第一篇：我國企業(yè)債券市場發(fā)展的基本情況和存在的問題

我國企業(yè)債券市場發(fā)展的現(xiàn)狀、問題及對策建議

三峽總公司發(fā)債辦 朱建軍

一、我國企業(yè)債券市場發(fā)展的現(xiàn)狀與問題

我國企業(yè)債券市場發(fā)展10多年來，在各個方面的共同努力下，取得了很大的成績，對中國市場經(jīng)濟制度的建立發(fā)揮了重要作用。首先，企業(yè)債券的發(fā)行為國家經(jīng)濟建設籌集了大量資金，支援了國家重點建設。從 1990年以來，我國共發(fā)行各類企業(yè)債券超過2200多億元，支持了一大批能源、交通通信、重要原材料以及城市基礎設施等領域內的國家重點建設項目；另外，企業(yè)債券市場的發(fā)展也提高了人們的信用意識和投資意識；同時，企業(yè)債券的管理也逐漸向規(guī)范化邁進。但是，也應該看到，我國企業(yè)債券市場的發(fā)展還處于初期階段，還存在著一些問題和不足。

（一）我國企業(yè)債券市場規(guī)模較小，市場結構有待完善。近幾年，我國的債券市場雖然發(fā)展迅速，但債券總量只占GDP的 24％，相比國際上95％的比例，所占比重還很小，與國外成熟市場相比，我國債市無論是市場規(guī)模、債券品種，還是市場發(fā)育程度，都存在著相當大的差距，表現(xiàn)為市場規(guī)模過小，品種過少，市場參與者單一，債券流動性差，市場體系不完善，相關制度不健全。

多年來，我國企業(yè)債券市場的發(fā)展大大滯后于股票市場的發(fā)展。在發(fā)達國家，企業(yè)債券發(fā)行量往往是股票發(fā)行量的3-10倍，如2000年，美國共有1592家上市公司發(fā)行債券進行融資，僅199家上市公 司發(fā)行股票。但在我國，情況恰恰相反，2000年股票融資金額達到了企業(yè)債券的11.7倍（見圖1）。因此我國企業(yè)債券市場還存在巨大的發(fā)展機會和空間。

圖2 1997-2002年企業(yè)債發(fā)行規(guī)模和股票發(fā)行規(guī)模的對比

（單位：億元）

1000800600企業(yè)債規(guī)模4002000A股發(fā)行規(guī)模1997年1998年1999年2000年2001年2002年

（二）企業(yè)債券發(fā)行主管機關過多、審批程序煩瑣，審批效率不符合市場要求，科學的發(fā)行管理體制有待建立。在我國，企業(yè)債券的發(fā)行由國家發(fā)展和改革委員會會同中國人民銀行、證監(jiān)會對債券市場實行多頭監(jiān)管，審批程序復雜。而在發(fā)達國家，債券的監(jiān)管往往由一個機構統(tǒng)一進行。對企業(yè)債券實行多頭管理，不利于企業(yè)債券市場整體監(jiān)管和戰(zhàn)略規(guī)劃，降低了企業(yè)債券的發(fā)行效率，因此，將企業(yè)債券發(fā)行與監(jiān)管進行統(tǒng)一管理已勢在必行；在發(fā)行體制上，目前實行的審批制對企業(yè)發(fā)行債券尚有一些約束，企業(yè)還不能完全根據(jù)自身的財務狀況和市場需求，安排債券發(fā)行，不利于以市場供求關系為機制的市場化企業(yè)債券市場的形成。

（三）企業(yè)債券發(fā)行管理的法律法規(guī)有待完善。

我國目前與企業(yè)債券有關的法律法規(guī)僅有《企業(yè)債券管理條例》、《中華人民共和國公司法》、《證券法》和《上市公司發(fā)行可轉換公司債券實施辦法》，而上述法律法規(guī)中對企業(yè)債券的定義不清、表述模糊的地方甚多。特別是《企業(yè)債券管理條例》中的許多條款已經(jīng)過時，殛待修訂和完善。

（四）成熟的投資者群體有待培養(yǎng)。

由于我國企業(yè)債券市場尚處于起步和發(fā)展階段，政府和社會缺乏對投資者進行教育和培養(yǎng)的機制和渠道，投資者風險意識薄弱，風險承受能力差。在發(fā)達國家，專業(yè)的債券投資基金是公司債券的主要投資者，例如，在美國較大型的債券投資基金約500家以上。因此，增加專業(yè)債券投資基金品種，加強專業(yè)債券投資中介機構的培育，吸引廣大個人投資者參與企業(yè)債券投資，培育成熟的投資者群體，已成為我國企業(yè)債券市場發(fā)展的重要課題。

（五）缺乏真正獨立、公正的中介機構及其監(jiān)督制約機制，企業(yè)債券作為信用工具的產(chǎn)品特點難以得到保證。

企業(yè)債券作為一種信用工具產(chǎn)品，需要有獨立、公正的中介機構對發(fā)行人進行發(fā)行前、發(fā)行后的信譽跟蹤評級和信息披露監(jiān)督。目前，正因為這方面工作的不完善，使得因對企業(yè)不能到期兌付的信息披露監(jiān)督不力或不真實，給投資人造成的損失中介機構不承擔任何責任。中介機構不以信譽為本，因此其評定的信用等級沒有權威。債券作為信用工具的金融產(chǎn)品的特點沒有得到真正體現(xiàn)。

二、發(fā)展我國企業(yè)債券市場的幾點建議。

在資本市場正在發(fā)生結構性變化的新形勢下，在機構投資者日益壯大，并逐漸成為市場主力的情況下，發(fā)展債券市場已經(jīng)成為完善市場結構的必然選擇。企業(yè)債券市場的發(fā)展應該從以下幾個方面加以完善：

（一）建立和完善符合市場經(jīng)濟要求的債券發(fā)行管理體制，發(fā)債資格和額度的確立逐漸由審批制向核準制轉變。

一個發(fā)達、高效、有序的企業(yè)債券市場,不僅有利于實現(xiàn)企業(yè)融資途徑的多元化,優(yōu)化我國資本市場,而且有利于引導企業(yè)改善信用,有利于商業(yè)銀行的改革,進而優(yōu)化整個社會的信用,使整個金融體系健康發(fā)展。為此，應逐漸實現(xiàn)企業(yè)債券市場從“審批制”向市場化的“核準制”的過渡，可將核準制作為企業(yè)債券發(fā)行機制市場化的第一步。這樣,一方面可以讓更多符合條件的企業(yè)有機會通過公開發(fā)行債券融資；另一方面,在市場環(huán)境還不夠完善、相關市場主體的行為還不夠規(guī)范的條件下,政府仍然保持足夠的控制權。由于我國企業(yè)債券市場的成熟程度遠不如股票市場,立即推行核準制的時機尚不成熟,因此企業(yè)債券核準制的推行應是一個逐步建立和完善的過程。

（二）逐步推行利率市場化改革。

利率市場化是債券市場最終實現(xiàn)市場化的前提。企業(yè)債券作為一種完全市場化的金融商品,應該走在利率市場化前面。利率遵循市場規(guī)律,反映市場供求關系。利率不同反映企業(yè)債券信用等級的差異, 體現(xiàn)收益與風險對等關系,給投資者提供了充分的選擇權。原《企業(yè)債券管理條例》規(guī)定企業(yè)債券的發(fā)行利率不得高于同期銀行儲蓄利率的40％，應該說這一規(guī)定在《企業(yè)債券管理條例》制定當時，為限制信用過度擴大起到了積極作用，但是利率作為金融市場的“雙刃劍”更應遵循市場規(guī)律，反映市場供求關系。由于利率是決定債券資金成本的關鍵，必須體現(xiàn)收益與風險正比關系，而我國企業(yè)債券目前大多為固定利率，利率上沒有體現(xiàn)發(fā)行人信用級別的差異，也沒有體現(xiàn)債券利率風險管理策略。如1998年發(fā)行的22家企業(yè)債券中，有16家企業(yè)不分信用等級高低，票面利率均為6．93％，可見在我國利率市場化改革到來之際，有必要嘗試放寬利率限制。

建議改變原《企業(yè)債券管理條例》對利率的僵硬規(guī)定，鼓勵企業(yè)債券進行創(chuàng)新，由企業(yè)根據(jù)自己的信用級別及償債能力制定相應的利率，將企業(yè)債券的利率水平與風險進行掛鉤，或根據(jù)市場供求狀況相對自主地確定發(fā)行利率。同時，發(fā)債企業(yè)可根據(jù)自身對于資金期限的不同需要而制定相應的還債期限。在品種設計上，針對投資者的不同需求設計債券品種，期限上做到短、中、長期連續(xù)，付息方式做到一次付息、貼息與按年、半年、季度付息等的品種齊全，便于投資者按自身需求選擇持有。

（三）企業(yè)債券的發(fā)行應加大發(fā)債主體的信息披露義務，強化社會中介機構作用。

現(xiàn)有債券市場中的信用評級制度和信息披露制度尚有一些不完 善的地方。為了方便投資者判斷債券風險、了解發(fā)行主體和市場的有關信息、增強市場信息透明度和對稱性、保證市場運行公正合理，需要建立權威統(tǒng)一的發(fā)行主體信譽評級制度和持續(xù)信息披露制度。

公開發(fā)行的債券在證券交易所掛牌流通的同時，并進行持續(xù)信息披露。披露內容應包括債券募集說明書、上市公告書、年度報告和重大事項公告等。為了進一步增加透明度，建議在債券募集說明書、上市公告書、年度報告和重大事項公告等信息的披露方面，要求內容和條款較比以往更加詳盡，可基本參照股票發(fā)行的信息披露。政府作為監(jiān)管主體，一方面需要監(jiān)督中介機構的公正、獨立、真實鑒證，監(jiān)督其對發(fā)行主體定期進行信用評級和根據(jù)突發(fā)事項臨時評級，鑒定發(fā)行人信息披露的真實性；另一方面監(jiān)督發(fā)行人實行持續(xù)的定期披露信息，重大事項隨時披露的制度。中介機構和人員一旦違反相應法規(guī)，可實行取消從業(yè)資格等處罰；發(fā)行主體一旦違反法規(guī)造成債券履約風險，可依法采取凍結或拍賣其及擔保人的財產(chǎn)等措施，最大限度地保護投資人的利益。

（四）大力加強企業(yè)債券的流動性建設，建立健全債券交易流通市場。

發(fā)達國家證券市場的發(fā)展經(jīng)驗證明，隨著證券流動性的增強，投資者會主動降低目標收益率，從而增加投資需求。因此，解決流通問題是現(xiàn)有條件下發(fā)展企業(yè)債券的當務之急。因此應首先配合利率市場化改革，逐步放開企業(yè)債券轉讓流通價格。其次，增加企業(yè)債券交易 品種，穩(wěn)步推進各項債券創(chuàng)新，增加投資者選擇余地。另外，需要進一步完善企業(yè)債券的柜臺交易形式，規(guī)范中介機構行為，防止壟斷定價，盡量實現(xiàn)供求見面和協(xié)商價格公開化。

（五）放開設立各種投資基金的限制,大力培育企業(yè)債券市場的機構投資者,進行做市商制度的試點。

無論是股票市場還是企業(yè)債券市場,機構投資者的數(shù)量都是其成熟的標志,缺乏機構投資者的市場從根本上缺少了活力。應允許基金公司、社會保障基金投資信用度較高、風險較小而投資回報相對較高的企業(yè)債券,還可以考慮設立企業(yè)債券市場基金,專門支持企業(yè)債券市場的發(fā)展,為企業(yè)債券市場引入更多的資金。同時,可以考慮逐步放開外資對企業(yè)債券的購買限制。成熟的投資者群體的建立和培養(yǎng)是我國企業(yè)債券市場健康發(fā)展的基石和保障。

第二篇：我國企業(yè)債券市場的發(fā)展歷程及現(xiàn)狀

目錄

前言???????????????????????????????? 第一章

我國企業(yè)債券市場的發(fā)展歷程及現(xiàn)狀??????????????.第二章

我國企業(yè)債券市場發(fā)展滯后的狀況??????????????? 2.1 我國企業(yè)債券市場發(fā)展滯后的表現(xiàn)?????????????????..2.2 我國企業(yè)債券市場滯后的原因???????????????????.第三章

西方上市公司融資決策的模式?????????????????.第四章

我國上市公司融資結構的演變與國際比較???????????? 4.1上市公司融資結構效率分析????????????????????..4.2 我國上市公司的融資啟示????????????????????? 第五章

加強我國上市公司債券融資的措施??????????????? 總結???????????????????????????????? 致謝????????????????????????????????.參考文獻??????????????????????????????

摘要：經(jīng)過多年的艱辛努力，我國已經(jīng)基本形成了一個全國統(tǒng)一、多層次、面向各類經(jīng)濟主體的具有中國特色的債券市場框架。從債券市場機制和框架形成角度，對我國債券市場10余年的發(fā)展軌跡進行了全面回顧和分析，進而在此基礎上，對我國債券市場進一步深化發(fā)展提出了若干建議。

關鍵詞：債券市場 公司 融資 發(fā)展 措施

Abstract: After many year difficult endeavors, our country already was basic forms a national unification, multi-level, had the Chinese characteristic bond market frame face each kind of economic subject.Form the angle from the bond market mechanism and the frame, has carried on the comprehensive review and the analysis to our country bond market 10 remaining years of life development paths, then in this foundation, further deepened the development to our country bond market to put forward certain proposals.Key word: Bond market；Company；Financing；Development；Measure

前言

在我國企業(yè)債券市場是證券市場的重要組成部分，其發(fā)展規(guī)模與結構是衡量一國證券市場成熟與否的重要標志之一。但目前我國企業(yè)債券市場發(fā)展卻沒能跟上經(jīng)濟發(fā)展的步伐，明顯滯后于股票市場和國債市場的發(fā)展。

企業(yè)債券是企業(yè)融資的重要途徑之一，也是資本市場重要的融資工具之一。在市場經(jīng)濟國家特別是發(fā)達工業(yè)國家企業(yè)債券在各類有價證券中稱得上是首屈一指,在亞太新興國家，債券市場也發(fā)展得如火如荼。隨著投融資體制的變革，企業(yè)債券市場的發(fā)展問題也會日益顯現(xiàn)出來。

第一章

我國企業(yè)債券市場的發(fā)展歷程及現(xiàn)狀

在社會主義市場經(jīng)濟體制下，企業(yè)融資將逐步從間接融資轉向直接融資。股票融資和債券融資是企業(yè)直接融資的兩大渠道，但是近年來股票融資直線上升，受到社會普遍重視，市場規(guī)模不斷擴大，年融資額平均都在1000億元以上。而債券融資一直處于低谷之中，時起時落，徘徊不前。從而導致了資本結構的嚴重失衡，明顯不適應市場經(jīng)濟發(fā)展的需要。

我國最早于1984年開始發(fā)行企業(yè)債券，以后的發(fā)展主要分為以下幾個階段：

1.萌芽階段（1984-1986）。從1984年開始，一些企業(yè)出現(xiàn)了自發(fā)向社會或內部集資等類似企業(yè)債券方式的融資活動。據(jù)粗略估計，到1986年底，大致發(fā)行了100億元此類債券。此期間，國家對其尚沒有進行規(guī)范管理，也沒有相應的法律法規(guī)。

2.快速發(fā)展階段（1987-1992）。1987年3月27日，國務院頒布實施了《企業(yè)債券管理暫行條例》，當年開始編制了初步的企業(yè)債券發(fā)行計劃為75億元。從1989年到1992年，下達企業(yè)債券發(fā)行計劃分別為：75億元、20億元、250億元和350億元；并安排了7個券種：國家投資債券、國家投資公司債券、中央企業(yè)債券、地方企業(yè)債券、地方投資公司債券、住宅建設債券、內部債券。

3.整頓階段（1993-1995）。1993年8月2日，國務院修訂頒布了《企業(yè)債券管理條例》。1993年年初，國家下達的企業(yè)債券發(fā)行計劃為490億元，當年開始經(jīng)濟治理整頓工作，企業(yè)債券發(fā)行計劃改為新增銀行貸款解決（債轉貸），實際發(fā)行了20億元企業(yè)債券。從1994年開始，企業(yè)債券品種歸納為中央企業(yè)債券和地方企業(yè)債券兩個品種，當年發(fā)行規(guī)模僅45億元。1995年安排發(fā)行計劃150億元，實際下達130億元。

4.規(guī)范發(fā)展階段（1996至今）。1996年、1997年、1998年分別安排企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模250億元、300億元、380億元，重點安排了一批國家重點建設項目，如鐵道、電力、石化、石油、三峽工程等。1999年沒有安排新的企業(yè)債券發(fā)行計劃。2000年年初，經(jīng)批準安排了中國長江三峽工程開發(fā)總公司等7個發(fā)債主體（均為國有大型企業(yè)）的企業(yè)債券發(fā)行計劃共89億元。2001年上半年，廣東移動通信有限責任公司發(fā)行50億元企業(yè)債券。2001年發(fā)行企業(yè)債券僅5家共144億元。2002年全國共發(fā)行了企業(yè)債券12只，總額325億元，全部為固定利率債券。

1984年—1986年累計發(fā)行類似企業(yè)債券的有價證券為100億元。1987年3月，國務院公布《企業(yè)債券管理暫行條例》，從此企業(yè)債券納入全國信貸資金計劃。后來由于經(jīng)濟治理整頓以及為保證國債的順利發(fā)行，政府一度將企業(yè)債券發(fā)行量控制在很小的范圍內。1993年3月，為了加強企業(yè)債券管理，引導資金合理流向，國務院修訂頒布了《企業(yè)債券管理》，從而使企業(yè)債券的發(fā)行逐步走上規(guī)范化和法制化。從總量上來看，截止到2002年底，上市公司債券總的發(fā)行規(guī)模為1152.69億元；而股票融資僅2001年就達到1252.3億元，比債券全部發(fā)行總額都大。從1993-2002年的數(shù)據(jù)（見下表）可以看出：雖然在各個年份中，上市公司債券融資額與股票融資額的比例相差較大，但在后六年一致保持在低于40%的水平，甚至最低年份降至4%。

我國上市公司債券融資與股票融資的比例（1993-2002）（單位：億元）

年份 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002

債券融資額 235.8 161.7 300.8 268.9 255.2 147.9 158.0 53.0 179.0 280.0 股票融資額 375.5 325.8 150.3 425.1 1294.0 811.5 911.6 2103.0 1252.3 745.6 兩者比例 0.63 0.19 2．0 0.63 0.20 0.18 0.17 0.04 0.14 0.37

我們可以看出，當前我國上市公司債券規(guī)模太小，遠遠落后于股票的發(fā)行，同國際上債權融資興起，股權融資衰落的局面比較，正好形成一個強烈的對照。從80年代中期開始，國際上債券融資已成為發(fā)達國家企業(yè)融資的主要手段，在國際融資市場上所占比例正在不斷擴大?，F(xiàn)在美國債券市場大約為股市的5倍，而在亞太新興市場國家，債券融資也日益紅火起來，特別是業(yè)績好的公司擔心把股權讓給別人，更加關注債券融資。為了適應今后我國經(jīng)濟的發(fā)展，我們在積極發(fā)展股票市場的同時，不應忽視債券市場，讓企業(yè)債券也正常發(fā)展起來，成為上市公司直接融資的一個主要渠道，尤其是當前銀行利率再次下調，居民儲蓄繼續(xù)增長，上市公司開展債券融資，可以說是個好時機。

第二章

我國企業(yè)債券市場發(fā)展滯后的表現(xiàn)

1、企業(yè)債券融資規(guī)模過小。目前，在美國資本市場中，債券市場的規(guī)模是股票市場的兩倍以上。企業(yè)外部融資的大致比例如下，銀行貸款占10%，債權融資占15%，股權融資占3%.在證券發(fā)行總額中，公司債券約占25%，股票發(fā)行約占7%.西方發(fā)達國家企業(yè)的資金來源一般先是依靠自身積累，其次是發(fā)債，最后才是發(fā)行股票。而我國，正好相反，比如，2003年上半年，企業(yè)債權發(fā)行65億元，為銀行同期新增貸款的0.34%；貸款、企業(yè)債、股票融資的比重為89.5：0.3：1.6.2、企業(yè)債券在債券市場中的比重過低。企業(yè)債券在整個債券市場中所占的規(guī)模一直都很低。以2001年債券發(fā)行的結構為例，國債融資為1500億元，企業(yè)債券融資為144億元，不到國債融資總額的10%.3、品種少，結構單一。我國企業(yè)債券主要包括重點建設債券、中央企業(yè)債券和地方企業(yè)債券等；企業(yè)債券的期限以3～5年為主；票面利率大多以銀行存款利率上浮40%的固定利率為主；支付方式往往采用到期一次還本付息；債券的衍生品種很少。

4、企業(yè)債券在交易市場的換手率過低。在二級市場，滬深兩市共有10多只企業(yè)債券，總市值近180億元，每天的交易量只有幾十萬元。即使在2001年債券市場行情較好的情況下，企業(yè)債券的換手率為0.23，而交易所國債市場的換手率為2.1，A股市場（上海交易所）的換手率為1.92，可見，投資者對企業(yè)債券投資需求遠不如市場中的其他交易品種。

5、發(fā)行周期偏長。企業(yè)發(fā)行債券要經(jīng)過兩個程序，即項目額度審批和發(fā)行審批。國家計委負責項目審批和額度審批，人民銀行決定債券利率，這個程序完成之后，券商、信托投資公司、評級公司等中介機構正式介入，并形成完整的發(fā)行計劃資料，再經(jīng)過地方計委層層上報，最終等待國家計委再次審批，最后由中國監(jiān)會負責債券的上市。這至少需要1至2年的時間。

2.1 我國企業(yè)債券市場滯后的原因

我國企業(yè)債券融資未能成為上市公司直接融資的主要形式，沒有發(fā)展成為同股票融資一樣的兩大直接融資渠道之一，其原因是復雜的，具體說來主要有以下幾個：

（一）政府實行歧視性的政策

自90年代起政府對企業(yè)債券發(fā)行實施了嚴格的控制，至今政策面臨的嚴厲監(jiān)管仍是制約企業(yè)債券融資的重要因素。過去債券發(fā)行一直實行行政審批制，近幾年，雖然國債和政策性銀行金融債券已經(jīng)改革，發(fā)行實行核準制，但到目前為止，企業(yè)債券的發(fā)行仍實行多部審批制。企業(yè)能否發(fā)行債券，受益的期限，利率，金額都是由行政決定，而且發(fā)行申報復雜、審批慢、限度控制嚴重，這些因素大大制約了企業(yè)債券的發(fā)行。同時，銀行連續(xù)的降息，已使得利率處于歷史低點，按照企業(yè)債券發(fā)行利率不高于銀行同期利率40％之規(guī)定和個人投資企業(yè)證券需交納20％的利息所得稅之規(guī)定，企業(yè)債券投資者的受益微薄，減弱了投資者投資熱情，給企業(yè)發(fā)行債券帶來了一定的困難。而政府對債券發(fā)行的限制，不是空穴來風，從自身利益來看，他有兩大顧慮： 一是目前我國企業(yè)的信用約束意識淡漠，許多企業(yè)長期習慣于依賴國家財政和銀行貸款，借債但可以不還的想法根深蒂固。目前長期拖欠的企業(yè)債務已使銀行積累了大量的呆帳，銀行信用風險上升。此時如果企業(yè)債券的發(fā)行也放開，則可能有相當部分的企業(yè)重蹈覆轍，再次形成新的債務拖欠，而且企業(yè)債券購買者多為社會個人投資，債券的拖欠影響面廣，負效應大。事實上，到1995年底，全國企業(yè)債券（包括短期債券）不能及時償還的已占到發(fā)行余額的11％，而且我國企業(yè)資產(chǎn)負債率普遍偏高，許多不具備發(fā)行企業(yè)債券的企業(yè)也混同于合格企業(yè)爭奪額度，魚龍混雜，造成政府也覺難以把關，所以政府寧愿優(yōu)先發(fā)展股票市場，以免不合格的企業(yè)亂集資，從而加大國家的金融風險。二是由于企業(yè)債券的發(fā)行利率一般高于國債，國家擔心企業(yè)債券的大量發(fā)行會影響到國債的順利放行。比如在1993年年初，國家下達的企業(yè)債券發(fā)行計劃為490億元，但由于各方面的亂集資情況愈演愈烈，嚴重沖擊了國債市場，所以到四月份，國務院就下達了企業(yè)債券利率不得高于國債利率；國債發(fā)行完畢之前，其他債券一律不得發(fā)行的通知規(guī)定。

基于以上兩個大顧慮，政府始終將企業(yè)債券放在一個補充的地位。對企業(yè)債券制定也缺乏系統(tǒng)性和長遠性，這就造成了企業(yè)債券市場規(guī)模小，起伏大。

（二）嚴格的審批制度

目前，我國企業(yè)債券的發(fā)行主要依照1993年出臺的《企業(yè)債券管理條例》，發(fā)行前多頭審批，發(fā)行額度嚴格控制。同時，《企業(yè)債券管理條例》還規(guī)定，企業(yè)債券發(fā)行利率按照不超過同期儲蓄存款利率的40%為上限，由人民銀行審批；而個人投資企業(yè)債券還需交納20%的利息所得稅。從具體管理的操作來看，嚴格的審批制度在我國市場經(jīng)濟發(fā)展初期及資本市場發(fā)育不良的背景下，確實發(fā)揮了很重要的作用，制止了亂集資的現(xiàn)象，維護了正常的金融秩序，保持了社會穩(wěn)定，促進了國民經(jīng)濟健康發(fā)展。但是，這種非市場化的債券發(fā)行機制在一定程度上阻礙了我國企業(yè)債券市場的快速發(fā)展。而且，按照“不得高于銀行同期利率40%”的規(guī)定，企業(yè)債券的收益與股票市場的收益差異巨大，無法給投資者帶來較高回報，也減弱了投資者的投資熱情，給企業(yè)發(fā)行債券帶來了一定的困難。

（三）沉寂的交易市場

不發(fā)達的交易市場，不僅使企業(yè)債券市場難以獲得投資者的目光，市場資金供應受到限制，而且影響了企業(yè)債券的發(fā)行。造成交易市場沉寂的原因主要是：（1）管理層對債券利率的限制，使得企業(yè)債券收益率對投資者沒有吸引力。（2）我國證券市場的投資者結構制約了債券交易。我國債券持有者結構呈現(xiàn)個人和機構共分天下的格局，兩者在交易數(shù)量和交易方式上都存在很大的差異，這樣兩者之間的交易很難順利進行。而發(fā)達國家債券交易以場外市場為主，債券投資者以機構為主體，商業(yè)銀行、共同基金、社會保障基金、保險公司等機構投資者是債券的主要持有者，機構投資者一般占債券投資額的60%～70%.（3）我國債券市場波動幅度較小，也降低了債券投資者的交易需求。債券價格的波動主要來源于市場利率和企業(yè)信用級別的變化，由于我國利率市場化程度不高，利率的波動不頻繁，而目前發(fā)行的企業(yè)債券往往是國有大型企業(yè)，其信用級別難以發(fā)生變化，所以債券的價格波動很小。相比而言，我國股票市場波動幅度較大，以獲得價差為目的的投資者都愿意參與股票市場。（4）企業(yè)債券的交易價格偏離其內在價值，降低了投資者對債券的投資需求。我國債券市場規(guī)模較小，交易價格容易受到“莊家”的影響，交易價格可能偏離其內在價值，投資者難以根據(jù)債券的內在價值來進行投資決策，客觀上降低了對債券的投資需求。

（四）不規(guī)范的信用評級行為

企業(yè)債券信用評級是專業(yè)化的信用評級機構對企業(yè)發(fā)行債券如約還本付息能力和可信程度的綜合評價。債券的信用評級有利于降低信息成本，控制市場風險，對投資者、籌資者、金融中介機構和監(jiān)管部門都有重要意義。但是我國信用評級由于存在著許多問題，并沒有發(fā)揮它應有的作用：（1）債券評級缺乏一定的公正性。雖然有關部門對評估機構進行了整頓，一批評級機構也與有關管理部門脫鉤，擁有獨立財產(chǎn)，但并不對評估結果承擔無限責任，這就導致一些評級機構為了達到盈利目的，滿足企業(yè)一些不合理的要求，出具虛假評級。而在成熟市場，評級機構完全靠出售自己的評價結果生存。一旦它們作出虛假評級，必須用自己的所有財產(chǎn)（包括個人財產(chǎn)）為投資者的財產(chǎn)損失承擔無限責任。（2）評級結果與發(fā)債企業(yè)的效益不直接掛鉤。只要企業(yè)達到發(fā)債級別，不管其評級結果怎樣，一律按照統(tǒng)一的債券利率發(fā)行，評級實際成為了一種資格審查，利率不僅不能反映企業(yè)的信譽高低，而且信譽高的企業(yè)也不能獲得相對低成本的債券資金。（3）與成熟市場相比，我國的信用評級機構，不僅受到的約束比國外評級機構少，而且，在評估技術和經(jīng)驗上也存在一定的差距，從而導致所評出的信用級別的參考價值不如國際上知名的評級機構（如標準普爾公司、穆迪投資服務公司）評估的權威性。這些都在一定程度上制約了企業(yè)債券市場的發(fā)展。

我國雖然近幾年社會中介機構如雨后春筍,但缺乏高度規(guī)范，公正的專門從事企業(yè)信用級別評定業(yè)務的全國性機構.而且目前眾多的中介機構行為規(guī)范性差,法律對這類機構的監(jiān)管不到位,造成了中介機構行為的非公證性,這樣，自然導致我國企業(yè)信用等級評級及披露的不健全,使垃圾債券混入債券市場, 嚴重影響了債券市場的信譽,也會誤導投資者，使得評級市場難以發(fā)展。在評級市場較小的情況下，評級機構的實踐經(jīng)驗和技術很難長進，評級結果也難以得到市場檢驗，從而抑制了評級機構業(yè)務的開展以及評級結果公證性、權威性的確立。因此投資人很難根據(jù)評估結果對債券進行判斷選擇，在很大程度上也制約了企業(yè)債券市場。

（五）企業(yè)自身的問題

目前，絕大多數(shù)上市公司中國家股，社會法人股和社會公眾并存，其中國家股處于絕對或相對控股的地位，而國有股比例高的制度背景是國家所有制經(jīng)濟占主體?，F(xiàn)在上市公司主要是由國有企業(yè)改造過來的，這樣的上市公司很容易出現(xiàn)嚴重的內部人控制。再加上上市公司現(xiàn)行領導體制渙散，職權不分，內部人不受股東控制，而且不受市場的約束，這無疑使內部人控制更加嚴重。不受約束的內部人完全能夠控制公司，基本上可以按照自己的意志和價值取向選擇融資方式和安排融資結構。對企業(yè)內部人而言，既然發(fā)行股票籌集資金不會影響到他們的權力，那么債券融資的“控股權維持”優(yōu)勢就不復存在了，對于完全依靠股票籌資來滿足資金需求的企業(yè)而言，其經(jīng)營沒有外在的壓力，有利就分，無利不分，不會有因還不起債而破產(chǎn)的風險。發(fā)行企業(yè)債券在破產(chǎn)制度健全的條件下，一旦企業(yè)破產(chǎn)，企業(yè)管理者也要承擔破產(chǎn)成本，在市場上失去競爭能力，失去他在破產(chǎn)前的一切好處，所以債券融資有助于約束企業(yè)管理者使用資金。在此情況下,經(jīng)理人的理性選擇自然是放棄債務融資而選擇股票融資,因為股權融資既無監(jiān)督約束,又無償付股息壓力,而債券融資則會加大自身的壓力,迫使其努力工作以避免破產(chǎn)，這就嚴重阻礙了債券市場的發(fā)展。

企業(yè)在權衡債券融資和股權融資時，更偏好后者。在我國目前缺乏強有力的股權約束的環(huán)境下，股權資金被視為無須還本付息的廉價資金，而債權資金將面臨還本付息的壓力，加上在我國證券市場上股權融資可以獲得的資金規(guī)模遠遠高于債權融資，因此，企業(yè)更愿意選擇股權融資。在權衡債券融資和貸款融資時，也偏好后者。企業(yè)向銀行申請貸款，無論是在借款還是在還款條件上，其預算約束都遠遠小于發(fā)行企業(yè)債券直面廣大債權人的硬約束，因此，貸款還本付息的壓力比債券的小，當然選擇貸款。二是發(fā)債企業(yè)缺乏信用。發(fā)債企業(yè)由于缺乏獨立的產(chǎn)權，不能真正承擔履行責任契約的責任和義務。據(jù)粗略統(tǒng)計，前幾年全國企業(yè)債券不能及時償還的約占余額的11%，企業(yè)債券兌付中的違約行為嚴重影響了企業(yè)債券的信譽，降低了投資者的投資熱情。、（六）債券的安全性不足

1.我國擔保和抵押機制尚未形成.我國的企業(yè)債券的發(fā)行仍以信用方式為主，但卻未能形成以擔保和抵押來降低企業(yè)債券風險的機制，從目前世界各國的通行做法來看，除了一些信譽特別好的企業(yè)外，企業(yè)債券發(fā)行皆以擔保和抵押為主，這就大大提高了企業(yè)償債的保證程度，從而提高了企業(yè)債券的安全性。2.我國尚未建立企業(yè)償債基金。

這種由發(fā)債企業(yè)的信托擔保銀行定期從發(fā)債企業(yè)的存款中提取定量的資金，存入專戶，作為企業(yè)債券還本付息的專用基金，可以增強企業(yè)債務的償還能力，這種做法在國外已經(jīng)普遍實施，而在我國卻未有這種償債準備意識。

3.我國法律對債權人的保護力度不夠.一方面表現(xiàn)在對一些能還錢卻不還錢的強制執(zhí)行不力；另一方面反映在企業(yè)在破產(chǎn)宣告之前采取無償轉讓財產(chǎn)；非正常壓價出售財產(chǎn)；對原來沒有財產(chǎn)擔保的債務提供財產(chǎn)擔保；對未到期的債務提前清償?shù)确椒ㄍ堤觽鶆栈蛟斐蓪鶛嗳说牟还绞軆敗?/p>

以上三點為保障企業(yè)債券安全性的三道防線。在我國這三道防線或是存在漏洞或是尚未建立，從而決定了我國企業(yè)債券安全性的不足。這就使投資者對債券望而卻步，不敢投資，影響了債券的發(fā)行。

（七）債券品種不豐富

雖然我國企業(yè)債券從1987年起步到現(xiàn)在已經(jīng)有了十幾年，在滬深證交所上市交易的企業(yè)債券品種先后超出了29個，但自1994年開始，大部分企業(yè)債券品種都被取消了，只留下極少量的中央企業(yè)債券和地方企業(yè)債券品種，到2001年6月，上市交易的品種僅剩10個，從利率上看，雖然有了不同利率水平的債券組合，但由于利率上限的限制，企業(yè)債券實際上只是單一的固定利率債券一種。從期限上看，長期債券少，15年以上超長期幾乎沒有。這便使投資者選擇炒作空間受到很大的限制，抑制了投資者的積極性。

第三章 西方上市公司融資決策的模式

1、兩大準則。股東價值最大化是上市公司資本運作目標，而融資決策與資本結構管理是實現(xiàn)企業(yè)可持續(xù)成長和股東價值的重要一環(huán)。西方公司財務理論和實證研究表明，企業(yè)融資決策與資本結構管理受公司治理、產(chǎn)品市場競爭環(huán)境、稅法以及金融市場有效性等因素影響。從企業(yè)角度看，盡管企業(yè)所屬行業(yè)的競爭環(huán)境和業(yè)務戰(zhàn)略不同，在融資決策方面普遍有兩大準則，即維持不低于BBB級的良好資信等級（而不是會計帳面資產(chǎn)負債比例），以及降低融資成本。維護良好的資信等級、保持財務靈活性旨在降低財務危機風險，同時有助于保持持續(xù)融資能力，要求公司保持負債方的現(xiàn)金流出期限結構同預期現(xiàn)金流入風險相匹配。從金融創(chuàng)新角度看，企業(yè)融資工具層出不窮；從投資者權益保護和稅法角度看，則只有債務和股權兩種類型。債務利息在稅前列支，在會計帳面盈利的條件下，可以減少納稅，增加股東利益。但債務資本缺乏財務靈活性，因為其還本付息的現(xiàn)金流出期限結構要求及法律責任明確，而且債權人為債權安全起見，在債務合約中往往對企業(yè)投融資和經(jīng)營活動設置明確的限制如高風險投資，而這類投資恰是增加股東價值的必要條件。

2、按需定制。西方企業(yè)首先根據(jù)持續(xù)投資和增長要求選擇融資類型。一般地，高科技企業(yè)的經(jīng)營現(xiàn)金流遠遠不能滿足投資需求，擴張性投資則通常來源于外部股權融資，而資產(chǎn)負債率，特別是長期債務比例和現(xiàn)金紅利支付率一直保持在非常低的水平，甚至多年無長期債務，并且不支付現(xiàn)金紅利。但其股票市值和投資者資本收益持續(xù)攀升，即呈現(xiàn)高增長、高增值，低負債率、低紅利支付率并存的景象（微軟）。高成長企業(yè)一旦成功，投資收益率往往大大超過融資成本。此類公司融資決策和資本結構管理首先不是降低成本，而是與企業(yè)現(xiàn)金流入風險匹配，降低財務風險。例如，1998年，微軟資本收益為52.9％，資本成本只有14.2％；英特爾資本收益為42.7％，成本為15.1％。英特爾1965年創(chuàng)立，1992年以前一直不支付現(xiàn)金紅利。這種類型的企業(yè)如果依賴債務，容易因經(jīng)營現(xiàn)金流收入下降而引起財務支付危機。

對于現(xiàn)金流穩(wěn)定性和可預測性較高、持續(xù)期限較長的企業(yè)，在長期缺乏有利投資機會的情形下，則以長期債務替換股權，提高長期債務比例和現(xiàn)金紅利支付率。即呈現(xiàn)低增長、低增值和高財務杠桿、高現(xiàn)金紅利支付率特征。這類企業(yè)包括快速成長后競爭地位穩(wěn)定、業(yè)務成熟的制造業(yè)和技術公司，零售業(yè)公司以及特許壟斷經(jīng)營的公用事業(yè)公司。其收益的長期增長率較低，這類公司股票屬于收益或價值型，往往采用直接增加長期債務或用債務回購公司股票方式增加財務杠桿，此舉在不明顯降低資信等級的同時，可以明顯降低資本成本，從而增加股東價值。例如美國佛羅里達電力公司在1994年美國解除各州電力公司運營壟斷前，現(xiàn)金紅利支付率一直在70％以上。

3、動態(tài)調整。確定融資類型后，西方企業(yè)進一步根據(jù)金融市場變化趨勢，運用金融工程技術，通過融資方案專業(yè)設計，不斷降低融資成本。其中包括：根據(jù)利率變化預期設計融資產(chǎn)品如浮動利率債務或含有公司可贖回條款的債務以規(guī)避利率風險；利用投資者與企業(yè)之間對企業(yè)未來成長能力預期之差異設計融資產(chǎn)品合約如可轉換證券、認股權、可贖回股票等融資方式；利用稅法設計融資產(chǎn)品如利用資本收益和利息收益稅率的差異，發(fā)行零息票債券等。

西方上市公司通常按照自身的成長階段和投資戰(zhàn)略，從為股東增值和可持續(xù)發(fā)展的角度改變融資方式，動態(tài)調整資本結構。如果上市公司短期缺乏能夠為股東增值的投資機會，可以通過現(xiàn)金管理，即轉換為有價證券來保值增值。如果公司由高速成長階段進入增長率下降的穩(wěn)定成熟階段后，確實缺乏能夠為股東增值的投資機會，或者每年的經(jīng)營凈現(xiàn)金流入及現(xiàn)金儲備規(guī)模大大超過能夠為股東創(chuàng)造價值的投資機會所需資金，上市公司一般會把除滿足必要的經(jīng)營與投資活動以及維持良好資信等級所需資金以外的富余現(xiàn)金分配給股東，包括逐步提高現(xiàn)金紅利支付率和回購股票。例如，IBM五、六十年代處于快速增長時期，紅利支付率僅為1％－2％。七十年代中期增長速度開始放慢，出現(xiàn)大量現(xiàn)金盈余。1978年紅利支付率為54％，1986到1989年，IBM用56.6億美元回購了4700萬股股票。

第四章

我國上市公司融資結構的演變與國際比較

（一）我國上市公司融資結構的演變

伴隨著經(jīng)濟體制的改革及其不斷變化，我國的融資結構也在不斷發(fā)生變化，其演變特征主要表現(xiàn)兩個方面，首先，直接融資比重逐漸擴大，但間接融資仍居于主導地位。結合表一和表二的數(shù)據(jù)可以看出，自1991年以來，我國融資格局中，貸款形式的間接融資比例一直居高不下，而以股票、債券為主要形式的直接融資比例卻一直很低，而且?guī)缀醭砷g接融資逐步上升，直接融資逐步下降的趨勢。2001年到2004年，我國企業(yè)外源融資中，商業(yè)銀行等金融機構的貸款所占比例分別為75.86%、79.35%、94.13%、93.25%，而主要由股票、債券構成的證券融資所占比例僅為8.45%、5.31%、3.16%、3.22%。而發(fā)達國家則正好相反，直接融資占到了外源融資的80%以上。可見，中國企業(yè)對銀行的依賴程度遠高于外國企業(yè)，很顯然這種現(xiàn)象是我國長期的傳統(tǒng)融資模式所造成的。

1991—2000年中國企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模與股票發(fā)行規(guī)模的比較（億元）年份 直接融資 間接融資 股權融資額 債券融資額 1991 5.0 249.9 21337.8 1992 94.1 683.7 26332.9 1993 375.5 235.8 32934.10 1994 326.8 161.7 40810.10 1995 150.3 300.8 50394.20 1996 425.1 268.9 61152.80 1997 1293.8 255.2 74914.10 1998 841.5 147.9 86524.10 1999 944.6 158.0 93734.28 2000 2103.1 83.0 9937

企業(yè)外部融資統(tǒng)計表 單位：% 項目 2004 2003 2002 2001 國內資本市場融資總量 100 100 10 100 其中：股票 2.24 2.57 3.97 7.56 貸款 93.25 94.13 79.35 75.86 企業(yè)債券 0.98 0.59 1.34 0.89

其次，企業(yè)債券融資規(guī)模偏小。在國外資本市場中，一般先發(fā)展債券市場，成熟后再發(fā)展股票市場，之后發(fā)展投資基金市場。而我國由于受國內環(huán)境等自身原因的影響，卻恰好先發(fā)展股票市場，而包括債券市場在內的其他市場都發(fā)展的很不夠。2002年，企業(yè)債券融資總額為325億人民幣，股票融資總額為962億人民幣，股票融資與企業(yè)債券融資比為3：1左右。

（二）上市公司融資結構的國際比較

在發(fā)達國家,企業(yè)資金來源主要為內源融資，也就是內部積累的資金，比例都在50%以上(見表三)。日本企業(yè)在歷史上由于自我積累能力較低，并且實行主銀行制，因此企業(yè)的資金主要憑借外源融資。但從表三可以看出，隨著日本企業(yè)實力的不斷增強，內源融資在日本企業(yè)的資金來源中所占比重不斷上升。企業(yè)外部融資結構的國際比較 單位 % 年份 國家 自有資本 外部資本 合計 借款 證券市場

1962—1964 英國 73.2 26.8 16.0 10.3 100 美國 76.0 24.0 11.3 7.9 100 日本 39.4 60.6 46.6 11.0 100 德國 66.5 33.5 22.8 5.0 100

1965—1969 英國 74.1 25.9 14.6 11.3 100 美國 67.9 32.1 18.8 13.9 100 日本 50.1 49.9 43.2 5.6 100 德國 68.8 31.2 20.8 4.1 100

1970—1974 英國 62.2 37.8 34.2 3.6 100 美國 55.1 44.9 25.6 18.0 100 日本 41.6 58.4 50.0 5.7 100 德國 58.5 41.5 28.1 3.2 100

1975—1979 英國 79.1 20.9 16.4 4.5 100 美國 — — — — — 日本 — — — — — 德國 72.6 27.4 22.3 1.6 100

1980—1984 英國 82.5 17.5 16.3 1.2 100 美國 74.2 25.8 15.5 9.5 100 日本 59.0 41.0 35.0 6.2 100 德國 75.4 24.6 21.6 3.0 100

1985—1989 英國 63.0 37.0 26.1 10.9 100 美國 85.4 14.6 14.0-1.3 100 日本 52.3 47.7 32.1 11.0 100 德國 78.6 21.4 16.5 4.9 100（注:上述數(shù)字不包括金融機構獲得的資金以及公司之間相互提供的貿易信貸）

發(fā)達國家的這種融資結構與融資優(yōu)序理論是相吻合的:企業(yè)籌集資金是有先后順序的,首先使用內部留存收益，其次是向外部負債籌資，最后才是發(fā)行股票。從融資成本的角度分析，這是融資結構是完全合理的，因為使用留存收益進行籌資時無需支付任何成本，不用和投資者簽訂用資協(xié)議，也不會受到資本市場的影響；而負債籌資的成本、限制條件和產(chǎn)生的負面影響介于內部籌資與發(fā)行股票之間，因此在籌資順序中列于第二位。從以上中外企業(yè)融資結構的演變可以看出，目前中國企業(yè)在融資結構的安排上，與西方發(fā)達市場經(jīng)濟國家的啄食順序恰好相反，呈現(xiàn)出明顯的股權融資偏好特征。

4.1 上市公司融資結構效率分析

（一）企業(yè)經(jīng)營效率 財務理論認為適度負債是維持企業(yè)持續(xù)發(fā)展的重要條件。因為適當?shù)膫鶆杖谫Y不僅可降低融資成本、得到“杠桿效應”帶來的收益，還可以通過提高公司治理效應來提升公司的價值。而且負債的破產(chǎn)機制可以約束企業(yè)經(jīng)理的行為,其還本付息的壓力能促使企業(yè)經(jīng)理提高資金的使用效率從而做出提高企業(yè)盈利能力的最佳決策,有利于緩解內部人控制問題,降低道德風險,減少代理成本,促進企業(yè)的發(fā)展，同時,負債是向市場傳遞企業(yè)資產(chǎn)質量良好的信號，由此將提高企業(yè)的市場價值,降低企業(yè)的融資成本，而我國上市公司過高的股權融資比例，使得企業(yè)不能充分利用債務融資所帶來的節(jié)稅、“杠桿效應”和信息傳遞的功能，缺乏債務融資所具有的激勵和約束機制。而且，股權資本的過渡擴張，造成股權的稀釋，在業(yè)務經(jīng)營沒有顯著增長的情況下，必然引起每股收益的下降；同時，股權籌資的低成本和非償還性，弱化對經(jīng)營管理者的監(jiān)督和約束，導致經(jīng)營管理者不會珍惜籌集的資金，隨意使用或閑置，造成投資的低效率。這是造成我國上市公司經(jīng)營業(yè)績不斷下滑的重要原因之一。此外，雖然利用股權融資在不支付或很少支付股息的情況下其成本是低于債務融資,但從長遠看，不給予投資者相應的回報，企業(yè)是難于獲得持續(xù)的發(fā)展，因為它難以得到投資者的繼續(xù)支持，投資者會采取用腳投票的方式做出反應?？梢娢覈髽I(yè)重股權融資、輕債務融資的融資結構不利于上市公司的持續(xù)發(fā)展。

（二）資金利用效率

從資金利用效率的角度來考察融資結構效率，要從兩個方面來看，其一是資金的投向。理論上說，由于企業(yè)對資金的渴求，從各種渠道獲得的資金將很快得到利用，但不排除以下兩種情況導致的資金利用率不足：上市公司受到股權融資偏好的誤導，即使短期內無資金需求，只要達到了增發(fā)的條件也會選擇增發(fā)來籌集大筆資金。其二是資金的到位率。內部融資的資金到位率是最高的，只要公司決策者做出了決策，將企業(yè)利潤留在企業(yè)內部，這是沒有障礙的。而股權融資與債券融資的資金到位率相當，都會有股本募集不足和證券認購不足或貸款資金不到位的風險。同時，由于融資集中性與投資分散性的矛盾，也導致資金利用率大大降低，不排除因為融資過程的延續(xù)時間較長，使得原先的市場機會與企業(yè)擦肩而過，而暫時又無其它投資機會而出現(xiàn)的資金閑置現(xiàn)象。

（三）資源配置效率

我國上市公司偏好股權的融資結構不利于證券市場的良性發(fā)展。首先，這種方式扭曲了證券市場資金配制的功能。實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置，將有限的資金提供給那些最需要且使用效率最高的企業(yè)，也是證券市場持續(xù)健康發(fā)展的關鍵。而我國由于股權融資的低成本以及股東對企業(yè)監(jiān)控的弱化，使得股權融資成為上市公司圈錢的主要手段,上市公司不斷通過股權融資獲取廉價的、甚至是免費的資金，造成資金的巨大浪費，嚴重扭曲了證券市場資源配置的功能。其次，它加劇了股市的動蕩和投機。由于上市公司經(jīng)營的低效益，投資者難以從企業(yè)的發(fā)展中獲取收益，只能通過市場短期的炒作獲取價差收入，從而導致股票市場劇烈的價格波動，投機盛行。而且扭曲的價格不僅不能反映企業(yè)的真實價值，還會誤導投資者，造成股市資金的錯誤配置，低效率的企業(yè)繼續(xù)浪費稀缺的資源，形成惡性循環(huán)。最后，它打擊了投資者的積極性。由于投資者長期得不到投資回報，其投資股市的積極性就會受挫，逐漸會對股票投資失去信心而將資金抽出股市，特別是機構投資者，這將導致股市資金來源不足?？梢娢覈髽I(yè)偏好股權的融資結構不利于我國股票市場的健康發(fā)展。4.2 我國上市公司的融資啟示

1、對于任何方式融資組合，無論是側重于債務融資還是股權融資，其混合成本都必須保證小于資本收益率，否則就會對公司現(xiàn)有股東利益的損害。

2、對資本成本的理念的理解和認識方面。資本成本是資本市場對企業(yè)的外部評價指標這一，其估算是由資本市場來完成的；資本成本取決于投資項目的預期收益風險，資本成本的估算是建立在市場價值而不是企業(yè)帳面價值基礎上；資本成本的估算方法和數(shù)值有較大的彈性和主觀性，因此不必看中資本成本精確的數(shù)量值，在實際的應用中只需對資本成本有一區(qū)間性的把握。因此，企業(yè)在對股權成本的測算時，即可按上述資本成本的估算模型直接計算，也可采用靈活方式，通過在現(xiàn)有的國債收益率的基礎上加上風險溢價，借鑒有關投資咨詢機構（如國泰君安證券研究所）的貝塔值結果，參照上市公司資本回報率等辦法獲得。

3、在對債務融資和股票融資的成本比較分析的關聯(lián)性的認識方面。一般債務融資成本較低，股票融資成本較高，而且這兩者同時是相互關聯(lián)的。如果債務融資使用增多，股票的融資成本將增加公司的財務費用，短期降低公司的盈利水平。公司的風險提高，市場預期可能隨這提高，股票成本將上升。債務成本和股票成本的關聯(lián)性是企業(yè)在融資決策中所不能忽略的因素。因此，企業(yè)為降低成本而提高混合融資中債務資本的比例，也必須同時考慮到股權融資成本的提高。

4、合理的融資決策必須在保證公司經(jīng)營的現(xiàn)金流量的匹配的基本前提下，盡可能降低融資的成本，以提高股東的市場價值。在實際中，不同性質的企業(yè)對融資方式和融資成本會有不同的考慮和側重。對穩(wěn)健經(jīng)營性公司，如基礎設施、能源電力公司，公司未來的資本性支出都不大，經(jīng)營現(xiàn)金流量和收益相對穩(wěn)定，增加債務并不會明顯影響公司的財務資信等級，通常采用長期債務融資方式，由于債務融資通常成本低廉，可滿足融資成本小于投資回報的基本性要求，提高股東價值。對高成長性公司，如科技類公司，業(yè)務的擴張快，投資的預期回報率高，同時經(jīng)營的現(xiàn)金流往往不穩(wěn)定，財務風險較大，債務融資不能保證資本擴張和業(yè)務擴展的需要，一般采用股權融資方式。股權融資的成本雖高，但由于一旦公司經(jīng)營成功，投資的回報率遠超過股權的融資成本，對股東的價值并不造成損失。

第五章

加強我國上市公司債券融資的措施

（一）加大政府調控的科學性

政府應加強完善企業(yè)債券市場法規(guī)，實行科學審核，做好市場裁判，加強市場監(jiān)管，保護投資者利益，創(chuàng)造公平，有序的交易環(huán)境。目前政府要取消企業(yè)債券市場發(fā)行管理計劃模式，代之以市場的管理體制，即取消現(xiàn)有的配額管理方式，由債券發(fā)行人根據(jù)自身需求和市場投資者的需求確定發(fā)行數(shù)量和定價方式，按照市場化，規(guī)范化和與國際慣例接軌的原則，進一步改革和完善企業(yè)債券市場監(jiān)管體制，如取消企業(yè)債券發(fā)行利率不高于銀行同期利率40％的規(guī)定等。另外，政府也應取消企業(yè)債券發(fā)行主體的“所有制歧視”，更多的從企業(yè)經(jīng)營機制，經(jīng)營效率，資產(chǎn)負債狀況以及償債信用機制等方面考察企業(yè)是否有發(fā)行企業(yè)債券的資格，而不是簡單的把所有民營企業(yè)排除在企業(yè)債券融資大門之外。

（二）放寬限制

一是放寬企業(yè)發(fā)行債券的條件。不論企業(yè)的所有制形式及行業(yè)，只要具備條件（規(guī)模在中型以上，即年銷售收入及總資產(chǎn)均超過5000萬元；有良好的償還能力，原則上資產(chǎn)負債率不超過50%；企業(yè)財務制度完備，報表真實，信息披露充分，三年內無不良信用紀錄），均可申請發(fā)行債券。二是放寬利率管制。取消企業(yè)債券利率不得高于同期限存款利率40%的限制，逐步實現(xiàn)企業(yè)債券利率市場化，降低發(fā)行人的融資成本，充分體現(xiàn)企業(yè)債券這種融資方式的優(yōu)越性。三是放松額度管制。在強化債券評級和風險控制的同時，放松或取消對企業(yè)發(fā)債額度與凈資產(chǎn)比例的限制，賦予企業(yè)根據(jù)市場情況自主選擇融資渠道的靈活性。四是放松用途限制。目前，企業(yè)債券資金的用途還基本上是彌補項目建設資金的不足，企業(yè)經(jīng)營所需的流動資金還基本上靠銀行貸款解決。應逐漸允許企業(yè)根據(jù)生產(chǎn)經(jīng)營資金流量，發(fā)行不同用途和期限的企業(yè)債券，滿足企業(yè)不同層次的需求，同時，也豐富了債券市場的品種。

（三）大力發(fā)展企業(yè)債券市場

債券市場和股票市場的協(xié)調發(fā)展是企業(yè)多渠道、低成本籌集資金的市場基礎，也是平衡債權約束和股權約束、形成有效企業(yè)治理結構的必要條件。債權人和股權人對企業(yè)實施的監(jiān)督是一個相互促進、密切相關的過程，在股權分散、“內部人”控制現(xiàn)象嚴重的情況下，代理人可以通過討好部分大股東而損害大多數(shù)股東達利益，并可以利用虛假信息進行掩蓋。此時，債券約束對于提高代理人的整體約束水平十分重要。由于債券是固定承諾契約，它可以校正企業(yè)私有信息積累所產(chǎn)生的潛在風險的不斷集聚。因此，應通過擴大企業(yè)債券的發(fā)行規(guī)模、減少對企業(yè)債券市場運行的不必要行政干預以及完善法規(guī)體系等多方面來促進企業(yè)債券市場大發(fā)展和完善，以此推動資本市場的均衡發(fā)展，優(yōu)化上市公融資結構，迫使企業(yè)增強資金成本意識，建立有效的自我約束機制。

有步驟的構筑并完善企業(yè)債券市場的結構體系。在一級市場方面應改進企業(yè)債券的發(fā)行機制，降低企業(yè)債券發(fā)行和上市標準，簡化企業(yè)債券上市手續(xù)?？梢赃m當考慮長期企業(yè)債券的抵押融資問題，以提高期限較長的債券品種的吸引力。同時，加快債券二級市場的建設和發(fā)展，并對場外交易市場和場內交易市場有明確的定位。對不同的發(fā)行方式和規(guī)模的企業(yè)債券選擇不同的交易方式和交易市場。

建立市場配套設施，活躍交易市場。一是合理設置企業(yè)債券品種。適時進行債券市場品種創(chuàng)新，債券創(chuàng)新包括債券期限、票面利率、支付方式、債券衍生等方面，企業(yè)債券可以考慮發(fā)行中長期債券，考慮發(fā)行浮動利率債券，設計不同的支付方式，將期權與債券組合形成衍生品種，用以滿足投資者的多樣化的需求。二是有關部門應為企業(yè)債券交易提供便利條件，在有條件的地區(qū)開設柜臺交易市場，運用現(xiàn)代通訊技術和計算機技術，為建立新的交易體系提供支持。三是放開設立各種投資基金的限制，大力培育債券市場的機構投資者，進行做市商制度的試點。應允許基金公司、社會保障基金去投資信用度較高、風險較小而回報相對較高的企業(yè)債券，還可考慮設立企業(yè)債券市場基金，專門支持企業(yè)債券市場的發(fā)展，為企業(yè)債券市場引入更多的資金。同時，可以考慮逐步放開外資對企業(yè)債券的購買限制。

（四）規(guī)范信用評級

1.規(guī)范信用評級機構，建立風險賠償機制。

信用評級機構應對自己負責評定的企業(yè)債券負風險連帶責任，對自己在評級過程中的重大遺漏、虛假記載、誤導性陳述對債權人造成的損失承擔賠償責任。只有這樣，才能最大限度地降低差錯，提高評級質量，提高信用評估公司在投資者心目中的地位和作用，增加投資者對評級結果的信任度。

2.全面披露評級結果實行評級回訪制度。

信用評級機構應對投資者全面披露整個評估過程，包括但不僅限于評估方法、重要數(shù)據(jù)和非數(shù)據(jù)化描述，使企業(yè)債券信用等級信息以更詳盡的方式呈現(xiàn)出來, 以使投資人對信用評級結果的可信度進行分析判斷，信用等級高的，大家爭相購買；信用等級差的,群眾不予理睬，這樣可以督促發(fā)債企業(yè)更加重視經(jīng)濟效益，并告誡投資人注意企業(yè)債券要承擔風險從而決定投資策略。同時，應建立定期的評級回訪制度，及時公布回訪信息，揭示債券風險，分析風險變化的原因，杜絕債務人逃逸債務責任的事項發(fā)生，最大限度地保護債權人的利益。3.評級機構可以采用多種組織結構的形式。

評級機構既可設立為公司制，也可實行合伙制，并且以合伙制作為發(fā)展方向。組織形式的多樣化可加強評級機構間的競爭，公司制清晰的產(chǎn)權制度、規(guī)范的運作機制與合伙制無限責任制可給債權人以最大保護，可促進評級行業(yè)的良性競爭，使評級機構的運作更加規(guī)范，風險賠償制度得以落實。

4.統(tǒng)一規(guī)范信用評級的指標體系。

目前，我國債券評級的指標體系，各個評估機構各搞一套，自立章程，有的搬用國際慣例，有的限于財務指標，沒有全國統(tǒng)一的規(guī)范，以至于同一企業(yè)債券可能由于不同評估機構評級會得出不同的信用等級，為了保護投資人的利益，企業(yè)債券的評估指標體系雖然不能絕對統(tǒng)一，但基本上應該一致，這樣，才能使投資人對于企業(yè)債券的評價有一個公認的判斷尺度。所以，有關部門應該組織制定統(tǒng)一的評估指標體系和評級方法，以便各個評估機構共同遵守，保證評級結果的科學性，公證性和一致性。

目前由于我國缺乏統(tǒng)一的信用等級評估標準,同一企業(yè)的信用等級經(jīng)不同評級機構評定會得出不同的結果,嚴重影響了企業(yè)債券的信譽,也會誤導投資者.因此,當務之急，應盡快規(guī)范評估機構,制定統(tǒng)一的評估標準,保證企業(yè)信用等級評定的公證性、科學性，為投資者提供準確、一致的信息。

可引入國外信用評級機構，強化對企業(yè)債券的評級。國外知名的信用評級機構的引入，可以填補國內信用評級機構的不足，保證企業(yè)債券的成功發(fā)行；同時，國內信用評級機構可以在不斷的競爭中，提高自身的專業(yè)能力和市場信譽，最終建立公允的信用評級體系。在信用評級責任方面，監(jiān)管部門可以借鑒美國的做法，將評級的公允性完全交給信用評級機構，而監(jiān)管部門只需對信用評級機構進行監(jiān)管，由市場來決定他們的生存和發(fā)展。

（五）改進上市公司股權結構，解決“內部人控制”的問題

上市公司必須改變國有股占比較高的這種不合理的股權結構，在貨幣資金比較充足的情況下，可以考慮利用機關經(jīng)濟手段實施國有股回購。通過國有股回購，降低國有股比例，增加流通股比例，能夠在一定程度上強化中小股東的地位。隨著更多理性投資者進入公司，股權過度集中的現(xiàn)象將得以緩解，多元化投資主體的結構將逐漸形成，股東會，董事會，經(jīng)理層相制衡的法人治理結構將會得到良性的運轉，內部人控制的現(xiàn)象能夠得到一定程度的防止和糾正，最終有利于公司資產(chǎn)的優(yōu)化組合和公司經(jīng)營長期目標的實現(xiàn)。同時，通過國有股回購，能夠使產(chǎn)權制度更趨于完善，真正實現(xiàn)“同股，同權，同責，同利”，切實保障股東權益及股東對經(jīng)理層的約束。

（六）建立有利于企業(yè)內部積累的財務、稅收制度

在任何企業(yè)制度模式下，內部積累性投資都是企業(yè)融資的首要選擇，但在我國企業(yè)融資總額中，內源融資的比例很低，主要是依賴外源融資、外源融資的比例過高，既增加融資成本，給企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績帶來過大的壓力，也使企業(yè)難以進行長期的戰(zhàn)略性決策，不利于企業(yè)的長遠發(fā)展。所以應建立有利于企業(yè)內部積累的財務、稅收制度，減輕企業(yè)的稅費，規(guī)范企業(yè)的利潤分配和利潤滾存制度，引導企業(yè)在努力提高經(jīng)營效益的基礎上積極進行內源性資本擴張，不斷增強自我發(fā)展的能力。

（七）建立有效的內部約束機制

完善公司治理結構，切實強化股東監(jiān)督功能，建立有效的內部約束機制。這是因為股東利益才是優(yōu)化融資結構的根本所在。管理層并不自覺的追求股東財富最大化，而是具有追求自身利益最大化的強烈愿望。只有切實加強股東的監(jiān)督功能，管理層才會具有優(yōu)化融資結構的動力。

（八）改善上市公司的股權監(jiān)管機制

凈資產(chǎn)收益率是衡量上市公司融資資格的主要指標，使用該指標對不同上市公司股權融資產(chǎn)生以下幾種影響：一是有些上市公司已經(jīng)缺少增長機會，呈下降趨勢，但是它的歷史凈資產(chǎn)收益率有可能符合再融資要求，因此這些公司有可能粉飾報表，進行惡意融資；二是一些壟斷行業(yè)或是非競爭行業(yè)的上市公司，比如公用事業(yè)，這些公司對利潤穩(wěn)定、現(xiàn)金流充足，但其主營業(yè)務的增長潛力有限甚至已逐漸減弱，并不需要融資支持。三是真正需要股權融資的上市公司，尤其是處于競爭激烈的行業(yè)，可能因達不到融資監(jiān)管的凈資產(chǎn)收益率指標而無法獲得必要的融資資金，喪失投資機會；或是被迫采用相對激進的債權融資，導致財務風險增加。前兩種都是過度融資的表現(xiàn)，后者則是股權融資不足的表現(xiàn)。因此上市公司的融資政策和再融資監(jiān)管很有必要做出調整：（1）更為合理的考察上市公司的資本結構?？疾焐鲜泄镜馁Y本結構是使用資產(chǎn)負債率指標應該把握一個合理的尺度，同時要兼顧行業(yè)特點等一些因素。比如像零售行業(yè)的公司，由于流動負債中的應付帳款比例高而使得資產(chǎn)負債率可能很高。如果不能靈活的使用資產(chǎn)負債率標準，這些公司將難以獲得股權資本，而被迫采用債權融資進一步增加風險；（2）加強對上市公司融資需求的分析。針對惡意融資等真正意義上的過渡股權融資現(xiàn)象，上市公司必須提供詳盡的報告，包括對投資項目尤其是非主營業(yè)投資項目的價值分析，盡可能的增強股票市場投資者的評價能力。

（九）實施嚴格的企業(yè)擔保制度和破產(chǎn)制度

在國外，監(jiān)管部門不規(guī)定債券一定要提供擔保。只有那些信用評級結果比較低的公司才會考慮通過擔保來提高自己的信用水平，進而降低利率和發(fā)行費用。但我國的市場體制尚處于發(fā)展中，商業(yè)信用的約束力還不強，因此由政府出面來對債券擔保問題作出強制性的規(guī)定是必須的。類似國外的擔保公司，在我國也可能是未來的發(fā)展方向。除此之外，也應實施嚴格的企業(yè)破產(chǎn)制度。應吸收發(fā)達國家破產(chǎn)法的一些破產(chǎn)技術，如破產(chǎn)重組制度、破產(chǎn)管理人制度等，對一些有挽救希望的企業(yè)給予重組期，讓企業(yè)有重整的機會；要防范企業(yè)的假破產(chǎn)真逃債，對企業(yè)破產(chǎn)實行一系列嚴格的規(guī)范標準，迫使企業(yè)盡量償還債務。

（十）加強企業(yè)債券市場風險的監(jiān)控

一是建立系統(tǒng)嚴格的企業(yè)信息披露制度和兌付風險預警制度。定期發(fā)布發(fā)債企業(yè)的項目進展情況、資產(chǎn)負債狀況、償債資金的籌資渠道及對本息兌付產(chǎn)生較大影響的事件等信息，以便投資者作出相應的決策，防范潛在風險的發(fā)生。二是建立企業(yè)債券受托人制度。受托人代表債券持有人的利益，接受發(fā)債企業(yè)的資產(chǎn)抵押，并根據(jù)發(fā)債企業(yè)的經(jīng)營狀況，隨時對其進行跟蹤，債券到期時，如果出現(xiàn)兌付困難，受托人可以變賣抵押資產(chǎn)或向擔保人追索，以便向投資者支付本息。三是建立有效的償債保障制度。有效的償債保障制度可以在企業(yè)債券兌付風險發(fā)生后，最大限度地保障投資者的利益，保證企業(yè)債券市場的健康快速發(fā)展。

（十一）積極進行債券市場品種創(chuàng)新，吸引不同風險偏好的投資者入市

隨著國內經(jīng)濟的快速發(fā)展,我國的企業(yè)債券品種已遠遠不能滿足投資者的需求。因此,應盡快調整并完善企業(yè)債券的品種結構,除了中期定息債券以外，大型基建項目可發(fā)行項目債券，補充流動資金可以發(fā)行短期債券，上市公司或準備上市的公司可以發(fā)行可轉換債券，外向型企業(yè)可以發(fā)行外幣債券。此外，還可以發(fā)行貼現(xiàn)債券，浮動利率債券和收益?zhèn)?，以滿足不同投資人的需求。目前特別是發(fā)展可轉換債券的和可交換債券的創(chuàng)新試點?？傊?為市場投資者提供更多的投資品種是當務之急。

總結

就目前我國而言資本市場的發(fā)展很不均衡，表現(xiàn)為嚴重的“重股輕債”，企業(yè)債券的發(fā)行規(guī)模遠遠小于股票的發(fā)行規(guī)模。作為一個重要的融資渠道和投資選擇，企業(yè)債券在某種程度上被人們忽視了。實際上，企業(yè)債券相對于股票和銀行貸款在某些方面具有獨到的優(yōu)勢，現(xiàn)代融資理論已經(jīng)證明了這一點。而且針對我國的現(xiàn)實情況，發(fā)展企業(yè)債券更能在某種程度上解決資源配置、內部人控制等問題。無論從資金需求，還是從公司治理問題的角度講，企業(yè)債券在我國應當有很大的發(fā)展空間。

致謝

從接受課題到現(xiàn)在完成畢業(yè)設計論文，指導老師給予了精心的指導和熱情的幫助，尤其在課題設計的前期準備階段和本人的設計階段，導師提出許多寶貴的設計意見，在最后的修改階老師在百忙之中抽出時間為我提供了必要的幫助，這樣使得我得以順利的完成畢業(yè)設計開發(fā)工作，在短暫的幾個月的相處時間里，老師淵博的知識、敏銳的思路和實事求是的工作作風給我留下了深刻的印象，這將使得我終身受益，謹此向老師表示衷心的感謝和崇高的敬意。同時我也感謝我的同學在這次畢業(yè)設計中的支持和幫助。

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第三篇：我國企業(yè)綠色物流發(fā)展及存在問題研究

論文題目：

我國企業(yè)綠色物流發(fā)展及存在問題研究

1.選題背景和意義

研究背景：

隨著國民經(jīng)濟的快速發(fā)展，我國物流業(yè)發(fā)展規(guī)模迅速擴大。據(jù)相關統(tǒng)計，2017年，我國物流業(yè)增加值3.5萬億元，占國內生產(chǎn)總值的5.5%，服務業(yè)生產(chǎn)總值的11.4%。2018年，我國社會物流總額約230萬億元，同比增長6%左右，社會物流總費用約11萬億元，同比增長3%左右?？梢?，現(xiàn)代物流業(yè)已成為支撐我國國民經(jīng)濟發(fā)展的重要行業(yè)。然而，現(xiàn)代物流業(yè)在促進整個經(jīng)濟增長的同時也引發(fā)一系列經(jīng)濟和環(huán)境問題，如物流成本居高不下帶來經(jīng)濟發(fā)展的社會總成本升高，能源消耗過度及其高排放帶來的生態(tài)環(huán)境損害日益顯現(xiàn)，并已影響整個社會的綠色發(fā)展。

綠色物流作為綠色經(jīng)濟的重要組成部分，是現(xiàn)代物流業(yè)發(fā)展的主流方向，也是實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結構優(yōu)化、轉變經(jīng)濟發(fā)展方式、促進區(qū)域綠色發(fā)展的重要手段。綠色物流通過利用先進物流管理理念和物流技術，集約利用資源、降低能源消耗、減少環(huán)境污染，有效緩解能源和環(huán)境壓力，實現(xiàn)經(jīng)濟綠色發(fā)展，促進可持續(xù)發(fā)展需求，實現(xiàn)經(jīng)濟利益、社會利益和環(huán)境利益三者統(tǒng)一的重要選擇。當前，綠色物流理論研究正方興未艾，現(xiàn)代物流業(yè)向綠色發(fā)展轉型升級中的諸多政策實踐難題亟待破解。

研究意義：

在我國經(jīng)濟發(fā)展新常態(tài)下，未來研究應當堅持綠色發(fā)展國家戰(zhàn)略引領，明確現(xiàn)代物流業(yè)向綠色物流業(yè)發(fā)展轉型和區(qū)域綠色發(fā)展的目標。本文通過梳理綠色物流促進綠色發(fā)展的理論與政策研究成果，分析現(xiàn)有研究的特點與不足，找到當前我國企業(yè)綠色物流發(fā)展存在的問題，并提出相應的解決對策來促進企業(yè)綠色物流更好發(fā)展，具有重要的理論借鑒和政策創(chuàng)新引導價值。

2.研究基礎和主要參考文獻

研究基礎：

本文通過整理相關文獻資料，主要以關鍵詞“綠色物流、綠色物流發(fā)展”在中國知網(wǎng)數(shù)據(jù)庫上進行搜索，發(fā)現(xiàn)西方國家綠色物流的實踐探索較早，其理論和政策研究也較為成熟，以此來作為本課題研究的理論支撐，并結合我國國情，分析了我國企業(yè)綠色物流發(fā)展存在的普遍問題，并提出相應的解決措施來促進企業(yè)綠色物流可持續(xù)發(fā)展。

主要參考文獻：

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芮明杰.第三次工業(yè)革命與中國選擇[M].上海:上海辭書出版社,2013:4-10.3.主要研究內容

（1）國內外研究綜述：

綠色物流作為綠色經(jīng)濟的重要組成部分，是現(xiàn)代物流業(yè)發(fā)展的主流方向，也是實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結構優(yōu)化、轉變經(jīng)濟發(fā)展方式、促進區(qū)域綠色發(fā)展的重要手段。

綜觀現(xiàn)有文獻，國內外學者關于綠色物流的研究成果主要集中在綠色物流定義和綠色物流發(fā)展的實踐探索等方面。

1.1國外研究現(xiàn)狀

在對綠色物流概念方面，Muller（1991）指出，環(huán)境問題將改變物流管理方式，環(huán)境問題不是短期產(chǎn)生和形成的，而是長期積累的結果。此后，有關物流領域環(huán)境問題的文章逐漸出現(xiàn)在主流的商業(yè)刊物上，但鮮有學術性刊物發(fā)表此類文章。直到20世紀90年代中期，物流領域的環(huán)境問題開始真正受到學術界的重視，《International

Distribution&Logistics

Management》發(fā)行了一冊名為“物流領域的環(huán)境問題”的?？?，Mur?phy

等（1996）指出循環(huán)包裝是物流綠色化的一種好方式。至此，“綠色物流”這一新概念才被明確提出。國外學者對綠色物流的稱謂不盡相同，有的學者將其稱為“生態(tài)物流”（Ecological

Logistics），有的稱為“環(huán)境物流”（Environmental

logistics），也有的叫做“綠色物流”（Green

logistics）。依此，國內大部分學術界基本統(tǒng)一稱為“綠色物流”（Green

logistics），而不對

其另外稱呼。隨后，不同學者和組織根據(jù)各自不同的理解給出了不同的綠色物流的概念定義，例如，H.J.Wu和S.Dunn（1995）認為綠色物流就是對環(huán)境負責的物流系統(tǒng)。美國逆向物流執(zhí)行委員會（RLEC）認為綠色物流就是對生態(tài)環(huán)境產(chǎn)生最小影響的物流過程。與傳統(tǒng)物流相比，綠色物流更關注保護生態(tài)環(huán)境。Rodrigue等（2001）認為，綠色物流是一種環(huán)境友好而有效的物流系統(tǒng)，物流活動與環(huán)境保護之間是相互協(xié)調的。此外，Bjorn和Palle（2006）提出，綠色物流就是對前向物流（Forward

Logistics）和逆向物流的生態(tài)管理。

在國家綠色物流發(fā)展的實踐探索方面，歐洲是較早踐行綠色物流的地區(qū)之一。為了發(fā)展綠色物流，提高物流活動中的資源利用率，減少物流活動對環(huán)境的破壞，歐洲國家采取了系列舉措，出臺了很多相關政策和法律法規(guī)。一是發(fā)展逆向物流。歐洲國家非常重視產(chǎn)品的回收利用，通過出臺《標準回收法》，對多個產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)品（如電池、家電、IT產(chǎn)品等）回收進行了明確規(guī)定。2002年，德國政府還出臺了《舊汽車法》，對報廢汽車及汽車回收流程進行了明文規(guī)定。二是倡導綠色包裝。美國也是世界上最早推行綠色物流管理的國家之一，為了發(fā)展綠色物流，美國主要采取了以下措施：一是大力實施綠色供應鏈管理?！熬G色供應鏈”的概念誕生于1996年，其實質就是通過采用環(huán)保理念設計和優(yōu)化物流，從而達到環(huán)境友好的目的。綠色供應鏈包括綠色采購、綠色分銷、綠色消費、廢棄物回收等環(huán)節(jié)。二是大力推廣綠色包裝。早在20世紀60年，美國民眾就意識到環(huán)保的重要性，并促使一些州政府出臺了關于規(guī)范回收包裝廢棄物的法律法規(guī)；到了20世紀80年代末，美國近一半的州政府出臺了不允許國民使用難以降解包裝袋的相關法律，有36個州政府達成環(huán)保共識，出臺了關于環(huán)境標識的法律制度，此舉也取得了非常好的效果，大大促進了美國物流的綠色化。

1.2國內研究現(xiàn)狀

我國在對綠色物流定義方面，張京敏等（2008）認為，綠色物流是環(huán)境友好型物流系統(tǒng)，其宗旨就是使物流作業(yè)更為環(huán)保以及節(jié)約資源，屬于綠色供應鏈。謝泗薪和王文峰（2010）提出，綠色物流就是在物流過程中通過運用先進的環(huán)境資源管理理念和綠色物流技術，實現(xiàn)資源消耗降低、環(huán)境污染減少，最終形成一種促使經(jīng)濟發(fā)展與自然環(huán)境相協(xié)調的物流系統(tǒng)。王長瓊（2011）認為“綠色物流”旨在利用先進的物流技術和環(huán)境管理的理念，對物流系統(tǒng)進行科學的規(guī)劃、控制、管理，最終達到資源消耗和環(huán)境污染減少的目的。她還認為，綠色物流的概念具有豐富的內涵和廣闊的外延，從終極目標來看，綠色物流最終是為實現(xiàn)經(jīng)濟、社會、環(huán)境的協(xié)調與可持續(xù)發(fā)展；從行為主體看，綠色物流涉及的主體眾多，包括供應鏈上的全體成員、政府和物流主管部門以及社會公眾；從活動范圍看，綠色物流涵蓋了產(chǎn)品和服務的全生命周期；從理論基礎看，綠色物流吸收了可持續(xù)發(fā)展理論、循環(huán)經(jīng)濟理論、生態(tài)經(jīng)濟學理論等諸多理論精髓。

在我國發(fā)展綠色物流發(fā)展方面存在不足，主要體現(xiàn)在一是思想上對綠色物流的理解和認知不足，綠色發(fā)展理念淡薄。一些企業(yè)認為，綠色物流僅是一種環(huán)保理念，實施綠色物流管理會增加企業(yè)經(jīng)營成本，減少企業(yè)經(jīng)濟收益。還有一些企業(yè)認為，發(fā)展綠色物流是政府的責任，跟企業(yè)無關（孫秀梅等，2007；楊國川，2010；董葆茗，2011；劉麗娜，2016）；二是綠色物流政策法規(guī)和行業(yè)制度滯后，管理體制和政策不健全，缺少宏觀層面的引導機制（楊國川，2010；薛楠，2014；劉麗娜，2016）。當前，我國綠色物流發(fā)展思路還不夠清晰明確，政府物流管理體制存在諸多弊端，導致綠色物流發(fā)展成本較高；三是綠色物流發(fā)展所需的高新技術和裝備落后（孫秀梅等，2007；楊國川，2010；董葆茗，2011；薛楠，2014；劉麗娜，2016；代冬芳等，2016）。我國物流標準化程度和信息化水平低、物流基礎設施的綠色化水平落后，包裝廢棄物利用率和物流配送效率低；四是綠色物流專業(yè)人才缺乏（孫秀梅等，2007；楊國川，2010；劉麗娜，2016）。我國各方面對物流研究的投入力度還不夠，很多物流管理工作者沒有經(jīng)過專業(yè)學習，這從根本上影響綠色物流的發(fā)展。

1.3國內外研究現(xiàn)狀評述

通過以上系統(tǒng)梳理和比較分析后可以發(fā)現(xiàn)，發(fā)達國家綠色物流的實踐探索較早，發(fā)達國家的理論和政策研究也因此較為成熟。我國學者開始關注和研究綠色物流是從20世紀初期開始，經(jīng)過10多年的研究和積累，理論和政策研究兩個方面均有進展，還有部分學者運用博弈論、實證研究等定量分析的方法對我國綠色物流發(fā)展問題進行的有深度的實證研究。但從整體上看，相對于發(fā)達國家的理論研究和實踐探索，我國現(xiàn)代物流綠色發(fā)展理論和政策研究依然處于起步階段，仍存在理論指導和前導性研究不足的問題，從而導致研究結論的價值大打折扣，研究難以產(chǎn)生實質性突破。

（2）主要內容：

本文一共分為五章進行,第一章是緒論,分為研究背景、研究目的與意義進行；第二部分是相關理論基礎，分為綠色物流的含義、特點、發(fā)展歷程；第三章是我國企業(yè)綠色物流發(fā)展現(xiàn)狀及問題分析；第四章是針對我國企業(yè)綠色物流發(fā)展提出的改進措施；第五章是總結。

框架：

一、緒論

（一）研究背景

（二）研究目的及意義

二、相關理論基礎

（一）綠色物流的含義

（二）綠色物流的特點

（三）綠色物流的發(fā)展歷程

三、我國企業(yè)綠色物流發(fā)展現(xiàn)狀及問題分析

（一）我國企業(yè)綠色物流發(fā)展現(xiàn)狀

（二）我國企業(yè)綠色物流發(fā)展存在的問題分析

（1）相關綠色物流宏觀調控欠缺

（2）現(xiàn)代物流基礎設施不完善

（3）企業(yè)缺乏專業(yè)人才

四、發(fā)展我國企業(yè)綠色物流的措施

（一）國家宏觀調控，制定相關政策

（二）加大投入現(xiàn)代物流基礎設施

（三）企業(yè)加大物流先進技術的應用

（四）企業(yè)加強人才引進

五、結論

4.擬采取的研究方法和技術路線

研究方法：

（1）文獻分析法。通過對國內外優(yōu)秀文獻進行梳理和總結，為課題研究提供了理論的支撐。

（2）描述性研究法。首先通過對綠色物流發(fā)展現(xiàn)狀進行分析，分析其存在的問題，為中國企業(yè)綠色物流發(fā)展提出建議對策。

技術路線：

首先，通過搜集整理關于我國企業(yè)綠色物流的相關文獻，了解其研究程度及狀況，做好基礎研究的準備；其次，通過查閱文獻資料來熟悉中國綠色物流發(fā)展現(xiàn)狀及存在的問題，做好相關資料的收集整理；第三，明確好論文的框架，撰寫開題報告；最后，行成初稿，反復修改，定稿。

5.研究計劃及進度安排

第1周——畢業(yè)設計題目開題，提交開題報告；

第2-3周——畢業(yè)設計資料收集，明確論題思路，接受中期檢查；

第4-7周——撰寫畢業(yè)論文，完成初稿并提交指導老師審查；

第8-9周——征求指導老師意見獲得刪改意見，進一步完善畢業(yè)論文；

第10周——完成畢業(yè)論文初稿，并以規(guī)定格式出稿；

第11周——論文二次糾錯審閱，以規(guī)定格式提交；

第12周——論文答辯；

指導教師意見：

指導教師（簽名）：

年 月 日

學部（系、所）意見：

負責人（簽名）：

年 月 日

二級學院意見：

負責人（簽名）：

年 月 日

教務處制表

第四篇：我國企業(yè)債券市場發(fā)展滯后的原因及其對策（本站推薦）

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我國企業(yè)債券市場發(fā)展滯后的原因及其對策

摘 要：在發(fā)達的市場經(jīng)濟條件下，大部分企業(yè)選擇了“內部集資———發(fā)行債券———發(fā)行股票”的融資順序，在成熟的證券市場中（如美國、日本），企業(yè)債券市場的規(guī)模甚至超過了股票市場。企業(yè)債券市場發(fā)展的滯后是我國市場經(jīng)濟還不成熟的一種表現(xiàn)，企業(yè)債券市場作為證券市場的重要組成部分，不僅是企業(yè)直接籌資的一個渠道，更應是深化企改革的一種手段。在當前股票市場初具規(guī)模但股權約束機制弱化的問題普遍突出的情況下，大力發(fā)展企業(yè)債券市場應是適時之舉。

關鍵詞：企業(yè)債券 發(fā)行規(guī)模 額度審批 信用評級

我國企業(yè)債券市場從20世紀80年代中期開始起步。盡管目前取得了重要的進展，但和海外成熟市場相比，企業(yè)債券市場在規(guī)模、流動性和參與主體上還存在著較大的差距。而且企業(yè)債券尚未成為企業(yè)重要的融資渠道。當前，在歐美發(fā)達國家，企業(yè)債券融資額通常是股票融資額的3至5倍。而2000年以來，我國企業(yè)債券平均籌資額不足股票籌資額的1/5.2001年末，美國公司債券余額占當年GDP的36%，我國這一比例則不足1%.因此，大力推進企業(yè)債券市場的發(fā)展，是當前我國證券市場面臨的一個十分緊迫的任務。

一、我國企業(yè)債券市場的發(fā)展歷程

1.萌芽階段（1984-1986）。從1984年開始，一些企業(yè)出現(xiàn)了自發(fā)向社會或內部集資等類似企業(yè)債券方式的融資活動。據(jù)粗略估計，到1986年底，大致發(fā)行了100億元此類債券。此期間，國家對其尚沒有進行規(guī)范管理，也沒有相應的法律法規(guī)。

2.快速發(fā)展階段（1987-1992）。1987年3月27日，國務院頒布實施了《企業(yè)債券管理暫行條例》，當年開始編制了初步的企業(yè)債券發(fā)行計劃為75億元。從1989年到

www.tmdps.cn 1992年，下達企業(yè)債券發(fā)行計劃分別為：75億元、20億元、250億元和350億元；并安排了7個券種：國家投資債券、國家投資公司債券、中央企業(yè)債券、地方企業(yè)債券、地方投資公司債券、住宅建設債券、內部債券。

3.整頓階段（1993-1995）。1993年8月2日，國務院修訂頒布了《企業(yè)債券管理條例》。1993年年初，國家下達的企業(yè)債券發(fā)行計劃為490億元，當年開始經(jīng)濟治理整頓工作，企業(yè)債券發(fā)行計劃改為新增銀行貸款解決（債轉貸），實際發(fā)行了20億元企業(yè)債券。從1994年開始，企業(yè)債券品種歸納為中央企業(yè)債券和地方企業(yè)債券兩個品種，當年發(fā)行規(guī)模僅45億元。1995年安排發(fā)行計劃150億元，實際下達130億元。

4.規(guī)范發(fā)展階段（1996至今）。1996年、1997年、1998年分別安排企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模250億元、300億元、380億元，重點安排了一批國家重點建設項目，如鐵道、電力、石化、石油、三峽工程等。1999年沒有安排新的企業(yè)債券發(fā)行計劃。2000年年初，經(jīng)批準安排了中國長江三峽工程開發(fā)總公司等7個發(fā)債主體（均為國有大型企業(yè)）的企業(yè)債券發(fā)行計劃共89億元。2001年上半年，廣東移動通信有限責任公司發(fā)行50億元企業(yè)債券。2001年發(fā)行企業(yè)債券僅5家共144億元。2002年全國共發(fā)行了企業(yè)債券12只，總額325億元，全部為固定利率債券。

二、我國企業(yè)債券市場發(fā)展滯后的表現(xiàn)

1.企業(yè)債券融資規(guī)模過小。目前，在美國資本市場中，債券市場的規(guī)模是股票市場的兩倍以上。企業(yè)外部融資的大致比例如下，銀行貸款占10%，債權融資占15%，股權融資占3%.在證券發(fā)行總額中，公司債券約占25%，股票發(fā)行約占7%.西方發(fā)達國家企業(yè)的資金來源一般先是依靠自身積累，其次是發(fā)債，最后才是發(fā)行股票。而我國，正好相反，比如，2003年上半年，企業(yè)債權發(fā)行65億元，為銀行同期新增貸款的0.34%；貸款、企業(yè)債、股票融資的比重為89.5：0.3：1.6.www.tmdps.cn

2.企業(yè)債券在債券市場中的比重過低。企業(yè)債券在整個債券市場中所占的規(guī)模一直都很低。以2001年債券發(fā)行的結構為例，國債融資為1500億元，企業(yè)債券融資為144億元，不到國債融資總額的10%.3.品種少，結構單一。我國企業(yè)債券主要包括重點建設債券、中央企業(yè)債券和地方企業(yè)債券等；企業(yè)債券的期限以3～5年為主；票面利率大多以銀行存款利率上浮40%的固定利率為主；支付方式往往采用到期一次還本付息；債券的衍生品種很少。

4.企業(yè)債券在交易市場的換手率過低。在二級市場，滬深兩市共有10多只企業(yè)債券，總市值近180億元，每天的交易量只有幾十萬元。即使在2001年債券市場行情較好的情況下，企業(yè)債券的換手率為0.23，而交易所國債市場的換手率為2.1，A股市場（上海交易所）的換手率為1.92，可見，投資者對企業(yè)債券投資需求遠不如市場中的其他交易品種。

5.發(fā)行周期偏長。企業(yè)發(fā)行債券要經(jīng)過兩個程序，即項目額度審批和發(fā)行審批。國家計委負責項目審批和額度審批，人民銀行決定債券利率，這個程序完成之后，券商、信托投資公司、評級公司等中介機構正式介入，并形成完整的發(fā)行計劃資料，再經(jīng)過地方計委層層上報，最終等待國家計委再次審批，最后由中國監(jiān)會負責債券的上市。這至少需要1至2年的時間。

三、我國企業(yè)債券市場滯后的原因

1.嚴格的審批制度。目前，我國企業(yè)債券的發(fā)行主要依照1993年出臺的《企業(yè)債券管理條例》，發(fā)行前多頭審批，發(fā)行額度嚴格控制。同時，《企業(yè)債券管理條例》還規(guī)定，企業(yè)債券發(fā)行利率按照不超過同期儲蓄存款利率的40%為上限，由人民銀行審批；而個人投資企業(yè)債券還需交納20%的利息所得稅。從具體管理的操作來看，嚴格的審批制度在我國市場經(jīng)濟發(fā)展初期及資本市場發(fā)育不良的背景下，確實發(fā)揮了很重要的作用，制止

www.tmdps.cn 了亂集資的現(xiàn)象，維護了正常的金融秩序，保持了社會穩(wěn)定，促進了國民經(jīng)濟健康發(fā)展。但是，這種非市場化的債券發(fā)行機制在一定程度上阻礙了我國企業(yè)債券市場的快速發(fā)展。而且，按照“不得高于銀行同期利率40%”的規(guī)定，企業(yè)債券的收益與股票市場的收益差異巨大，無法給投資者帶來較高回報，也減弱了投資者的投資熱情，給企業(yè)發(fā)行債券帶來了一定的困難。

2.沉寂的交易市場。不發(fā)達的交易市場，不僅使企業(yè)債券市場難以獲得投資者的目光，市場資金供應受到限制，而且影響了企業(yè)債券的發(fā)行。造成交易市場沉寂的原因主要是：（1）管理層對債券利率的限制，使得企業(yè)債券收益率對投資者沒有吸引力。（2）我國證券市場的投資者結構制約了債券交易。我國債券持有者結構呈現(xiàn)個人和機構共分天下的格局，兩者在交易數(shù)量和交易方式上都存在很大的差異，這樣兩者之間的交易很難順利進行。而發(fā)達國家債券交易以場外市場為主，債券投資者以機構為主體，商業(yè)銀行、共同基金、社會保障基金、保險公司等機構投資者是債券的主要持有者，機構投資者一般占債券投資額的60%～70%.（3）我國債券市場波動幅度較小，也降低了債券投資者的交易需求。債券價格的波動主要來源于市場利率和企業(yè)信用級別的變化，由于我國利率市場化程度不高，利率的波動不頻繁，而目前發(fā)行的企業(yè)債券往往是國有大型企業(yè)，其信用級別難以發(fā)生變化，所以債券的價格波動很小。相比而言，我國股票市場波動幅度較大，以獲得價差為目的的投資者都愿意參與股票市場。（4）企業(yè)債券的交易價格偏離其內在價值，降低了投資者對債券的投資需求。我國債券市場規(guī)模較小，交易價格容易受到“莊家”的影響，交易價格可能偏離其內在價值，投資者難以根據(jù)債券的內在價值來進行投資決策，客觀上降低了對債券的投資需求。

3.不規(guī)范的信用評級行為。企業(yè)債券信用評級是專業(yè)化的信用評級機構對企業(yè)發(fā)行債券如約還本付息能力和可信程度的綜合評價。債券的信用評級有利于降低信息成本，www.tmdps.cn 控制市場風險，對投資者、籌資者、金融中介機構和監(jiān)管部門都有重要意義。但是我國信用評級由于存在著許多問題，并沒有發(fā)揮它應有的作用：（1）債券評級缺乏一定的公正性。雖然有關部門對評估機構進行了整頓，一批評級機構也與有關管理部門脫鉤，擁有獨立財產(chǎn)，但并不對評估結果承擔無限責任，這就導致一些評級機構為了達到盈利目的，滿足企業(yè)一些不合理的要求，出具虛假評級。而在成熟市場，評級機構完全靠出售自己的評價結果生存。一旦它們作出虛假評級，必須用自己的所有財產(chǎn)（包括個人財產(chǎn)）為投資者的財產(chǎn)損失承擔無限責任。（2）評級結果與發(fā)債企業(yè)的效益不直接掛鉤。只要企業(yè)達到發(fā)債級別，不管其評級結果怎樣，一律按照統(tǒng)一的債券利率發(fā)行，評級實際成為了一種資格審查，利率不僅不能反映企業(yè)的信譽高低，而且信譽高的企業(yè)也不能獲得相對低成本的債券資金。（3）與成熟市場相比，我國的信用評級機構，不僅受到的約束比國外評級機構少，而且，在評估技術和經(jīng)驗上也存在一定的差距，從而導致所評出的信用級別的參考價值不如國際上知名的評級機構（如標準普爾公司、穆迪投資服務公司）評估的權威性。這些都在一定程度上制約了企業(yè)債券市場的發(fā)展。

4.企業(yè)自身的問題。一是企業(yè)債券融資的愿望不強烈。企業(yè)在權衡債券融資和股權融資時，更偏好后者。在我國目前缺乏強有力的股權約束的環(huán)境下，股權資金被視為無須還本付息的廉價資金，而債權資金將面臨還本付息的壓力，加上在我國證券市場上股權融資可以獲得的資金規(guī)模遠遠高于債權融資，因此，企業(yè)更愿意選擇股權融資。在權衡債券融資和貸款融資時，也偏好后者。企業(yè)向銀行申請貸款，無論是在借款還是在還款條件上，其預算約束都遠遠小于發(fā)行企業(yè)債券直面廣大債權人的硬約束，因此，貸款還本付息的壓力比債券的小，當然選擇貸款。二是發(fā)債企業(yè)缺乏信用。發(fā)債企業(yè)由于缺乏獨立的產(chǎn)權，不能真正承擔履行責任契約的責任和義務。據(jù)粗略統(tǒng)計，前幾年全國企業(yè)債券不能及

www.tmdps.cn 時償還的約占余額的11%，企業(yè)債券兌付中的違約行為嚴重影響了企業(yè)債券的信譽，降低了投資者的投資熱情。

四、我國企業(yè)債券市場快速發(fā)展的對策

1.放寬限制。一是放寬企業(yè)發(fā)行債券的條件。不論企業(yè)的所有制形式及行業(yè)，只要具備條件（規(guī)模在中型以上，即年銷售收入及總資產(chǎn)均超過5000萬元；有良好的償還能力，原則上資產(chǎn)負債率不超過50%；企業(yè)財務制度完備，報表真實，信息披露充分，三年內無不良信用紀錄），均可申請發(fā)行債券。二是放寬利率管制。取消企業(yè)債券利率不得高于同期限存款利率40%的限制，逐步實現(xiàn)企業(yè)債券利率市場化，降低發(fā)行人的融資成本，充分體現(xiàn)企業(yè)債券這種融資方式的優(yōu)越性。三是放松額度管制。在強化債券評級和風險控制的同時，放松或取消對企業(yè)發(fā)債額度與凈資產(chǎn)比例的限制，賦予企業(yè)根據(jù)市場情況自主選擇融資渠道的靈活性。四是放松用途限制。目前，企業(yè)債券資金的用途還基本上是彌補項目建設資金的不足，企業(yè)經(jīng)營所需的流動資金還基本上靠銀行貸款解決。應逐漸允許企業(yè)根據(jù)生產(chǎn)經(jīng)營資金流量，發(fā)行不同用途和期限的企業(yè)債券，滿足企業(yè)不同層次的需求，同時，也豐富了債券市場的品種。

2.建立市場配套設施，活躍交易市場。一是合理設置企業(yè)債券品種。適時進行債券市場品種創(chuàng)新，債券創(chuàng)新包括債券期限、票面利率、支付方式、債券衍生等方面，企業(yè)債券可以考慮發(fā)行中長期債券，考慮發(fā)行浮動利率債券，設計不同的支付方式，將期權與債券組合形成衍生品種，用以滿足投資者的多樣化的需求。二是有關部門應為企業(yè)債券交易提供便利條件，在有條件的地區(qū)開設柜臺交易市場，運用現(xiàn)代通訊技術和計算機技術，為建立新的交易體系提供支持。三是放開設立各種投資基金的限制，大力培育債券市場的機構投資者，進行做市商制度的試點。應允許基金公司、社會保障基金去投資信用度較高、風險較小而回報相對較高的企業(yè)債券，還可考慮設立企業(yè)債券市場基金，專門支持企業(yè)債

www.tmdps.cn 券市場的發(fā)展，為企業(yè)債券市場引入更多的資金。同時，可以考慮逐步放開外資對企業(yè)債券的購買限制。

3.引入國外信用評級機構，強化對企業(yè)債券的評級。國外知名的信用評級機構的引入，可以填補國內信用評級機構的不足，保證企業(yè)債券的成功發(fā)行；同時，國內信用評級機構可以在不斷的競爭中，提高自身的專業(yè)能力和市場信譽，最終建立公允的信用評級體系。在信用評級責任方面，監(jiān)管部門可以借鑒美國的做法，將評級的公允性完全交給信用評級機構，而監(jiān)管部門只需對信用評級機構進行監(jiān)管，由市場來決定他們的生存和發(fā)展。

4.加強企業(yè)債券市場風險的監(jiān)控。一是建立系統(tǒng)嚴格的企業(yè)信息披露制度和兌付風險預警制度。定期發(fā)布發(fā)債企業(yè)的項目進展情況、資產(chǎn)負債狀況、償債資金的籌資渠道及對本息兌付產(chǎn)生較大影響的事件等信息，以便投資者作出相應的決策，防范潛在風險的發(fā)生。二是建立企業(yè)債券受托人制度。受托人代表債券持有人的利益，接受發(fā)債企業(yè)的資產(chǎn)抵押，并根據(jù)發(fā)債企業(yè)的經(jīng)營狀況，隨時對其進行跟蹤，債券到期時，如果出現(xiàn)兌付困難，受托人可以變賣抵押資產(chǎn)或向擔保人追索，以便向投資者支付本息。三是建立有效的償債保障制度。有效的償債保障制度可以在企業(yè)債券兌付風險發(fā)生后，最大限度地保障投資者的利益，保證企業(yè)債券市場的健康快速發(fā)展。

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第五篇：我國基本養(yǎng)老保險制度存在問題及對策

我國基本養(yǎng)老保險制度存在問題及對策

綜述

養(yǎng)老保險是世界各國社會保障的重要組成部分。具體是指國家和社會根據(jù)一定的法律和法規(guī)，為解決勞動者在達到國家規(guī)定的解除勞動義務的勞動年齡界限，或因年老喪失勞動能力退出勞動崗位后的基本生活而建立的一種社會保險制度。

養(yǎng)老保險制度是世界各國社會保障的重要組成部分。在30年代世界性經(jīng)濟大危機及二次世界大戰(zhàn)以后，為了重建經(jīng)濟，保證人民的生活穩(wěn)定，西方各國紛紛建立了社會保障制度。我國的養(yǎng)老保險制度是50年代初建立起來的，隨著改革開放和經(jīng)濟發(fā)展，促使我國養(yǎng)老保險制度已經(jīng)經(jīng)歷了幾次重整，目前我國實行的是社會統(tǒng)籌與個人賬戶相結合的養(yǎng)老保險制度，她屬于半基金制。在取得成就的同時，我多養(yǎng)老保險制度在運行中也不可避免的出現(xiàn)了一些比較嚴重的問題，本文試圖分析這些問題，并針對這些問題提出一些相應的解決對策。

一、我國現(xiàn)行養(yǎng)老保險制度存在的問題

1、立法強制力不夠，導致基本養(yǎng)老保險覆蓋面低，基本養(yǎng)老保險費征收困難

在《中華人民共和國勞動法》中，國家和各省有關部門都對各項社會保險的參保范圍和對象作了具體與明確的要求，即所有企業(yè)均必須依法參加社會保險，繳納社會保險費。但實際上，參保率低一直是困擾社會保障體系完善和發(fā)展的難題，盡管各地采取了許多措施.但效果仍不夠理想。目前，我國的養(yǎng)老保險在規(guī)范這種關系時除《勞動法》部分條款外，主體依靠《國務院關于統(tǒng)一企業(yè)養(yǎng)老保險制度的決定》和《國務院社會保險費征繳暫行條例》等行政規(guī)章來調整和規(guī)范，由于行政規(guī)章約束力不如法律，用它來規(guī)范養(yǎng)老保險關系顯得極為脆弱

2、個人賬戶“空殼化”

社會統(tǒng)籌基金的基本功能是進行收入再分配，而個人賬戶基金的基本功能是儲蓄。從社會統(tǒng)籌與個人賬戶相結合在實際運行中的結果來看，由于體制轉軌期間，既要為退休熱暈啊支付養(yǎng)老金繳費，又要為個人賬戶繳費，存在著“雙重負擔”，其結果是要么企業(yè)繳費率大幅上升，要么個人賬戶的資金為退休人員和即將退休人員的養(yǎng)老融資，致使再分配擠壓儲蓄功能，從而造成資金積累不足，個人賬戶“空殼化”。這種制度安排導致不繳費的“老人”和部分繳費的“中人”的逆選擇，該原有制度的“中人”和“新人”帶來退出制度的逆向激勵，甚至在社會中產(chǎn)生信任危機。我國保費收繳率日趨降低即是證明。

3、養(yǎng)老保險基金管理混亂。

一方面非國有經(jīng)濟尚未建立職工養(yǎng)老保險,政府擴大養(yǎng)老保險覆蓋面的政策收效甚微。對于國有企業(yè)而言,職工養(yǎng)老保險是由政府、企業(yè)和個人共同建立的,但對非國有經(jīng)濟而言,政府沒有承擔其應該承擔的責任,企業(yè)承擔了建立職工養(yǎng)老保險的全部成本,養(yǎng)老保險金只能靠企業(yè)和職工個人來積累。在這種條件下,非國有經(jīng)濟企業(yè)建立職工養(yǎng)老保險的成本遠遠高于通過獎金或紅利的方式對職工進行補償所帶來的成本,其建立養(yǎng)老保險體制的動機嚴重弱化,養(yǎng)老保險覆蓋面窄的問題沒有得到有效改善。

二、我國現(xiàn)行養(yǎng)老保險制度改革對策

（一）多渠道籌集養(yǎng)老保險資金，擴大養(yǎng)老保險覆蓋面

根據(jù)國際上養(yǎng)老保險改革的成功經(jīng)驗,支付養(yǎng)老保險的轉制成本有三條主要的融資渠道:第一、國有資產(chǎn)的轉移。對于我國而言,完全依賴國有資產(chǎn)轉移來滿足養(yǎng)老保險改革的轉制成本是不恰當?shù)?。因為國有資產(chǎn)轉移收入受到國有資產(chǎn)的規(guī)模和質量、資本市場吸收能力以及資本市場發(fā)達程度的限制。

繼續(xù)維護家庭養(yǎng)老這一傳統(tǒng)。雖然隨著社會經(jīng)濟的發(fā)展、計劃生育政策的推行和家庭結構的變化，家庭養(yǎng)老的功能有所弱化，但是無論是幾千年文明古國的優(yōu)良傳統(tǒng)還是我國現(xiàn)行的法律的規(guī)定，子女贍養(yǎng)老人都是一種美德，一份義務。其次，推行社會養(yǎng)老保險制度。按照城鎮(zhèn)人口的模式給農(nóng)民建立個人賬戶，讓農(nóng)民為自己投一份養(yǎng)老保險，資金來源可由集體、個人和國家三方負擔。

（二）社會統(tǒng)籌與個人賬戶資金分開管理

個人賬戶的儲蓄性質需要實行市場化經(jīng)營，由私營養(yǎng)老保險基金管理公司管理，其管理績效已被許多國家證明優(yōu)于公共管理體制。而社會統(tǒng)籌部分可繼續(xù)由公共管理機構運營，即“老人”、“中人”的養(yǎng)老金與“新人”養(yǎng)老金徹底脫鉤。

我國當前雖名為半基金制，但實為現(xiàn)收現(xiàn)付制。一個完全基金制的養(yǎng)老金計劃無論是對代際的再分配還是對內來說都具有再分配的功能，它始終不會是在分配中性的。我國的統(tǒng)賬結合模式就體現(xiàn)了收入在分配的非中性特征，使“新人”承擔了幾乎全部轉軌成本，損害了“新人”的福利。在目前我國個人賬戶“空殼化”嚴重的情況下，應采取果斷措施防止這種情況的繼續(xù)惡化。實行個人賬戶與社會統(tǒng)籌想分離，由社會統(tǒng)籌和征服各分擔一部分。征服負擔部分的資金來源課通過發(fā)行特別國債、國有資產(chǎn)變現(xiàn)、收取土地地租等。而且分開管理可提高經(jīng)營效率，尖山腐敗，促進經(jīng)濟增長。

（三）加強養(yǎng)老基金的監(jiān)管。

養(yǎng)老金發(fā)展的經(jīng)驗表明，監(jiān)管是促進發(fā)展的最有力手段和根本保證。養(yǎng)老金體系監(jiān)管的目的在于保護被保險人和養(yǎng)老金持有人的利益，確保養(yǎng)老金的保值增值，促進經(jīng)營機構穩(wěn)健經(jīng)營。

養(yǎng)老金體系監(jiān)管的重點是要抓好以下四個方面：一是加強市場行為監(jiān)管，通過運用多種監(jiān)管手段，嚴格執(zhí)法，嚴肅查處惡性價格競爭、夸大投資收益和違規(guī)承諾保底收益等行為，營造公平有序的市場競爭環(huán)境。二是加強資金運用監(jiān)管，確保養(yǎng)老金的安全。三是建立完善的信息披露制度，進一步增強透明度，增強市場和社會對養(yǎng)老金經(jīng)營和管理的約束力，讓被保險人和養(yǎng)老金持有人享有充分的知情權和選擇權。四是加強協(xié)同監(jiān)管。目前，我國的社會保險由勞動保障部門監(jiān)管，團體年金和個人年金由保監(jiān)會監(jiān)管，企業(yè)年金由勞動保障部、銀監(jiān)會、證監(jiān)會和保監(jiān)會共同監(jiān)管。為促進我國養(yǎng)老金的快速發(fā)展和穩(wěn)健經(jīng)營，應該進一步加強監(jiān)管機構之間的協(xié)調與合作。

結語

目前我國養(yǎng)老保險制度存在的問題既含有歷史遺留下的包袱，又是現(xiàn)

行統(tǒng)賬結合制度設計的缺陷造成的，其改革思路也在以上進行了具體闡述。唯有如此，我們才能應付21世紀30年代到50年代人口老齡化高峰的養(yǎng)老金支付危機，使養(yǎng)老保險制度平穩(wěn)過渡到完全基金制，并促進經(jīng)濟發(fā)展。