收益（萬元）0.48 0.0055 0.16 0.49 凈資產(chǎn)收益率 23.78% 0.28% 7.33% 28.45% 每股凈資產(chǎn)（元）2.01 1.99 2.16 1.71 股東權(quán)益比例 72.01% 73.09% 75.45% 57.44%

由于94年以來我國房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)不景氣導致的市場疲軟以一些投資決策失誤，眾城實業(yè)外銷房銷售困難，經(jīng)營業(yè)績連續(xù)大幅度滑坡，從上面?zhèn)€年度財務指標可以看出：每股收益從94年的0.488元、95年的0.16元，迅速降至96年的0.0055元。凈資產(chǎn)收益率相應地從28.45%降至95年的7.99%再降至0.28%，年增長率為-89.38%和-90.08%，資產(chǎn)沉淀達兩億多。在轉(zhuǎn)讓前，排名前四的股東分別是陸家嘴公司、上海國際信托投資公司、中國建設銀行上海市分行第二營業(yè)部、中房上海房地產(chǎn)開發(fā)總公司，持股比例分別為22.97%、16.70%、16.70%、16.70%。3.并購過程

3.1.未雨綢繆----制定多元化“登陸”戰(zhàn)略

中遠登陸戰(zhàn)略形成的外部動因是市場競爭日趨激烈，以多元化戰(zhàn)略分解風險，內(nèi)部需求是市場份額下降、經(jīng)濟效益滑坡的中遠集團需要新的增長點，并建立橋頭堡。3.2.隨風而起----抓住機遇

政策機遇是97年中央和地方各級政府對上市公司的資產(chǎn)重組給予極大支持，市場機遇是眾多在競爭中陷入困境的上市公司，客觀上為中遠集團的收購案提供了“殼”。3.3.水到渠成----實現(xiàn)并購 ? 借助外腦尋找并購目標

中遠集團從1996年就著手收購國內(nèi)的上市公司并于與上海亞洲商務投資咨詢公司合作。亞洲商務投資咨詢公司作為收購方的財務顧問，和中遠集團共同確定了收購方式和收購對象。? 成立中遠置業(yè)

為避免了產(chǎn)生收購主體上的混淆與不清，中遠集團于1997年3月27日剛成立了大型控股公司----中遠置業(yè)，注冊資本3.2億人民幣，從而明確了收購主體。

? 克服阻力收購眾城部分股份－－獲得經(jīng)營權(quán)

在最初有部分股東不愿出售其股份的情況下，1997年5月27日，中遠置業(yè)一次性受讓眾城實業(yè)發(fā)起人國有法人股共4834.4265萬股，中遠置業(yè)持有眾城實業(yè)28.7％的股份，成為其第一大股東。? 精心運作－－終獲絕對控股權(quán)

中遠置業(yè)完成部分收購后，使眾城業(yè)績明顯提高，的同時大造聲勢獲得社會認同，進而以更優(yōu)惠的價格于1997年10月，分別與上海陸家嘴金融貿(mào)易區(qū)開發(fā)股份有限公司和中房上海房地產(chǎn)開發(fā)總公司簽署協(xié)議，一次性受讓總共占眾城實業(yè)總股本39.67％的發(fā)起人法人股。至此中遠置業(yè)共持有眾城實業(yè)68.37％的股權(quán)，成為其絕對控股方。

3.4.生花妙筆----眾城獲得新生

資產(chǎn)重組使眾城獲得新生，通過剝離不良資產(chǎn)、盤活存量資產(chǎn)、注入優(yōu)良資產(chǎn)的運作及管理優(yōu)化，在 1998年2月9日，眾城實業(yè)率先披露了1997年的年度報告摘要，該公司以0.48的每股收益和23.78%的凈資產(chǎn)收益率，向證券市場交出了一份出色的答卷。

4.并購分析 4.1.市場環(huán)境

? 證券市場規(guī)模擴大，存量資金增加，在融資功能進一步強化的同時，優(yōu)化配置資源的功能也開始明顯，證券市場將成為國有資產(chǎn)戰(zhàn)略性重組的渠道，上市公司間的以及非上市公司同上市公司間的股權(quán)收購不斷涌現(xiàn)。

? 在上市實行審批制下，上市額度是稀缺資源，尤其是房地產(chǎn)類公司上市受到國家嚴格的限制。

? 企業(yè)之間出現(xiàn)兩極分化。隨著市場對企業(yè)的制約性因素日益加強，一些上市公司在競爭中落伍了，陷入經(jīng)營的困境，另一些企業(yè)在競爭中實力加強，客觀上有通過證券市場實現(xiàn)外部增長以及進行戰(zhàn)略發(fā)展的要求。另外，政府為了更充分的利用“殼”資源，同時提高證券市場的質(zhì)量和減少風險，鼓勵一些有實力的大企業(yè)集團收購兼并這些上市公司。

? 上市公司收購兼并風起云涌近年上市公司購并情況

代碼 公司名稱 公告時間 出讓方 受讓方 600601 延中實業(yè) 93.10.06 / 深圳寶安集團

600840 浙江創(chuàng)業(yè) 94.04.10 多家法人股股東減持 紹興市財務開發(fā)公司 600629 上海棱光 94.04.20 上海建材集團公司 朱海恒通公司 600656 浙江鳳凰 94.06.03 浙江蘭溪財政局 康恩貝集團 600652 愛使股份 94.06.08 遼寧國發(fā)集團

600670 東北華聯(lián) 94.10.01 國資局 海南萬通企業(yè)有限公司

600660 福耀玻璃 94.11.01 多家法人股股東減持 香港三益發(fā)展有限公司 600609 一汽金杯 95.12.沈陽資產(chǎn)經(jīng)營公司 中國一汽集團 0556 瓊南洋 96.04.海南海運公司 海南成功集團 0617 甬中元 96.05.23 寧波市財政局 寧波東方電腦公司 0015 深中浩 96.06.11 深圳賽格集團 深圳尊榮公司

600621 上海金陵 96.07.上海由由實業(yè)公司 上海儀電控股公司 0571 新大洲 96.08.中國輕騎集團 海南桂林洋農(nóng)場 0503 海虹控股 96.12.海南開發(fā)建設公司 中海恒實業(yè)公司 0518 蘇三山 96.12.西北開發(fā)投資基金 海南泛華實業(yè)公司 600613 永生股份 96.12.03 上海輕工控股公司 英雄股份公司

600885 雙虎涂料 96.12.24 武漢國有資產(chǎn)經(jīng)營公司 海南賽格實業(yè)公司

4.2.并購目的

中遠花巨資買殼是一次戰(zhàn)略舉動，注重的是長期效應，是其戰(zhàn)略布局的重要一著，其最主要的目的是在上海搶占“橋頭堡”，為其業(yè)務轉(zhuǎn)至上海并進行擴張做好準備。上海不僅是國際貿(mào)易和金融中心，而且還日益成為國際航運中心，近年來上海港國際集裝箱運輸發(fā)展迅速，年增長率連續(xù)７年達到２５％以上，并且去年開始試運行國際集裝箱轉(zhuǎn)運業(yè)務，近年上半年力度加大，不久正式啟動，已有七八家境外班輪公司明確表示將在其他港口的第三國轉(zhuǎn)運業(yè)務轉(zhuǎn)移到上海港來。國際集裝箱轉(zhuǎn)運業(yè)務在加上以后浦東跨國公司的進一步壯大將極大地促進上海港集裝箱吞吐量的進一步的增長，上海將成為國際集裝箱的“樞紐”。上海作為我國最大的港口城市，建立成航運中心，對我國航運界會有重要影響，它不僅會使集裝箱的運輸量的迅速增長，而且還會帶動與此相關(guān)的倉儲的大力發(fā)展。對此，國內(nèi)外航運企業(yè)都反應強烈，都有“搶占”據(jù)點的要求。作為“航界巨子”的中遠早就有進軍上海的計劃，在目前上海國際航運中心地位日益凸現(xiàn)以及競爭對手紛紛搶灘的情況下，自然不甘落后。同時，中遠在長江中下游的倉儲業(yè)務的發(fā)展也要求中遠在上海有一個地區(qū)指揮總部。因此，作為中遠的戰(zhàn)略部署，中遠必須在上海尋找一個“橋頭堡”，并且成為以后在上海開展貨運、倉儲的基地。事實上，交通部日前已基本決定將中遠集團集裝箱總部遷至上海，至此中遠的意圖已十分明顯。中遠建立“橋頭堡”的方式有兩種，一種是“造堡”，即自己在上海申請土地建造大樓，這種方式涉及的審批程序多，工期長，投入大；第二種便是“買堡”，也即在證券市場上購買一家上市公司。第二種方式具有很大的好處，因為這樣一樣可以迅速建立橋頭堡，另一方面又可以得到一只殼，進行重組后可以源源不斷地籌集資金。這可謂“一箭雙雕”。另外，收購上市公司還可以迅速提高中遠的名氣，為其節(jié)約了大量廣告費用以及以上市公司的形式來評估其在長期發(fā)展過程中被低估的資產(chǎn)，達到內(nèi)部資源的優(yōu)化配置。

所以中遠入主眾城的目的主要有如下幾個：1）通過這種戰(zhàn)略性的布局，來建立戰(zhàn)略基地，擴張業(yè)務范圍；2）在證券市場上籌集資金；3）擴大影響；4）優(yōu)化內(nèi)部資源。而第一項則是其主要目的。4.3.目標選擇

通常來說，被并購的目標公司應具備如下特點：1）有一定的標志性、獨特性；2）行業(yè)上有一定的相關(guān)性；3）負擔較輕。而眾城實業(yè)可以說是一個標準的目標公司，其相應的特點列示如下：（１）眾城實業(yè)總股本為1.68億股，規(guī)模適中。

（２）眾城實業(yè)地處上海陸家嘴金融貿(mào)易區(qū)繁華地段，這對中遠集團實施“登陸”戰(zhàn)略，落戶浦東具有重要的意義。眾城實業(yè)投資２億元在陸家嘴金融貿(mào)易區(qū)建造的眾城大廈是浦東新區(qū)首幢落成的高檔涉外寫字樓，這符合中遠在上海登陸的形象和需要。若中遠在陸家嘴再建一幢同等規(guī)格的寫字樓，撇開批地中涉及的煩瑣審批手續(xù)以及造樓所花工期不談，就成本而言，造價恐怕都不止３億，而收購眾城即使達到50％的比例也不過3億左右。在時間和成本上中遠都非常劃算。

（３）眾城實業(yè)作為我國首批股份制改造企業(yè)之一，曾具有良好的投資價值和市場形象，盡管近幾年業(yè)績連續(xù)滑坡，但仍有潛在的價值可挖掘。

（４）眾城實業(yè)屬于房地產(chǎn)類，與中遠集團陸上產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)則－－“九五”期間在房地產(chǎn)投資60億元的發(fā)展目標相符。若收購成功，則可以有效地探索；以房地產(chǎn)業(yè)外部增長為外部突破口的新型增長道路。（５）眾城實業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)單一，人員比較少，并且眾城目前的負債比率低（只有百分之二十幾左右），這有利于收購后的重組和公司整合。

而在以上幾點中，第（２）點是使眾城成為中遠目標的主要原因。那么，中遠集團為什么“買殼”而不是“造殼”呢？這主要是由于：

? 時間快。買殼上市，所具有的時間優(yōu)勢十分明顯。此次收購行動從最終確定目標公司到股權(quán)轉(zhuǎn)讓成交、公告，前后歷時僅兩個月，從而為中遠集團迅速采用資產(chǎn)運作、資產(chǎn)經(jīng)營的企業(yè)外部增長方式、大步加快國內(nèi)陸上產(chǎn)業(yè)的發(fā)展速度，贏得了寶貴的時間。

? 可以不受上市額度的限制。目前國內(nèi)資本市場尚處于發(fā)展階段，由于種種原因，上市額度成為一種不可多得的稀缺資源。這些限制制約著中遠系統(tǒng)企業(yè)進入國內(nèi)資本市場、利用資產(chǎn)經(jīng)營的規(guī)模和時間。因此，在這種上市難、難上市的背景下，買殼上市無疑可以合法、有效的方式超越這種政策性限制。4.4.并購戰(zhàn)略 4.4.1.非流通股權(quán)轉(zhuǎn)讓是上市公司并購的主要方式

? 當?shù)卣雒妫ㄟ^劃撥形式完成兩家公司的合并，如西單商場與友誼商場的合并；

? 以公允價格作為交易價格，通過現(xiàn)金或其他資產(chǎn)方式購得公司控制權(quán)，如戴姆勒－奔馳與克萊斯勒公司的合并。

4.4.2.通過二級市場直接收購漸趨展開，如深寶安入主延中實業(yè)。4.4.3.承債式收購是上市公司收購非上市公司的主要形式之一。4.5.股權(quán)交易分析

從資產(chǎn)定價方式來講，主要有幾下三種： ? 以帳面值為基礎進行調(diào)整 ? 市價法

? 貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法

從中遠收購眾城實業(yè)看，眾城實業(yè)1996和1997年凈資產(chǎn)分別為 1.99和2.01元，而收購價為3元和3.79元，所以我們認為是按市價法作為定價方式的。

從收購過程講，中遠實行了“二步走”戰(zhàn)略：

第一步，斥資1.45億元，以3元／股的價格，受讓了28.7％股權(quán)，成為第一大股東。這樣做有幾個好處：

? 既使中遠成為眾城第一大股東，也避免了按規(guī)定收購比例超過30％要發(fā)出全面收購要約的麻煩，使得盡快控股目標得以順利實現(xiàn)。

? 由于部分股東不愿出售股份，暫時擱置，盡快實現(xiàn)控股。

? 如一次花巨資絕對控股后發(fā)現(xiàn)被收購企業(yè)內(nèi)部存在一些事先未能預料并且難以解決的問題使得收購整合工作非常難開展時，想要撤回投資將面臨巨大的風險和經(jīng)濟損失。

? 從宣傳效果看，一次性絕對控股的宣傳和影響效果遠遠比不上分兩步實現(xiàn)絕對控股的宣傳的效果好。第二步，斥資2.53億元，以 3.79元／股的價格，使控股權(quán)達到68.37％，實現(xiàn)了絕對控股。有幾大好處：

? 絕對控股使中遠置業(yè)在眾城實業(yè)中的決策和實施效率大大提高，從而不排斥利用這一上市公司載體，實施進一步重大戰(zhàn)略舉措的可能。

? 不使利益被其他股東分享，中遠置業(yè)為此買殼上市及后續(xù)資產(chǎn)重組運作已投入大量資金，按股比例的提高可使其充分享受因眾城業(yè)績大幅改善所帶來的綜合收益。

? 由于眾城基本面已明顯好轉(zhuǎn)，如現(xiàn)在不及時增持股份，則隨著眾城業(yè)績增長其股權(quán)的成本會相應提高。? 條件成熟時，參照國際慣例，中遠置業(yè)還可以開展更高層次的股權(quán)運作，為眾城實業(yè)引進新的戰(zhàn)略合作伙伴。4.6.并購整合

中遠在成功控股眾城實業(yè)后，實行了以下整合措施： 4.6.1.調(diào)整投資經(jīng)營結(jié)構(gòu)

改變公司投資經(jīng)營結(jié)構(gòu)單一的現(xiàn)狀。積極拓展新的市場領域、適時調(diào)整經(jīng)營發(fā)展戰(zhàn)略，逐步使公司目前單一的房地開發(fā)經(jīng)營投資經(jīng)營結(jié)構(gòu)，向國民經(jīng)濟主產(chǎn)業(yè)、基礎產(chǎn)業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)為主的多元化結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變。

4.6.2.注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)

將運輸、倉儲、貿(mào)易等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入，并將公司的行業(yè)類別由房地產(chǎn)改為綜合，并更名為“中遠發(fā)展”，將中遠的品牌無形資產(chǎn)注入。4.6.3.盤活存量資產(chǎn)

盤活眾城大廈、眾城商廈、眾城公寓：利用中遠集團極為廣泛的海內(nèi)外客戶網(wǎng)絡關(guān)系積極尋求合適買家，力爭使沉淀資產(chǎn)由燙山芋變成金娃娃。

盤活眾城花苑：緩建；與上海遠洋廣場置業(yè)發(fā)展有限公司共同合作成立上海眾城花苑房產(chǎn)開發(fā)有限公司，合作開發(fā)。

4.6.4.剝離不良資產(chǎn)

中遠房地產(chǎn)公司和中遠酒店物業(yè)管理公司聯(lián)手買下眾城大酒店和眾城俱樂部，上海眾城超市公司轉(zhuǎn)讓給上海遠洋船舶供應公司。整合時間過程如下圖： 5.案例評價

5.1.成功的收購，雙贏的結(jié)果

1998年2月9日，眾城實業(yè)率先披露了1997年的年度報告摘要，該公司以0.48的每股收益和23.78%的凈資產(chǎn)收益率，向證券市場交出了一份出色的答卷。與上年相比，該公司去年實現(xiàn)主營業(yè)務收入2.45億元，完成凈利潤1.04億元，增幅分別高達436%和11087%。1998年3月公司正式更名中遠發(fā)展(600641)，目前總股本36786萬，流通股本9906萬股，公司主營實業(yè)投資、資產(chǎn)經(jīng)營、房地產(chǎn)開發(fā)及國內(nèi)貿(mào)易等，具備房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)二級資質(zhì)。經(jīng)營業(yè)績連續(xù)2年高增長，1999年每股收益0.84元，2000年在進行10送4股的方案后，每股收益仍達0.76元，同時2000年實現(xiàn)凈利潤同比增幅達27％。眾城實業(yè)－中遠發(fā)展近年收益表 眾城實業(yè)－中遠發(fā)展近年收益圖 5.2.并購得到了市場的認同

中遠成功收購眾城實業(yè)后，在二級市場也得到了投資者的認同，近年眾城－中遠股價走勢如下圖： 6.案例評價

6.1.為國企發(fā)展提供思路

“目前許多上市公司經(jīng)營業(yè)績下滑，處于虧損的邊緣；而另一方面，大批實力雄厚的國有大型企業(yè)擁有技術(shù)、產(chǎn)品和管理優(yōu)勢，卻面臨融資渠道單一的困境。

中遠－眾城并購案例為國有大型企業(yè)的發(fā)展提供了一條思路－即利用證券市場迅速完成戰(zhàn)略布局、資本擴張以及優(yōu)化資源配置，從而實現(xiàn)外部式增長。6.2.合理配置資源、協(xié)調(diào)發(fā)展

眾城相對中遠來說是小企業(yè)，但它所擁有的黃金地段、高檔樓字、上市公司的殼等資源正是中遠所急需的，這樣雙方通過資本的紐帶實現(xiàn)了緊密型合作，使得資源配置功能得以充分體現(xiàn)。這樣的合作無疑對雙方都是有利的，能夠起到1十1＞2的綜合績效。6.3.制度創(chuàng)新

在管理整合過程中，中遠一方面注意把國企一些規(guī)范的規(guī)章制度和人事約束等優(yōu)勢因素引人眾城實業(yè)；另一方面，中遠又注意保留眾城實業(yè)作為股份制上市公司的體制優(yōu)越性，那就是規(guī)范的財務管理和審計要求，透明的重大決策和信息批露制度要求，對股東權(quán)益負責和對市場負責的要求，服從證券市場監(jiān)管規(guī)則的要求等。雙方的管理優(yōu)勢相結(jié)合，從而使體制得以創(chuàng)新，企業(yè)煥發(fā)出勃勃的生命力。6.4.專業(yè)顧問的作用

企業(yè)購并，特別是交易規(guī)模較大的購并案例的圓滿完成需要一些優(yōu)秀的中介機構(gòu)共同合作完成。這些中介機構(gòu)包括財務顧問、會計師事務所、資產(chǎn)評估機構(gòu)、律師事務所等，其中最為關(guān)鍵和重要的是購并財務顧問。

“上海亞洲商務投資咨詢公司”作為本次并購的財務顧問，主要提供了以下服務：選擇合適的收購時機、選擇合適的收購對象、設計最優(yōu)的收購方案、參與收購主要談判進程等。

第二篇：TCL并購失敗案例分析報告

TCL并購失敗案例分析資料

并購是一項富有風險的活動，實際上多數(shù)并購都以失敗收場。在西方成熟市場中，并購消息的宣布往往伴隨著主并方股價的下跌，就是市場對公司卷入風險性比較高的收購事件而對公司價值進行重估。管理學者彼得?德魯克指出，公司收購不僅僅只是一種財務活動，只有收購后能對公司進行整合發(fā)展，在業(yè)務上取得成功，才是一個成功的收購，否則，只是在財務上的操作和在行政上的捆綁，將導致業(yè)務和財務上的雙重失敗。

ＴＣＬ的海外并購，就是沒有控制好并購中的風險，從而導致并購失敗的典型案例。ＴＣＬ在２００４年收購了法國湯姆遜的電視機業(yè)務，認為電視機行業(yè)的技術(shù)和制造在中國具有很大的優(yōu)勢，全球的電視大都產(chǎn)自于中國。因此，ＴＣＬ并購歐洲的電視機企業(yè)，按理應該具有以強并弱的優(yōu)勢，并能利用對方的歐美品牌和順暢的營銷渠道，繞過進出口中的貿(mào)易壁壘和關(guān)稅，這非常符合傳統(tǒng)的并購原理，因此在并購前受到大多數(shù)人的看好，并購消息也引起股價的上漲。但是，ＴＣＬ并購后卻問題迭出。現(xiàn)在看來，ＴＣＬ并購的失敗，在于其未能對并購中的風險認真分析，在并購的實施中和之后的整合中，未能對風險進行認真管理，最終風險因素集中大爆發(fā)，導致局面失控，并購只得以申請清算收場。ＴＣＬ因此也元氣大傷。

１.企業(yè)并購中的風險源分析

從理論上看，并購中的風險源主要存在于以下七個方面。

第一個是戰(zhàn)略風險。企業(yè)戰(zhàn)略的核心在于選擇正確的行業(yè)以及確定行業(yè)中最具有吸引力的競爭位置，沒有一個適用所有公司的最好戰(zhàn)略。每個公司必須根據(jù)自身的經(jīng)營規(guī)模、財務狀況、市場地位及機會和資源，確定一個適合自己的并購戰(zhàn)略。錯誤的并購戰(zhàn)略將從根本上導致并購的失敗，并可能危及企業(yè)的生存。不正確的收購標準、市場信息的不對稱性和不完整性，都可能導致并購方低估并購成本，過高估計并購收益，由此造成收益－成本分析的失誤，產(chǎn)生風險。

第二個是信息風險。并購方在實施并購前，必須對目標企業(yè)的歷史、財務狀況、市場狀況、經(jīng)營成果等方面的情況進行詳細地調(diào)查研究，并在此基礎上對目標企業(yè)的未來情況做出準確預測，以此來確定并購的收益。由于市場信息不對稱，目標企業(yè)為了自身利益，可能向并購方提供虛假信息。并購方若認同不能識破虛假信息，就會做出錯誤決策，增加并購風險。

第三個是法律風險。針對企業(yè)的并購行為，各國都有不同的法律法規(guī)，往往增加并購成本而提高并購難度。如果沒有對并購法律進行認真研究，往往陷入繁雜的法律糾紛中，大大降低并購后所獲取的商業(yè)利潤，破壞企業(yè)的社會形象。

第四個是政府干預風險。政府為了維護社會的穩(wěn)定，增加就業(yè)，促進當?shù)亟?jīng)濟的發(fā)展，就會遵循“優(yōu)幫劣，強管弱，富助貧”的原則，重點放在職工安置及其福利保障等社會問題上。從而導致并購活動偏離了實現(xiàn)企業(yè)資產(chǎn)最優(yōu)組合的目標，為并購后企業(yè)的經(jīng)營活動種下苦果。另外，政府往往為了國家的安全，對一些重要的公司并購進行干預。如美國一些議員曾以國家安全理由，要求政府禁止聯(lián)想對ＩＢＭ公司ＰＣ機事業(yè)部的并購。境外資本對我國上市公司徐州重工的并購，也因涉及國家安全問題而被政府叫停。

第五個是并購欺詐風險。由于并購法律法規(guī)不健全，并購程序不規(guī)范，一些不法之徒趁機欺詐牟利。在并購實踐中，以并購之名行騙的類型有：以分期付款為誘餌，先簽訂并購協(xié)議，辦理資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移手續(xù)，然后再將資產(chǎn)抵押，質(zhì)押貸款，爾后拒不支付，甚至遠走高飛，致使被并購方債權(quán)懸空，這是并購方慣用的欺騙伎倆之一。

第六個是財務風險。在并購過程中，并購方面臨的財務風險一般有以下兩種：一是融資風險。并購需要大量資金，企業(yè)要采用不同的方式籌集資金。融資風險主要是指資金能否按時足量到位、融資方式是否適應并購動機、現(xiàn)金支付是否會影響企業(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營、杠桿收購的償債風險等。二是流動性風險。企業(yè)并購后由于支出大量現(xiàn)金，債務負擔過重，導致現(xiàn)金短缺，并缺乏短期融資，會導致無法維持正常的生產(chǎn)經(jīng)營活動。采用現(xiàn)金支付方式并購企業(yè)，流動性風險表現(xiàn)尤為突出。財務風險在企業(yè)并購風險中處于非常重要的地位，稍有不慎就會導致企業(yè)支付困難，或者企業(yè)破產(chǎn)。

第七個是整合風險。在并購方在并購完成后，可能無法使合并后的兩個企業(yè)產(chǎn)生經(jīng)營協(xié)同效應、財務協(xié)同效應和市場份額效應，難以實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟和經(jīng)濟共享互補。另外，文化整合方面也存在比較大的風險。不同的企業(yè)有著不同的企業(yè)文化，企業(yè)完成并購后，由于并購方和目標企業(yè)的企業(yè)文化存在差異，可能會產(chǎn)生一系列消極后果。這需要新集團對企業(yè)文化進行有效整合。如果整合不成功，不僅會造成大量人才的流失，還會帶來很多嚴重的后果。

２.ＴＣＬ并購情況分析

２００４年的ＴＣＬ似乎處于顛峰位置，其并購法國湯姆遜的電視機業(yè)務的行為，也是基于當時公司所面臨的各種形勢，主要表現(xiàn)為以下三個方面：

第一，財務狀況良好。２００３年ＴＣＬ公司按照零售額的排名為全國第二位，其優(yōu)勢更體現(xiàn)在利潤指標上：根據(jù)ＴＣＬ國際２００３年年報，彩電業(yè)務的盈利為５億元左右，在單位營業(yè)費用、壞賬準備、存貨跌價準備等方面均占據(jù)絕對優(yōu)勢。第二，海外銷售艱難。沒有加入ＷＴＯ時，中國彩電已經(jīng)失去了歐洲市場。２００４年４月１３日，美國商務部公布了中國彩電反傾銷案的終裁結(jié)果，ＴＣＬ被裁定傾銷稅率為２２．３６％，這無疑意味著渠道之失。

第三，國內(nèi)市場飽和。在中國國內(nèi)市場中，有強大的本土對手長虹、海爾、海信、康佳以及國外巨頭索尼、三星、ＬＧ，競爭激烈程度可想而知，而且國內(nèi)的彩電市場城市人均保有量已經(jīng)達到了７５％。

在彩電方面，ＴＣＬ首選是和飛利浦合并，遭到拒絕后，湯姆遜找上門來，主動提出了合作的意象，雙方一拍即合。ＴＣＬ完成了和湯姆遜的合資。

２００４年ＴＣＬ并購湯姆遜彩電業(yè)務時，湯姆遜彩電業(yè)務最大虧損源是北美市場，旗下ＲＣＡ品牌彩電２００４年在北美市場虧損達１．４億美元，而同期湯姆遜歐洲業(yè)務僅虧損幾百萬美元，這使ＴＣＬ集團將精兵強將和絕大部分資源都用以北美扭虧。２００４年收購完成之后，ＴＣＬ迅速向北美地區(qū)派駐工作組開展大規(guī)模重組。２００６年上半年，收購后的ＲＣＡ品牌在北美彩電市場占有率更是上升至１０％以上，同比大幅減虧１５００萬美元，第四季度扭虧為盈。

ＴＣＬ雖在北美取得階段性成果，卻沒想到在歐洲市場一敗涂地。從２００５年下半年開始，歐洲彩電市場環(huán)境突然劇烈變化。平板電視取代傳統(tǒng)ＣＲＴ電視的速度驚人，到２００６年上半年歐洲平板電視銷售額已占彩電市場總銷售額７９％。但面對劇變，ＴＣＬ在歐洲市場卻無法迅速調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，最終付出了沉重代價，上半年便虧損７．６３億元人民幣。

大規(guī)模的并購使ＴＣＬ陷入了困境。痛定思痛之后，ＴＣＬ集團終于決定放棄重組之路，宣布其歐洲彩電業(yè)務破產(chǎn)。２００７年５月２５日，ＴＣＬ宣布將終止對歐洲彩電業(yè)務重組，清算原歐洲業(yè)務的主要運營實體ＴＴＥ（ＴＣＬ湯姆遜電子有限公司）歐洲公司。２００７年５月３１日，重新算賬后，由于對ＴＣＬ多媒體采用會計清算假設進行編制，ＴＣＬ集團２００６年報合并凈虧損為１８．４０億元，較４月３０日公告的采用“持續(xù)經(jīng)營”假設編制的年報數(shù)據(jù)減少虧損約９２００萬元。經(jīng)審計后，ＴＣＬ多媒體２００６年全年收入２９１．９億港幣，凈虧損２５億港幣。２００７年１季度收入５０．２億港幣，凈虧損６７００萬港幣，同比減虧５２％。清算歐洲業(yè)務，讓ＴＣＬ在賬面上獲得了輕松。

導致ＴＣＬ并購失敗的風險因素分析

從ＴＣＬ并購案來看，ＴＣＬ并購的失敗，應該是在以下幾個風險源失控所引致。

沒有控制好戰(zhàn)略方面的風險

在選擇并購對象時，ＴＣＬ沒有選取不僅有發(fā)展前景而且有實實在在造血能力的企業(yè)。ＴＣＬ的制定戰(zhàn)略時，忽視了一個非常重要的行業(yè)背景：彩電領域從２００３年開始，正在經(jīng)歷一場重大的產(chǎn)業(yè)升級，液晶、等離子新一代顯示技術(shù)正以超出預期的速度蠶食傳統(tǒng)的ＣＲＴ的市場份額，因此ＴＣＬ以巨大代價所獲得的ＣＲＴ彩電領域的霸主地位的含金量就被大打折扣。瞬間的市場巨變，使ＴＣＬ沒有時間賺取足夠的利潤來彌補并購的巨額成本。即便ＴＣＬ能在１８個月內(nèi)完成整合，到時ＴＣＬ擁有的也只是更為過時的技術(shù)和仍需談判的銷售渠道。ＴＣＬ的收購決策，現(xiàn)在看來帶有急功冒進的烙印。

（二）沒有控制好法律風險

ＴＣＬ在國內(nèi)受到當?shù)卣亩α⒅С趾图毿暮亲o，法律的天平似乎總向他們傾斜。然而到了國外，法律環(huán)境發(fā)生了重大改變。歐盟用工的法律非常嚴格，裁員要在半年以前打招呼，要把裁員從頭到尾梳理得特別清楚才能開始行動，在法國，要裁減一名員工需要提前半年通知，還需至少拿出１５０萬歐元來安排后事。這令ＴＣＬ目瞪口呆措手不及。ＴＣＬ只有在花巨資回購股份甩掉冗員包袱后，才獲得重新發(fā)展的機會。

（三）財務風險失控

縱觀ＴＣＬ的收購業(yè)務，不論是國內(nèi)還是國外，被收購的資產(chǎn)都存在較大債務問題和經(jīng)營管理缺陷。如果能夠合理地整合業(yè)務，融入ＴＣＬ預設的收益模式，則盈利尚屬可能。否則，集團現(xiàn)金流出現(xiàn)危機就在所難免了。按照并購合約，ＴＣＬ要持續(xù)的接受合并期內(nèi)湯姆遜的虧損，這使ＴＣＬ承受了巨大的財務風險。湯姆遜彩電業(yè)務２００３年虧損以人民幣計達１７．３２億元，要在短時間內(nèi)徹底改觀，殊非易事。在并購后，ＴＣＬ通訊控股的行政支出大為增加，由并購前的２００３年的１．４６億港元猛增為２００４年的４．４３億港元。根據(jù)ＴＣＬ集團２００５年前三季度財報，ＴＣＬ虧損總額高達１１．３９億元，主要虧損來源為集團并購的法國湯姆遜、阿爾卡特資產(chǎn)，為了彌補這一財務黑洞，ＴＣＬ早已于２００５年１１月１１日將原本用于“２．４ＧＨｚ數(shù)字無線語音及數(shù)據(jù)網(wǎng)項目”、“半導體制冷系統(tǒng)技 術(shù)開發(fā)”及“用于兼并收購”的總計９．４５億 元資金，全部用來補充流動資金。２００５年１２月１０日，ＴＣＬ又將集團中贏利能力強的ＴＣＬ國際電工和ＴＣＬ智能樓宇出售，以讓集團的最終年報更容易為投資者接受。

（四）整合風險失控

ＴＣＬ事后承認，海外并購失敗的主要原因之一，就是缺乏有能力的跨國管理人才，從而使收購后的整合愿望落空，并且產(chǎn)生了巨額虧損。ＴＣＬ收購的失敗，首先就表現(xiàn)在文化整合的失敗。由于雙方的思維相差較大，海外收購的合資公司成立后很長的一段時期，雙方仍存在溝通協(xié)調(diào)的障礙，運作不夠順暢。ＴＣＬ仍然按照在國內(nèi)的慣例行事，導致法國方面的原有員工，不配合ＴＣＬ的管理指令，顯得非常混亂。一部分法國方面的原有員工離職，剩余員工的不配合導致ＴＣＬ對合資公司基本失控，生產(chǎn)無法轉(zhuǎn)移到成本低廉的中國大陸生產(chǎn)，ＴＣＬ也對生產(chǎn)成本和銷售運營成本失去控制，高昂的人力成本和管理、生產(chǎn)和營銷方面的沖突，為ＴＣＬ帶來了沉重的負擔。ＴＣＬ整合湯姆遜彩電的努力，只收到了整體采購節(jié)約成本的效果，經(jīng)營協(xié)同和財務協(xié)同效應并不明顯。巨大的整合成本超出了ＴＣＬ的預期，致使ＴＣＬ的現(xiàn)金流不斷流失。

４．如何有效地管理并購中的風險

并購過程比較復雜，存在很多不確定因素，因此收購企業(yè)要面對許多不可預期的風險。筆者認為，企業(yè)應加強以下幾個方面的工作，以有效地進行并購風險管理。

謹慎制定并購戰(zhàn)略

企業(yè)在指定并購戰(zhàn)略時，注意達到以下幾個戰(zhàn)略目標： 一是確定目標企業(yè)支持企業(yè)的長期發(fā)展規(guī)劃和愿景； 二是明確企業(yè)對并購的風險承受能力；三是盡量在企業(yè)處于優(yōu)勢的行業(yè)中挑選目標； 四是明確目標企業(yè)的具體價值； 五是明確雙方并購后產(chǎn)生經(jīng)營、技術(shù)協(xié)同作用的基礎。

深入考量利益相關(guān)方面對并購的反應及影響

企業(yè)之間的并購受到多方面因素的影響，任何影響并購交易的事件、機構(gòu)和人事等都要考慮，爭取與目標企業(yè)有商業(yè)往來企業(yè)和與目標企業(yè)有競爭的企業(yè)的支持配合。廣泛的社會支持有助于企業(yè)成功并購，減少企業(yè)并購中所面臨的風險。有效借用專業(yè)機構(gòu)的力量

專業(yè)服務機構(gòu)在并購中越來越重要，一個好的并購服務機構(gòu)充當參謀的角色，可為企業(yè)的并購提供合理的建議。專業(yè)服務機構(gòu)主要包括： 投資銀行，依靠投資銀行的專業(yè)化信息咨詢和并購策劃，完成企業(yè)產(chǎn)權(quán)的兼并和收購。投資銀行幫助買方以最優(yōu)方式、最低價格收購最合適的目標企業(yè)； 會計師事務所，負責并購中的審計和資產(chǎn)評估工作，為并購價格的確定提供基礎資料；律師事務所，幫助企業(yè)完成并購成交與法律確認的一系列程序，包括簽訂并購協(xié)議或合同，監(jiān)督執(zhí)行合同中的權(quán)利和義務，協(xié)助做好債權(quán)債務的移交工作，進行產(chǎn)權(quán)變更登記以及對外公告，減低并購中的法律風險。

保持充足的財務安全邊際

企業(yè)在籌資的時機、規(guī)模和籌資組合上要充分考慮經(jīng)營要求和安全。首先，采用正確的方法預測并購活動所需要的資金，根據(jù)企業(yè)自身的財務狀況，確定合理的融資額。其次，選擇適當?shù)幕I資方式。最常用的籌資方式有自由資金、發(fā)行股票、配股和增發(fā)新股，還可利用發(fā)行債券、貸款等債務籌資方式。最后，采取及時行動，保證并購資金的供給。對于近幾年興起的杠桿收購，只有在目標企業(yè)具有穩(wěn)定的現(xiàn)金流量、良好的資本結(jié)構(gòu)、較大的成本降低空間、較高的市場占有率前提下才可施行。

（五）大力做好并購整合

并購整合不僅是并購能否成功的關(guān)鍵，也是并購中的難點。首先要做好雙方的文化整合，將并購企業(yè)與目標企業(yè)的企業(yè)文化對比分析，找出二者之間的差別，確定文化整合的重點，努力尋找雙方文化的契合點，促進雙方的文化認同和適應。人才是企業(yè)最重要的資源，并購的目的不僅僅是為了獲得目標企業(yè)的資產(chǎn)，更重要的是要獲得人才。并購后企業(yè)必須堅持以人為本的理念，和任人為賢的原則，加強與員工的溝通，進行恰當?shù)穆毼徽{(diào)整，設計有效的薪酬制度，充分調(diào)動各個方面的積極性和創(chuàng)造性，以更好地為企業(yè)服務。其次，要加強對并購雙方的生產(chǎn)資源、資金流量和銷售渠道的管理，節(jié)省采購成本，最終成功地形成良好的協(xié)同效應。

第三篇：并購重組案例分析

話說天下大勢，分久必合，合久必分。

——《三國演義》

并購重組典型案例分析

主講：郜卓

第一部分 并購重組的理論

一、并購重組：合與分

（一）合：并購

1、并

兼并，也稱吸收合并，通常是指一家企業(yè)取得其他企業(yè)的全部資產(chǎn)或股權(quán)，并使其喪失法人資格或改變法人實體的行為。

合并，也稱創(chuàng)新合并，通常是指兩家或兩家以上公司合并成一家新公司的行為。

2、購

收購是指一家企業(yè)取得另一家企業(yè)的全部股權(quán)、部分股權(quán)或資產(chǎn)，以獲得企業(yè)或資產(chǎn)控制權(quán)的行為。

3、并購

并購M&A，即兼并、合并與收購(Merger and Acquisition)的統(tǒng)稱，是企業(yè)為了直接或間接對其他企業(yè)發(fā)生支配性影響，獲得對其他企業(yè)的控制權(quán)而進行的產(chǎn)權(quán)交易行為。

控制是指有權(quán)決定一個企業(yè)的法律、財務和經(jīng)營政策，并能據(jù)以從該企業(yè)的經(jīng)營活動中獲取利益。

4、非同一控制下的合并與同一控制下的合并

非同一控制下的合并，是指企業(yè)合并前后控制權(quán)實際發(fā)生轉(zhuǎn)移，合并是非關(guān)聯(lián)方之間自愿交易的結(jié)果，所以要以交易對價作為公允價值進行會計計量。

同一控制下的合并，是指企業(yè)合并前后控制權(quán)未發(fā)生轉(zhuǎn)移，通常情況是同一企業(yè)集團內(nèi)部企業(yè)之間的合并。這種合并由于是關(guān)聯(lián)方之間的交易安排，交易作價往往不公允，無法按照交易價格作為會計核算基礎，所以原則上要保持賬面價值不變。

（二）分：分立、出售

1、分立

與兼并、合并相對應的概念，通常是指對公司的資產(chǎn)、負債、權(quán)益以及業(yè)務、市場、人員等要素進行分割，將原來一家公司分立形成兩家或兩家以上公司的行為。

【案例】東北高速分立

1998年，黑龍江省高速公路集團公司、吉林省高速公路集團有限公司、交通部華建交通經(jīng)濟開發(fā)中心三家企業(yè)共同發(fā)起設立了東北高速公路股份有限公司，公司公開發(fā)行股票上市（東北高速，600003）。三大股東分別持有東北高速30.18%，25.00%和20.10%的股權(quán)。董事長人選歸龍高集團，總經(jīng)理人選歸吉高集團。

上市公司中效益好的資產(chǎn)都在吉林境內(nèi)，但公司大部分募集資金卻投到黑龍江，由此引發(fā)股東之間的矛盾。2007年5月，三家股東一起否決了《2006報告及其摘要》、《2006財務決算報告》、《2007財務預算報告》和《2006利潤分配預案》。2007年7月因公司治理問題，東北高速被特別處理，戴上了ST的帽子。

2009年3月東北高速停牌。東北高速公路股份有限公司分立為兩家股份有限公司，即黑龍江交通發(fā)展股份有限公司和吉林高速公路股份有限公司。龍江交通和吉林高速按照分立上市方案的約定依法承繼原東北高速的資產(chǎn)、負債、權(quán)益、業(yè)務和人員，原東北高速在分立完成后依法解散并注銷。龍江交通（601188）和吉林高速（601518）的股票經(jīng)核準后于2010年3月19日上市。

2、出售

與收購相對應的概念，指出售企業(yè)控制權(quán)或資產(chǎn)的行為。

3、分拆上市

上市公司將一部分業(yè)務和資產(chǎn)剝離出來組建新公司，將股份按比例分配給母公司股東，然后到資本市場上市融資的過程。分拆上市一般不會發(fā)生控制權(quán)的變更。

二、并購的相關(guān)概念

（一）并購主體

1、行業(yè)投資人，一般體現(xiàn)為戰(zhàn)略性并購，通常以擴大企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模或生產(chǎn)經(jīng)營范圍為目的，比較關(guān)注目標公司的行業(yè)和行業(yè)地位、長期發(fā)展能力和戰(zhàn)略方向、并購后的協(xié)同效應等方面的問題。這些企業(yè)一般擁有至少一個核心產(chǎn)業(yè)甚至若干個核心業(yè)務。行業(yè)投資人一般要求對投資項目具有較強的控制力。獲取回報的主要方式是以資產(chǎn)經(jīng)營獲利來收回投資。

行業(yè)投資人只能通過加強管理，通過并購程序和過程的控制來控制風險。

2、財務投資人，一般表現(xiàn)為策略性并購，通常要求目標公司具備獨立經(jīng)營、自我發(fā)展能力，具有比較充裕的現(xiàn)金流和較強大再融資能力，比較關(guān)注目標公司利潤回報和業(yè)績成長速度，以便于在可以預期的未來使目標公司成為公眾公司或?qū)⑵涑鍪郏闹蝎@利。這些企業(yè)內(nèi)部的投資項目之間一般沒有什么必然的聯(lián)系。財務投資人對被投資企業(yè)一般沒有絕對的控制權(quán)，比較關(guān)注投資項目的風險控制和退出機制，獲取回報的方式主要是通過上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓或大股東回購等方式資本運營方式實現(xiàn)。

財務投資人常采用簽署對賭協(xié)議的辦法來控制投資風險。對賭協(xié)議實際上是一種期權(quán)交易，就是財務投資人在與融資企業(yè)或其實際控制人達成增資或收購股權(quán)協(xié)議時，對于目標企業(yè)未來的盈利能力或資產(chǎn)價值的不確定情況進行一種約定。如果約定的條件出現(xiàn)，投資方可以行使自己的權(quán)利；如果約定的條件不出現(xiàn)，則由融資企業(yè)或企業(yè)實際控制人行使權(quán)利。

【案例】蒙牛的并購

內(nèi)蒙古蒙牛乳業(yè)（集團）股份有限公司成立于1999年。

2002年6月摩根斯坦利等機構(gòu)投資者在開曼群島注冊了中國蒙牛乳業(yè)有限公司，9月蒙牛股東在英屬維爾京群島成立了金牛公司，管理者及員工成立了銀牛公司。金牛和銀牛各以1 美元的價格收購了中國蒙牛乳業(yè)有限公司50%的股權(quán)，蒙牛乳業(yè)設立全資子公司——毛里求斯公司。10月摩根斯坦利等投資者以認股方式向中國蒙牛乳業(yè)有限公司注入2597萬美元（折合人民幣約2.1 億元）取得該公司90.6%的股權(quán)和49%的投票權(quán)，資金經(jīng)毛里求斯投入蒙牛股份，占66.7%的股權(quán)。2003年摩根斯坦利等投資者與蒙牛乳業(yè)簽署了可轉(zhuǎn)換文據(jù)協(xié)議，向蒙牛乳業(yè)注資3523 萬美元（折合人民幣2.9 億元），約定未來換股價格為每股0.74 港元。摩根斯坦利等投資者與蒙牛管理層簽署了基于業(yè)績增長的對賭協(xié)議，從2003年至2006年蒙牛的復合年增長率不低于50%，如果業(yè)績增長達不到目標，公司管理層將輸給摩根斯坦利最多不超過7830萬股蒙牛股票，如果業(yè)績增長達到目標摩根斯坦利等投資者就要拿出自己的相應股份獎勵給蒙牛管理層。

2004年6月蒙牛乳業(yè)上市，同時業(yè)績增長也達到預期目標，股價達到6港元以上，摩根斯坦利等投資者可轉(zhuǎn)換文據(jù)的期權(quán)價值得以兌現(xiàn)，給予蒙牛乳業(yè)管理層的股份獎勵也都得以兌現(xiàn)。

2009年7月6日中糧集團有限公司以每股17.6港元的價格投資61億港元，分別向蒙牛認購新股，以及向老股東購買現(xiàn)有股份，完成相關(guān)收購后持有蒙牛擴大后股本的20%，成為蒙牛第一大股東，在蒙牛董事會11名董事中占3個名額。

2011年6月11日，牛根生辭去蒙牛乳業(yè)董事會主席職務。2012年4月12日楊文俊辭去蒙牛乳業(yè)總裁職務。

（二）并購對象

1、股權(quán)：（1）全部股權(quán)

即100%股權(quán)，優(yōu)點是沒有其他股東公司易于控制，所面臨的問題是收購成本高，如果是股權(quán)比較分散的公司收購難度比較大。

（2）絕對控股權(quán)

即50%以上的股權(quán)，一般最低是51%股權(quán)。（3）相對控股權(quán) 即50以下的股權(quán), 收購股權(quán)最大的風險是承擔或有負債問題。

2、資產(chǎn)：

資產(chǎn)包括流動資產(chǎn)、固定資產(chǎn)、投資和無形資產(chǎn)等。并購資產(chǎn)最大的問題是無形資產(chǎn)如何評估，如何計價的問題。無形資產(chǎn)是指沒有實物形態(tài)的長期資產(chǎn)，包括專利權(quán)、專有技術(shù)、商標權(quán)、特許經(jīng)營權(quán)、版權(quán)、土地使用權(quán)以及商譽等。無形資產(chǎn)的特點是：不具有實物形態(tài)；可以在一年或一個經(jīng)營周期以上使企業(yè)獲得一定的預期經(jīng)濟利益，但有效期又難以確定；無形資產(chǎn)提供的未來經(jīng)濟利益具有較大的不確定性。

或有資產(chǎn)是企業(yè)擁有的生產(chǎn)要素包括無法計量、在企業(yè)表內(nèi)資產(chǎn)中無法核算的資源，如人力資源、市場資源、客戶資源、技術(shù)資源、公共關(guān)系資源等。資產(chǎn)并購的另一個問題是市場資源、客戶資源、人力資源、技術(shù)資源、特許經(jīng)營權(quán)、公共關(guān)系等資源無法收購的問題。

3、控制權(quán)：

控制權(quán)包括特許經(jīng)營權(quán)、委托管理、商標、核心技術(shù)、協(xié)議控制等。【案例】達能與娃哈哈的收購與反收購

1996年，達能開始與娃哈哈集團建立合資公司。達能和香港百富勤出資4500萬美元，娃哈哈集團以娃哈哈哈商標和旗下5個利潤最豐厚的企業(yè)出資，成立五家合資公司，合資公司中娃哈哈占49%的股份，達能占41%，香港百富勤占10%，并約定娃哈哈集團將娃哈哈商標轉(zhuǎn)讓給合資企業(yè)。此后雙方先后又成立了39家合資企業(yè)。

1997年，亞洲金融危機爆發(fā)導致香港百富勤破產(chǎn)，按照約定達能收購了百富勤所持有的10%的股份，增持到51%的股份。由于商標轉(zhuǎn)讓協(xié)議未能獲得國家工商行政管理總局商標局的批準，所以娃哈哈商標注入合資企業(yè)的工作并未完成。此后，娃哈哈集團建立了一批與達能沒有合資關(guān)系的公司，并生產(chǎn)以“娃哈哈”為商標的系列飲料和食品。

2007年4月達能公司欲以40億元人民幣的價格并購娃哈哈是數(shù)十家非合資公司51%的股權(quán)，涉及資產(chǎn)總額約56億元、2006年利潤達10億元，遭到娃哈哈集團的反對。此后，達能和娃哈哈之間的爭執(zhí)不斷，并最終進入法律程序。

2007年5月，達能正式啟動對娃哈哈的法律訴訟，在瑞典斯德哥爾摩商會仲裁院（SCC）對娃哈哈集團及集團董事長宗慶后提起違反合資合同的仲裁，在美國、BVI、薩摩亞等地展開各種訴訟。6月7日，宗慶后辭去娃哈哈合資企業(yè)董事長一職，隨后雙方進行了數(shù)十起國內(nèi)外法律訴訟戰(zhàn)。截至2009年2月，娃哈哈在中國取得了21起訴訟全部勝訴的戰(zhàn)果。2009年5月21日，杭州中院終審裁定“娃哈哈”商標歸屬娃哈哈集團。

在多方的斡旋下，達能和娃哈哈開始的和解談判，達能同意退出合資企業(yè)，但51%股權(quán)的報價為近200億元人民幣。

2009年9月30日上午娃哈哈和達能舉行了和解協(xié)議的簽約儀式。和解聲明稱：“達能和娃哈哈集團高興地宣布，雙方已于今日達成友好和解方案，該方案目前尚須得到中國有關(guān)政府部門的批準。在中法兩國政府的支持下，雙方為最終解決爭端，本著相互尊重的精神，攜手再度努力，在近期開展了富有成效的談判，并最終達成了這一友好和解方案”。達能和 娃哈哈將終止其現(xiàn)有的合資關(guān)系。達能已同意將其在達能-娃哈哈合資公司中的51%的股權(quán)以約30億元的價格出售給娃哈哈。和解協(xié)議執(zhí)行完畢后，雙方將終止與雙方之間糾紛有關(guān)的所有法律程序。

9月30日下午，斯德哥爾摩商會仲裁院做出裁決，認定宗慶后與娃哈哈集團嚴重違反了相關(guān)合同，使達能因不正當競爭蒙受了重大損失，要求確認合資公司對娃哈哈商標的使用權(quán)，娃哈哈集團以及宗慶后個人立即停止在未經(jīng)授權(quán)的情況下使用娃哈哈商標的行為，并繼續(xù)完成對合資公司的商標使用權(quán)轉(zhuǎn)讓。

（三）支付手段

1、現(xiàn)金

（1）企業(yè)自有資金（2）并購貸款（3）發(fā)行中期票據(jù)

（4）發(fā)行公司債券或企業(yè)債券（5）發(fā)行股票或股權(quán)融資（6）發(fā)行信托產(chǎn)品

2、非現(xiàn)金支付

（1）支付股票或股權(quán)（2）承擔債務

（3）合同或協(xié)議約定的其他方式（4）法院裁定或仲裁裁決（5）繼承或贈予（6）無償劃轉(zhuǎn)

（7）非現(xiàn)金資產(chǎn)置換

【案例】中海油并購美國優(yōu)尼克公司和加拿大尼克森公司的案例

2005年2月27日美國優(yōu)尼科石油公司邀請中國海洋石油有限公司作為“友好收購”的候選公司之一，提供了初步資料。

4月4日美國石油公司雪佛龍發(fā)出約180億美元的要約，以股票加現(xiàn)金的方式收購優(yōu)尼科。

6月23日中海油向優(yōu)尼科公司發(fā)出競爭要約，以每股67美元、總價185億美元的價格，全現(xiàn)金方式競購優(yōu)尼科。如果收購成功再支付雪佛龍5億美元分手費。此時優(yōu)尼科總市值為170億美元。中海油190億美元的資金來源為自有資金30億美元，中國海洋石油總公司提供長期次級債形式貸款45億美元，提供25億美元的次級過橋融資，中國工商銀行提供過橋貸款60億美元，高盛、摩根大通提供過橋貸款30億美元。

美國媒體質(zhì)疑中海油收購優(yōu)尼科有中國政府幕后資金支持。美國眾議院通過議案反對將優(yōu)尼科出售給中海油，要求布什總統(tǒng)評估這項交易對美國經(jīng)濟和國家安全的潛在影響。

7月2日中海油向美國外國投資委員會提出監(jiān)管審查。7月20日美國國會修改《能源法案》，按照修改后的《能源法案》，必須在對中國的能源政策進行評估后再審查中海油的并購案，但是這個評估并無時間限制。

8月2日中海油宣布撤回對優(yōu)尼科的收購要約。8月10日雪佛龍成功收購優(yōu)尼科。

2012年7月23日中海油宣布將以每股27.50美元和26美元的價格，現(xiàn)金收購尼克森公司所有流通中的普通股和優(yōu)先股，交易總價為151億美元，同時承擔43億美元的債務。如果協(xié)議未能獲得中國的批準，中海油須向尼克森支付4.25億美元的反向終止費。

中海油收購尼克森的資金來源為銀行貸款60億美元，投資的理財產(chǎn)品到期變現(xiàn)376.9 億元人民幣，定期存款178.09億元人民幣。

尼克森的資產(chǎn)主要是分布在加拿大西部、英國北海、墨西哥灣和尼日利亞海上等全球最主要產(chǎn)區(qū)的常規(guī)油氣、油砂以及頁巖氣資源。收購后中海油的儲量增加約30%，產(chǎn)量增加20%，并能戰(zhàn)略性進入海上油氣富集盆地和新興頁巖氣盆地，使中海油的資產(chǎn)組合更加多樣化。

8月29日，中海油向加拿大政府提交收購申請。9月20日通過了尼克森公司股東大會批準，同日加拿大法院批準了并購協(xié)議。10月11日加拿大政府決定將審批中海油收購尼克森的申請延期30天，11月2日決定再次延期30天至12月10日。12月8日加拿大政府審批通過。2013年1月18日中國政府批準了并購協(xié)議。2月12日美國外國投資委員會批準中海油收購尼克森位于美國墨西哥灣資產(chǎn)的申請。其后陸續(xù)通過了歐盟、英國和尼日利亞等政府和審批機構(gòu)的審批。

2012年2月26日中海油宣布完成收購加拿大尼克森公司的交割，這是迄今為止中國公司完成的最大一筆海外收購。

第二部分 并購重組的實務

并購重組一般應該遵循以下的基本程序：

一、制定企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略，確定企業(yè)并購戰(zhàn)略。

戰(zhàn)略是為企業(yè)為完成使命和實現(xiàn)目標，為未來發(fā)展方向作出的長期性、總體性的謀劃，并購是企業(yè)實施成長型戰(zhàn)略最為重要的方法和手段。

（一）戰(zhàn)略分析

1、政治、法律、社會、人文環(huán)境判斷和宏觀經(jīng)濟形勢分析。

2、企業(yè)所處行業(yè)、產(chǎn)業(yè)環(huán)境分析。

3、企業(yè)擁有的內(nèi)部資源、核心競爭力和盈利模式的分析。

（二）戰(zhàn)略選擇

1、確定企業(yè)的使命、戰(zhàn)略定位與戰(zhàn)略目標。

2、企業(yè)戰(zhàn)略層面的差距分析。

3、確定以并購作為戰(zhàn)略發(fā)展的途徑，確定企業(yè)并購的戰(zhàn)略目標。企業(yè)并購的戰(zhàn)略目標主要體現(xiàn)在以下幾個方面：（1）經(jīng)驗效應

①通過兼并方式縮短投資時間，提高投資效率。

②有效地突破行業(yè)壁壘或市場管制進入新的行業(yè)、新的市場。

③充分利用被并購企業(yè)的戰(zhàn)略性資源。企業(yè)資源除了廠房、建筑物、土地、機器設備、原材料、半成品、產(chǎn)成品等有形資產(chǎn)，商標、專利權(quán)、專有技術(shù)等無形資產(chǎn)外，還包括人力資源、客戶資源、公共關(guān)系資源、企業(yè)文化資源等。

④充分利用目標公司的經(jīng)驗效應。在很多行業(yè)中，當企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營中經(jīng)驗越積累越多時，可以觀察到一種單位成本不斷下降的趨勢。企業(yè)通過兼并發(fā)展時，不但獲得了原有企業(yè)的生產(chǎn)能力和各種資產(chǎn)，還獲得了原有企業(yè)的經(jīng)驗。

【案例】中國國航收購深圳航空

1992年廣控集團、國航等企業(yè)投資設立了深圳航空有限責任公司，其中廣控集團持股65%，國航持股25%。2005年深圳匯潤投資公司、億陽集團以21.76億元收購廣控集團所持深圳航空65%的股權(quán)，李澤源實際控制深圳航空，實際只支付了18.16億元。2010年國航出資6.82億元增資深圳航空，持股比例由原先25%增至51%。2011年深圳政府旗下的企業(yè)全程物流收購深圳匯潤持有深圳航空24%股權(quán)，持股增至49%。

截至2009年12月31日，深圳航空的資產(chǎn)總計為223.87億元，負債合計為244.54億元，所有者權(quán)益合計為-20.67億元；2009營業(yè)收入為121.44億元，虧損8.64億元。深圳航空擁有各種類型的客貨機99架，經(jīng)營國內(nèi)國際航線135條，6800余名員工。2010年運輸旅客1756萬人次，貨運5.25億噸公里。

國航收購深圳航空可以完善雙方的國內(nèi)、國際航線網(wǎng)絡，鞏固雙方在珠三角地區(qū)的市場地位，發(fā)揮協(xié)同效應進一步提升國航和深圳航空的競爭力。

（2）協(xié)同效應 ①規(guī)模效應

規(guī)模經(jīng)濟是指隨著生產(chǎn)和經(jīng)營規(guī)模的擴大而收益不斷遞增的現(xiàn)象。企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟是指由企業(yè)經(jīng)營規(guī)模擴大給企業(yè)帶來的有利性。規(guī)模經(jīng)濟具有明顯的協(xié)同效應，即2+2大于4的效應。

②交易費用

交易費用這一概念是在科斯分析企業(yè)的起源和規(guī)模時首先引入提出的。交易費用（也稱交易成本）是運用市場價格機制的成本，主要包括搜尋成本和在交易中討價還價的成本。企業(yè)的出現(xiàn)和存在正是為了節(jié)約市場交易費用，即用費用較低的企業(yè)內(nèi)部交易代替費用較高的市場交易。企業(yè)并購而引起的企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模的變動與交易費用的變動有著直接聯(lián)系。可以說，交易費用的節(jié)約，是企業(yè)并購產(chǎn)生的一種重要原因。而企業(yè)并購的結(jié)果也是帶來了企業(yè)組織結(jié)構(gòu)的變化。企業(yè)內(nèi)部之間的協(xié)調(diào)管理費用越低，企業(yè)并購的規(guī)模也就越大。

（3）創(chuàng)新效應

熊彼特的創(chuàng)新理論強調(diào)生產(chǎn)技術(shù)的革新和生產(chǎn)方法的變革在經(jīng)濟發(fā)展過程中的作用至高無上。企業(yè)生產(chǎn)要素的重新組合就是創(chuàng)新，通過這種新的組合可以最大限度地實現(xiàn)超額利潤，實現(xiàn)經(jīng)濟發(fā)展的目的。企業(yè)并購重組主要可以從組織創(chuàng)新、資源配置創(chuàng)新、市場創(chuàng)新、產(chǎn)品創(chuàng)新和技術(shù)創(chuàng)新方面實現(xiàn)創(chuàng)新效應。

【案例】歐萊雅的并購戰(zhàn)略

1909年法國化學家和發(fā)明家歐仁?舒萊爾發(fā)明了世界上第一款染發(fā)劑，生產(chǎn)和銷售給巴黎的美發(fā)師，由此創(chuàng)立了法國無害染發(fā)劑公司，1939年更名為歐萊雅集團。

從創(chuàng)立到1950年，是歐萊雅模式創(chuàng)立的階段，在這一階段歐萊雅鍛造了自己的DNA：“運用研究和創(chuàng)新來提升美麗”。

1950年至1983年是歐萊雅成長的階段，這一階段歐萊雅形成的自己標志性的品牌和產(chǎn)品，企業(yè)的座右銘是“抓住新的機遇”。

1964年收購法國品牌蘭蔻。1965年收購法國品牌卡尼爾。1970年收購摩納哥品牌碧歐泉。

1984年以后歐萊雅推行以戰(zhàn)略收購和品牌推廣為核心的發(fā)展戰(zhàn)略，實行“收購當?shù)仄放啤獙嵤└脑臁a充新品——推向國際市場”的品牌改造流程，建立了具有歐萊雅特色的品牌金字塔，逐步發(fā)展成為化妝品行業(yè)領袖。

1996年收購美國品牌美寶蓮。收購后將其總部由孟菲斯搬至紐約，并嘗試為美寶蓮沉穩(wěn)的色調(diào)注入一些前衛(wèi)的成分，將過去一直放在試驗室里顏色怪異的指甲油、唇膏推向了市場，很快受到了大多數(shù)女性的熱烈歡迎。收購美寶蓮使歐萊雅成為美國化妝品行業(yè)領袖，同時借美寶蓮之手打開了亞洲特別是中國的大門。

1998年收購了專注于種群發(fā)質(zhì)的美國品牌Softsheen。2000年收購了以美國黑人和南非市場為主的品牌Carson。2001年將兩個品牌合并為Softsheen-Carson，然后將實驗室的黑人發(fā)質(zhì)科研成果注入這個品牌，并直接在非洲培養(yǎng)大量當?shù)氐拿腊l(fā)師，以推廣這一產(chǎn)品。隨后將這款產(chǎn)品推廣至歐洲的黑人后裔，該品牌成為了生產(chǎn)少數(shù)種群護發(fā)產(chǎn)品的國際領軍品牌。

2003年12月收購中國品牌小護士。小護士擁有28萬個銷售網(wǎng)點，96%的市場認知度，4000萬歐元的銷售收入。小護士作為領先的大眾護膚品牌，擁有強大的本土用戶基礎。收購以后品牌以“卡尼爾小護士”命名。2004年1月收購中國彩妝及護膚品高端品牌羽西，該品牌在中國市場擁有較高的知名度和市場份額。羽西由美籍華人靳羽西于1992年創(chuàng)立，1996年被科蒂集團收購。

2006年提出了“全世界美麗的多樣化”的口號，繼續(xù)以品牌收購為戰(zhàn)略手段，進一步壯大歐萊雅的國際品牌組合，以滿足全世界多樣性的需求。

歐萊雅的戰(zhàn)略定位：在歐萊雅近百年的歷史中，化妝品始終是我們唯一的專注領域和專長所在。我們致力投入所有專有技術(shù)和研究資源，為全球多元化的男性和女性消費者創(chuàng)造福祉。每個消費者均具有獨一無二的外表和身體特征，在年齡、膚質(zhì)和發(fā)質(zhì)類型上各有不同。尊重個體差異，并能通過多樣化產(chǎn)品和品牌滿足各類消費者的需求是我們開展業(yè)務的基礎。

歐萊雅的品牌主要包括：巴黎歐萊雅、卡尼爾、美寶蓮紐約、巴黎創(chuàng)意美家、小護士；蘭蔻、碧歐泉、赫蓮娜、植村秀、羽西、Giorgio Armani、科顏氏、Sanoflore（圣芙蘭）、The

Body Shop（美體小鋪）、Essie；歐萊雅專業(yè)美發(fā)、卡詩、美奇絲、Redkeen、Softsheen-Carson ；薇姿、理膚泉、修麗可、Clarisonic（科萊麗）、（美即）。

（三）戰(zhàn)略實施

1、分析需要通過并購獲得的戰(zhàn)略性資源。

2、充分利用目標公司的經(jīng)驗效應。

3、并購后的在協(xié)同效應、創(chuàng)新效應方面的預期戰(zhàn)略成效。

4、并購戰(zhàn)略目標未能實現(xiàn)時，采取的風險控制對策或退出策略。【案例】吉利并購沃爾沃

浙江吉利控股集團有限公司于1986年成立，1997年進入汽車產(chǎn)業(yè)，1998年第一輛吉利汽車下線，2001年獲得當時的國家經(jīng)貿(mào)委發(fā)布的中國汽車生產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)品公告，成為中國首家獲得轎車生產(chǎn)資格的民營企業(yè)。吉利集團業(yè)務涵蓋汽車研發(fā)、設計、生產(chǎn)、銷售和服務的整條產(chǎn)業(yè)鏈，擁有生產(chǎn)整車、發(fā)動機和變速器全套汽車系統(tǒng)的能力。

2007年6月，吉利集團開始進行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，計劃用三至五年的時間，由“造老百姓買得起的汽車”，“像賣白菜那樣賣汽車”，向“造最安全、最環(huán)保、最節(jié)能的好車，讓吉利汽車走遍全世界！”轉(zhuǎn)變，從單純的低成本戰(zhàn)略向高技術(shù)、高質(zhì)量、高效率、國際化的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。

從1927年沃爾沃生產(chǎn)出第一部汽車開始，瑞典的沃爾沃轎車已逐步發(fā)展成世界知名的豪華汽車品牌。1999年美國福特汽車公司以64.5億美元收購，沃爾沃成為其全資子公司。沃爾沃既擁有體現(xiàn)安全、質(zhì)量、環(huán)保和現(xiàn)代北歐設計的核心價值的品牌，由擁有節(jié)能、環(huán)保、安全技術(shù)全球領先的技術(shù)，還擁有企業(yè)專業(yè)人才與國際化的技術(shù)、管理、營銷人才，2000余銷售網(wǎng)絡遍布全球，計劃轉(zhuǎn)讓給吉利的產(chǎn)品包括三個整車平臺，九個系列產(chǎn)品。但是沃爾沃也承擔著35億美元的巨額債務，2008年虧損16.9億美元，2009年虧損6.53億美元。

2008年4月吉利集團首次向福特提交收購沃爾沃的建議書。2009年12月23日，福特與吉利集團就出售沃爾沃轎車項目達成框架協(xié)議。2010年3月28日吉利與福特簽署股權(quán)收購協(xié)議，以18億美元的價格收購沃爾沃轎車公司，其中2億美元以票據(jù)方式支付，其余以現(xiàn)金方式支付。

由于沃爾沃轎車公司總部位于瑞典，又是福特汽車的全資子公司，因此吉利收購沃爾沃要通過歐盟和美國政府的審批。交易首先通過了美國政府的相關(guān)審查，7月6日，歐盟通過了對吉利收購沃爾沃轎車項目的反壟斷審查，7月26日，中國商務部也正式批復核準了這一收購項目。

2010年8月2日吉利集團為完成收購沃爾沃轎車公司開出了票據(jù)并支付了13億美元現(xiàn)金，此最終交易價格是根據(jù)收購協(xié)議針對養(yǎng)老金義務和運營資本等因素做出調(diào)整的結(jié)果。收購資金來自吉利集團、中資機構(gòu)以及國際資本市場。

【案例】TCL并購湯姆遜 2004年7月TCL出資3.149億歐元與法國湯姆遜公司成立TCL湯姆遜公司（TTE），TCL占67%的股份。

TCL并購湯姆遜公司彩電業(yè)務的目的是要實施國際化戰(zhàn)略，預計彩電年總生產(chǎn)量將高達1800萬臺，銷售額將超過30億歐元，居全世界第一。湯姆遜有品牌、有生產(chǎn)線、有研發(fā)能力，是全球擁有彩電技術(shù)專利最多的公司，在全球?qū)＠麛?shù)量上僅次于IBM。但是湯姆遜的彩電業(yè)務已經(jīng)連續(xù)多年虧損。

2004年TTE虧損1.43億元。2005年TTE虧8.2億元。

2006年TCL開始歐洲業(yè)務的重組，TTE終止了在歐洲的所有電視機的營銷業(yè)務，TCL集團出資4500萬歐元用于安置員工。2010年11月TTE的法定清算官通過法國南特商業(yè)法庭向TCL集團、TCL多媒體及其相關(guān)子公司提出訴訟請求。2011年3月法國南特商業(yè)法庭做出初審判決，判令TCL集團、TCL多媒體及其子公司承擔連帶賠償責任，賠償2310萬歐元（約2.11億元人民幣）。4月TCL集團與法國南特商業(yè)法庭達成和解協(xié)議，同意支付1400萬歐元（約合1.31億元人民幣）作為賠償。

二、尋找并購重組項目；組織并購班子，做好前期準備工作；制定工作計劃，擬定工作流程，安排工作進度表，明確責任和分工。

（一）項目負責人

（二）財務顧問

（三）法律專家：律師。

（四）財務專家：注冊會計師、資產(chǎn)評估師等。

（五）技術(shù)專家

三、簽訂并購意向書。

（一）保密條款。

（二）排他性條款及有效期限。

（三）盡職調(diào)查的方式、范圍和權(quán)利。

四、盡職調(diào)查。

盡職調(diào)查是通過調(diào)查目標企業(yè)的過去、現(xiàn)在和可以預見未來的有關(guān)業(yè)務、財務、法律、管理等相關(guān)事項，評估并購承擔的債務和責任，存在的風險因素，評價并購獲取的資源和可能獲取收益情況的過程。盡職調(diào)查清單與原始文件清單。

（一）基本情況

公司的營業(yè)執(zhí)照及專營許可證，包括自成立以來的所有變更的原因及相關(guān)情況；公司及子公司章程，主要審查公司章程中控制條款的內(nèi)容；公司的規(guī)章制度；公司最近五年（至少三年）的發(fā)文，董事會、管理層會議記錄。

（二）財務狀況與財務審計、資產(chǎn)評估、盈利預測

企業(yè)經(jīng)營情況、資產(chǎn)狀況、財務狀況的盡職調(diào)查，出具咨詢報告。根據(jù)工作需要確定審計期間，確定評估基準日，開展財務審計與資產(chǎn)評估。重點關(guān)注盈利預測問題。

（三）法律問題

出售方所出售股權(quán)的合法性；無形資產(chǎn)主要包括專利、商標、工業(yè)產(chǎn)權(quán)、著作權(quán)、許可和批準等的合法性；房屋、建筑物、設備、車輛等是否抵押，其法律狀況；合同主要包括供應和銷售合同、勞動合同、咨詢合同、租賃合同、許可合同、經(jīng)銷權(quán)合同、貸款合同、贊助合同等；訴訟事項。已勝訴未執(zhí)行的訴訟、已敗訴未執(zhí)行的訴訟、正在訴訟過程的訴訟、潛在的訴訟事項等；人力資源和勞資關(guān)系。

（四）業(yè)務和經(jīng)營狀況

企業(yè)原燃材料、備品配件的采購渠道、供應商、定價方法和付款政策；產(chǎn)品營銷體系與政策，經(jīng)銷商關(guān)系和特許權(quán)，定價方法與應收賬款管理辦法；企業(yè)的技術(shù)裝備水平、工藝水平和生產(chǎn)管理水平等。

（五）其他更為廣泛的信息 【案例】深發(fā)展并購案例

2002年6月，新橋投資與深發(fā)展簽訂意向協(xié)議，新橋投資將收購深發(fā)展的股份。9月深發(fā)展主管部門批準，同意新橋投資以國外戰(zhàn)略投資者身份進入深發(fā)展。

10月，新橋投資過渡管理委員會成員4人進駐深發(fā)展，開始了為期三個月的盡職調(diào)查。按照協(xié)議，管委會擁有包括全面監(jiān)督、控制風險、發(fā)展業(yè)務以及負責銀行經(jīng)營層的管理和管理機制的改善等諸多權(quán)利。新橋投資聘請了普華永道和方大律師事務所等中介機構(gòu)50多人進行盡職調(diào)查工作，詳盡地進行了信息系統(tǒng)調(diào)查、資金調(diào)查和貸款審查。按照原先所協(xié)商的每股5元作價，深發(fā)展四家股東出讓所持股份價格為17億元。新橋投資在調(diào)查后認為，深發(fā)展報表所體現(xiàn)的不良資產(chǎn)數(shù)額與實際數(shù)額相差很遠。按新橋投資要求提足準備，則使凈資產(chǎn)被沖至負數(shù)。按協(xié)議條款出讓方應以現(xiàn)金補足才能完成交易。

2003年5月12日深發(fā)展公告，董事會向新橋投資過渡管理委員會所作出的授權(quán)已經(jīng)屆滿，股東與新橋投資仍未就股權(quán)轉(zhuǎn)讓與收購事宜達成協(xié)議。為保證持續(xù)穩(wěn)健經(jīng)營，決定撤消過渡管理委員會，終止同新橋投資簽署的管理協(xié)議。同日新橋投資公告雙方在轉(zhuǎn)讓價格上達成一致。5月20日新橋投資在美國得克薩斯州地方法院遞交訴狀，指控臺灣中國信托商業(yè)銀行干擾了深發(fā)展與其達成的獨家協(xié)議，導致深發(fā)展在5月12日宣布終止同新橋簽署的管理協(xié)議，侵犯了新橋投資享有的合約權(quán)利，要求獲得補償性和懲罰性賠償。9月向國際商會仲裁院提請仲裁，請求裁決深發(fā)展及四家股東承擔違約責任。11月，深發(fā)展向國際商會仲裁院提交答辯和反請求，并向深圳中級法院起訴要求框架協(xié)議中的仲裁條款無效。

2004年4月，新橋投資撤銷了請求裁定深發(fā)展及四大股東違反協(xié)議的仲裁申請。5月，新橋投資以New Bridge Asia AIV Ⅲ,L.P.與深發(fā)展四家股東簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，以12.35億元的價格收購深發(fā)展34810.33萬股、17.89％的股權(quán)，成為其第一大股東。New Bridge Asia AIV Ⅲ,L.P.成立于2000年6月22日，住所為美國特拉華州，為有限合伙形式的投資基金，基金存續(xù)期限為十年。

2005年9月中國資本市場實施股權(quán)分置改革。股權(quán)分置改革是通過非流通股東和流通股股東之間的利益平衡協(xié)商機制，消除A股市場股份轉(zhuǎn)讓制度性差異的過程。

2007年6月深發(fā)展實施股權(quán)分置改革方案，以未分配利潤向流通股每10股送1股，換算成非流通股向流通股直接送股的方式為每10股送0.257股的對價。

2009年6月12日，深發(fā)展與平安人壽簽署股份認購協(xié)議，擬非公開發(fā)行不少于3.7億股但不超過5.85億股，中國平安在不遲于2010年12月31日前收購新橋投資所持有深發(fā)展所有股份。非公開發(fā)行及股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，中國平安和平安人壽將合計持有不超過總股本30%的股份。交易需要中國銀監(jiān)會、保監(jiān)會、證監(jiān)會、商務部、國家外匯管理局、國家工商局、深交所、上交所和香港聯(lián)交所的審批或核準。

2009年12月24日中國平安與新橋投資簽署補充協(xié)議，將協(xié)議的最后終止日由原協(xié)議規(guī)定的2009年12月31日修改為2010年4月30日，同時在最后終止日后可兩次再自動展期90天，如仍未完成協(xié)議，再協(xié)商展期。2010年4月29日又將日期由2010年4月30日延期至2010年6月28日。

2010年5月5日中國證監(jiān)會核準中國平安（02318，HK）向新橋投資定向增發(fā)2.99億股境外上市外資股，新橋投資以其持有的深發(fā)展（000001，SZ）5.20億股作為支付對價。5月8日過戶完成。中國平安及平安人壽合計持有深發(fā)展6.66億股，占總股本的21.44%，為深發(fā)展第一、第二大股東。新橋投資不再持有深發(fā)展股份。

2011年6月28日中國證監(jiān)會核準深發(fā)展向中國平安發(fā)行16.38億股股份購買其持有的平安銀行股份有限公司78.25億股股份（約占平安銀行總股本的90.75%）并向其募集26.9 億元人民幣，并核準豁免中國平安的要約收購義務。

2012年1月19日深發(fā)展與平安銀行簽署吸收合并協(xié)議。吸收合并完成后，平安銀行將注銷法人資格，深發(fā)展作為合并完成后的存續(xù)公司將依法承繼平安銀行的所有資產(chǎn)、負債、證照、許可、業(yè)務、人員及其他一切權(quán)利與義務。

2012年8月2日，深發(fā)展完成吸收合并平安銀行，深圳發(fā)展銀行股份有限公司更名為平安銀行股份有限公司，股票簡稱由深發(fā)展A變更為平安銀行，股票代碼000001。

五、并購重組可行性研究報告。

（一）并購重組方案

1、基本方案（1）業(yè)務重組

業(yè)務重組是企業(yè)為了實施發(fā)展戰(zhàn)略或解決經(jīng)營過程中出現(xiàn)的問題，實現(xiàn)進入或者退出某些業(yè)務領域的戰(zhàn)略目標，對企業(yè)的經(jīng)營業(yè)務進行結(jié)構(gòu)性調(diào)整的過程。

以IPO或重組上市公司為目的的業(yè)務重組應重點關(guān)注關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競爭問題。（2）資產(chǎn)重組

資產(chǎn)重組是為了整合經(jīng)營業(yè)務、優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、改善財務狀況，通過剝離、置換、出售等方式對資產(chǎn)的數(shù)量和結(jié)構(gòu)進行調(diào)整的行為和過程。

重點關(guān)注并購企業(yè)資產(chǎn)是否有合法的發(fā)票、權(quán)屬變更條件和手續(xù)、變更的費用和稅金等問題。

（3）債務重組與破產(chǎn)重整

債務重組是指在債務人發(fā)生財務困難的情況下，債權(quán)人按照其與債務人達成的協(xié)議或法院的裁決作出讓步的事項。

破產(chǎn)重整，是對可能或已經(jīng)發(fā)生破產(chǎn)原因但又有希望再生的債務人，通過各方利害關(guān)系人的協(xié)商，并借助法律強制性地調(diào)整他們的利益，對債務人進行生產(chǎn)經(jīng)營上的整頓和債權(quán)債務關(guān)系上的清理，以期擺脫財務困境，重獲經(jīng)營能力的過程。

（4）產(chǎn)權(quán)重組與交易結(jié)構(gòu)

產(chǎn)權(quán)重組與交易結(jié)構(gòu)的安排主要應考慮政治因素、法律因素、稅收籌劃以及資金支付問題。

① 法律

《反壟斷法》：立法宗旨是，預防和制止壟斷行為，保護市場公平競爭，提高經(jīng)濟運行效率，維護消費者利益和社會公共利益，促進社會主義市場經(jīng)濟健康發(fā)展。壟斷行為包括壟斷協(xié)議、濫用市場支配地位和經(jīng)營者集中。

經(jīng)營者集中包括經(jīng)營者合并，經(jīng)營者通過取得股權(quán)或者資產(chǎn)的方式取得對其他經(jīng)營者的控制權(quán)，經(jīng)營者通過合同等方式取得對其他經(jīng)營者的控制權(quán)或者能夠?qū)ζ渌?jīng)營者施加決定性影響。

人力資源的相關(guān)法律法規(guī)：《勞動法》、《勞動合同法》以及社會保障方面的法律法規(guī)。其他法律法規(guī)：《環(huán)境保護法》、《土地法》、《國有資產(chǎn)法》、《外商投資企業(yè)法》等法律法規(guī)的規(guī)定。

市場準入與行業(yè)監(jiān)管：關(guān)于并購交易的限制性規(guī)定，并購交易能否按有關(guān)規(guī)定獲得批準，并履行必要的注冊、登記、公告等手續(xù)。比如涉及產(chǎn)業(yè)政策、行業(yè)準入、環(huán)保評價、外資審批、國有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓等。

其他法律法規(guī)的規(guī)定。境外并購涉及以哪國的法律作為雙方談判和簽署并購協(xié)議的法律基礎。

② 稅收

契稅、印花稅、增值稅、企業(yè)所得稅、個人所得稅等稅種。③資金

付款方式、條件、時間。涉及境外并購還要考慮幣種、匯率、付款渠道等因素。

2、特殊并購方案（1）上市公司收購

收購人可以通過取得股份的方式成為一個上市公司的控股股東，也可以通過投資關(guān)系、協(xié)議及其他安排的途徑成為一個上市公司的實際控制人，也可以同時采取上述方式和途徑取得上市公司的控制權(quán)。直接收購與間接收購。

要約收購，是指收購人向被收購公司股東公開發(fā)出的、愿意按照要約條件購買其所持有的被收購公司股份的意思表示。全面要約，是指向被收購公司的所有股東發(fā)出收購其持有的全部股份的要約。部分要約，是指向被收購公司的所有股東發(fā)出收購其持有的部分股份的要約。競爭要約，是指在一個收購人發(fā)出要約收購的初始要約后，其他收購人對同一標的股份發(fā)出要約收購的情況。

協(xié)議收購：收購人通過與上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓方簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，以協(xié)議方式受讓上市公司股份的行為。

（2）上市公司重大資產(chǎn)重組

上市公司及其控股或者控制的公司在日常經(jīng)營活動之外購買、出售資產(chǎn)或者通過其他方式進行資產(chǎn)交易達到規(guī)定比例，導致上市公司主營業(yè)務、資產(chǎn)、收入發(fā)生重大變化的資產(chǎn)交易行為。

上市公司實施重大資產(chǎn)重組條件：

①符合國家產(chǎn)業(yè)政策和有關(guān)環(huán)境保護、土地管理、反壟斷等法律和行政法規(guī)的規(guī)定； ②不會導致上市公司不符合股票上市條件；

③重大資產(chǎn)重組所涉及的資產(chǎn)定價公允，不存在損害上市公司股東合法權(quán)益的情形； ④重大資產(chǎn)重組所涉及的資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)清晰，資產(chǎn)過戶或者轉(zhuǎn)移不存在法律障礙，相關(guān)債權(quán)債務處理合法；

⑤有利于上市公司增強持續(xù)經(jīng)營能力，不存在可能導致上市公司重組后主要資產(chǎn)為現(xiàn)金或者無具體經(jīng)營業(yè)務的情形；

⑥有利于上市公司在業(yè)務、資產(chǎn)、財務、人員、機構(gòu)等方面與實際控制人及其關(guān)聯(lián)人保持獨立，符合證監(jiān)會關(guān)于上市公司獨立性的相關(guān)規(guī)定；

⑦有利上市公司形成或者保持健全有效的法人治理結(jié)構(gòu)。重大資產(chǎn)重組的標準：

①資產(chǎn)：購買、出售的資產(chǎn)總額占上市公司最近一個會計經(jīng)審計的合并財務會計報告期末資產(chǎn)總額的比例達到50%以上；

②營業(yè)收入：購買、出售的資產(chǎn)在最近一個會計所產(chǎn)生的營業(yè)收入占上市公司同期經(jīng)審計的合并財務會計報告營業(yè)收入的比例達到50%以上；

③凈資產(chǎn)：購買、出售的資產(chǎn)凈額占上市公司最近一個會計經(jīng)審計的合并財務會計報告期末凈資產(chǎn)額的比例達到50%以上，且超過5000萬元人民幣。

（3）外資并購

外資并購是指外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)。①并購方式

股權(quán)并購是外國投資者購買境內(nèi)非外商投資企業(yè)股東的股權(quán)或認購境內(nèi)公司增資，使該境內(nèi)公司變更設立為外商投資企業(yè)。

資產(chǎn)并購是外國投資者設立外商投資企業(yè)，并通過該企業(yè)協(xié)議購買境內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)且運營該資產(chǎn)；或者外國投資者協(xié)議購買境內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)，并以該資產(chǎn)投資設立外商投資企業(yè)運營該資產(chǎn)。②產(chǎn)業(yè)限制

國家發(fā)展和改革委員會、商務部頒布的《外商投資產(chǎn)業(yè)指導目錄（2011年修訂）》，分為鼓勵、限制和禁止外商投資的產(chǎn)業(yè)。

③安全審查

商務部《實施外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)安全審查制度有關(guān)事項的暫行規(guī)定》。（4）管理層收購

管理層收購MBO（Management Buy-Out）又稱經(jīng)理層收購、管理層融資收購，是企業(yè)管理層運用杠桿收購的方式，利用借貸所融資金購買公司股權(quán)，從而改變公司所有權(quán)結(jié)構(gòu)和實際控制權(quán)，使企業(yè)經(jīng)營者變?yōu)槠髽I(yè)所有者，進而達到重組公司目的的一種收購行為。

MBO的優(yōu)勢：有利于提高管理層的積極性，提高管理層的人力資源價值。有利于解決委托代理問題，減少代理人成本。有利于提高企業(yè)管理決策效率。有利于提高企業(yè)的經(jīng)濟效益和企業(yè)價值。

MBO的問題：資金來源；收購價格和操作流程和審批。【案例】雙匯發(fā)展并購案例 1958年建廠——漯河市冷倉。1969年變更為漯河市肉聯(lián)廠。

1994年改制為河南省漯河市雙匯實業(yè)集團有限責任公司。雙匯集團具有年產(chǎn)肉制品25萬噸，屠宰生豬126萬頭，活牛40萬頭，腸衣膜2700噸，罐頭、速凍蔬菜、生化藥品的300余種產(chǎn)品的生產(chǎn)能力，為全國最大的肉類加工和罐頭生產(chǎn)基地。

1998年9月以雙匯集團為獨家發(fā)起人募集設立了河南雙匯實業(yè)股份有限公司（雙匯實業(yè)，000895），公開發(fā)行股票5000萬股，共募集資金3億元，12月股票上市交易。

1999年更名為河南雙匯投資發(fā)展股份有限公司（雙匯發(fā)展）。2006年3月雙匯集團100%股權(quán)在北京產(chǎn)權(quán)交易所公開掛牌轉(zhuǎn)讓。2006年4月由高盛集團（持股51%）、鼎暉中國成長基金Ⅱ（持股49%）授權(quán)委托的香港羅特克斯以20.1億元的價格收購雙匯集團100%的股權(quán)。同月河南省國資委和國務院國資委予以批復。

2006年5月雙匯發(fā)展第二大股東漯河海宇投資有限公司于香港羅特克斯簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，以56218萬元的價格轉(zhuǎn)讓其持有的雙匯發(fā)展25%的股權(quán)12838萬股。

2006年12月獲得商務部批復。2007年4月獲得證監(jiān)會審批通過。

2007年4月27日羅特斯克公司委托雙匯集團作為要約收購實施主體向雙匯發(fā)展全體流通股股東發(fā)出不以退市為目的的全面要約。6月2日要約期滿，受讓3400股，并購交易完成。2007年10月6日高盛策略將其在羅特克斯5%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給鼎輝Shine。

2009年11月5日，有關(guān)媒體披露雙匯發(fā)展涉嫌管理層收購后，雙匯發(fā)展公告相關(guān)事宜。2007年10月股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，高盛和鼎暉Shine通過Shine B間接控股羅特克斯有限公司。其中，高盛持有Shine B30%股權(quán)，鼎暉Shine持50%股權(quán)，Dunearn Investment Pte Limited(“Dunearn”)持12%股權(quán)，F(xiàn)ocus Chevalier Investment Co., Ltd.(“Focus Chevalier”)持8%股權(quán)。

2007年10月，雙匯集團及其關(guān)聯(lián)企業(yè)相關(guān)員工通過信托方式在英屬維爾京群島設立了Rise Grand Group Limited(興泰集團有限公司，簡稱興泰集團)，并由興泰集團進一步在英屬維爾京群島設立了Heroic Zone Investments Limited(下稱“Heroic Zone”)，Heroic Zone 持有Shine C Holding Limited（現(xiàn)已更名Shuanghui International Holdings Limited，雙匯國際有限公司)31.8182%的股權(quán)。

2009年11月5日，高盛于境外向CDH Shine III Limited(“鼎暉Shine III”)轉(zhuǎn)讓 其所持有的Shine B 15%股權(quán)，鼎暉Shine將其持有的Shine B 2%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給鼎暉Shine III。股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，高盛持有Shine B 15%股權(quán)，鼎暉Shine持有48%股權(quán)，鼎暉Shine III持有17%股權(quán)，Dunearn持有Shine B 12%股權(quán)，F(xiàn)ocus Chevalier持有Shine B8%股權(quán)。

2009年上半年，香港華懋集團有限公司向羅特克斯有限公司轉(zhuǎn)讓了雙匯發(fā)展部分控股及參股公司的股權(quán)，雙匯發(fā)展放棄了優(yōu)先受讓權(quán)。

2010年3月3日，雙匯發(fā)展臨時股東大會否決了放棄優(yōu)先受讓權(quán)的議案。3月8日，深交所下發(fā)了《關(guān)注函》，要求公司盡快擬定整改方案。3月22日起停牌。

2010年11月雙匯發(fā)展公告發(fā)行股份購買資產(chǎn)及換股吸收合并預案。2010年12月10日公布重大資產(chǎn)重組方案。

公司以置出資產(chǎn)與雙匯集團的置入資產(chǎn)進行置換，向雙匯集團非公開發(fā)行A股股票作為受讓雙匯集團置入資產(chǎn)價值超過置出資產(chǎn)部分的對價；向羅特克斯非公開發(fā)行A 股股票作為羅特克斯認股資產(chǎn)的對價。公司以換股方式吸收合并5家公司，即廣東雙匯、內(nèi)蒙古雙匯、雙匯牧業(yè)、華懋化工包裝和雙匯新材料，公司為吸并方及存續(xù)方。

盈利預測補償方案。雙匯發(fā)展經(jīng)會計師事務所審核確認的實際凈利潤數(shù)未能達到資產(chǎn)評估報告中相關(guān)資產(chǎn)的凈利潤預測數(shù)，雙匯集團和羅特克斯將其認購的股份總數(shù)按一定比例計算股份補償數(shù)，該部分股份將由公司以1元總價回購并予以注銷。

2011年3月1日雙匯發(fā)展收到證監(jiān)會重大資產(chǎn)重組受理函。2011年3月15日，央視報道瘦肉精事件。2011年3月16日，雙匯發(fā)展股票停牌。

2011年4月19日，就雙匯發(fā)展?jié)垂S瘦肉精事件作出說明并復牌。2011年11月18日公告要約收購報告書。

香港羅克斯特為收購人，興泰集團為要約收購義務人，雙匯國際及萬隆為一致行動人。要約收購系由于雙匯國際的股東進行境外股權(quán)變更，導致興泰集團成為雙匯發(fā)展的實際控制人，高盛集團和鼎暉投資不再通過羅特克斯對雙匯發(fā)展實施共同控制而觸發(fā)。要約收購不以終止雙匯發(fā)展上市地為位目的。

要約收購擬采用溢價要約方式。收購人確定本次要約價格為每股56元，該價格較要約收購報告書摘要公告前1個交易日雙匯發(fā)展股票收盤價49.48 元溢價13.18%，較要約收購報告書摘要公告前 30 個交易日雙匯發(fā)展股票每日加權(quán)平均價格的算術(shù)平均值 53．38 元溢價 4.91%。要約收購所需最高資金總額為人民幣164.72億元。羅特克斯及其全資子公司雙匯集團已分別將 13 億港元及 22 億元人民幣（相當于要約收購所需最高資金總額的20%）的保證金存入指定賬戶，作為要約收購的履約保證。要約收購期限共計30個自然日，期限自2011 年 11 月 21 日至 2011 年12 月 20 日。截至要約收購期滿已預受要約且未撤回的股份為0股，雙匯發(fā)展流通股股東無人接受羅特克斯發(fā)出的收購要約。羅特克斯已全面履行了要約收購義務。

2012年3月28日公司公告股票自29日起開始停牌，并購重組委審核公司重大資產(chǎn)重組事宜。

2012年4月5日雙匯發(fā)展重大資產(chǎn)重組獲得證監(jiān)會并購重組審核委員會審核通過。2012年12月31日重大資產(chǎn)重組涉及的置入資產(chǎn)、置出資產(chǎn)、羅特克斯認股資產(chǎn)已經(jīng)完成交割，被吸并公司已經(jīng)注銷。

2013年5月29日，雙匯國際與美國史密斯菲爾德公司簽署并購協(xié)議，以71億美元的總價格收購其全部股權(quán)并承擔相應債務，其中47億美元為股權(quán)價款，承擔24億美元的債務。史密斯菲爾德公司成立于1936年，是世界最大的生豬和豬肉生產(chǎn)企業(yè)。雙匯承諾保留公司的管理層和員工。

2013年9月6日獲美國外國投資委員會批準。2013年9月24日史密斯菲爾德公司股東大會投票通過并購交易。

（二）并購交易價格

并購交易價格應該如何形成？如何使用中介機構(gòu)的評估報告？

1、企業(yè)價值評估

并購中企業(yè)價值的評估方法多種多樣，但歸納起來主要有三種，即收益現(xiàn)值法、現(xiàn)行市價法、重置成本法。實務中最大的問題是幾種評估方法如何協(xié)調(diào)、平衡的問題。

2、控股權(quán)的價值與少數(shù)股權(quán)價值

少數(shù)股權(quán)的價值就是股票市場股票交易的價格或者產(chǎn)權(quán)市場的交易價格。但控股權(quán)的價值應該按照企業(yè)整體價值來判斷，或者按照控股權(quán)變更后，新的控股股東對企業(yè)進行重組，改進管理，降低成本，提高效率，提高銷量等協(xié)同效應發(fā)揮作用后多帶來的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值來測算。

3、特殊資產(chǎn)的評估（1）無形資產(chǎn)的評估

無形資產(chǎn)包括知識性無形資產(chǎn)，如版權(quán)、專利、商標、軟件、專有技術(shù)等；權(quán)力性無形資產(chǎn)，如土地使用權(quán)、專營權(quán)、生產(chǎn)許可證、經(jīng)營許可證；關(guān)系性無形資產(chǎn)，如客戶關(guān)系、人力資源等；以及商譽。

無形資產(chǎn)的形成要花費一定的費用形成，但這些費用通常與無形資產(chǎn)能帶來的收益沒有必要聯(lián)系，所以無形資產(chǎn)的評估通常需要評估的是收益現(xiàn)值，應該采用市場途徑和收益途徑來評估，一般不應該使用成本法進行評估。

（2）土地的估價

（3）礦業(yè)權(quán)的評估：礦業(yè)權(quán)包括探礦權(quán)和采礦權(quán)。【案例】中聯(lián)水泥收購徐州海螺

徐州海螺水泥有限公司成立于2002年12月，由海螺集團與臺灣水泥股份有限公司共同投資，海螺集團擁有52．5%的股權(quán)，臺灣水泥擁有47．5%股權(quán)，由海螺集團負責經(jīng)營管理。徐州海螺于2004年9月建成投產(chǎn)，擁有一條日產(chǎn)熟料1萬噸的生產(chǎn)線，熟料的年產(chǎn)能為310萬噸，粉磨能力為150萬噸。2004徐州海螺銷售收入為6620萬元，虧損210萬元；2005銷售收入55290萬元，凈利潤為2120萬元；2006年1月至4月實現(xiàn)銷售收入22200萬元，凈利潤1650萬元。截至2006年4月30日，徐州海螺資產(chǎn)總額11億元，凈資產(chǎn)為3.8億元。

海螺提出報價為14.8億元，其中包括代徐州海螺支付的應付賬款3.58億元。

2006年6月中國建材股份有限公司（03323，HK）子公司中聯(lián)水泥以現(xiàn)金人民幣9.61億元的價格收購徐州海螺水泥有限公司全部股權(quán)。

中聯(lián)水泥在淮河經(jīng)濟區(qū)有淮海中聯(lián)、魯南中聯(lián)、魯宏中聯(lián)、棗莊中聯(lián)四家水泥企業(yè)，總產(chǎn)量已經(jīng)有1100萬噸。淮海中聯(lián)和徐州海螺兩家企業(yè)相距30公里，市場分布完全重合。徐州海螺利用自己成本優(yōu)勢和質(zhì)量優(yōu)勢，不斷打價格戰(zhàn)，加劇了該地區(qū)水泥市場的競爭程度。

收購徐州海螺后，中聯(lián)水泥在淮海經(jīng)濟區(qū)擁有了1500萬噸產(chǎn)能，確立了在淮海經(jīng)濟區(qū)水泥市場的主導地位，形成了在該地區(qū)水泥市場的區(qū)域壟斷。中聯(lián)水泥的生產(chǎn)規(guī)模得到擴大，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)更加合理，市場和營銷完全統(tǒng)一，產(chǎn)品價格明顯提到，通過協(xié)同效應，大大提升了企業(yè)的盈利能力。同時中聯(lián)水泥還擁有了代表世界水泥工業(yè)先進水平的萬噸生產(chǎn)線。

六、談判。起草、修改、簽署并購協(xié)議。

七、過渡期。

重點是要明確以哪方為主管理企業(yè)。

（一）企業(yè)重大決策的安排。

（二）日常生產(chǎn)經(jīng)營的管理：

1、財務審批流程

2、勞動人事審批流程

3、市場營銷管理

4、采購供應管理。

八、履行審批手續(xù)。

九、交割。

（一）資產(chǎn)交割清單與交接方法。

（二）負債交割清單。

（三）合同與協(xié)議交接清單。

（四）擔保、未決訴訟等或有事項的交接。

（五）相關(guān)證照、公章、文件的交接。

（六）評估基準日至交割日盈虧的確認與處理。

十、整合。

并購整合是指并購協(xié)議生效后，收購方通過調(diào)整企業(yè)的組成要素，使其融為一體的過程。具體講就是當一方獲得另一方的資產(chǎn)所有權(quán)、股權(quán)或經(jīng)營控制權(quán)之后進行的資產(chǎn)、市場、技術(shù)、人力資源等企業(yè)要素的整體性、系統(tǒng)性安排，從而使并購后的企業(yè)按照既定的并購戰(zhàn)略、目標、方針和架構(gòu)營運。

（一）最先遇到的問題——人

人力資源的整合是企業(yè)并購整合首先面對的問題。大多數(shù)并購失敗的原因是整合的失敗，特別是人力資源整合的不盡如人意。大量事實表明，并購雙方的企業(yè)文化沖突、制度文化沖突，會導致初期的抵觸、對抗情緒，破壞企業(yè)的正常運轉(zhuǎn)。所有的并購行為無一例外地都會遇到交流問題，交流不夠就會產(chǎn)生誤解、隔閡，甚至對立情緒。這種交流障礙可能產(chǎn)生于文化沖突、領導人員水平問題、對并購原因的不了解，也可能產(chǎn)生于待遇問題。不管什么原因一旦無法充分交流，員工就不知道該干什么，或者怎么干，其結(jié)果必然是員工按自己熟悉的方式去行事，工作熱情和動力就會一點一點喪失，直至出現(xiàn)工作推委、怠工、甚至拒絕工作。所以在整合期一開始就建立良好的交流渠道和方式是至關(guān)重要的。

（二）最根本的問題——利益平衡

并購實際上打破了企業(yè)原來的利益平衡，要通過整合來建立新的利益平衡，要充分考慮各方面的利益訴求，盡可能滿足其合理的利益。并購整合的原則就是要充分兼顧各方面的利益。

（三）最重要的問題——企業(yè)戰(zhàn)略

企業(yè)的并購業(yè)務從目標講是為了企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略而實施的，并購交易完成以后，整合階段必須貫徹企業(yè)的戰(zhàn)略發(fā)展意圖。不同的戰(zhàn)略目標，必然對應著不同的并購模式，并購整合也應具有不同的特點和方式。橫向并購與縱向并購，新設法人并購、吸收并購與控股并購，特許經(jīng)營并購、托管并購、租賃經(jīng)營并購整合期間的特點和方式就完全不同。

【案例】建龍鋼鐵并購通化鋼鐵

2005年11月，浙江建龍鋼鐵公司以近12億元收購通鋼集團，并組建了新通鋼集團，注冊資本38.81億元。其中，吉林省國資委持有46.64%的股權(quán)，華融資產(chǎn)持有14.6%的股權(quán)，建龍鋼鐵持有36.19%的股權(quán)，通鋼集團管理層持有2.57%的股權(quán)。

2009年7月24日，建龍鋼鐵委派的吉林通鋼集團總經(jīng)理陳國軍，被企業(yè)員工圍毆致死。當晚，吉林省國資委宣布，建龍集團將永不參與通鋼集團的重組。

2010年7月，首鋼與吉林省政府簽署戰(zhàn)略合作框架協(xié)議，以25億元對通化鋼鐵集團實施戰(zhàn)略重組。

第四篇：跨國并購案例分析

跨國并購案例分析

---聯(lián)想牽手IBM打造世界PC巨頭

案例簡介：2004年12月8日，聯(lián)想集團有限公司和IBM歷經(jīng)13個月的談判之后，雙方簽署了一項重要協(xié)議，根據(jù)此項協(xié)議，聯(lián)想集團通過現(xiàn)金、股票支付以及償債方式，收購了IBM個人電腦事業(yè)部（PCD），其中包括IBM在全球范圍的筆記本及臺式機業(yè)務，并獲得Think系列品牌，從而誕生了世界PC行業(yè)第三大企業(yè)。中方股東、聯(lián)想控股將擁有新聯(lián)想集團45%左右的股份，IBM公司將擁有18.5%左右的股份。新聯(lián)想集團將會成為一家擁有強大品牌、豐富產(chǎn)品組合和領先研發(fā)能力的國際化大型企業(yè)。作為國內(nèi)知名的IT企業(yè)，聯(lián)想正在走出國門，向著國際化的宏偉目標穩(wěn)步前進。

一、并購動因分析

在經(jīng)濟日趨全球化的背景下，身處激烈動蕩的商業(yè)經(jīng)營環(huán)境之中的企業(yè)要想立于不敗之地，只有掌握并購這一謀求生存和發(fā)展的利器，及時做出理性明智的并購抉擇，盡快通過并購擴大企業(yè)規(guī)模和提高競爭力，才能經(jīng)受無情競爭的洗禮和沖擊，達到增強企業(yè)實力的目的。全球已經(jīng)進入了第五次跨國并購的浪潮，而中國在這次浪潮中將占據(jù)重要位置。跨國并購將是中國企業(yè)走出國門的一種重要方式。對于聯(lián)想公司，并購的動因分析如下:

（一）兩公司通過合作，擴大PC制造銷售的規(guī)模，獲得競爭優(yōu)勢

聯(lián)想雖然是國內(nèi)PC界的老大，國內(nèi)市場份額遠高于戴爾、惠普等公司。但是戴爾通過廣泛采用行業(yè)標準技術(shù)和高效率的直銷方式獲得了低成本的優(yōu)勢，市場占有率迅速提高，給聯(lián)想帶來了巨大的威脅，聯(lián)想在全球市場中份額卻遠遠不及戴爾和惠普。作為個人電腦的創(chuàng)造者IBM在PC市場的份額雖然排在第三位，但該公司同前兩名的差距卻越來越大。規(guī)模不大就降低不了成本，得不到競爭的優(yōu)勢，所以此次并購聯(lián)想和IBM可以達到共同的目的—擴大PC制造銷售的規(guī)模，獲得規(guī)模經(jīng)濟，從而降低成本，以應對戴爾、惠普等同行的競爭。IBM大中華區(qū)董事長周偉焜也曾直言不諱地說：“我們兩邊的目標是共同的，我們希望把領先產(chǎn)品跟品牌，世界一流的服務跟知識立足全球，讓大家有新的成長機會，更重要的是在這個行業(yè)里有足夠的經(jīng)濟規(guī)模。

（二）聯(lián)想與IBM具有很大的互補性，能產(chǎn)生強大的協(xié)同效應

首先，聯(lián)想和IBM在地域、產(chǎn)品和客戶群這三個方面都是非常互補的，聯(lián)想公司是中國第一的PC品牌，在中國知名度很高，市場占有率最高，它具有在個人消費者跟小型企業(yè)領域裝專業(yè)技能，與有一個效率很高的營運團隊，擁有非常完善的國內(nèi)銷售網(wǎng)絡是其優(yōu)勢所在。而IBM公司擁有全球頂級品牌，作為IT領域的締造者，其品牌就是產(chǎn)品質(zhì)量和潮流的保證。IBM主要面向大型客戶、中型客戶，尤其是在為企業(yè)提供信息服務支持方面有強大的優(yōu)勢。同時，IBM公司擁有完善的全球銷售與服務網(wǎng)絡，有利于產(chǎn)品的推廣，正因為聯(lián)想和IBM有這些獨特的優(yōu)勢，所以兩者聯(lián)合就可以覆蓋所有的客戶群，進一步擴大生產(chǎn)銷售規(guī)模。

（三）聯(lián)想做強核心業(yè)務，實現(xiàn)國際化發(fā)展的需要

聯(lián)想收購的主要原因是為了收縮戰(zhàn)線，回歸PC核心業(yè)務，并且實現(xiàn)自身的國際化發(fā)展。自中國加入WTO后，國外具有競爭力的企業(yè)紛紛進入中國，聯(lián)想雖然在國內(nèi)個人電腦市場排名首位，但并不具備強大的核心競爭力，而且除PC制造外其他業(yè)務剛剛起步，這就必然決定了聯(lián)想將要重新考慮調(diào)整戰(zhàn)略。在確認了以PC制造銷售為核心業(yè)務后，聯(lián)想在國內(nèi)份額已經(jīng)接近飽和，消費者的認可度也已經(jīng)很高，而且面對國際知名度企業(yè)的強大競爭，開拓國內(nèi)市場的難度非常大，聯(lián)想做大做強PC業(yè)務唯有拓展海外市場，走國際化發(fā)展道路。

二、并購結(jié)果分析

并購之后，IBM的品牌及面向企業(yè)客戶的全球銷售、服務和客戶的融資能力都將為新公司提供支持。新聯(lián)想將獲得許多獨特優(yōu)勢。聯(lián)想將擁有“Think”品牌，同時根據(jù)合約在5年內(nèi)有權(quán)使用IBM品牌。更多元化的客戶基礎，全球最大的商業(yè)和技術(shù)服務提供商IGS將成為聯(lián)想首選保修和維修服務提供商，全球最大的IT融資公司IGF將成為聯(lián)想首選的客戶租賃、渠道融資和資產(chǎn)處理服務提供商。聯(lián)想成為IBM首選的PC供應商，并且可以利用IBM的商業(yè)伙伴、分銷商和在線網(wǎng)絡等其他渠道實現(xiàn)全球市場覆蓋。同時獲得世界級的領先科技，提高核心競爭力，擁有更豐富的產(chǎn)品組合，并且結(jié)合雙方在臺式機及筆記本的優(yōu)勢，為全球個人客戶及企業(yè)客戶提供更多種類的產(chǎn)品。

此外，跨國并購是FDI流動的主導方式，而聯(lián)想并購IBM之PC 業(yè)務可以算得上是我國企業(yè)創(chuàng)造性資產(chǎn)尋求型對外直接投資的典型。在這次我國IT 業(yè)史無前例的并購中，聯(lián)想得到的創(chuàng)造性資產(chǎn)是IBM的品牌價值、PC業(yè)務核心技術(shù)、海外市場、極具競爭力的人力資源。當然，任何事情都有其兩面性，聯(lián)想收購IBM個人電腦事業(yè)部同樣面臨著各方面的挑戰(zhàn)，聯(lián)想將面臨資產(chǎn)負債率的升高，此次并購聯(lián)想的資產(chǎn)負債率達到了27%, 資產(chǎn)負債率較高會影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的合理性, 從而影響企業(yè)的現(xiàn)金流量和管理, 增加企業(yè)財務管理的風險。文化整合也是最具挑戰(zhàn)的并購問題，雖然并購雙方都認為兩家公司的企業(yè)文化內(nèi)核存在某些共性，比如創(chuàng)新精神、客戶至上、講究誠信等，但雙方畢竟是兩個背景完全不同的企業(yè)，聯(lián)想是東方文化的代表，IBM是西方文化的代表，在具體的執(zhí)行和操作層面上，在具體的流程設置和組織結(jié)構(gòu)上，以及在具體考核方法上兩家公司存在著很大的差異。聯(lián)想雷厲風行的執(zhí)行力與IBM制度化、標準化的行事風格等等在客觀上存在差異，是聯(lián)想與IBM在經(jīng)營管理和企業(yè)文化方面存在巨大的差異，IBM個人電腦業(yè)務部門有近萬名員工，分別來自160個國家和地區(qū)，如何管理這些海外員工，對聯(lián)想來說是一個巨大的挑戰(zhàn)。

三、啟示

跨國并購是FDI流動的主導方式，各行業(yè)大量的海外投資為我國企業(yè)以尋求創(chuàng)造性資產(chǎn)為目的的對外直接投資積累了豐富的實踐經(jīng)驗，而聯(lián)想集團對IBM PC 分部的巨額收購對我國企業(yè)的創(chuàng)造性資產(chǎn)尋求型FDI 產(chǎn)生了新的啟示：

（1）尋求高附加值的創(chuàng)造性資產(chǎn)

（2）創(chuàng)造性資產(chǎn)尋求型FDI發(fā)揮我國企業(yè)的后發(fā)優(yōu)勢

（3）并購適合我國的創(chuàng)造性資產(chǎn)尋求模式。

以并購的方式尋求創(chuàng)造性資產(chǎn)有利于我國企業(yè)迅速擴大企業(yè)規(guī)模和進入國際化經(jīng)營的軌道, 以規(guī)模效應降低企業(yè)的經(jīng)營成本, 以尋求到的創(chuàng)造性資產(chǎn)發(fā)揮企業(yè)的后發(fā)優(yōu)勢, 增加我國企業(yè)與大型跨國公司競爭的能力。

總之，通過對聯(lián)想并購IBM的案例分析我們得知，毋庸置疑，海外并購可以讓企業(yè)利用對方原有的市場、人力、技術(shù)、資金，更快地熟悉當?shù)氐氖袌霏h(huán)境，進入到對方的市場。如果企業(yè)取得并成功保留了目標企業(yè)的人才，可以加速掌握想要的技術(shù)，同時可以學習管理經(jīng)驗，從某種程度上來說的確是個很好的全球化方式。因此跨國并購為企業(yè)的發(fā)展提供了一個很好的機會，中國企業(yè)必須學習聯(lián)想并購IBM的成功經(jīng)驗，走向世

界。

第五篇：跨國企業(yè)并購案例分析

跨國企業(yè)并購案例分析

1***02

4摘要

本文運用案例研究方法，討論了影響中國企業(yè)跨國并購整合成功的關(guān)鍵因素，以聯(lián)想并購IBM的PC業(yè)務、TCL并購阿爾卡特為例，說明業(yè)務整合與企業(yè)文化整合分階段匹配，相互促進在中國企業(yè)跨國并購整合中的關(guān)鍵作用，提出不同業(yè)務整合階段應配以不同的文化整合手段。

關(guān)鍵詞：中國企業(yè)跨國并購業(yè)務整合文化整合一、聯(lián)想并購IBM PC業(yè)務的案例分析

（一）案例背景

2004年12月8日，聯(lián)想公布了與IBM公司關(guān)于并購的最終協(xié)議。協(xié)議內(nèi)容包括聯(lián)想獲得IBM PC的臺式機和筆記本的全球業(yè)務，以及原IBM PC的研發(fā)中心、制造工廠、全球的經(jīng)銷網(wǎng)絡和服務中心，新聯(lián)想在5年內(nèi)無償使用IBM及IBM-Think品牌，并永久保留使用全球著名商標Think的權(quán)利。2005 年5月1日聯(lián)想完成了對IBM全球個人電腦業(yè)務的收購，介此并購，新聯(lián)想一躍成為全球第三大PC廠商。并購IBM PC后，聯(lián)想的首要任務就是扭轉(zhuǎn)IBM全球PC業(yè)務的頹勢。IBM在1992年推出ThinkPad這是業(yè)界首款筆記本，而在2003年IBM個人電腦事業(yè)部建立ThinkCentre臺式機電腦生產(chǎn)線，可隨后其臺式電腦一直處于虧損中。聯(lián)想為扭轉(zhuǎn)原IBM全球PC業(yè)務的頹勢，并購之后的三年來，聯(lián)想集團全面推動各項整合工作，取得了階段性成果。

（二）并購成功的原因及經(jīng)驗

1.戰(zhàn)略層面

國際化是企業(yè)拓展市場空間的有效途徑，但是，國際化同樣有風險。“特別是收購像IBM全球PC業(yè)務這樣的大動作，更要作好充分的思想準備，把問題想得透徹，才能讓交易不偏離原先的指導思想。”柳傳志解釋說，在決定啟動這項交易前，聯(lián)想已進行了三年的多元化嘗試，但效果并不太好。為此，聯(lián)想對整體發(fā)展戰(zhàn)略進行了復盤，選擇了走“國際化、專注”的道路。IBM在這時進入聯(lián)想的視野，從戰(zhàn)略上看是入情入理的。

比如，在風險控制方面，起初聯(lián)想控股董事會存在疑慮，主要是對聯(lián)想股份被攤薄后能否有足夠的利潤增長存在擔心。柳傳志說，誠如人們擔心的那樣，IBM單獨做PC業(yè)務的時候，與戴爾比利潤上并無優(yōu)勢，持續(xù)虧損。但經(jīng)過深入調(diào)查后，聯(lián)想發(fā)現(xiàn)，IBM全球PC業(yè)務的毛利率高達22%，高于聯(lián)想14%的毛利率，更遠遠超出其他競爭對手10%左右的水平。之所以IBM沒有利潤，主要原因是IBM總部研發(fā)高投入的攤銷。聯(lián)想收購IBM全球PC業(yè)務后，不僅在產(chǎn)品線上雙方互補性很強，而且在供應鏈上有很強的合同效應，能大大降低合作雙方的采購成本。此外，通過發(fā)揮運營、新市場開拓、供應鏈整合等方面的規(guī)模效應，新聯(lián)想將有充足的利潤空間。

2.戰(zhàn)術(shù)層面：每個細節(jié)都要進行深入研究

在收購價格的談判上，聯(lián)想非常強調(diào)火候的把握。當時，IBM一直有兩個談判伙伴，另一家是投資公司。這無疑增加了談判的難度。為此，在價格等重要問題的火候上，聯(lián)想寬松適度，既保證了自身利益，又避免談崩后沒有回旋余地。幾乎與此同時，聯(lián)想總裁楊元慶開始“兩條線作戰(zhàn)”，在聯(lián)想品牌、戰(zhàn)略、市

場推廣等層面頻頻出手，為收購做好鋪墊。2003年4月，聯(lián)想推出新標識“Lenovo”，順利完成英文品牌切換。2003年底，在正式?jīng)Q定與IBM就收購展開談判的同時，楊元慶對外宣布了聯(lián)想調(diào)整后的戰(zhàn)略規(guī)劃———專注核心業(yè)務和重點發(fā)展業(yè)務、建立更具客戶導向的業(yè)務模式、提高企業(yè)運營效率。2004年3月，作為中國IT產(chǎn)業(yè)的領軍企業(yè)，聯(lián)想正式與國際奧委會簽約，成為了奧運第六期的TOP合作伙伴。現(xiàn)在看來，進軍TOP和攜手IBM可謂互為補充的兩步棋。新聯(lián)想將著力提升運營效率，提升Think品牌資產(chǎn)，并在世界各地推廣Lenovo品牌，建設全球的創(chuàng)新和績效文化，目標明確地開發(fā)新的產(chǎn)品和新的市場。在這一階段，恰逢2008年北京奧運會，新聯(lián)想將借奧運TOP贊助商的機會在全球大力宣傳Lenovo品牌。第三階段，通過在選定市場的強勢投入，擴大投資實現(xiàn)公司主動的盈利增長。

在2004年12月8日，聯(lián)想宣布就IBM全球PC業(yè)務達成協(xié)議之后，聯(lián)想在融資方面也很快取得進展。2005年3月31日，聯(lián)想宣布引入全球三大私人股權(quán)投資公司：得克薩斯太平洋集團、General Atlantic及美國新橋投資集團，同意由這三大私人投資公司提供3.5億美元的戰(zhàn)略投資。根據(jù)協(xié)議，聯(lián)想將向這三家私人投資公司共發(fā)行價值3.5億美元的可換股優(yōu)先股，以及可用作認購聯(lián)想股份的非上市認股權(quán)證。這一成功的資本市場運作，為聯(lián)想提前完成收購提供了資金保證。

3.消除并購中企業(yè)文化、企業(yè)理念和價值觀方面存在的差異帶來的文化整合問題

比如新設分公司后，新公司的價值觀如何整合到集團公司企業(yè)文化的層面上來，既要保持新公司企業(yè)文化的一定特殊性，又要與總公司的價值觀和企業(yè)文化協(xié)調(diào)一致。這是企業(yè)擴張和發(fā)展過程中出現(xiàn)的新問題。許多跨國甚至跨洲的企業(yè)購并，能夠得以順利實施，并非是它們之間不存在文化和管理上的差異，而因為有謀求共同利益的目標，這就使得文化上的差異得以克服。2006年，楊元慶指示內(nèi)部溝通部門，必須在內(nèi)部開展形式多樣的活動，履行文化溝通的職責。在此指示下，聯(lián)想開展了“文化雞尾酒”活動，當時的聯(lián)想，面臨著東西文化和思想的沖撞、溝通和交融，正如一杯五彩斑讕的雞尾酒。通過內(nèi)部網(wǎng)絡、高管訪談以及線下沙龍等文化活動，聯(lián)想所有員工對中西文化有了更深層次的了解，促使并購雙方“取其精華，去其糟粕”。在此基礎上，提練出雙方認可的價值理念，并在很多方面形成了共識。正是這種相互滲透融合的文化整合，使聯(lián)想的業(yè)務流程再造得以順利進行。2007年5月，聯(lián)想在全球各大區(qū)實現(xiàn)全面贏利。

二、TCL并購阿爾卡特的案例分析

（一）案例背景

2004年4月26日，TCL宣布與法國阿爾卡特正式簽訂了“股份認購協(xié)議”，雙方將組建一家合資企業(yè)T&A從事手機及相關(guān)產(chǎn)品和服務的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。這是中國在全球范圍內(nèi)首次整合國際大公司的手機業(yè)務。2004年8月31日，合資公司T&A正式投入運營。雙方對合資企業(yè)的運營最開始有很多的期待，目標宏大。預期雙方合作不僅將大大控制整體的研發(fā)成本，同時可以更快速地推出創(chuàng)新和尖端

產(chǎn)品，并提出了將采取“技術(shù)創(chuàng)新”和“開源節(jié)流”兩大策略，以實現(xiàn)雙方在交叉期銷售、采購、生產(chǎn)及研發(fā)領域的四大協(xié)同效應。對于這一并購方案，輿論上也有許多宣傳，按照摩根斯坦利的研究報告，T&A成立后，TCL國內(nèi)外手機的年銷售量將達到2000萬部，一躍成為中國手機銷量第一，全球第七的手機生產(chǎn)制造商。然而，這只是美好的愿景，當合資公司開始運營后，雙方在業(yè)務整合和文化整合方面都出現(xiàn)了問題。隨著文化沖突的加劇，業(yè)務整合的失敗，合資公司的經(jīng)營狀況迅速惡化，出現(xiàn)嚴重危機，人才大量流失，公司出現(xiàn)巨額虧損。2005年5月17日，TCL公布合資企業(yè)解體，至此TCL想通過合并后利用阿爾卡特的技術(shù)和品牌使自己占領國際手機市場的目標徹底落空，并購整合失敗。，（二）并購失敗的教訓及總結(jié)

TCL想利用阿爾卡特的技術(shù)和品牌使自己占領國際手機市場，成為全球手機領域知名的制造商。并購后，TCL立即開始了銷售業(yè)務整合，想借助于阿爾卡特的銷售渠道經(jīng)銷TCL手機，但合資公司成立后，TCL品牌手機一直沒有在阿爾卡特海外銷售渠道上出現(xiàn)，因為雙方在銷售方式上有很大的差距。阿爾卡特看重市場開發(fā)，看重銷售渠道的建設，銷售人員不直接做終端銷售，而是做市場分析，決定花錢請哪些經(jīng)銷商來推銷；而TCL采用國內(nèi)手機商的銷售方式，雇用很多銷售人員去直接做終端銷售，到處撒網(wǎng)，對銷售人員的要求不高，待遇也不高。TCL習慣按中國的方式運作，不能適應西方市場，并購之初就想立即改變阿爾卡特的銷售方式，而沒有像聯(lián)想對IBM那樣并購整合之初，承接原有業(yè)務模式，最大限度地保留被并購企業(yè)的業(yè)務現(xiàn)狀。TCL一開始的業(yè)務整合就遭到阿爾卡特的拒絕。在文化方面，阿爾卡特強調(diào)人性化管理，員工在一種寬松而備受尊敬的環(huán)境中工作，而TCL的管理方式近乎軍事化，提倡奉獻精神，讓原阿爾卡特員工無法適應。兩種文化存在極大的差異。TCL集團董事會主席李東生曾報怨阿爾卡特業(yè)務部的法國同事周末期間拒接電話，而法國方面管理人員則埋怨中國人天天工作，毫不放松。而文化整合之初，TCL沒有采取接納學習對方文化的方式，沒有讓員工相互了解學習對方的文化，在并購后的整合中卻是多“整”少“合”，僅僅把自己的企業(yè)文化整進來，把并購企業(yè)的文化整出去，這讓阿爾卡特原有員工深感不適，導致銷售人員大量辭職。并購后虧損日益嚴重，在2004年第四季度，合資公司就出現(xiàn)了巨額虧損。

收購失敗的原因主要有四個方面：（1）兩者在組織文化方面融合的困難；（2）高估收購帶來的經(jīng)濟效益；（3）收購代價太大；（4）企業(yè)沒有認真考察收購對象。其中，最主要的原因是管理者沒有在收購前謹慎的選擇收購對象。TCL主要就犯了這個問題，這也是從中吸取的最主要的教訓。但是假設如果TCL沒有進行這場國際化并購，那么它會不會像長虹、康佳、創(chuàng)維一樣陷入國外反傾銷調(diào)查泥潭，或者是連年虧損的波導或夏新。

由此看來，在企業(yè)并購中需要引起注意的不足之處具體分為以下幾點：

1.絕大多數(shù)企業(yè)缺乏真正的跨國并購戰(zhàn)略

跨國經(jīng)營戰(zhàn)略是為了以多國為基礎來優(yōu)化運作與結(jié)果，在企業(yè)從事跨國并購的決策時一定要明白企業(yè)的發(fā)展目標是什么，客觀評估內(nèi)部因素和外部環(huán)境，作認真細致的并購前期評估，制定切實可行、有益于公司培養(yǎng)長期競爭優(yōu)勢的跨國并購戰(zhàn)略。更為重要的是，中國企業(yè)通常忽視對并購的目標企業(yè)進行全面準確的調(diào)查與分析，導致并購后整合成本很高，使并購結(jié)果遠遠達不到期望值，甚至以失敗告終。

2.沒有通過整合獲得協(xié)同效應

并購交易成功僅僅只是一個開始，并購的關(guān)鍵還在于并購后對雙方企業(yè)的整合，并在整合中釋放出正的協(xié)同效應。TCL董事長李東生曾直言不諱地表示，跨國并購帶來的虧損確實是公司業(yè)績下滑的重要原因。而跨國并購后整合的失敗，沒有真正產(chǎn)生協(xié)同效應卻是罪魁禍首。TCL在并購過程中遭遇的成功與失敗顯然值得準備進行跨國并購和正在進行跨國并購的中國企業(yè)冷靜思考。

3.缺乏擁有跨國并購經(jīng)驗的人才

跨國并購是一個多方合作、協(xié)調(diào)的過程。除了中介機構(gòu)提供的專業(yè)服務外，企業(yè)內(nèi)部也要有懂得跨國并購業(yè)務，了解金融、法律知識的人。除了具有以上知識外，跨國并購人才還必須通曉國際慣例和規(guī)則，熟悉母國和目標國的政治、法律、經(jīng)濟、人文和社會環(huán)境，具有當?shù)亟?jīng)驗。使企業(yè)在并購的前期調(diào)研、并購實施以及后期的整合方面能夠順利進行。

總的來說，企業(yè)要高瞻遠矚，放眼全球市場。更好地制定融入當?shù)厥袌龅牟呗裕档彤a(chǎn)品進入時的壁壘和成本，使之更好地實施本土化戰(zhàn)略，為企業(yè)實現(xiàn)當?shù)卦O計、當?shù)厣a(chǎn)以及當?shù)劁N售奠定良好的基礎。注重競爭與合作平衡。雖然市場經(jīng)濟是競爭經(jīng)濟，但競爭并不一定是你死我活。無論在并購合作中，還是在經(jīng)銷競爭中，要像聯(lián)想集團開拓那樣，靠戰(zhàn)略的競爭、真誠的合作來實現(xiàn)雙贏。

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