第一篇：華北制藥股份有限公司估值報告摘要

中發評咨字【2004】第004號

緒言

本概要為《華北制藥股份有限公司估值報告》內容之概覽,欲了解估值過程的詳細情況,請參閱《華北制藥股份有限公司估值報告》內容。

華北制藥集團有限責任公司(以下簡稱華藥集團)擬以所持華北制藥股份有限公司(以下簡稱華北制藥或上市公司)部分國有股抵償其所欠上市公司債務,解決對上市公司資金占用的問題。為此,中發國際資產評估有限公司(以下簡稱中發國際)受華藥集團的委托,對華北制藥2004年6月30日的企業公允價值進行了厘定。我們本著客觀、獨立、公正、科學的原則,按照公認的企業價值估算方法,赴委估企業所在地實施資產清查及相關數據資料的收集和驗證工作,期間還進行了必要的專題調查與詢證,現將估值情況及結果報告如下：

一、委托方簡介

企業名稱：華北制藥集團有限責任公司

住 所：石家莊市和平東路388號

注冊資本：陸億陸仟貳佰叁拾萬元

法定代表人：常幸

企業性質：有限責任公司

經營范圍：抗生素、化學原料及制劑、生化藥品、中成藥的生產、銷售；醫藥保健品、通訊器材(不含無線及移動電話、地面衛星接收設備)電子產品的批發、零售；技術開發、技術轉讓、技術咨詢、技術服務；飲食供應服務,日用百貨、糖、茶、酒、煙(零售)、食品加工；住宿(限招待所經營)、承包境外制藥行業工程及境內國際招標工程；上述境外工程所需的設備、材料出口；對外派遣實施上述境外工程所需的勞務人員；貨物運輸(普貨)；房屋租賃。

二、委估企業基本情況及財務狀況

(一)基本情況

華北制藥是由原華北制藥廠(現華藥集團)投入其全部生產經營性資產,并經募股于1992年8月組建的股份制企業。公司于1993年11月8日公開發行股票,1994年1月14日公司社會公眾股在上海證券交易所掛牌上市,股票代碼：600812,股票簡稱華北制藥,目前是上證180指數樣本股。華北制藥分別于1995年6月、1997年7月、1999年1月三次配股,目前非流通股7億股,流通股4.69億股,總股本11.69億股。

華北制藥作為目前國內最大的抗生素類醫藥產品生產基地,主要經營范圍包括：經營醫藥化工、醫藥保健產品及其相關產品和通訊器材、電子產品、運輸、房地產、金融、商貿服務等。主要產品有青霉素、半合成青霉素、鏈霉素、克林霉素磷酸酯、土霉素、四環素、頭孢菌素等多種抗生素原料藥、中間體、制劑藥及維生素C、維生素B12、保健品、淀粉、葡萄糖、藥用玻璃制品等350多個品種。其中青霉素、維生素B12產量居亞洲第一,世界第二；半合成青霉素及中間體產量居亞洲第一；鏈霉素產量居世界第一；粉針劑產量居亞洲第一。

在生產管理方面,公司按照現行的GMP標準組織生產,主要產品生產線已通過國家GMP認證。生產中不斷改進工藝技術,提高產品質量,降低消耗,節約能源,清潔生產,主要產品生產技術在國內處領先地位,2003年,公司通過了國家ISO14000環保體系認證。應用國際先進水平的裝備,保證生產過程穩定和產品質量穩定。計算機輔助管理在生產過程中得到普遍應用,在國內最早將計算機應用于抗生素發酵過程控制,新建的半合成抗生素生產基地的計算集成制造系統--CIMS應用工程項目被認定為國家“863”示范工程。

在質量管理方面,華北制藥遵循“人類健康至上、質量永遠第一”的企業精神,從八十年代初開始推行全面質量管理(TQM),以滿足用戶需求為目標,形成了有效的質量管理體系。現有7000平方米的質量檢測中心,檢測手段先進,有效地控制了各個環節的生產質量。1986年華北制藥在醫藥行業首家獲“國家質量管理獎”；2000年,公司通過ISO9001質量體系認證。主要產品中有31個品種采用了國際標準和國外先進標準組織生產,先后有5個品種獲國家優質產品獎,有34個品種獲省級以上優質產品稱號。1999年“華北”牌商標在醫藥行業最早被認定為中國馳名商標。

公司現有員工13177人,其中生產人員10849人,銷售人員224人,技術人員1826人,行政及管理人員278人,具有大專及以上學歷的有3861人,占公司員工比例的29%。

(二)財務及經營狀況

1.近期經營情況

2003年,華北制藥在我國宏觀經濟繼續保持強勁增長的同時,也實現了經營業績的穩健快速增長。截止2003年12月31日,華北制藥實現主營業務收入35.91億元,利潤總額3.28億元,凈利潤2.14億元,本年比上年同期增長16.87%、34.36%、63.46%。

2004年上半年,華北制藥通過實施加大技術攻關力度,強化市場營銷和加快產品結構調整等措施,保持了生產經營的正常進行,主營業務收入持續增長。但受原材料和能源價格上漲,主要產品市場價格大幅下降等因素的影響,利潤指標與去年同期相比出現下滑。2004年上半年,華北制藥實現主營業務收入19.98億元,凈利潤0.36億元。

2.主營業務收入構成分析

華北制藥主營業務收入按照主要產品類別劃分為青霉素類、半合成青霉素類、頭孢類、維生素類和其他類五種。

青霉素類和半合成青霉素類產品銷售收入從2003年度開始較以前年度有較大程度的下滑,收入下降的主要原因是近年來國內青霉素工業鹽生產供大于求,導致市場競爭加劇,引發產品價格大幅回落所致。由此導致青霉素類和半合青類產品業務收入占華北制藥主營業務收入的比重下降。

維生素類產品受2003年上半年價格飆升和市場需求擴大影響,收入增長幅度較大。但從2003年下半年開始,華北制藥維生素類主導產品維生素C的市場價格大幅波動并逐步下滑,導致維生素類產品收入占主營業務收入的比重逐步降低。

頭孢類產品主要由華北制藥倍達有限公司生產,該公司致力于頭孢類半合成抗生素及其系列中間體的生產經營和研制開發工作,目前已建成亞洲最大的7-ADCA生產基地和國內最大的頭孢原料藥生產基地。該公司近年來生產規模穩定增長,但受到國家多次下調抗生素類藥品價格的影響,在市場份額增長的同時,銷售收入未能實現同步增長。

其它類產品包括淀粉糖系列產品、保健品和化工產品等,同時,華北制藥加大了產品營銷力度,2003年納入合并報表范圍的廣東九州通醫藥有限公司以主營藥品銷售業務,該公司對華北制藥主營業務收入的貢獻較大,使得主營業務收入中的其他類收入比重逐年上升。隨著公司逐步加快產品結構的戰略性調整,納入其他業務核算的相關產品市場份額和業務占公司主營業務收入的比重逐漸加大,有望持續增長。

2001年 2002年

產品分類 銷售收入 占總收入% 銷售收入 占總收入% 青霉素類產品 128,585.00 45.32 141,589.00 46.07 半合成青霉素

類產品 53,332.00 18.80 57,047.00 18.56 頭孢類產品 30,713.00 10.82 35,524.00 11.56 維生素類產品 31,261.00 11.02 44,384.00 14.44

其他 39,839.56 14.04 28,759.67 9.36 合計 283,730.56 100.00 307,303.67 100.00 2003年 2004年上半年

產品分類 銷售收入 占總收入% 銷售收入 占總收入% 青霉素類產品 87,220.00 24.29 47,289.32 23.66 半合成青霉素

類產品 47,083.00 13.11 21,664.60 10.84 頭孢類產品 31,041.00 8.64 19,370.08 9.69 維生素類產品 90,253.00 25.13 37,477.27 18.75 其他 103,542.22 28.83 74,040.82 37.05 合計 359,139.22 100.00 199,842.09 100.00 3.主營產品產能狀況分析

華北制藥是目前國內最大的青霉素生產基地,其中抗生素年產量6000噸,藥用中間體生產能力近10000噸,青霉素工業鹽8000噸。此外,華北制藥年產維生素18000噸,粉針制劑年生產能力達20億支。

1999年至2002年以來,國際青霉素工業鹽市場需求不斷增加,國際市場價格逐步回升,國際國內廠商紛紛擴產,我國青霉素工業鹽產量近年來保持大幅增長的趨勢(見下表)。目前,國內青霉素工業鹽產量占到世界總產量的60%以上,且主要集中在華北制藥、哈藥集團、石藥集團、魯抗集團、東風等企業,產品主要供應國際市場。

華北制藥以維生素C和維生素B12為主要生產產品。其中,維生素C類產品產能及市場占有率居國內前三名,主要競爭對手為東北藥、江山制藥和石藥集團等公司。中國是世界維生素C類產品主要生產國和輸出國,隨著日本武田、羅氏等世界維生素C類產品主要廠商的停產,國內眾多生產廠家均加大了維生素C類產品的生產,產品以向國外輸出為主。華北制藥目前維生素C年生產能力18000噸,占到國際維生素C年需求量的20%左右,具有較強的規模優勢。維生素B12市場需求近年來逐步轉旺,平均年增幅超過兩位數。華北制藥維生素B12主要在威可達和康欣兩個合資公司生產,目前的生產能力為5噸/年,產品主要供應國際市場。預計從2004年開始,隨著相關產品市場需求的擴大,公司的生產工藝日臻成熟,產品生產能力和市場份額將有所增加,預計2005年產能可達到6噸,2005年以后基本保持這一規模發展。

在頭孢類產品方面,華北制藥生產的7-ADCA、6APA國內需求增長十分迅猛,目前國內市場基本完成了本土化,預計2004年產能仍將持續增長。另外,公司2003年與印度奧奇德化學制藥有限公司成立了華北制藥奧奇德藥業有限公司,主要進行原料藥7-ACA系列原料藥的開發,該公司采用德國、意大利成套生產設備,設計年產1至4代無菌頭孢素原料藥及其酸600噸,預計2004年產能可達到300噸。

在其他產品方面,華北制藥近年來通過對產品結構進行調整,加大了原料藥和制劑并重的產品方向,開發保健品和心腦血管、糖尿病、腫瘤等其他醫療領域藥物,逐步由抗生素為主向多元化綜合性制藥企業轉變。目前,公司的產品和市場戰略調整已取得初步成效,在傳統的青霉素和維生素系列優勢產品之外,公司在制劑產品、淀粉糖產品、保健品和化工產品方面也取得了良好的經營業績。

華北制藥主營產品2002-2003年度產能及收益期內產能預測表

產品 02年（噸）03年（噸）增長率（％）04年（噸）05年（噸）

青霉素工業鹽 6200 8000 29 7500 8000 維生素C 10300 18000 75 18000 20000 維生素B12 5 5 － 6 7 頭孢拉定原

料藥 380 450 18 610 700 7ADCA 190 400 110 550 600

6APA 890 1300 46 1600 1800 7ACA － － － 300 400 產品 06年（噸）07年（噸）08年（噸）09年（噸）

青霉素工業鹽 9000 10000 10000 10000 維生素C 20000 20000 20000 20000 維生素 8 9 10 10 頭孢拉定原

料藥 770 850 960 960 7ADCA 650 700 800 800 6APA 1900 2100 2100 2100 7ACA 500 600 600 600 4.主營產品市場前景及價格分析

2003年國內青霉素工業鹽產量已超過30,000噸,產品主要面向國際市場,青霉素工業鹽產量快速增長導致市場供大于求,產品市場價格呈現出快速下滑的趨勢,由此也導致華北制藥2003年度及2004年度上半年青霉素類產品銷售收入與往年相比出現較大下滑。2004年,隨著國內眾多青霉素工業鹽廠商的投產、增產,原來的華北制藥、哈藥集團、石藥集團、魯抗集團等寡頭壟斷式的市場競爭格局將被打破,市場競爭更加激烈。

2004年,華北制藥青霉素工業鹽生產規模大以及發酵技術等方面的優勢仍是其參與市場競爭的主要手段,但隨著一些經營體制更加靈活的民營企業,如山西同領、河南華星等企業的加入,華北制藥在該產品領域的市場份額將會出現一定程度的下滑。在產品價格方面,通過2003年青霉素工業鹽價格的大幅下跌,目前市場總體價位已調整至50？60元/十億單位,已接近國內青霉素行業的平均成本,并且打破了在中國醫藥保健進出口商會的積極協調下,由國內生產青霉素工業鹽主要廠家華北制藥、石藥集團、魯抗集團和哈藥集團就青霉素工業鹽價格達成的價格同盟。預計2004年產品價格繼續向下調整的空間不大,但由于山西同領、河南華星等公司仍在擴產,而且這些民營企業憑借管理體制和營銷模式方面的優勢,對前述“四大集團”達成的“價格同盟”采取了回避態度,產品供大于求和競爭加劇的現狀仍將持續,預計2004年青霉素工業鹽產品平均價位在50元/十億單位左右,2005年以后隨著新的市場競爭格局和供需平衡的建立,預計青霉素產品的價格會穩定在60-70元/十億單位左右。

維生素產品中,作為維生素C產品主要輸出國,維生素C是目前中國原料藥行業唯一可以主導國際市場價格的產品,但由于國內眾多生產廠家的過度復產和增產,形成了目前的產品供大于求的現狀,也引發了2003年產品價格的劇烈波動和下滑。2004年,國內維生素C企業的擴產仍在繼續,如石藥集團計劃將現有的年產1.5萬噸生產線擴建到3萬噸,成為全球最大的維生素C生產商。在國際方面,受羅氏公司復產以及國外DSM和巴斯夫可能擴產、合資等綜合因素的影響,市場競爭格局日趨激烈,產品價格仍將在低位運行。2003年華北制藥維生素C出口平均價格約為5.9美元/公斤,但到2004年上半年已下降為5美元/公斤左右,預計2004全年維生素C產品市場平均價格在5-6美元/公斤之間。與青霉素工業鹽市場格局相似,預計在2005年以后,隨著新的市場競爭格局和供求關系的確立,維生素C價格將出現一定程度的增長,年增長率在5%-8%之間,平均價格區間應在7-8美元/公斤之間。

據國家食品藥品監督管理局南方醫藥經濟研究所分析,今后我國維生素B12市場需求仍有較大增長,市場發展前景廣闊。維生素B12產品由于近年供應量的不斷增加,市場價格也出現下調的趨勢,目前的單位價格在3000美元/公斤左右。預計今后五年內,維生素B12產品價格將在2000-3000美元/公斤區間內運行。

頭孢類主要產品7ADCA、6APA受下游制劑產品頭孢氨芐、頭孢拉定等需求強勁的影響,近年來供需兩旺,華北制藥的相關產品主要在倍達公司生產,根據市場需求情況,該公司于2003年11月建成了國內最大的頭孢類原材料生產基地,預計在2004年相關產品產量仍將大幅增長,與青霉素及維生素類產品相比,頭孢類產品價格也受到青霉素工業鹽價格下滑的影響有所下降,但由于國內生產廠家參與者有限,產品仍處于供不應求狀態,預計2004年市場價格相對穩定。

華北制藥其他類產品由于分類較細,市場需求和價格變動情況不盡相同,但受到國家對藥品價格調整、招標采購方式變動等因素影響,預計產品價格整體呈下降趨勢。但是,公司生產的大豆異黃酮、番茄紅素等保健產品原料市場供不應求,未來幾年產品價格呈穩步上漲的趨勢。

三、估值目的

依據國家國有資產管理部門關于資產評估的相關法律、法規規定,采用公認的評估方法對華北制藥的企業價值進行厘定,并在此基礎上估算華北制藥股東權益價值及每股股權的價值,為華藥集團實施“以股抵債”方案提供股權價值參考依據。

同時,按照國家證券監督管理部門的要求出具估值報告,以滿足證券交易所及廣大投資者對上市公司信息公開披露的要求,充分保障中小股東利益。

四、估值基準日

根據華藥集團擬以所持華北制藥的部分國有股抵償其所欠上市公司債務的工作計劃和方案,我們選擇了2004年6月30日為估值基準日。

五、估值假設和限制條件

(一)一般性假設

1.企業所在的行業保持穩定發展態勢,所遵循的國家和地方的現行法律、法規、制度及社會政治和經濟政策與現時無重大變化；

2.企業將保持持續性經營,并在經營范圍、方式上與現時方向保持一致；

3.國家現行的有關貸款利率、匯率、稅賦基準及稅率,以及政策性收費等不發生重大變化；

4.不考慮通貨膨脹對經營價格和經營成本的影響；

5.無其他人力不可抗拒及不可預見因素造成的重大不利影響。

(二)針對性假設

1.企業估值基準日的股本結構和資本結構是對公司價值及股權價值進行估值的基礎；

2.企業的資產在估值基準日后不改變用途,仍持續使用；

3.企業的現有和未來經營者是負責的,且企業管理能穩步推進公司的發展計劃,保持良好的經營態勢；

4.企業遵守國家相關法律和法規,不會出現影響公司發展和收益實現的重大違規事項；

5.企業提供的歷年財務資料所采用的會計政策和進行收益預測時所采用的會計政策與會計核算方法在重要方面基本一致；

6.企業發展規劃及生產經營計劃能如期實現。

六、估值方法

本次對華北制藥企業價值的估值采用收益現值法。

作為一個有生命力的持續經營的整體企業,其真實、內在的價值最終取決于整體企業為所有者或產權主體所能創造的未來收益,而未來收益能力只能預測,不能確知；且未來收益的預測數額不直接等同于當前企業價值,要根據收益的時點遠近折算為現值。收益現值法是通過估算被估值企業在未來的預期收益,并采用適當的折現率或資本化率折現成基準日的現值,然后累加求和,求得被估值企業在基準日時點的公允價值。

七、估值思路

在本次估值中,按照如下基本估值思路進行：

1.對華北制藥收益現狀以及市場、產業、競爭等環境因素和經營、管理、成本等內部條件進行分析；

2.對華北制藥近期若干年的收益進行比較精確的逐年預測；

3.對華北制藥未來遠期收益趨勢進行判斷和估算；

4.選取加權平均資本成本作為折現率；

5.估算華北制藥整體價值,扣除借入資本價值,推算華北制藥的股東權益價值和每股股權價值。

在具體操作過程中,以華北制藥全部資本的自由現金流作為收益額,選用分段收益折現模型。即：將以持續經營為前提的華北制藥未來收益分為前后兩個階段進行預測,首先逐年預測前階段各年的收益額；再假設從前階段的最后一年開始,以后各年預期收益額穩定不變或以不變的比率持續增長(或減少)。最后,將華北制藥未來預期收益進行折現求和,即得到華北制藥整體資產的收益現值。

根據華北制藥在未來幾年內的主營業務發展計劃和企業長遠發展規劃,對未來期間收益指標進行預測,同時依據近幾年業已發生的資本性支出和相關項目的建設和運營情況,確定華北制藥未來期間各年度的自由現金流指標。本次對企業未來收益預測分為兩個階段,第一階段為2004年6月30日至2009年12月31日,共5.5年,在此階段中,華北制藥的各項主營業務將完成其主要的結構調整和投資規劃,其收益情況將逐漸趨于穩定；第二階段為2010年1月1日至永續經營,在此階段中,華北制藥將保持穩定的盈利水平。

根據上述預測,華北制藥企業價值的計算公式為：

其中：P--企業價值

Ri--企業未來第 i 年預期收益額

R5.5--企業未來第5.5年預期收益額,作為第5.5年以后的永續年金

r--折現率(加權平均資本成本)i--收益計算年,i＝0.5,1.5, 2.5… 5.5

八、估值過程

對企業進行估值是將華北制藥作為一個整體,通過對其未來收益的預測以及適用折現率的確定,計算出華北制藥未來獲利能力的現值,以此作為華北制藥企業價值的估值結果。估值過程如下：

1.接受華藥集團委托,以2004年6月30日為估值基準日,對華北制藥的企業價值進行估值,根據估值目的和對象,擬定估值工作方案；

2.聽取華北制藥人員關于公司基本情況及資產財務狀況的介紹,收集有關經營和基礎財務數據；

3.分析華北制藥歷史經營情況,特別是前三年收入、成本和費用的構成及其變化原因,分析其獲利能力及發展趨勢；

4.分析華北制藥的綜合實力、管理水平、盈利能力、發展能力、競爭優勢等；

5.根據華北制藥的財務計劃和發展規劃及潛在市場優勢預測公司未來期間的預期收益,收益率和收益期限,并根據經濟環境和市場發展狀況對預測值進行適當調整；

6.建立收益現值法估值模型；

7.選擇適宜的資本化方法,確定折現率,估算企業全部資本的公允價值,測算股權價值及每股股權價值,確定估值報告初稿；

8.估值報告初稿經公司內部三級復核后定稿,與委托方交換意見后將估值報告正式遞交委托方

九、估值結果

中發國際經上述必要的工作程序,在估值假設和限制條件成立,未來預期收益充分實現下,華北制藥于2004年6月30日的企業價值為634,689.70萬元,其中股東權益價值為288,207.90萬元,按照總股本116,939.00萬股折算的每股股權價值為2.46元。具體情況如下：

企業價值＝634,689.70萬元

借入資本價值＝331,612.00萬元

少數股東權益價值＝14,869.79萬元

股東權益價值＝288,207.90萬元

每股股權價值＝股東權益價值/總股本

＝288,207.90/116,939.00 ＝2.46元

因此,華北制藥2004年6月30日每股股權價值為2.46元。

十、估值報告使用前提及法律效力

1.華北制藥財務處、計劃運營處提供的全部或部分資料是本報告編制的基礎,華北制藥相關部門對這些資料的真實性和可靠性負責。

2.評估機構對未來社會環境發生不可預見的變化不承擔發表意見的責任。

3.本報告的估值分析結果,只有在報告中明示的假設前提下成立,假設只在本次評估中有效。除非有特別的證據,評估人員不對不適當使用假設及在此基礎上測算出與本報告有悖的結論負責。

4.本估值報告概要僅作為華藥集團以所持華北制藥的部分國有股抵償其所欠上市公司債務事宜向政府有關部門提交文件以及信息披露之用途。未經我公司的書面同意,不得作為任何其他形式的用途使用。

5.本咨詢報告的作用依據國家相關法律、法規的有關規定發生法律效力。

十一、報告概要提出日期

本估值報告概要提出日期為2004年11月20日。

中發國際資產評估有限公司

二00四年十一月二十日

附件

(一)華北制藥集團有限責任公司營業執照復印件

(二)華北制藥股份有限公司營業執照復印件

(三)企業價值估值委托書

(四)中發國際資產評估有限公司營業執照復印件

(五)中發國際資產評估有限公司資產評估資格證書復印件

(六)中發國際資產評估有限公司從事證券業務資產評估許可證復印件

第二篇：華北制藥股份有限公司財務報告分析

財務報告分析

華北制藥股份有限公司財務報告分析

報告人：河北經貿大學經濟管理學院

? 資產負債表分析

A.資產負債表總體狀況的初步分析

從總體上看，企業的資產總額從年初的730,095.87 萬元曾伽到年末的912,036.13萬元，增長了24.92%。一般來說企業的資產總額越大，表明其生產經營規模的擴大，將會增加企業的行業競爭力。從結構來看，企業年末的資產總額中，流動資產占43.67%，長期股權投資占2.98%，固定資產占28.35%，在建工程占20.79%，無形資產占2.76%。該公司為醫藥、生物制品行業，屬于資本技術密集型產業，這樣的資產結構，有利于生產規模的擴大，繼續開辟新的市場。但技術研發的資金投入應繼續加大力度，在對外投資等戰略發展上略微有些保守。

從結構變化來看，貨幣資金存量明顯減少；應收票據、其他流動資產、在建工程比重較大增加；應收賬款、預付賬款比重較大減少，應該成為分析過程中關注的重點。

從負債與所有者權益的結構來看，企業的流動資產在總資產有較大增加的條件下也有所增加，本年比上年增加了7.5%，所占比重61.57%下降為52.99%；非流動負債明顯增加，本年比上年上升了62.23%，所占比重也由上年的26.22%上升為34.05%；其中短期借款下降了12.05%，長期借款上升了121.8%。所有者權益的增加是因為當年實現凈利潤導致。

B.對貨幣資金及其質量的分析

從總體規模來看，企業貨幣資金163,066.24萬元減少到97,796.14萬元，下降了40.02%。規模由年初占總資產的22.33%下降到占總資產10.72%。但是流動資產總量卻增加了7.5%，代表企業的資產規模，業務收支規模并沒有減小。

從企業的債務情況來看，企業能夠在短期內籌集到資金和向銀行借款比較容易，沒必要持有大量的貨幣資金，提高資金流動性和有效性。

企業從各種渠道取得的貨幣資金及原有貨幣資金存量的主要運用領域是：無形資產的開發，在建工程的籌建，因此，對于資金運用質量的分析，應當結合對上述項目的質量分析。

C.對短期債券質量的分析

關于應收票據。期末應收票據比期初增加了97.45%。但從審計報告無已貼現或抵押、質押的商業承兌票據，存在部分背書轉讓的票據，說明應收票據的潛在風險可能性比較小。應對未到期的貼現風險，有可能作為或有負債，會影響償債能力。

關于應收賬款及其壞賬準備。公司期末應收賬款比期初增加了31.83%，其所占的比重也有所下降，表明公司放寬了信用政策，可能會刺激銷售，增加應收賬款，發生壞賬的可能性增大。針對可能出現的應收賬款風險，華北制藥集團制定下發了《逾期帳款控制及清收方案》，進一步提高對逾期應收賬款的管控能力，加快對逾期應收賬款的清收和處置，同時注重控制新增應收賬款。

關于其他應收款。期末其他應收款比期初增加了566.9%，其數額增加幅度過高，應重點分析占用原因。警惕企業粉飾利潤、讓大股東無償占用資金及轉移銷售收入、偷逃稅款等行為。

D.對其他流動資產質量的分析

本期的其他流動資產由期初的571.72萬元 增加到期末的4,740.30萬元，規模明顯增大，占到流動資產的11.9%，對流動性產生較大影響。其產生原因來自待處理流動資產凈損益，可能由于原因不明的流動資產項目，應及時處理。其來源可能因為本年總公司對下屬四個子公司收購所產生的部分資產列報不明項。

E.對長期股權投資質量的分析

從企業長期投資規模來看，企業的長期股權投資有所減少，說明作為長期占用企業財務資金的投資，企業進行了投資調整，避免資金流對自身經營活動造成不利影響。也一定程度上可能因為長期股權投資的效率不是很理想，出于機會成本的考慮，相對于長期股權投資，企業更看重了主營業務的持續健康發展。

在本，華北制藥股份有限公司吸收合并下屬四家全資子公司，同一控制下的公司合并導致了企業資本公積的減少。

F.對固定資產質量的分析

從公司的固定資產的規模來看，本年28.35%較上年32.96%有所減少，其中一定程度上因為累計折舊的增加，并不影響其生產經營。而且設備更新率為6.33%，保持了一定的生產經營規模和生產能力，而且后續的在建工程的即將竣工進行的固定資產更新換代，會改善持續經營能力，為企業長期發展提供后勁。對近期可能竣工的在建工程，要進行合理的會計估計，確定折舊年限。

近三年來，企業一直對固定資產計提減值準備，而且從最新消息來看，又大幅計提資產減值準備導致虧損，固定資產狀況不容樂觀。

G.對在建工程質量的分析

從在建工程的規模來看，本年比上年上升了255.65%，大幅的增加說明了企業將來大幅增加固定資產規模，為企業發展創造了后力。但是大規模的工程投入，如果出現管理問題，導致占用的長期資金沉淀，影響流動資金周轉，因此應對在建工程的建設管理和工期進行嚴格控制，及時發現處理存在的問題。

H.對無形資產質量的分析

公司的行業特點決定了其披露的無形資產不僅包括土地使用權，還包括產品技術專利，商標權等，本年雖然只增加了1.08%，但是增加了研發投入，開發支出本年較上年增加了71.16%，說明企業對開發無形資產的能力的重視，是企業戰略決策的體現。但應當對于開發項目的投入產出比和可行性做好充分分析，并應對重點研發項目提供持續的資金支持。

I.對企業融資情況的分析

從企業短期借款和長期借款規模上來看，年末數比期初較大規模增加。結構來看，公司較大增加了長期借款，適當減少短期借款，調整了債務結構，并利用了財務杠桿，在息稅前利潤增加時，會使稅后利潤以更大的幅度增加。但應注意未來在財務杠桿的作用下，息稅前利潤下降可能帶來的產生的更大規模的利潤下降，也會帶來比較大的還本付息壓力。

J.對短期債務情況的分析

該公司短期借款本年比去年減少了12.05%，應付賬款本年比去年增加38.52%，說明企業減少了對銀行等金融機構的借款，轉而增加了商業信用，從而利用了賒購，減少了利息費用。但增加了企業的信用成本，應繼續分析有無異常，測定企業未來現金流量，預計償債能力是否會產生不利或有事項的可能性。預收賬款本年比去年增加87.3%，說明企業充分利用了這種良性負債，降低資金利用成本，也說明企業產品銷售狀況良好，供不應求。應付票據本年比去年減少18.92%，說明企業對于這種可能產生影響企業信譽和銀行處罰的剛性債務進行一定程度的規避，減少資金利用風險。

總體上來說，華藥對債務結構進行了有效地優化，充分利用了企業良好的經營狀況，降低了借貸風險和借貸成本，現金流情況得到了較大的改善，調整了與上下游企業之間的合作緊密程度。

K.對企業應交稅費的分析

在應交稅費方面，公司年初的應交稅費為4,567.16萬元，年末為-7,252.70萬元。說明企業存在提前預交稅金，這就是說，公司存在提前預繳稅金的情況，表明企業納稅壓力較為

緊張，但也可能是公司為樹立良好的納稅形象所付出的代價。

L.資產負債表的總體評價

綜上所述，企業的資產總體質量較好，能夠維持企業的正常運轉。但是企業的資產中，流動資產結構發生變化，可能導致企業資金周轉不利；應收票據規模較大，其他流動資產也等待處理，應及時。同時遵從謹慎性原則按賬期和信用質量計提壞賬準備。對企業負債而言，在流動負債結構上進行了優化，但長期借款的大幅增加會導致企業財務風險的增大，對企業的營運能力產生巨大考驗。

? 利潤表分析

A.利潤表總體情況的初步分析

從上表可以看出，公司2010年主營業務收入增長率110.68%。利潤總額36,214.06萬元，比同期增長128.4%。公司2010年每股收益增長率163.24%。公司利潤增長速度較快。

利潤表主要項目的分析

B.對營業利潤的分析

就營業利潤而言，公司2010年共實現營業收入1,028,664.34萬元，同比增長了110.68%，說明公司的銷售情況優良。但公司的營業成本占營業收入的比重比上年有所增加，同比增長了91.49%，比營業收入增長速度略低，說明毛利率有所上升。當年資產減值損失為-1,323.92 萬元，其原因是由于在2009年公司壞賬準備估計方法由原來的按賬面價值5%計提變更為帳齡法，三季度末計提了6.3億元的資產減值準備，今年部分轉回，對企業的利潤產生相應作用。在收入增長的前提下，營業稅費和銷售費用的增加實屬正常，銷售費用的增加說明公司加大了市場開拓的力度，但也可能是費用控制不當。管理費用和財務費用總額沒有明顯變化，相對來講其占銷售收入的比重相對減少，說明公司在擴大銷售的同時管理成本進一步降低。由于本年增加了長期借款的規模，估計以后財務費用會有較大程度的增加。

C.對凈利潤的分析

由于公司營業外收入比上年增長75.31%，營業外支出比上年減少45.73%，對利潤總額的增加起到積極地推動作用。但其作為不具有經常性和持續性，不應過分關注。還應注意對于企業為其他公司作出擔保應及時確認或有事項，計提預計損失，增加營業外支出，不應對營業外收支過度樂觀，注意理性分析。

D.利潤表的總體評價

從公司利潤表揭示出來的信息可以看出，公司的利潤增長主要依靠的是經營收入的規模擴大，另外減值損失的轉回也是利潤增加的重要因素。不過由于營業外凈值的增長因為企業集團內部整合產生的關聯方交易的非經常事項導致，所以淡化這一因素的影響。

? 現金流量表分析

A.現金流量表總體狀況的初步分析

從總體上看，公司當年的現金及現金等價物凈額為-67,933.45萬元，同比降低了173.07%。其中，經營活動現金流量凈額為-59,835.23萬元，較上年下降了59.17%.；投資活動現金流量凈額為-107,963.22萬元，較上年下降了58.34% ；籌資活動現金流量凈額為99,959.46萬元，較上年增加1431.5%。

B.經營活動現金流量分析

從報表的內容來看，經營活動現金流量凈額為-59,835.23萬元，較上年下降了59.17%。結合資產負債表得知，是由于銷售規模擴大，新增應收款項回款能力下降，導致現金流的下降。

“銷售商品、提供勞務收到的現金”增長了36.28%，期末銷售收現率為50.16%，比期初

降低27.39%，表明企業存在大量的賒銷，增加了企業的壞賬成本。但是結合企業資產負債表附注，相當一部分債權是因為擴大銷量的營銷策略。

“收到的稅收返還”期末余額為13,249.62萬元，比期初增長111.77%，屬于本年未達到銷售利潤退回的預交稅費。對比企業期末營業收入比率1.29%，與期初營業收入比率1.28%一致，符合收入配比原則，應該不存在虛構利潤的情況。

“購買商品、接受勞務支付的現金”增長額為213067.47萬元，比“銷售商品、提供勞務收到的現金”增長率高出64.12%，不符合配比原則，結合企業資產負債表，說明商品的應收款項回款能力變差。期末比期初商品付現率降低14.11%，企業資金狀況趨緊。

銷售規模擴大的情況下，增加物資采購會引起購買商品、接受勞務支付的現金的增加。在收入增長的狀況下，支付的各項稅金有所增加應屬正常。支付的其他與經營活動有關的現金主要是由于銷售費用營業稅費等增加，導致了現金流出量的增加。

總體上看，經營活動現金流量凈額為負數，且比上年降低59.18%，公司經營活動的現金流比較緊張。

C.投資活動現金流量分析

從現金流量表中可以看出，公司投資活動的現金流出主要是為“構建固定資產、無形資產和其他長期資產等而支付的現金”，但支付的力度大大超出上年，固定資產構建支出和在建工程建設支出增加，本年金額為115,662.08萬元，比去年同期增加215.93%。但投資活動的現金流入量與上年相比有所增長，但不配比，主要是“收回投資所收到的現金”和“收到的其他與投資活動有關的現金”增幅略有增加，分別為4,200.00萬元和3,577.61萬元，且該項目又是投資活動現金流入的主要來源。說明由于公司的對外投資質量上升（去年大量計提了資產減值準備），使投資活動的現金流量凈額為負數，投資雖然不能為經營活動的先救流量提供補充，但在未來期間將會帶來投資回報。應注意的是，公司對固定資產、無形資產的投資大幅增加，從中體現了公司發展戰略的要求；對外投資的的質量和風險應予以關注。

D.籌資活動現金流量分析

從現金流量表可以看出，公司籌資活動現金流入的唯一來源是借款，所收到的現金為459,944.69萬元，比上年上升2.57%；償還債務所支付的現金為335,285.02萬元，比上年下降21.35%。這同樣表明公司的現金比較充裕。從公司發展的實際情況來看，靠借款流入的現金補償了投資活動現金流入的不足，滿足了投資活動的現金需求，也說明公司靠吸收借款籌資的能力較強，面臨的融資環境也是比較寬松的。

E.現金流量表的總體評價

綜上，公司現金及現金等價物凈增加額為負數，主要是當期投資活動現金流出量過大所致，其體現了公司發展戰略的要求；當年經營活動現金凈流量為負數，且比上年有所降低，表明公司經營活動的現金流比較緊張。

? 財務比率分析

A.短期償債能力分析

流動比率雖略有上升，但小于1.0，表明企業,營運資金不足，安全邊際較小，流動資產無法抵償流動負債，短期償債能力較弱。速動比率有所下降，為0.58<1，企業償債風險加大，也說明該公司當年的短期償債能力在下降。同時現金流量為-0.66%，較去年0.38%有明顯下降，可能企業的即期償付債務會出現困難。

但是從短期償債能力的其他指標看，應收賬款周轉率提高7.62%，應收賬款周轉天數27.12天，存貨周轉率提高4.65%，存貨周轉天數41.03天。有助于提高該公司的短期償債能力；不過公司短期償債的壓力不小。

B.長期償債能力分析

我國生物制藥行業上市公司的平均資產負債率，長年來始終維持在45％-60％之間，而華藥資產負債率高達87.04%，但從企業整合的戰略角度來看，充分利用了財務杠桿的作用。同時考慮 企業的盈利能力來看，從已獲利息倍數指標來看，公司的盈利在支付利息后有較大剩余。

C.營運能力分析

從相關指標中看出，公司的資產負債率指標本年均有不同程度的提高，說明公司資產的總體運轉情況比較理想，表明公司在營運管理上取得較好的成績。這與本年主營業務收入的大幅增長十分不開的。同時應收賬款和存貨周轉率的增長看出，企業資產的整體周轉質量優良。

D.獲利能力分析

反映公司獲利能力的每股銷售收入大大增加，由年初的4.75增加到年末的10，但主營業務利潤率大幅減少，由年初的30.19%降低到14.47%，其他指標變化較小，說明企業獲利能力的下降，不考慮去年資產減值大幅計提影響，本年利潤過程很美好，結局很失望。當然一定程度上，資產周轉率的明顯提高也提升了公司的盈利能力，應進一步分析是否因為經濟危機導致的原材料動力成本的影響，還是企業內部成本管理的松散。

E.獲現能力分析

每股現金流量年末為-0.66，較年初數0.38明顯減少，結合現金流量表可以看出企業獲現能力的的下降。提高應收款項的獲現能力，應作為企業今后一段時間財務管理重點。? 合并財務報表分析

本，華北制藥股份有限公司吸收合并下屬四家全資子公司，并且對其下屬公司進行銀行貸款的擔保。其產生的影響是大大增加了企業其他應收款，同時待處理的其他流動資產增加，對子公司的擔保應充分考慮到被擔保的關聯方的財務風險，否則會明顯損害中小股東的利益。

? 綜合評價

綜合上述分析，華北制藥股份有限公司財務狀況、經營成果比較復雜。公司處于戰略調整期，有依托著經濟危機的背景。公司的銷售規模不斷擴大，生產設備也在不斷更新升級，無形資產開發投入逐年增加，企業發展潛力比較大。但是企業的債務風險問題不容忽視，如何提高獲現能力，如何應對質量差的應收款項，以及日益擴大的應收票據規模，還有怎么應對生產成本擴大，以及規劃復雜的關聯方整合問題，都是公司所面臨的燃眉之急。還有如何調整海外市場戰略，改變單一的生產品種，以及對外投資品種單一，難以形成收入規模，如何保證長期股權投資的質量，進而還有投資多元化，公司財務風險戰略評估，都是高管層需要面臨的課題。顯然，單靠報表數據出發的財務調整，是不能成為強勢的上市公司的。

第三篇：立方制藥股份有限公司參觀報告

立方制藥股份有限公司參觀報告

一、參觀目的參觀立方制藥有限公司的主要目的是為了能夠更好的了解生物制藥和化工制藥的原理和基本的操作。

二、參觀時間

八月二十二日上午

三、參觀地點

合肥市經濟技術開發區

四、實習單位和部門

誠志生物制藥有限公司生產車間

五、實習內容

該制藥工廠主要以生物制藥為主，在參觀的過程中我們主要了解的是一種生物藥物的加工過程，亮菌口服液的制造時從一種亮菌中提取出來的，該過程要經過培養基的配制，然后進行分裝滅菌，然后再每一個培養瓶中接種，接種過程要在無菌的情況下進行，然后就是培養。我們有幸看到剛培養好的亮菌，這種菌再黑暗的環境中會發出微亮。培養好后就是提取，提取經過挖料、制干、煎煮、濃縮、澄清的步驟。

六、實習小結

通過對立方制藥公司的參觀，讓我直觀的了解到了生物制藥的具體過程，生物制藥主要是通過一系列的微生物，真菌，經過培養，然后從中提取出次級代謝產物。

第四篇：漁船估值政策

農行推出涉農貸款新產品———漁船抵押貸款

據中國農業銀行廣東省分行三農金融部有關負責人介紹，近期農總行、省農行陸續推出了多項涉農貸款新產品。其中，漁船抵押貸款使用于沒有房產，但有漁船可抵押的農戶。

漁船也可以抵押？電白漁民吳俊民（化名）可謂是嘗了鮮。2002年，吳俊民和另外六個漁民，入股購置了一艘規模不算太小的漁船。最近，吳俊民的漁船要進行一次較為正式的檢查修整，并添置部分新的捕撈設備，需要一筆10余萬元的貸款，“很多銀行要求房產抵押。有些股東是有房產，但漁船是大家共有的，要私人給公家擔保不大可行。”如今，農行的漁船抵押貸款，最終解決了股東們的煩惱。

2009年8月，廣東農行推出了個人漁船抵押貸款，借款人以自有漁船或由第三人提供其所有的漁船抵押向農業銀行申請辦理的貸款，可用于漁船維護保養、出海前的油料、網具、冰等物資儲備及其他漁業方面的周轉資金需求。該類貸款金額較大，額度為5萬-500萬元。其中，單船單筆不超過250萬元，單戶最高不超過500萬元，且不得超過抵押漁船評估值的40%。

貸款對象規定為“以海洋漁業捕撈為主業，并取得漁業捕撈特許資格的合法經營者。年齡在18周歲（含）以上60周歲（含）以下，擁有中華人民共和國國籍，具有完全民事行為能力，身體健康，在當地有固定住所，持有有效身份證件的自然人”

可用于抵押的漁船需要具備一些條件，包括：

1、具備遠海捕撈作業條件，額定功率在200馬力（147千瓦，含）以上的鋼質漁船；

2、船齡原則上不超過10年；

3、具有合法有效的漁業船舶所有權證、漁業船舶登記證（或漁業船舶國籍證）、漁業船舶檢驗證（即漁業船舶安全證書），檢驗合格；

4、抵押人對漁船擁有無爭議的所有權；漁船共有人就共有漁船設定抵押權時，應當提供三分之二以上份額或者約定份額的共有人同意的證明文件；

5、依據有關法律法規可辦理相應的保險、抵押登記等手續。

省農行目前僅在茂名、陽江、湛江、潮州、惠州、江門等沿海地區的六個城市所轄縣作為漁船抵押貸款試點。（楊廣）

郵政儲蓄銀行

漁船抵押貸款

發布日期：2010-06-11

產品定義：向個人發放的用于合法海洋捕撈、以漁船作為抵押物的人民幣擔保貸款。貸款對象：從事合法海洋漁業捕撈的漁船產權所有人 貸款條件：

1、年齡在18周歲（含）至60周歲（含）之間，具備完全民事行為能力的中國公民。

2、本人及配偶個人信用記錄均不屬于禁入類，無不良嗜好和社會記錄。

3、本人及配偶入股抵押物的比例不低于30%，本人（或雇用他人）從事合法的海洋漁業捕撈經營三年（含）以上，并且近三年內沒有以下違法、違規經營記錄：在漁船不適航或不具備作業條件（包括人員配備不當、裝備或裝載不當、改變作業影響船舶技術狀態）的情況下，進行捕撈作業；為騙取保險金故意損毀漁船；從事走私、偷渡、盜竊等刑事犯罪活動；漁船違規航行、違規捕撈或載運違禁物品。

4、具有穩定的經營收入來源和按時足額償還貸款本息的能力。

貸款額度：單筆貸款最低為1萬元，最高為120萬元。貸款期限：最長12個月。

貸款利率：人行基準利率上浮一定比例。

莆田農商行

信用+漁船抵押 最低額度200萬

為支持莆田市加快海洋捕撈產業向大型化、鋼制化升級，解決漁民融資難問題，近日，莆田市海洋與漁業局和莆田農商銀行簽訂《漁船抵押貸款業務合作框架協議》，推出了“信用+漁船抵押”貸款業務。包括劉亞平等在內的首批7戶船東嘗到了“甜頭”，共獲得2000萬元的貸款授信，其中最高的額度為400萬元，最低的200萬元。

莆田農商銀行個貸部經理陳炳清介紹，他們剛剛推出的“漁船貸”，也稱漁船更新改造貸款，專門用于“小改大，木改鋼”政策范圍內的自有漁船的新建、改建等用途。貸款對象為擁有漁業船網工具指標且符合貸款條件的自然人和企業等。“漁船貸”的貸款擔保分為兩個階段：在漁船尚未建造完成并取得相關合法漁船登記證件前為信用貸款階段；漁船取得相關合法登記證件并辦理相關抵押登記手續后，貸款轉為漁船抵押擔保方式。據透露，“漁船貸”最高額度根據船網工具指標的市場價值進行控制，每千瓦工具指標價格可按5000元進行核算，其中：自然人單戶最高貸款額度不超過500萬元，企業法人單戶最高貸款額度不超過1000萬元。貸款期限最長不超過3年。

“漁船貸”利率實行分段計息政策。信用貸款期間，貸款利率按基準利率上浮90%執行；貸款轉為漁船抵押擔保期間，貸款利率按基準利率上浮70%執行。貸款還款實行分期還款方式，第一年按月（季）收息、不收本金；第二年和第三年按月（季）收息、半年還本一次，每次收回不少于貸款合同金額25%的本金。

創新貸款產品 破解融資瓶頸

莆田農商銀行行長王惠山指出，下一步，農商銀行還將繼續創新貸款產品，解決已改造完成船舶的流動資金不足問題。

寧波農行

漁民出海所需資金隨著生產成本的增加不斷加大。據農行象山支行行長陳建明介紹，不計算捕撈許可證轉讓，僅考慮出海成本，以２５０千瓦以上單船為例，漁船每航次（一個月左右）購買柴油、人工費、設備維修和購置生活必需品就需要４０萬元到５０萬元，其中購柴油的生產成本在６０％左右。

除了自身積累外，前幾年，漁民出海資金主要靠農村信用社小額保證擔保貸款及民間借貸解決。由于缺少必要的資產抵押，金融機構對漁民貸款大多采取保證擔保方式，貸款額度一般只在５萬元到１０萬元之間，漁民雖然有２５０千瓦以上的大船，也無法向銀行融資，剩下的資金需求缺口不得不通過民間借貸解決。而民間借貸利率較高，漁民迫切需要更多的金融支持。

另一方面，近幾年，國家嚴格控制捕撈強度，實行捕撈許可證制度和捕撈限額制度，對捕撈漁船的數量和功率進行控制指標管理，這使得漁船船號和捕撈許可證成為稀缺資源，市場上漁船及捕撈許可證的價格逐年上漲。據了解，目前象山漁船捕撈證在市場上的價格約為２３００元／千瓦，漁船抵押貸款的第二還款來源較以前更為充足；同時國家實施休漁期政策，使捕撈量不減反增，各級政府也對漁業捕撈給予財政補貼、貼息補助、減免稅收等多項優惠政策，使漁民的經濟效益大幅增加，收入水平不斷提高，漁民信用意識也在不斷增強，這使得漁船抵押貸款的信用風險也大大減少。

考慮到漁民的實際需求和風險控制的相關需求，農行寧波市分行開創性地提出了以漁船所有權證、捕撈證“兩證合一”的擔保方式，把發放惠農卡配套的小額農貸和開辦漁船抵押生產經營貸款結合起來，盤活漁民“沉淀”資產，滿足漁民出海資金需求。

３年內將提供２０億元貸款

根據農行寧波市分行的政策，漁船抵押生產經營貸款對象是從事海洋捕撈、漁業輔助生產的自然人，包括個體工商戶經營者、個人獨資企業投資人、企業合伙人和非法人資格私營企業的承包人或承租人等。單戶貸款額度起點為５萬元，最高可獲得１５０萬元，貸款期限原則上不超過１年，最長不超過３年。

第五篇：一些網友關于估值的討論

一些網友關于估值的討論

所有股票都會遵循價值決定價格的規律，高于價值的價格遲早會向價值回歸，優質企業也不例外。沒有安全邊際貿然買入優質企業同樣是高風險的投資，優質企業的安全邊際可以定低一點，但絕對不能沒有。

oliver

想想巴菲特從1972年開始持有華盛頓郵報至1999（也許至今）沒有做過任何的賣出，想想當初他買了可口可樂 永遠不賣不知道大家該如何理解消費行業中的壟斷企業呢？是在合理的價格買入之后 跟蹤企業基本面的發展狀況 還是去經常關注股票市場對該公司股票價格給予的價格？ 何去何從個人的投資理念是關鍵。想著去獲取市場產生的每一個波段的利潤（所謂的高拋低吸），或者 只有參與這個市場年齡少于5年的人 才會經常去幻想的。巴菲特曾經說過這樣的話通過波段操作來獲取利潤只有神才可以做到。（我想這個話或許是針對很多希望通過波段操作來獲取高額利潤的投資者來說的吧）不知各位如何認為的呢？

一枝春

消費行業作為長期投資對象，是低風險的高確定性的，這沒有疑問。問題是，目前的投資潮流，給予了消費行業過高的溢價。要投資消費行業，恐怕還得等，等潮流逆轉的那一天。投資，始終都要看價格。所以我反對不看估值的觀點。這樣，才不會犯大錯。

我想大家作為價值投資者，買賣股票,都會依據價值。如果你確認價格的確超過價值很多，就不該把它留在手中，即便它是全世界最好的企業。費雪所謂的長持，是針對成長股，是很難評估的，譬如現在的網絡等新興行業。而對消費股，一般還是可以評估的，是不是高了，大家都是大約知道的。拿著超過價值的好企業長持，我認為，并不真正理解價值投資，恰恰是貪婪的體現。

價值投資，就是依據價值來買賣股票，這和看趨勢的波段操作，是有很大差別的。我們也不愿意賣出股票，可是，它的價格早已經超過它的價值太多，甚至處于泡沫狀態，為什么不賣出呢？事實也證明，賣出是正確的，現在大多數消費股，也仍然沒有回落到合理的估值范圍。所以本人認為，有價值投資、長期投資、波段操作這個困惑的人，很奇怪！一切以價值為準繩，就對了。錯的可能，只能是估值出錯，這就是作為價值投資者水平的問題了，不是是不是價值投資者的問題。一般來說，是不會出大錯的，起碼不是致命的。

為人民服務

其實投機和投資都是猜，猜，猜。諸位對白藥，阿膠，茅臺，未來幾年的快速增長的期望無疑同投機客進股票就期望上漲一樣。撇來股價不談，我想茅臺短時間的迅速增長已暫時耗盡了公司的成長動力，但茅臺公司先天就有持續增長的基因，我始終認為一個公司的優勢基因很重要，阿膠、白藥，片仔癀，??都是有先天競爭優勢的，買公司我想還是在它們有先天優勢但又有這樣那樣短板時買入，不完美時買價低些，呵呵～象laoba1兄看好的阿膠，5元時和現在有區別嗎？我看就是個管理和通過十年成長厚積薄發的區別吧，阿膠最主要的競爭基因變了嗎，應該一直存在吧。所以“不完美的錯誤價格”＋“未來的成長”這兩方面結合才能帶給我們超越利潤，同時前一項“不完美”同時也是我們基本面上的安全邊際，一個公司總是會遇到管理有些問題的時候。

Salem

“問題是，好象中國有很多象巴菲特所說的消費壟斷一樣，真有那么多嗎，大家天天說的白藥，阿膠，由于關注太多，真可能低估嗎？”

我覺得這個問題很能代表一部分朋友的想法。在幾個月前，我也是同樣的想法。所以我給自己定的規則里才有這么一句：“投資就是等待，等待也是投資”。如果一個人只是把投資看作幾年、十幾年的事情，是肯定經不起這樣的等待的。但對于成功的長期投資者而言，投資是一輩子的事情。對于眼光更加長遠者如但斌先生，投資是自己這一生、整個家族、世世代代的事情，短短幾年時間的等待何足掛齒。巴老在買入白銀之前已經跟蹤了30年的銀價，他的買入價格是30年來的最低價格。這份忍耐力不正是成就“股神”的基石嗎？

對于股票投資而言，“真有可能低估嗎？”這個問題不需要解答。把眼光放的更長遠一些，再回頭看看歷史，答案就在自己心中。

不過再回過頭來談談自己的理解：投資具有較強核心競爭力的消費品企業、醫藥保健企業，是一種可以跨越經濟周期性的超長期投資，只要買入價格合理，持有時間越長優勢越明顯。如果僅以幾年、十幾年而論，收益率未必能超過其他類型的股票。因此在決定持有它們之前，務必明白這一點。相對而言這也是比較保險、比較省事的投資方式，且未來收益率隨著時間流逝優勢越來越明顯，所以說投資這類股票實際上是“收藏型投資”，基本上相當于女兒一出生時就買上，等20年后給她當嫁妝的那種。

不過現代社會人們越來越強調消費，對于不少投資者而言，他們投入股市的資金占個人資產的比例相對較高，對資金周轉和回收的期望也比較高。動輒持股十幾年、幾十年是太過于苛刻了。因此，借鑒林奇大師的投資方法也不失為一個良策。小公司、周期性行業、困境反轉型公司只要研究得足夠到位，也是完全可以投資的，并且也能獲得很好的收益。當然，比起消費品和醫藥保健行業，這類投資的風險相對較高，“失策”的可能性也大大增加。因此必須懂得一定的介入方法，林奇的“梭哈式投資法”我認為是很有指導意義的。

新浪網友

沒有人能做到完美，即便你看準了，也不見得做得到位。市場仍處于疑似合理的位置，根本談不上低估，好公司的價格仍高。保護牛市果實，生存下來是將來資產翻番的條件，要把它作為一個整體來看待。舉例吧，即便茅臺08年的業績是

4.5元，現在的PE仍然高達35，35是什么概念？大概是人一輩子平均壽命的一半，何況人除去年少年老，大約也只有35年了，那么PEG呢？能持續長期35%增長，恐怕也不太可能吧。所以，35幾乎是買股票的極限位置，是死亡線。如果不是周期股票，20以下是不錯的，20-30還可能接受，30以上，就很難了。如果讓我現在去買茅臺，還不如去買福耀玻璃，勝算更大些。我總有種預感，目前A股所有的出名的消費股票，都是陷阱。

新浪網友

水至清，則無魚。作為投資理論學習，嚴格點是可以的。實戰，則要有彈性。只要優秀的公司中長期基本面不變，價格夠低，就要關注，接著開始介入。現在關注福耀，不久的將來關注萬科，再將來，還可以關注招行。當然，如果那只大牌消費股出了問題，價格夠低，我們也不會吝嗇我們的眼光。

oliver

用比較合適的價格買入長期穩定且相對高速成長的壟斷型公司的股票只要這種壟斷沒有被打破該股的牛市就不會結束。那么我們會考慮 到底什么價格是合適的價格呢？ 我想這里面是不是應該首先把我們個人的投資收益率的預期考慮進去。結合我們的收益率預期和企業的長期凈利潤增長率 再斟酌當前股價的PE似乎可以可出當前價格是否合理，是否可以介入。當然 價值投資者注重的核心和長期成長性時間周期的因素似乎可以看淡一些

做多中華

前面網友說起張裕與王朝的估值價格相差很遠。博主也講，張裕的競爭力、品牌、行業地位都勝一籌。買股票相當于買企業的發展，現在最本質基因勝一籌，將來兩者業績的差距會很巨大。差之毫厘，謬以千里。房地產投資有三原則，第一是地段，第二是地段，第三是地段。股票投資同樣有三則，第一是好公司，第二是好公司，第三還是要選擇好公司。以切身體會來講，只選擇最優者，除非次優者能給予巨大的折價補償。

忽然覺得，這一點認識實在太重要了。

oliver

樓上的朋友說的真好我倒是覺得 即使給予巨大的折價補償 我也不一定會選擇次優者 除非那個巨大的補償是確定的舟山新股民

老巴的思路是賺確定性的錢，所有行業中，消費類企業周期性最弱，所以老巴的投資思路符合其投資理念。雖說茅臺和蘇寧的名義回報率現時看不高，但長期看，賺錢的確定性很高----這是一種很成熟的理念。世界證券市場上最長命的公司一是酒類，二是保險。

牛市中的博客罵聲很少，熊市中很多，老巴的園地中還算比較干凈，盡管這些天隨著茅臺、蘇寧的下跌不和諧之音多了些。博客中討論估值確實是費力不討好的事情，因為從1000點到6000點，即使公司基本面沒變，估值可以相差5倍，怎么估，而且隨著宏觀經濟的變化，行業的特性也在變，具體到公司，隨著報表的公布，同一個行也是千差萬別，而且個股還有比價效應，如果一定要估值，那就是與利率對照，近十年的一年期利率如果平均數是4%，那么大盤的整體市盈率應是25倍，如果給予安全邊際，像巴菲特的以0.4元買1元，那么大盤的整體市盈率到15倍應是歷史底部，猜測宏觀經濟走勢，猜測利率變化，也是費力不討好的事情，巴菲特說過不會猜測（但我想他心中比一般人更清楚，遠景目標是清楚的），宏觀經濟再差，09年更差，10年更差，但總有好起來的一天，如果是價值投資，給予10倍PE，就是說看十年，幾年的低谷算不上什么，現在看空的人，有可能看對，也就是09年宏觀經濟更差，但這個概率多大不好說，看多也是如此。從歷史平均數值看，現在估值處于低水平。至于大小非，也就是產業資本與金融資本的搏奕，大小非成本低，也是付出時間成本的，如果持有茅臺（前提是茅臺平穩發展，15%以上的復合增長率），拿十年，10年后看茅臺，成本也是較低的，我認為大小非不可怕，即使雅弋爾持有中信有20倍的利潤，也是付出了十年的時間成本（冒了一定的風險），大小非獲得巨大利潤也是應得的，是對價值投資最好的注解（盡管他們是被動持股）。對中國的前景，以十年為期，看好，原因是人口紅利沒釋放，中國的人均GDP是2000多美元，發達國家在30000-40000萬美元，中國人不笨，人均GDP上升空間巨大，也就是勞動生產效率還有大幅提高空間（前提是中國的上層建筑能適應生產力發展要求，社會穩定）。

曾經看到過一個故事，大意是：一個企業家在異鄉發現了一個金礦，他雇用了100個工人開采，賺了100萬，他把大部分的利潤發給工人，工人們在當地安家落戶，產生了很多新興產業（比如房地產，糧店、布店），這個企業家又在新興產業投資，周而復始，這里發展成了市鎮，然后變成城市。如果這個企業家賺了100萬，把賺來的錢都放在自己的腰包里，金礦開采完了，企業家帶著錢離開這個地方，這里又成了荒涼之地--------有人這樣形容美國和南美經濟發展的巨大差異。回到主題，用消費拉動GDP的前提是百姓要有錢，要能消費得起，國家必須藏富于民，要減稅。建國以來，廣大人民低工資、低福利創造的巨大財富集聚于中央財政。

一枝春

如果市場整體達到合理的區間（當然許多股票，特別是垃圾股，還有基金堅守的一次擊打股票依然高估），你相中的股票，已經落入低估區域，本人認為不開始買入，那你究竟在等什么？不外是更低的價格，這和去年在等更高的價格是一樣的投機行為。試圖買得更低賣得更高，這才是可怕的！一切要依據估值！即便它不可能很準確。

投資需要什么:

1,簡單的估值，千萬不要搞復雜了，不懂的不玩，有疑問的可以比較，不怕不識貨，就怕貨比貨！

2，不受市場旅鼠們情緒的影響，特別是明顯高估和低估的時候。

買股票，當然質地第一，我唯一能接受的例外是，行業周期重新啟動的時候，可以買這個行業存活下來最大或最差的股票，可能比最好的還要好！

關于茅臺，從收益率角度看，1-2年可以預見的時間內，不論持有還是買入，都不是好的標的。

證券化率，是衡量市場整體高低的較好指標，可以反映市場的水位，投資，從道理上講，當然是企業的價值價格比較，但是，企業、股票并不是孤立的，我們仍然需要參照系，參照系對我們的投資活動是有幫助的。

沒有人能精確地確定估值和收益率，我們只能也或者大致正確就可以了。