第一篇：境內上市公司協議收購的六種模式

境內上市公司協議收購的六種模式

2009-01-06 10:54 來源：你好臺灣網 編輯：胡珊珊

作為充分利用上市公司殼資源、快速提升上市公司價值、以上市公司為切入點實現產業整合戰略、優化配置資源、拓展融資來源的一條主要渠道，長期以來，上市公司收購重組一直得到中國證券市場業內外人士的普遍關注和重視，在未來的10～20年中，國有資本退出、外國資本和民間資本進入相關的上市公司收購重組行為將形成持續的市場熱點。

通常而言，一項完整的境內上市公司收購重組交易行為是上市公司收購、資產重組（資產購買、出售、置換等）以及后繼融資（增發新股、配股、發行可轉換債券等）多項交易行為的組合。就我國目前的環境背景而言，從上市公司協議收購行為中不同的交易對價形勢、不同的交易主體、在收購前后是否直接引起上市公司股本變化等角度，可以將上市公司協議收購行為歸納為兩大類，共六種模式。

一、存量收購類模式

上市公司股東（出售方）向收購方出售上市（目標公司）占相對控股（第一大控股）或絕對控股（超過50%）比例的股份，收購方則以現金、股票（收購方自身的股票、收購方持有的其控股或參股公司的股票）和/或其他實物資產（固定資產、無形資產等）作為對價支付給上市公司股東。該收購方式（不包括后繼資產重組）并未直接引起上市公司股本的增減變化，上市公司亦未因此直接獲得任何現金或資產的流入，因此，可以將上述收購模式稱為存量收購類模式。

存量收購類模式項下的交易主體為上市公司股東——收購方。

在存量收購類模式項下，根據交易對價的不同形式，可區分為以下三種具體模式：一是存量現金模式——收購方單一支付現金作為對價（收購方單一支付實物資產作為對價的法律關系與收購方單一支付現金無實質差別，因此，不單獨區分為一種模式）；該模式交易結構簡單，便于理解，目前境內證券市場中的上市公司收購案例基本上采用該模式。二是存量換股模式——收購方單一支付股票作為對價，該模式對于收購方而言，財務壓力較小，但收購方的原有股東或收購方用來換股的其控股或參股公司的原有股東，將面臨被稀釋股權比例的風險。三是存量混合模式——收購方結合支付現金、股票和/或其他實物資產作為對價，該模式能較為全面地滿足出售方和收購方不同的要求，在境外資本市場總被普遍采用。

增量收購類模式

上市公司（目標公司、出售方）向收購方定向增資發行一部分股票（發行后占相對控股或絕對控股比例），收購方則以現金、股票（收購方自身的股票、收購方持有的其控股或參股公司的股票）和/ 或其他實物資產（固定資產、無形資產等）作為對價，支付給上市公司。該收購方式直接引起了上市公司股本的增加，上市公司亦因此直接獲得了現金和/或資產（股票、其他實物資產）的流入，擴大了資產規模，因此，將上述收購方式稱為增量收購類模式。

增量收購類模式項下的交易主體為上市公司——收購方，上市公司既是交易的出售方，又是交易的目標公司，而上市公司股東則并不直接作為交易的當事方。與存量收購類模式項下由上市公司股東出售其所持上市公司相區別，增量收購類模式可以理解為上市公司出售其自身的股份。

在增量收購類模式項下，根據交易對價的不同形式，亦可區分為以下三種具體模式：一是增量現金模式——收購方單一支付現金作為對價，該模式值得注意的問題是（包括其他增量收購類模式）項下所謂的定向增資發行行為在中國法律項下的合法性。二是增量換股模式——收購方單一支付股票作為對價，與增量現金模式相同，增量換股模式亦未得到證券類法規文件的普遍確認。三是增量混合模式——收購方結合支付現金、股票和/或其他實物資產作為對價，該模式與存量換股模式一樣，在境外市場實踐中也較為常用。

六種模式的法律依據

存量現金模式、存量換股模式、存量混合模式，以及增量現金模式、增量換股模式、增量混合模式的法律依據主要有：《中華人民共和國公司法》；《中華人民共和國證券法》；中國證監會于2002年 9月28日發布的《上市公司收購管理辦法》；中國證監會于2002年 9月28日發布的《上市公司股東持股變動信息披露管理辦法》；原外經貿部、國家稅務總局、國家工商總局、國家外管局于2003年 3月7日發布的《外國投資者并購境內企業暫行規定》；中國證監會上市部于1998年8月24日發布的《關于加強上市公司主要股東變更審查工作的通知》；中國證監會于2001年9月30日發布的《關于加強對上市公司非流通股協議轉讓活動規范管理的通知》；滬深兩市的股票上市規則。

第二篇：上市公司收購報告書

上市公司收購報告書

第一章 封面、書脊、扉頁、目錄、釋義

第一條 收購報告書全文文本封面應標有“

上市公司收購報告書”字樣，并應載明以下內容：

（一）上市公司的名稱、股票上市地點、股票簡稱、股票代碼；

（二）收購人的姓名或名稱、住所、通訊地址、聯系電話；

（三）收購報告書簽署日期。

第二條 收購報告書全文文本書脊應標明“

上市公司收購報告書”字樣。

第三條 收購報告書扉頁應當刊登收購人如下聲明：

（一）編寫本報告所依據的法規；

（二）依據《證券法》、《上市公司收購管理辦法》的規定，本報告書已全面披露了收購人（包括股份持有人、股份控制人以及一致行動人）所持有、控制的上市公司股份；

截至本報告書簽署之日，除本報告書披露的持股信息外，上述收購人沒有通過任何其他方式持有、控制

上市公司的股份；

（三）收購人簽署本報告已獲得必要的授權和批準，其履行亦不違反收購人章程或內部規則中的任何條款，或與之相沖突；

（四）涉及須經批準方可進行的收購行為，收購人應當聲明本次收購在獲得有關主管部門批準后方可進行；涉及觸發要約收購義務的，應當聲明尚需取得中國證監會豁免要約收購義務；涉及其他法律義務的，應當聲明本次收購生效的條件；

（五）本次收購是根據本報告所載明的資料進行的。除本收購人和所聘請的具有從事證券業務資格的專業機構外，沒有委托或者授權任何其他人提供未在本報告中列載的信息和對本報告做出任何解釋或者說明。

第四條 收購報告書目錄應當標明各章、節的標題及相應的頁碼，內容編排也應符合通行的中文慣例。

第五條 收購人應就投資者理解可能有障礙及有特定含義的術語作出釋義。收購報告書的釋義應在目錄次頁排印。

第二章 收購人介紹

第六條 收購人為法人或者其他組織的，應當披露如下基本情況：

（一）收購人的名稱、注冊地、注冊資本、工商行政管理部門或者其他機構核發的注冊號碼及代碼、企業類型及經濟性質、經營范圍、經營期限、稅務登記證號碼、股東或者發起人的姓名或者名稱（如為有限責任公司或者股份有限公司）、通訊方式；

（二）收購人（包括股份持有人、股份控制人、一致行動人）應當以方框圖或者其他有效形式，全面披露其相關的產權及控制關系，列出股份持有人、股份控制人及各層之間的股權關系結構圖，包括自然人、國有資產管理部門或者其他最終控制人；

收購人應當以文字簡要介紹收購人的主要股東及其他與收購人有關的關聯人的基本情況，以及其他控制關系（包括人員控制）。

（三）收購人在最近五年之內受過行政處罰（與證券市場明顯無關的除外）、刑事處罰或者涉及與經濟糾紛有關的重大民事訴訟或者仲裁的，應當披露處罰機關或者受理機構的名稱，處罰種類，訴訟或者仲裁結果，以及日期、原因和執行情況；

（四）收購人董事、監事、高級管理人員（或者主要負責人）的姓名、身份證號碼（可以不在媒體公告）、國籍，長期居住地，是否取得其他國家或者地區的居留權；

前述人員在最近五年之內受過行政處罰（與證券市場明顯無關的除外）、刑事處罰或者涉及與經濟糾紛有關的重大民事訴訟或者仲裁的，應當按照本款第（三）項的要求披露處罰的具體情況。

（五）收購人持有、控制其他上市公司百分之五以上的發行在外的股份的簡要情況。

第七條 收購人是自然人的，應當披露以下基本情況：

（一）姓名、國籍、身份證號碼、住所、通訊地址、通訊方式以及是否取得其他國家或者地區的居留權等，其中，身份證號碼和住所可以不在媒體公告；

（二）最近五年內的職業、職務，應注明每份職業的起止日期以及所任職單位的名稱、主營業務及注冊地以及是否與所任職單位存在產權關系；

（三）最近五年內受過行政處罰（與證券市場明顯無關的除外）、刑事處罰或者涉及與經濟糾紛有關的重大民事訴訟或仲裁的，應披露處罰機關或者受理機構的名稱，所受處罰的種類，訴訟或者仲裁的結果，以及日期、原因和執行情況；

（四）收購人持有、控制其他上市公司百分之五以上的發行在外的股份的簡要情況。

第八條 收購人為多人的，除應當分別按照本準則第十八條和第十九條的規定披露各收購人的情況外，還應當披露：

（一）各收購人之間在股權、資產、業務、人員等方面的關系，并以方框圖的形式加以說明；

（二）收購人為一致行動人的，應當說明一致行動的目的、達成一致行動協議或者意向的時間、一致行動協議或者意向的內容（特別是一致行動人行使股份表決權的程序和方式）、是否已向證券登記結算機構申請臨時保管各自持有、控制的該上市公司的全部股票以及保管期限。

第三章 收購人持股情況

第九條 收購人應當披露其持有、控制上市公司股份的詳細名稱、數量、占該公司已發行股份的比例，并說明其是否可對被收購公司的其他股份表決權的行使產生影響及影響的方式、程度。

第十條 收購人應當合并計算其持有、控制的被收購公司股份數量、比例（重復部分除外）：

（一）各收購人持有的上市公司股份的詳細名稱、數量、比例；

（二）各收購人控制的上市公司股份的詳細名稱、數量、比例；

（三）各收購人如持有、控制同一上市公司發行的可轉移公司債券的，其持有、控制該上市公司股份比例的計算方法為：

（收購人持有、控制的股份數量+可轉換債券有權轉移的股份數量）/（上市公司已發行股份總數+上市公司發行的可轉換債券有權轉換的股份數量）

第十一條 前條第（一）項所述收購人持有的上市公司股份數量和比例應當包括收購人及其關聯方持有的股份數量、比例。

前條第（二）項所述收購人控制的上市公司股份數量和比例，應當包括收購人以本準則第二十六條、第二十七條規定的方式控制被收購公司的股份數量、比例。

第十二條 通過證券交易所的集中競價交易進行上市公司收購的，收購人應當披露以下基本情況：

（一）其持有、控制股份達到規定比例的日期；

（二）所持有、控制股份的詳細名稱、數量、比例。

第十三條 通過協議轉讓方式進行上市公司收購的，收購人應當披露以下基本情況：

（一）轉讓協議的主要內容，包括協議當事人、轉讓股份的數量、比例、股份性質及性質變化情況、轉讓價款、股份轉讓的對價（現金、資產、債權、股權或其他）、協議簽訂時間、生效時間及條件、特別條款等；

（二）本次股份轉讓是否附加特殊條件、是否存在補充協議、協議雙方是否就股權行使存在其他安排、是否就出讓人持有、控制的該上市公司的其余股份存在其他安排；

（三）如本次股份轉讓需要有關部門批準的，應當說明批準部門的名稱。

第十四條 通過資產管理方式進行上市公司收購的雙方當事人，應當披露資產管理合同或者類似安排的主要內容，包括資產管理的具體方式、管理權限（包括上市公司股份表決權的行使等）、涉及的股份數量及占上市公司已發行股份的比例、合同的期限及變更、終止的條件、資產處理安排、合同簽訂的時間及其他特別條款等。

第十五條 通過股權控制關系及其他方式進行上市公司收購的，收購人應當披露取得控制的時間、與控制關系相關的協議（如取得對上市公司股東的實際控制權所達成的協議）的主要內容及其生效和終止條件、控制方式（包括相關股份表決權的行使權限）、控制的程度、是否存在其他共同控制人及其身份介紹等。

第十六條 通過國有股權行政劃轉而進行上市公司收購的，收購人應當披露股權劃出方及劃入方的名稱、劃轉股權的數量、比例及性質、批準劃轉的日期、批準劃轉的機構，如需進一步取得有關部門批準的，說明其批準情況。

第十七條 因執行司法裁決對上市公司股份采取拍賣措施而取得上市公司實際控制權的，應當披露做出裁決的法院或者仲裁機構名稱、裁決的日期、案由、申請執行人收到判決的時間、判決書或裁定書的主要內容、拍賣機構名稱、拍賣事由、拍賣結果。

第十八條 通過公開征集受讓人方式取得上市公司實際控制權的，收購人除應當按照第二十五條的規定披露相關信息外，還應當披露有關公開征集行為是否事先報有權部門同意、有關本次公開征集行為的信息披露文件所刊載的報刊名稱、日期等。

第十九條 屬于上市公司管理層（包括董事、監事、高級管理人員）及員工收購的，收購人應當披露如下基本情況：

（一）上市公司管理層及員工持有上市公司股份的數量、比例，以及管理層個人持股的數量、比例；

如通過上市公司管理層及員工所控制的法人或者其他組織持有上市公司股份的，還應當披露該控制關系、股本結構、內部組織架構、內部管理程序、章程的主要內容、所涉及的人員范圍、數量、比例等；

（二）取得上市公司股份的定價依據；

（三）支付方式及資金來源，如就取得股份簽有融資協議的，應當披露該協議的主要內容，包括融資的條件、金額、還款計劃及資金來源；

（四）除上述融資協議外，如果就該股份的取得、處分及表決權的行使與第三方存在特殊安排的，應當披露該安排的具體內容；

（五）如果該股份通過贈與方式取得的，應當披露贈與的具體內容及是否附加條件；

（六）上市公司實行管理層收購的目的及后續計劃，包括是否將于近期提出利潤分配方案等；

（七）上市公司董事會、監事會聲明其已經履行誠信義務，有關本次管理層及員工持股符合上市公司及其他股東的利益，不存在損害上市公司及其他股東權益的情形。

第二十條 因根據股東大會的決議向收購人發行股份而進行上市公司收購的，收購人應當披露有關股東大會決議的情況、發行方案及結果。

第二十一條 因繼承取得上市公司股份而進行上市公司收購的，收購人應當披露其與被繼承人之間的關系、繼承開始的時間、是否為遺囑繼承、遺囑執行情況的說明等。

第二十二條 收購人應當披露其持有、控制的上市公司股份是否存在任何權利限制，包括但不限于股份被質押、凍結。第四章 前六個月內買賣掛牌交易股份的情況

第二十三條收購人（包括股份持有人、股份控制人以及一致行動人）在提交報告之日前六個月內有買賣上市公司掛牌交易股份行為的，應當披露如下情況：

（一）每個月買賣股份的數量（按買入和賣出分別統計）；

（二）交易的價格區間（按買入和賣出分別統計）。

第二十四條 收購人（包括股份持有人、股份控制人以及一致行動人）及各自的董事、監事、高級管理人員（或者主要負責人），以及上述人員的直系親屬在提交報告之日前六個月內有買賣上市公司掛牌交易股份行為的，應當按照第三十五條的規定披露其具體的交易情況。

前款所述收購人的關聯方未參與收購決定、且未知悉有關收購信息的，收購人及關聯方可以向中國證監會提出免于披露相關交易情況的申請。

第五章 與上市公司之間的重大交易

第二十五條 收購人（包括股份持有人、股份控制人以及一致行動人）應當披露各成員以及各自的董事、監事、高級管理人員（或者主要負責人）在報告日前二十四個月內，與下列當事人發生的以下交易：

（一）與上市公司、上市公司的關聯方進行資產交易的合計金額高于3000萬元或者高于被收購公司最近經審計的合并財務報表凈資產5%以上的交易的具體情況（前述交易按累計金額計算）；

（二）與上市公司的董事、監事、高級管理人員進行的合計金額超過人民幣5萬元以上的交易；

（三）是否存在對擬更換的上市公司董事、監事、高級管理人員進行補償或者存在其他任何類似安排；

（四）對上市公司有重大影響的其他正在簽署或者談判的合同、默契或者安排。

第六章 資金來源

第二十六條 收購人應當披露其為持有、控制上市公司股份所支付的資金總額、資金來源及支付方式，并就下列事項做出說明：

（一）如果其資金或者其他對價直接或者間接來源于借貸，應簡要說明以下事項：

借貸協議的主要內容，包括借貸方、借貸數額、利息、借貸期限、擔保及其他重要條款、償付本息的計劃，如無此計劃，也須做出說明；

（二）收購人應當聲明其收購資金是否直接或者間接來源于上市公司及其關聯方，如通過與上市公司進行資產置換或者其他交易取得資金；如收購資金直接或者間接來源于上市公司及其關聯方，應當披露相關的安排；

（三）上述資金或者對價的支付或者交付方式（一次或分次支付的安排或者其他條件）。

第七章 后 續 計 劃

第二十七條 收購人（包括股份持有人、股份控制人以及一致行動人）應當披露其收購上市公司的目的和計劃，包括：

（一）是否計劃繼續購買上市公司股份，或者處置已持有的股份；

（二）是否擬改變上市公司主營業務或者對上市公司主營業務作出重大調整；

（三）是否擬對上市公司的重大資產、負債進行處置或者采取其他類似的重大決策；

（四）是否擬改變上市公司現任董事會或者高級管理人員的組成，如果擬更換董事或者經理的，應當披露擬推薦的董事或者經理的簡況；

收購人與其他股東之間是否就董事、高級管理人員的任免存在任何合同或者默契；

（五）是否擬對上市公司的組織結構做出重大調整；

（六）是否擬修改上市公司章程及修改的草案（如有）；

（七）是否與其他股東之間就上市公司其他股份、資產、負債或者業務存在任何合同或者安排；

（八）其他對上市公司有重大影響的計劃。

第八章 對上市公司的影響分析

第二十八條 收購人（包括股份持有人、股份控制人以及一致行動人）應當就本次收購完成后，對上市公司的影響及風險予以充分披露，包括：

（一）本次收購完成后，收購人與上市公司之間是否人員獨立、資產完整、財務獨立；

上市公司是否具有獨立經營能力，在采購、生產、銷售、知識產權等方面是否保持獨立；

收購人與上市公司之間是否存在持續關聯交易，如對收購人及其關聯企業存在嚴重依賴的，應當說明擬采取減少關聯交易的措施；

（二）本次收購完成后，收購人與上市公司之間是否存在同業競爭或者潛在的同業競爭；如有，應當說明為避免或消除同業競爭擬采取的措施。

第九章 收購人的財務資料

第二十九條 收購人為法人或者其他組織的，收購人應當披露其最近三年的財務會計報表，注明是否經審計及審計意見的主要內容；其中最近一個會計財務會計報表應經審計，并注明審計意見的主要內容及采用的會計制度及主要會計政策、主要科目的注釋等。會計師應當說明公司前兩年所采用的會計制度及主要會計政策與最近一年是否一致，如不一致，應做出相應的調整；

如截至收購報告書摘要公告之日，收購人的財務狀況較最近一個會計的財務會計報告有重大變動的，收購人應提供最近一期財務會計報告并予以說明；

如果該法人或其他組織成立不足一年或者是專為本次收購而設立的，則應當比照前款披露其實際控制人或者控股公司的財務資料；

收購人為上市公司的，可以免于披露最近三年財務會計報告；但應當說明刊登其年報的報刊名稱及時間。

第十章 其他重大事項

第三十條 收購人應當披露為避免對報告內容產生誤解而必須披露的其他信息，以及中國證監會或者證券交易所依法要求收購人披露的其他信息。

第三十一條 各收購人的法定代表人（或者主要負責人）應當在收購報告書上簽字、蓋章、簽注日期，并載明以下聲明：

“本人（以及本人所代表的機構）承諾本報告及其摘要不存在虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏，并對其真實性、準確性、完整性承擔個別和連帶的法律責任。”

第三十二條 具有從事證券業務資格的財務顧問（如有）及其法定代表人、具體負責人員應當在上市公司收購報告書上簽字、蓋章、簽注日期，并載明以下聲明：

“本人及本人所代表的機構已履行勤勉盡責義務，對收購報告書的內容進行了核查和驗證，未發現虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏，并對此承擔相應的責任。”

第三十三條 具有從事證券業務資格的律師及其律師事務所（如有）應當在上市公司收購報告書上簽字、蓋章、簽注日期，并載明以下聲明：

“本人及本人所代表的機構已按照執業規則規定的工作程序履行勤勉盡責義務，對收購報告書的內容進行核查和驗證，未發現虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏，并對此承擔相應的責任。”

第十一章 備 查 文 件

第三十四條 收購人應當將備查文件的原件或有法律效力的復印件報送證券交易所及上市公

司。備查文件包括：

（一）收購人（包括股份持有人、股份控制人、一致行動人）的工商營業執照和稅務登記證；

（二）各具有證券業務資格的專業人員及其機構出具的專業意見（如有）；

（三）收購人的董事、監事、高級管理人員（或者主要負責人）的名單及其身份證明；如收購人為自然人的，應當提供身份證明；

（四）收購人關于收購上市公司的相關決定；

（五）收購人最近三年財務會計報告及最近一個會計經審計的財務會計報告；最近一年經審計的財務會計報告應包括審計意見、財務報表和附注；

如截至收購報告書摘要公告之日，收購人的財務狀況較最近一個會計的財務會計報告有重大變動的，收購人應提供最近一期財務會計報告并予以說明；

若收購人設立不到三年的，應提供自其設立之日至報送本報告當年最近一期的財務會計報告及最近一個會計經審計的財務會計報告；

如果該法人或其他組織成立不足一年或者是專為本次收購而設立的，則應當按照前述要求提供該公司的實際控制人或者控股公司的財務資料；

（六）涉及收購資金來源的協議，包括借貸協議、資產置換及其他協議；

（七）收購人與上市公司、上市公司的關聯方之間在報告日前二十四個月內發生的相關交易的協議、合同；

收購人與上市公司、上市公司的關聯方之間已簽署但尚未履行的協議、合同，或者正在談判的其他合作意向；

（八）與本次收購有關的法律文件，包括股份轉讓協議、行政劃轉的決定、司法判決（裁定）、仲裁裁決的有關判決或裁決書、公開拍賣、遺產繼承、贈與的有關法律文件；

收購人（包括股份持有人、股份控制人以及一致行動人）就上市公司股份的轉讓彼此達成或與其他人達成的其他交易合同或做出其他安排的書面文件，如質押、股份表決權行使的委托或其

他安排等；

通過協議方式進行上市公司收購的，有關當事人就本次股份轉讓事宜開始接觸的時間、進入

實質性洽談階段的具體情況說明；

（九）報送材料前六個月內，收購人（包括股份持有人、股份控制人以及一致行動人）及各自的董事、監事、高級管理人員（或者主要負責人）以及上述人員的直系親屬的名單及其持有或買賣該上市公司股份的說明及相關證明；

收購人還應當以軟盤的形式報送上述機構和個人在報送材料前六個月內的證券交易記錄；

（十）收購人就本次股份協議收購應履行的義務所做出的承諾（如有）；

（十一）中國證監會及證券交易所要求的其他材料。

第三十五條 收購人應列示上述備查文件目錄，并告知投資者備置地點。備查文件上網的，應披露網址。

管理層收購

管理層收購后，粵美的的總股本沒有變，各類股份的比重也沒有變，沒有涉及控制權稀釋、收益攤薄等問題，只是股權在兩個法人實體之間的交換，這種轉變的好處： 這里面的“法人股”非別樣的“法人股”可比，它們中的很大部分是由粵美的管理層控制的，這標志著政府淡出粵美的，經營者成為企業真正的主人。

管理層在實質上成為粵美的的第一大股東。兩次收購之后，盡管從表面上看股權轉讓的結果只是股權在兩法人實體之間的變換，盡管看起來美托投資有限公司是作為一個法人實體成為粵美的的第一大股東的，但美托投資實際上是由粵美的的管理層和工會控制的，所以最終管理層確立了對粵美的的所有權。粵美的管理層通過美托投資間接持有了粵美的17．3％(78％×22．19％)的法人股，粵美的的工會則間接持有粵美的4．88％(22％×22．19％)的法人股。這時的法人股已經從簡單的為一個經濟實體所控制的股份，變為控制在管理層人員的手中。在粵美的的管理層中，法人代表何享健通過美托持有了粵美的5．5％的股權(25％×22．19％)，持股2690萬股，按照2001年1月1日到6月30日期間每星期五的收盤價的算術平均值(13．02元)來計，市值達到3．5億余元。雖然目前我國的法人股不允許上市流通，但同股同權、同股同利必然是一個發展趨勢。

降低了信息不對稱的程度，減少了代理成本。管理層收購實現以后，以何享健為代表的粵美的管理層具有了雙重角色：從性質上來說變原來的代理人為現在的委托人，但同時他們又在充分了解企業內部的各類信息。雖然其他中小股東對粵美的的一些信息不是十分了解，從這個角度來說信息不對稱依然存在，但第一大股東能夠獲得充分的信息對整個股東集體來說已經比原來進步了。在這種情況下，由于委托人和代理人在很大程度上重合了，代理成本自然也就降低了。

第三篇：上市公司協議收購與《證券法》的適用

我國自20世紀90年代初期建立深、滬兩個證券交易所以來，除上市證券的場內交易外，還發生了大量的以國家股、法人股為標的的上市公司股權協議轉讓活動，并由此促成了上市公司控股權的變化。據有關部門統計，從1991年到1998年6月30日，我國境內上市公司股權協議轉讓共發生4122筆，轉讓總股數達120億股（其中無償劃撥60.6億股，有償轉讓59.4億股），轉讓金額130億元，涉及上市公司535家。其中，因受讓方受讓股份達到上市公司股份總額的30％而由中國證監會豁免全面要約收購義務的案例，從1993年至1998年6月30日共計53筆。[1]與此同時，我國證券市場上買殼上市的案例逐步增加，由1994年的2起、1995年的1起、1996年的9起、1997年的33起發展到1998年（統計至9月底前）的47起；[2]而1999年中，截至8月16日，正式公布第一大股東變動公告的買殼行為就有32起之多。[3]在以上的買殼案例當中，自1993年“寶延事件”以來，法人通過二級市場收購上市公司流通股票，成為第一大股東并控制上市公司的案例共有10起，[4]其余案例都是通過協議轉讓限制流通的國家股、法人股達到控股上市公司的目的。可見，在我國上市公司特殊的股權結構以及由此形成的市場分割背景之下，[5]協議收購已成為上市公司收購的主要形式。

在我國證券市場的現實背景下，協議收購上市公司有著重要的意義：通過上市公司國有股和法人股的協議轉讓，為限制流通股份的交易提供了渠道，有利于盤活國有資產，促進企業機制轉化；有利于為h股、紅籌股公司的海外上市創造條件；[6]通過買殼以后的大股東變更，則可以發揮證券市場優化資源配置的功能，使優質資產向上市公司集中，尤其為一些主營業務萎縮、連年虧損的上市公司提供了改善資產狀況的契機。[7]更重要的是，協議收購一方面開辟了企業上市籌資的新途徑，另一方面使我國證券市場的約束機制和評價篩選功能有可能存在，為上市公司的外部治理環境增加了重要的組成部分，其積極意義不容否認。有經濟學者認為，買殼上市行為達到均衡狀態時可以增加社會福利總和，改進經濟效率，[8]從現有統計資料分析，買殼上市也的確使上市公司的績效發生了改進。[9]因此總體而言，立法與政策應該對協議收購上市公司持積極鼓勵的態度。[10]

在實踐中，我國上市公司的協議收購涉及多個法律部門的適用：

1.《民法通則》和《合同法》。成功收購上市公司需要受讓足夠數量的股權才能達成，和其他受讓財產權的行為一樣，收購行為要受民法的調整。值得注意的是，由于上市公司控制權的轉移牽涉眾多股民的切身利益，在必要時應以社會公益限制契約自由原則的適用。除《公司法》、《證券法》上有關股份轉讓的限制性規定外，上市公司的控股股東負有合理調查的謹慎義務，在發現收購人有劫掠公司的意圖時不得實施股權轉讓的規定也包括在內。[11]

2.《公司法》、《證券法》上有關證券交易的一般性規定。如《公司法》第143—149條關于股份轉讓的許可、限制和禁止的規定，《證券法》第30、31條、第34—37條、第39條及第42條關于證券交易的一般規定，第67—76條關于禁止的交易行為的規定。

3.《公司法》、《證券法》及有關法規、規則關于大宗持股和公司收購的特殊規定。如《證券法》第41條、第78—94條有關持股披露和要約收購義務等的規定。目前，中國證監會正在就上市公司收購擬訂部門規章，與《證券法》相銜接，規定操作規則，在該部門規章公布實施之前，上市公司的股權協議轉讓，在實踐中仍需參照執行《股票條例》和深滬證券交易所的操作指引。《股票條例》第46—52條規定“上市公司的收購”，1998年公布的深滬兩個證券交易所《股票上市規則》所附“特別指引”第一至三號分別為“上市公司協議轉讓股份當事人履行信息披露義務的操作指引”（規定協議轉讓尚未流通股份的操作程序，包括公告、暫停交易和公開收購要約義務的豁免、需報送的材料等）、“上市股票持有者履行信息披露義務的操作指引”（規定持有上市交易的股票達到5％時進行信息披露的程序和需報送的材料）和“公開要約收購上市公司股份的指引”（規定發出公開收購要約應事先報經中國證監會同意，并將有關文件報送證券交易所）。

4.國有資產管理法規方面有關國有股權管理的規定。如1994年10月國家國有資產管理局和國家體改委聯合頒布的《股份有限公司國有股權管理暫行辦法》，1997年國家國有資產管理局和國家體改委聯合發布的《股份有限公司國有股股東行使股權行為規范意見》。

在以上法律、法規、規章、規則當中，《證券法》第41條及第四章“上市公司的收購”無疑是最具重要性的法律淵源，應當在正確理解的基礎上加以適用。

一、《證券法》第41條

第41條規定：“持有一個股份有限公司已發行的股份百分之五的股東，應當在其持股數額達到該比例之日起三日內向該公司報告，公司必須在接到報告之日起三日內向國務院證券監督管理機構報告；屬于上市公司的，應當同時向證券交易所報告。”我認為該條有兩層含義，分別規定在證券交易中持有股份公司大宗股份的一般性報告義務和持有上市公司大宗股份的報告義務。該條前段（分號以前）系針對持有任一股份有限公司（尤其是未上市公司）的大宗股份，要求持股人[12]在取得股份公司已發行的股份比例達5％之日起3日內向該公司報告，該公司則負有在接到報告之日起3日內向國務院證券監督管理機構進行報告的義務。[13]該條后段要求持有上市公司已發行的股份達到5％的股東，除履行前段規定的義務外，還應同時向證券交易所報告。依照《證券法》的規定，通過證券交易所的證券交易取得上市公司上述比例的股份時，固然應當遵守本條規定，但由于此種情況下本條后段的適用范圍與《證券法》第79條第1款的規定相同，而后者對當事人信息披露（及暫停交易）義務的規定更為詳盡，在解釋上第41條后段的適用應被第79條第1款的適用所吸收，即通過集中競價交易取得上市公司已發行股份達5％以上的股東，除報告該公司（并由該公司轉報國務院證券監督管理機構）及證券交易所外，并應直接報告國務院證券監督管理機構，同時履行暫停交易的義務。當然，第41條后段所指“持有”股份的途徑并不限于通過集中競價的交易方式，協議受讓股份達到同等比例的行為也在規范之列。在解釋上，通過繼承、強制執行、行使質權、持有轉配股及以其他方式持有上市公司股份達到規定比例的行為，也應視為落入規制范圍之內，需要依法履行報告的義務。

在《證券法》草案的擬訂過程中，曾有單位建議將本條與現行第79條，即持有上市公司股份達到5％的報告和公告義務糅在一起進行表述，[14]但如前所述，本條與第79條的規定雖有重合但更有不同之處，尤其在針對對象、立法意旨、適用范圍、義務內容等方面判然有別，不宜并為一條。

二、《證券法》第78條

第78條規定：“上市公司收購可以采取要約收購或者協議收購的方式”。關于上市公司收購的方式，國內學者在此問題上分別采二元說與三元說。部分學者認為上市公司收購可以采取要約收購、協議收購及二級市場上吸納股份三種方式，[15]是為三元說：另有學者認為“以公司收購所采用的形式劃分，公司收購可分為協議收購和公開要約收購兩大類”，[16]是為二元說。《證券法》最終在形式上采納了二元說。如果說要約收購、協議收購作為上市公司收購的方式已無疑問，那么通過二級市場吸納股份究竟應否列為收購方式之一？我認為需要從上市公司收購的定義及強制全面要約義務的規定入手進行分析。

上市公司收購，指投資者（包含自然人、法人及其他組織），以獲得上市公司的控制權為目的，取得上市公司一定比例有表決權股份的行為。通過遺產繼承、強制執行、接受贈與、行使質權、持有轉配股等方式取得上市公司股權達到上述比例的，在承擔信息披露義務等方面視為上市公司收購。上市公司收購的目的，在于獲得目標公司的控制權，由此與一般意義上的股權及資產受讓，以及與上市公司的合并（《證券法》第92條）涇渭分明。為“獲得控制權”，需要取得股份，進而言之，是取得股份背后的表決權，[17]以通過現代公司制度中資本多數決的投票機制與杠桿原理，獲得能夠左右上市公司經營管理的權力。由于在法律上判斷“控制（權）”有相當的難度，[18]英、美證券法本著公平的原則，根據各自國家的商業傳統、因應不同的實踐需要，擬訂了不同的立法對策：美國法上強調公開收購要約（tender offer）的重要性，任何被認定為公開收購要約的股份取得行為，均需承擔嚴格的披露義務、[19]遵循股份收購的程序，[20]并向所有股東發出要約，[21]在回購證券、禁止的交易行為方面還應遵守特別的規定。[22]雖然sec著名的“八要素法”可能把多種取得股份的行為納入tender offer的范疇，[23]但美國法院仍然認為“無獲取控制權意圖而購買大量股份在威廉姆斯法案中并不是交股要約（tender offer）”。[24]在英國，自律性規則未引入強制要約義務的規定，要求取得或鞏固在一個上市公司的控制權的投資者應向所有公司股東以一定的價格發出全面收購要約，[25]在實踐中持有上市公司30％或以上有表決權股份即為擁有“控制權”。雖然英、美立法例在是否規定“強制全面要約義務”方面迥然有別，[26]但從重點規范“上市公司控制權”的取得方面觀察，兩者實有異曲同工之妙。

我國《證券法》第81條在形式上部分借鑒了英國《城市法典》的規定，要求通過在二級市場上的股份吸納持有30％股份的投資者，在增持股份時依法向所有股東發出收購要約。雖然該條并不強制投資者以特定的價格向目標公司所有股東所持全部股份發出要約，因此與英國《城市法典》中的前述規定有實質性的區別，并且在法律效果上可以質疑，但立法將取得上市公司30％以上的股份視為獲得公司控制權，并排斥投資者在該項持股基礎上以集中受讓方式增持股份的意圖卻相當明顯。

第四篇：上市公司協議收購與《證券法》的適用

上市公司協議收購與《證券法》的適用

我國自20世紀90年代初期建立深、滬兩個證券交易所以來，除上市證券的場內交易外，還發生了大量的以國家股、法人股為標的的上市公司股權協議轉讓活動，并由此促成了上市公司控股權的變化。據有關部門統計，從1991年到1998年6月30日，我國境內上市公司股權協議轉讓共發生4122筆，轉讓總股數達120億股（其中無償劃撥60.6億股，有償轉讓59.4億股），轉讓金額130億元，涉及上市公司535家。其中，因受讓方受讓股份達到上市公司股份總額的30％而由中國證監會豁免全面要約收購義務的案例，從1993年至1998年6月30日共計53筆。[1]與此同時，我國證券市場上買殼上市的案例逐步增加，由1994年的2起、1995年的1起、1996年的9起、1997年的33起發展到1998年（統計至9月底前）的47起；[2]而1999年中，截至8月16日，正式公布第一大股東變動公告的買殼行為就有32起之多。[3]在以上的買殼案例當中，自1993年“寶延事件”以來，法人通過二級市場收購上市公司流通股票，成為第一大股東并控制上市公司的案例共有10起，[4]其余案例都是通過協議轉讓限制流通的國家股、法人股達到控股上市公司的目的。可見，在我國上市公司特殊的股權結構以及由此形成的市場分割背景之下，[5]協議收購已成為上市公司收購的主要形式。

在我國證券市場的現實背景下，協議收購上市公司有著重要的意義：通過上市公司國有股和法人股的協議轉讓，為限制流通股份的交易提供了渠道，有利于盤活國有資產，促進企業機制轉化；有利于為H股、紅籌股公司的海外上市創造條件；[6]通過買殼以后的大股東變更，則可以發揮證券市場優化資源配置的功能，使優質資產向上市公司集中，尤其為一些主營業務萎縮、連年虧損的上市公司提供了改善資產狀況的契機。[7]更重要的是，協議收購一方面開辟了企業上市籌資的新途徑，另一方面使我國證券市場的約束機制和評價篩選功能有可能存在，為上市公司的外部治理環境增加了重要的組成部分，其積極意義不容否認。有經濟學者認為，買殼上市行為達到均衡狀態時可以增加社會福利總和，改進經濟效率，[8]從現有統計資料分析，買殼上市也的確使上市公司的績效發生了改進。[9]因此總體而言，立法與政策應該對協議收購上市公司持積極鼓勵的態度。[10]

在實踐中，我國上市公司的協議收購涉及多個法律部門的適用：

1.《民法通則》和《合同法》。成功收購上市公司需要受讓足夠數量的股權才能達成，和其他受讓財產權的行為一樣，收購行為要受民法的調整。值得注意的是，由于上市公司控制權的轉移牽涉眾多股民的切身利益，在必要時應以社會公益限制契約自由原則的適用。除《公司法》、《證券法》上有關股份轉讓的限制性規定外，上市公司的控股股東負有合理調查的謹慎義務，在發現收購人有劫掠公司的意圖時不得實施股權轉讓的規定也包括在內。[11]

2.《公司法》、《證券法》上有關證券交易的一般性規定。如《公司法》第143—149條關于股份轉讓的許可、限制和禁止的規定，《證券法》第30、31條、第34—37條、第39條及第42條關于證券交易的一般規定，第67—76條關于禁止的交易行為的規定。

3.《公司法》、《證券法》及有關法規、規則關于大宗持股和公司收購的特殊規定。如《證券法》第41條、第78—94條有關持股披露和要約收購義務等的規定。目前，中國證監會正在就上市公司收購擬訂部門規章，與《證券法》相銜接，規定操作規則，在該部門規章公布實施之前，上市公司的股權協議轉讓，在實踐中仍需參照執行《股票條例》和深滬證券交易所的操作指引。《股票條例》第46—52條規定“上市公司的收購”，1998年公布的深滬兩個證券交易所《股票上市規則》所附“特別指引”第一至三號分別為“上市公司協議轉讓股份當事人履行信息披露義務的操作指引”（規定協議轉讓尚未流通股份的操作程序，包括公告、暫停交易和公開收購要約義務的豁免、需報送的材料等）、“上市股票持有者履行信息披露義務的操作指引”（規定持有上市交易的股票達到5％時進行信息披露的程序和需報送的材料）和“公開要約收購上市公司股份的指引”（規定發出公開收購要約應事先報經中國證監會同意，并將有關文件報送證券交易所）。

4.國有資產管理法規方面有關國有股權管理的規定。如1994年10月國家國有資產管理局和國家體改委聯合頒布的《股份有限公司國有股權管理暫行辦法》，1997年國家國有資產管理局和國家體改委聯合發布的《股份有限公司國有股股東行使股權行為規范意見》。

在以上法律、法規、規章、規則當中，《證券法》第41條及第四章“上市公司的收購”無疑是最具重要性的法律淵源，應當在正確理解的基礎上加以適用。

一、《證券法》第41條

第41條規定：“持有一個股份有限公司已發行的股份百分之五的股東，應當在其持股數額達到該比例之日起三日內向該公司報告，公司必須在接到報告之日起三日內向國務院證券監督管理機構報告；屬于上市公司的，應當同時向證券交易所報告。”我認為該條有兩層含義，分別規定在證券交易中持有股份公司大宗股份的一般性報告義務和持有上市公司大宗股份的報告義務。該條前段（分號以前）系針對持有任一股份有限公司（尤其是未上市公司）的大宗股份，要求持股人[12]在取得股份公司已發行的股份比例達5％之日起3日內向該公司報告，該公司則負有在接到報告之日起3日內向國務院證券監督管理機構進行報告的義務。[13]該條后段要求持有上市公司已發行的股份達到5％的股東，除履行前段規定的義務外，還應同時向證券交易所報告。依照《證券法》的規定，通過證券交易所的證券交易取得上市公司上述比例的股份時，固然應當遵守本條規定，但由于此種情況下本條后段的適用范圍與《證券法》第79條第1款的規定相同，而后者對當事人信息披露（及暫停交易）義務的規定更為詳盡，在解釋上第41條后段的適用應被第79條第1款的適用所吸收，即通過集中競價交易取得上市公司已發行股份達5％以上的股東，除報告該公司（并由該公司轉報國務院證券監督管理機構）及證券交易所外，并應直接報告國務院證券監督管理機構，同時履行暫停交易的義務。當然，第41條后段所指“持有”股份的途徑并不限于通過集中競價的交易方式，協議受讓股份達到同等比例的行為也在規范之列。在解釋上，通過繼承、強制執行、行使質權、持有轉配股及以其他方式持有上市公司股份達到規定比例的行為，也應視為落入規制范圍之內，需要依法履行報告的義務。

在《證券法》草案的擬訂過程中，曾有單位建議將本條與現行第79條，即持有上市公司股份達到5％的報告和公告義務糅在一起進行表述，[14]但如前所述，本條與第79條的規定雖有重合但更有不同之處，尤其在針對對象、立法意旨、適用范圍、義務內容等方面判然有別，不宜并為一條。

二、《證券法》第78條

第78條規定：“上市公司收購可以采取要約收購或者協議收購的方式”。關于上市公司 收購的方式，國內學者在此問題上分別采二元說與三元說。部分學者認為上市公司收購可以采取要約收購、協議收購及二級市場上吸納股份三種方式，[15]是為三元說：另有學者認為“以公司收購所采用的形式劃分，公司收購可分為協議收購和公開要約收購兩大類”，[16]是為二元說。《證券法》最終在形式上采納了二元說。如果說要約收購、協議收購作為上市公司收購的方式已無疑問，那么通過二級市場吸納股份究竟應否列為收購方式之一？我認為需要從上市公司收購的定義及強制全面要約義務的規定入手進行分析。

上市公司收購，指投資者（包含自然人、法人及其他組織），以獲得上市公司的控制權為目的，取得上市公司一定比例有表決權股份的行為。通過遺產繼承、強制執行、接受贈與、行使質權、持有轉配股等方式取得上市公司股權達到上述比例的，在承擔信息披露義務等方面視為上市公司收購。上市公司收購的目的，在于獲得目標公司的控制權，由此與一般意義上的股權及資產受讓，以及與上市公司的合并（《證券法》第92條）涇渭分明。為“獲得控制權”，需要取得股份，進而言之，是取得股份背后的表決權，[17]以通過現代公司制度中資本多數決的投票機制與杠桿原理，獲得能夠左右上市公司經營管理的權力。由于在法律上判斷“控制（權）”有相當的難度，[18]英、美證券法本著公平的原則，根據各自國家的商業傳統、因應不同的實踐需要，擬訂了不同的立法對策：美國法上強調公開收購要約（tender offer）的重要性，任何被認定為公開收購要約的股份取得行為，均需承擔嚴格的披露義務、[19]遵循股份收購的程序，[20]并向所有股東發出要約，[21]在回購證券、禁止的交易行為方面還應遵守特別的規定。[22]雖然SEC著名的“八要素法”可能把多種取得股份的行為納入tender offer的范疇，[23]但美國法院仍然認為“無獲取控制權意圖而購買大量股份在威廉姆斯法案中并不是交股要約（tender offer）”。[24]在英國，自律性規則未引入強制要約義務的規定，要求取得或鞏固在一個上市公司的控制權的投資者應向所有公司股東以一定的價格發出全面收購要約，[25]在實踐中持有上市公司30％或以上有表決權股份即為擁有“控制權”。雖然英、美立法例在是否規定“強制全面要約義務”方面迥然有別，[26]但從重點規范“上市公司控制權”的取得方面觀察，兩者實有異曲同工之妙。

我國《證券法》第81條在形式上部分借鑒了英國《城市法典》的規定，要求通過在二級市場上的股份吸納持有30％股份的投資者，在增持股份時依法向所有股東發出收購要約。雖然該條并不強制投資者以特定的價格向目標公司所有股東所持全部股份發出要約，因此與 英國《城市法典》中的前述規定有實質性的區別，并且在法律效果上可以質疑，但立法將取得上市公司30％以上的股份視為獲得公司控制權，并排斥投資者在該項持股基礎上以集中受讓方式增持股份的意圖卻相當明顯。換言之，在立法者眼中，通過上市公司收購最終取得公司控制權有兩種方式：一是公布收購要約，在集中競價交易市場之外收購股東所持股份；二是協議收購30％以上的股份。至于通過二級市場吸納，在取得30％股份時及之前屬于單純的股權受讓，在取得30％并繼續增持時即觸發“公開繼續收購”的義務，屬于要約收購的范疇。由此可見，（證券法）第81條所定義的事實上并不是“收購”的方式，而是“取得控制權”的方式。

外形上與我國規定類似的英國《城市法典》與香港《公司收購與合并守則》均未對“公司收購”給出定義，只要求取得或鞏固控制權的收購人發出全面公開收購要約，而控制權以30％或35％的持股比例測定。此種比例，與其認為是“公司收購”的標志，毋寧說是某種“成功的”公司收購行為的表現。因為收購人成功地取得了公司控制權，達到了發起要約收購的目的，因此必須發出全面要約，以保護處于弱勢的中小股東。筆者認為，公司收購行為則應以取得或鞏固控制權的“意圖”為標準，只是在主觀意圖不易把握，同時為了向市場警示潛在的收購行為時，法律才把取得一定比例以上股權的行為，作為公司收購加以管制。參照國際通行的做法并結合已有規定，我國《證券法》宜將持股5％以上的行為視為公司收購。因此，上市公司收購的方式就不限于要約收購或協議收購，通過集中競價方式持有上市公司已發行股份總數5％以上的行為，也屬于公司收購的方式。

三、《證券法》第79條

本條規定投資者在持有一個上市公司已發行的股份的5％時，以及在達到上述持股比例后持股增減5％時的信息披露和暫停交易義務，但適用范圍僅限于“通過證券交易所的證券交易”，由此產生的疑問是，采用協議受讓方式持有上市公司相應股權的情形是否應當承擔同等或類似的義務？對此，筆者給出的答案是肯定的。從理論上講，第79條屬于“大宗持股”的信息披露義務，目的在于防止收購人秘密建倉，并在大量持倉基礎上發起令目標公司及市場猝不及防的收購。[27]大宗持股披露義務的產生是基于取得并持有一定比例的上市公司股權，無論股份取得的途徑是協議受讓或是“通過證券交易所的證券交易”而持有，情況 并無不同，都是為了向市場警示潛在收購人的出現，減少乃至消除突然襲擊式的公司收購。從國外有關立法例來看，無論是英國1981年公司法第198—200條，[28]美國1934年《證券交易法》第13條d項以及聯邦證券與交易委員會（SEC）依據該項規定所制定的13D—G規章，[29]還是日本證券交易法第27條之23第1款，[30]均未就大宗持股披露義務區分股份取得的具體方式；從《證券法》第89條第2款的規定來看，要求以協議方式收購上市公司時，收購人必須在達成協議后3日內履行報告及公告的義務；從我國目前的公司收購實踐來看，無論通過協議收購還是二級市場吸納，持有上市公司股份超過5％的投資者，均要求按照《股票條例》第47條第1款和1998年公布的證券交易所《上市規則》所附“特別指引”第一號“上市公司協議轉讓股份當事人履行信息披露義務的操作指引”的規定暫停交易和進行披露，但對于通過協議一次性轉讓尚未流通股份達到5％以上的情形，證券交易所可以豁免多次暫停交易及多次披露的義務。[31]

雖然通過協議受讓方式持有股份達到一定比例（或在此后持股變動達到一定比例）時，應當參照《證券法）第79條的規定進行披露，但由于股權轉讓協議具有“整體性”特點，不宜將轉讓標的股份按照比例數加以切割，并且當前協議轉讓的只能是未上市流通的股份，[32]轉讓不會直接對二級市場形成沖擊，[33]無需對于協議轉讓股份適用階梯式的披露方法，即可以允許一次性協議取得超過5％的股份，中間不需暫停交易。舉例來講，上市公司中8％的股權可以一次性協議取得，無需先取得5％，披露后再取得剩余的3％。一次性增持或減持5％以上的情形也作同樣處理，如增持8％的股份可以一步到位，無需多次披露、暫停交易。當然，在一次性地持有或增減5％或以上的股權比例后，應當履行信息披露的義務。至于一次性地持有或增減5％的股權后，是否要履行2日或3日內不得再行買入股份的義務，筆者認為可以規定暫時不得買入同一上市公司上市流通的股份，對于尚未上市的股份則不加限制。

試擬協議受讓上市公司大宗股份的信息披露義務規定如下：

通過協議方式一次性受讓股份，投資者將持有一個上市公司已發行的股份的5％以上時，應當在股份轉讓協議簽訂之日起3個工作日內，向國務院證券監督管理機構、證券交易所作出書面報告，通知該上市公司，并予以公告；在上述規定的期限內，不得通過集中競價 交易方式買賣該上市公司的股票。

投資者持有一個上市公司已發行股份的5％后，通過協議方式一次性受讓或出讓股份，其所持該上市公司已發行的股份比例每增加或者減少5％以上的，應當依照前款規定進行報告和公告。在報告期限內和作出報告、公告后2日內，不得通過集中競價交易方式買賣該上市公司的股票。

四、《證券法》第81條

本條要求投資者通過證券交易所的證券交易，持有一個上市公司已發行的股份達30％時，繼續進行收購的，應當依法向該上市公司所有股東發出收購要約，但國務院證券監督管理機構有權豁免投資者的該項要約義務。是為我國《證券法》上的“公開繼續收購義務”。

在《證券法》之前，我國《股票發行與交易管理暫行條例》第48條第1款規定：“發起人以外的任何法人直接或者間接持有一個上市公司發行在外的普通股達到30％時，應當自該事實發生之日起45個工作日內，向該公司所有股票持有人發出收購要約，按照下列價格中較高的一種價格，以貨幣付款方式購買股票：

（一）在收購要約發出前12個月內收購要約人購買該種股票所支付的最高價格；

（二）在收購要約發出前30個工作日內該種股票的平均市場價格。”此稱為“強制全面要約義務”。強制全面要約義務的規定起源于英國《有關公司收購及合并的城市法典》，[34]為我國香港地區所沿用，[35]其法理也深刻影響到部分歐洲國家的自治性規則，[36]甚至歐洲共同體的公司法指令草案。[37]強制全面要約義務的理論基礎在于“一旦收購行為導致取得公司控制，必須發出全面要約，以使（其他）股東有機會脫離公司并分享為取得或鞏固控制權而支付的溢價”，[38]從而是“股東必須得到公平對待”的基本原則的體現。[39]強制要約義務的利弊一直是極有爭議的問題。[40]由于篇幅所限，本文不擬對該種義務的基礎理論及經驗研究的數據進行全面評析，而將側重點置于：（1）我國《證券法》第81條的規定是否同于英國和香港自律性規則有關強制全面要約義務的規定？（2）第81條是否適用于協議收購？換言之，應否要求以協議方式受讓超過30％的上市公司股份的投資者，應當負有發出收購要約以至全面收購要約的義務？

按照強制全面要約義務即前述英國、香港自律性規范的要求，投資者持有某一上市公司的股份一旦達到觸發比例（threshold），即應向所有股東所持全部或大部分股份，以一定的公平價格發出公開收購要約，[41]在此種情況下，部分要約受到嚴格限制，[42]在英國，強制要約以現金作為對價時，其價格不得低于要約人及其一致行動人在此前12個月內就同種股份支付的最高價格；[43]在香港，要約價額應不少于要約人及其一致行動人在要約期開始前6個月內為受要約人的投票權支付的最高價格。[44]比較之下，我國（證券法）第81條規定的“公開繼續收購義務”，雖要求“全面”（指針對所有股東發出），但不要求“全部”（指對全部股份發出要約），只規定投資者應就其希望在30％持股基礎上進一步增持的部分股份發出要約。[45]由此可見，《證券法）并不禁止部分要約，也未就要約價格作出限制，理論上要約人可以就其意圖增持的某一上市公司的1股股份，以人民幣0.01元的出價發出要約。[46]在我國證券市場的現實背景下，第81條的規定是否為成功的立法，已經超出本文的范圍。但至為明顯的是，第81條不同于英國或香港式的強制全面要約規定，與追隨前述規定的股票條例第48條也有本質區別。[47]

有一種意見認為，第81條的規定可以擴大適用于協議收購，筆者認為，這種觀點是值得商榷的。主張協議收購適用《證券法》第81條的規定，可能有以下三個方面的理由，試逐一評述之：

（1）與在二級市場上吸納股份的情形相同，協議受讓上市公司超過30％的股份，導致該上市公司控制權轉移的，應當向其他股東發出收購要約，以使此類股東有退出公司和分享控制權溢價的機會。

如前所述，第81條在本質上有別于英國、香港自律性規則中的“強制全面要約”規定，自然無法套用該規定的理論依據。由于要約人可自由選擇較小的要約比例，其他股東難以尋求退出公司的途徑；由于要約人還可自由設定較低的要約價格（甚至低于此前協議受讓股份的價格），其余股東難以奢望在控股溢價中分一杯羹。

（2）為協議收購行為設置一道資金的“門檻”，防止惡意收購人入主上市公司。“惡意收購人”，指企圖在收購成功后劫掠公司的收購人。防范惡意收購人，關系目標公司股東基 本權利的保護，自然是收購立法期望達到的重要目標之一。要求上市公司的控股股東負有誠信義務，在發現收購人有明顯不利于公司的企圖時，不得轉讓控股股權，即是立法上防范惡意收購人的一種手段。但強令收購人在協議受讓股權達到一定比例后必須發出收購要約，在邏輯上并不能達到驅逐惡意收購人、鼓勵善意收購的結果。[48]首先，規定公開繼續收購義務意在要求持股超過一定比例的協議收購人具有相當的經濟實力（包括融資實力），但實力的強弱與收購行為背后的“善意”或“惡意”沒有邏輯上的聯系。由于規定該項義務而使收購成本上升，反而可能使從事嚴格的“成本-收益”分析的善意收購人裹足不前，同時卻無礙于惡意收購人的收購計劃（將增加的成本轉移給上市公司，待收購成功后加緊劫掠公司的行為）。另一方面，由于已經述及的理由，公開繼續收購義務這個資金“門檻”可能太低，甚至不足以憑之區分“富人”與“窮人”，更遑論判斷其“善意”與“惡意”。

（3）避免因協議收購使上市公司股權過度集中，加強上市公司尚未上市股份的流通性。

由于收購人在持股達到一定比例后不能繼續從原有出讓人處協議受讓股份，而必須向上市公司所有股東發出收購要約，尤其在股份的協議出讓方為多家股東時，可以避免該多家股東所持股份全部集中于收購人。同時收購人發出收購要約，可以增加上市公司未上市股份的流通機會。例如，某上市公司中持有未上市流通股份的股東共有10家，分別為A、B、C、D、E、F、G、H、I、J，收購人原計劃受讓A、B、C、D四家股東所持全部股份（共計上市公司已發行股份的31％），如果不作公開繼續收購義務的規定，收購結束后，該上市公司的股東由原有的10人減少到7人（甲、E—J）；且由于股份出讓協議僅限于甲和A—D五方當事人，股東E—J并無機會出售持股。如果規定公開繼續收購義務，甲只能從A-D中受讓30％的股權，其余1％必須同時向股東E—J發出要約，由此可能降低股權集中的程度，而且使股東E—J所持股份的流通性得到加強。

實際上，我國股份有限公司在申請股票上市交易時，其持股結構必須達到“千人千股”的要求，同時社會公眾持股量至少要占到公司股份總數的25％以上，[49]收購人受讓數家或數十家股東的持股，只會使大股東持股量相對集中，但此種集中對于公司治理結構是利大于弊抑或弊大于利，尚需研究。實踐中可能更為重要的是，即使規定收購人在“繼續”收購時必須“公開”進行，由于公開繼續收購的比例、價格難以控制，原定協議收購的雙方當事人，可以輕易地策劃排除其他受要約人參與的要約，從而達到規避義務的目的。此時，目標公司中小股東的退出尚難保證，防止股份過度集中與增加股份流通性就更是無從談起。

（4）引入中介機構，加強信息披露，保留中國證監會在特殊情形下的實質性裁量權。

筆者認為，規定協議收購人的公開繼續收購義務，可以要求協議收購人參照《證券法》第81、82條的規定報送詳細的收購報告書，并按第83條第1款的規定加以公告。此外，中國證監會可以要求報送上述報告書的收購人聘請財務顧問及律師等中介機構，對報告書及其附件進行獨立的盡職調查，以協助證實上述報告書及其附件的真實性、完整性和準確性。[50]尤其重要的是，參照《證券法》第83條的規定，報告書在報送中國證監會15日后方可公告，在此期間內，證監會有機會在特殊情況下保留實質上的審查權，詳言之，第83條雖然只規定收購人的文件“報送”義務，但理論上證監會仍可以要求補充或修改第82條要求報送的文件，起到事實上阻擋公告、“否決”不當要約的作用。

實際上，引入中介機構或加強信息披露義務并不以規定公開繼續收購義務為必要，可能在不規定后一義務的情況下，要求收購人必須承擔前一責任。至于中國證監會的“實質性裁量權”，在現行《證券法》第81—83條項下是否有所依據，值得討論。即使在控制權市場規范之初，確有必要規定證監會對于公開收購要約有最后的“剎車權”，也可在準用第89條第2款的規定下達到同樣的目的。由于目前公告事項均須由證監會或交易所批準，而未經公告不得履行股份轉讓協議（第89條第3款），證監會仍可事實上否決收購協議的效力。既然如此，規定公開繼續收購義務并非必需。

綜上所述，將《證券法》第81條的適用范圍擴展至協議收購領域的主要依據尚需推敲。與此同時，因規定強制要約義務而給協議收購帶來的消極影響卻顯而易見。眾所周知，在協議收購中發現目標公司及尋找、確定有轉股意向的股東本來就需要支出相當的成本，為履行要約義務，協議收購行為的成本隨之進一步增加：如果收購成本僅是少量增加，但未能起到預想的政策效果，是無謂的資源浪費；如果成本因此大幅增加，則可能為收購活動制造不必要的障礙，減少收購發生的幾率。假如肯定公司收購從整體上有利于資本市場上的效率、有助于維護中小股東的權益，以善良的愿望卻起到妨礙收購的作用，正如西諺所謂“種下龍種，收購跳蚤”，規則的有效（率）性就是值得質疑的。[51]

既然在協議收購中準用《證券法》第81條的政策效果不佳，另一個可能的選擇是，全面退回股票條例（也就是英國、香港自治性規則）的模式，規定觸發要約的“閥門”，一旦持股達到一定比例，就應向所有股東所持全部或大部股份發出收購要約（強制全面要約義務）。但該選擇不僅需要修改作為參照規定的《證券法》第81條，而且需要將上市流通的社會公眾股和暫未上市流通的國家股、法人股明確列示為不同類別的股份。[52]鑒于以上修改和定義的難度，兼以強制全面要約義務本身在有效性方面的巨大爭議，筆者并不傾向于此種選擇。

五、《證券法》第89條

本條第1款規定收購人可以依法同被收購公司的股東以協議方式進行股權轉讓，以達到協議收購上市公司的目的。根據第2款以及前文中所述理由，以協議方式收購上市公司股份達到該公司已發行的股份總數的5％時，收購人應當承擔相應的報告、公告義務。值得注意的是，第3款規定在收購人未履行公告義務之前，（協議出讓方）不得履行收購協議，尤其是不得將協議轉讓的股份過戶至收購人名下。1999年7月1日《證券法》）實施之前，協議受讓上市公司股權在實踐中的做法是：首先，按照股份轉讓協議，受讓方或出讓方達到股票條例第47條的有關要求時（即持股比例達到5％或在此后持股比例變化達到2％），由受讓方或出讓方向證券交易所提交書面報告，就免于履行多次轉讓、多次披露的義務提出申請；按照股份轉讓協議，受讓方累計持有上市公司股份達到或超過該公司總股份的30％時，受讓方可以向中國證監會申請豁免向所有股東發出要約的義務。[53]次之，在證券交易所或中國證監會批準申請后，協議轉讓當事人-出讓方和受讓方，以及股份所屬的上市公司，分別履行公告義務。最后，受讓方持公告副本到證券登記公司辦理過戶登記。必須強調有關上市公司應當依法履行信息披露義務，[54]未經司法程序不得認定股權轉讓無效并以此為由拒絕承擔披露責任。[55]即使有關公司拒不履行披露義務，也不能影響收購行動的進行和公司收購的法律效力。[56]

六、《證券法》第90條

本條規定協議收購的雙方當事人可以臨時委托證券登記結算機構保管協議轉讓的股票，并將資金存放在指定的銀行。事實上，自1994年以來，我國上市公司的股份即全部托管在證券登記結算機構，[57]本條所謂的“委托??保管”是否與此種“托管”同義，值得研究。將擬協議轉讓的股份委托證券登記結算機構保管，并將資金存放在指定的銀行，在達成協議后，由保管機構和銀行按照雙方的指令進行股票和資金的結算交割，是國際上通行的做法，參照執行有助于維護協議收購市場的正常秩序與雙方當事人的合法權益。當然，股票代管與資金存放的具體方式可以由當事人協商確定，在證券登記結算機構與銀行之外，還可確定雙方同意的其他機構，如公證處進行托管。

七、《證券法》第91條

本條規定收購人在上市公司收購中所持有的被收購公司的股票，在收購行為完成后的6個月內不得轉讓，立法目的在于鼓勵長期投資，培育大宗持股的機構投資者，以改善公司的治理結構，同時防止借收購之機炒作目標公司控制權，杜絕惡意收購人的出現。第91條雖在外形上與第42條第1款的規定有相似之處，但兩個條文在立法目的、義務人、針對的股票、義務范圍、違反義務的法律責任等方面截然不同，不可不察。[58]

如前所述，我國《證券法》上的“上市公司收購”概念亦應以“取得控制權”為核心，凡受讓股權，意圖獲得上市公司控制權的行為，即為上市公司收購。在收購活動中取得目標公司已發行股份的30％以上者，推斷為取得公司控制權，為收購成功（或部分成功）。根據第91條的規定，本來任何以獲得公司控制權為目的而取得的目標公司股份，均為“在上市公司收購中持有的被收購的上市公司的股票”，因而在轉讓上應當受到限制。但一則主觀上的“控股意圖”難以判斷，需要有可供衡量的客觀標準（如控股意圖聲明或持股達到30％等）；二則持股量不及第一大股東或持股比例不足30％者，實際上并不具備炒作公司控制權地能力；三則對于持股5％以上的大股東買賣股份的行為，《證券法》已經從防止內幕交易的角度，以第42條作出了限制性規定；四則為避免無必要的股權流動限制，減少公司收購中的政策壁壘，筆者建議將《證券法》第9l條解釋為：

在下列情形的上市公司收購中，收購人對所持有的被收購的上市公司的股票，在收購行為完成后的6個月內不得轉讓：

（1）收購人明確表示以取得該上市公司的控制權為目的的；或者（2）取得該上市公司已發行股份總數30％的股份或成為該上市公司第一大股東中，持股比例較低者。

注釋：

[1]伐木人：（資產重組的深層次思考），載（中國證券報）1999年1月11日，第8版。

[2] 東方高圣投資顧問公司呂愛兵等：<買殼上市行為分析），載（中國證券報）1998年12月14日，第12版。

[3] 中國收購兼并研究中心：《悄悄發生的變革-上市公司并購重組趨勢解析》，載《中國證券報》1999年9月18日，第7版。

[4] 伐木人：《資產重組的深層次思考》，載《中國證券報》1999年1月11日，第8版。

[5] 股份分為流通股與限制流通股，國家股、法人股暫不參與流通，是我國股票市場和上市公司區別于國外市場和上市公司的基本特征，是從事證券業和上市公司工作的人士所不應回避的基本事實，張言：《九類股份

重重約奉

五條渠道

種種情況》，載《中國證券報》1996年2月17日，第3、4版。

[6] 惠紅梅等：《上市公司股權協議轉讓實證研究》，載（中國證券報）1999年2月5日，第14版。

[7] 伐木人：《資產重組的深層次思考》，載《中國證券報》1999年1月11日，第8版。

[8]文宏：《證券市場“殼”交易與經濟效率》，載《經濟科學》1999年第2期。

[9] 湖南證券投資咨詢公司張新青等認為，股權轉讓與資產置換是上市公司業績提升最快的重組方式（《資產重組績效明顯個中問題有待規范-滬深A股上市公司1997資產重組綜合分析》，載《中國證券報》1998年5月13日，第8版）；東方高圣投資顧問公司呂愛兵等認為，在1997年的股權轉讓當年，殼公司經營業績大多發生了顯著的正向變化；新疆金新上證公司檀向球等對1997年1月1日到10月31日滬市31個股權轉讓上市公司的經營狀況進行調查，發現其中的26家經過股權轉讓后經營狀況有顯著提高（《滬市上市公司資產重組績效實證研究》，載《中國證券報》1998年9月28日，第10版）；王健等與羅嗣紅分別對四川上市公司1997年的資產重組狀況和武漢國有資產經營公司所屬的6家上市公司從1995年6月到1998年6月進行的股權轉讓進行研究，均得出總體效益提高的結論（王健等：《資產重組

方式多多

效果如何-四川省上市公司97資產重組狀況分析》；羅嗣紅：《資產重組的“武漢模式”》，載《資本市場雜志》1999年第4期）。同時大多數研究認為，上市公司對股權變更的長期績效反應還需要進一步觀察。

[10] 有關公司的外部治理環境及公司收購的立法取向，參見拙文：《公司收購的價值爭論和立法取向》，載《商事法論集）第3卷，法律出版社2000年版。

[11] 拙文《上市公司協議收購研究》，載《公司治理與上市公司收購》，法律出版社2001年版。

[12] 此處的“持股人”從理解上應當排除股份公司的發起人。根據我國《公司法》，發起設立股份公司應當由發起人認足公司章程規定發行的全部股份（《公司法》第74條第2款），而募集設立時發起人認購的股份也不得少于公司股份總額的35％（《公司法》第83條），某一發起人在股份公司成立時持有5％以上股份的幾率極大，鑒于發起人的姓名、名稱、持股數已在公司章程中記明并報送公司登記機關（<公司法）第79條第5項、第82條第2款），向社會公開募集股份時還應將發起人持股情況報送國務院證券管理部門（《公司法》第84條第4項），制作招股書進行公告（《公司法》第87、88條），在申請股票上市交易時并需履行報告和公告義務（《公司法》第153條、中國證監會《公開發行股票公司信息披露的內容與格式準則第七號〈上市公告書的內容與格式（試行）〉》，證監「1997」1號，1997年1月 6日，正文之“三”），應無必要再按第41條的規定進行申報。

[13] 國務院證券監督管理機構依法對證券發行與交易市場進行監管（《證券法》第166條），而此處的“交易市場”當不限于深滬兩個證券交易所，就未上市股份公司的股份進行協議轉讓的“準市場”也應包含在內。但通過交易以外的途徑，如因繼承、行使質權、接受贈與、強制執行等持有非上市股份公司證券，是否同樣應當履行報告義務，法律未有規定。我認為，上述情況與證券市場無涉，似不屬于現行立法下國務院證券監督管理機構的管轄范圍，不應要求向該公司或監管機構進行報告。

[14] 參見《中央有關部門和各地對證券法（草案修改稿）的意見》，載卞耀武主編：《中華人民共和國證券法釋義》，法律出版社1.999年版，第445頁。

[15] 楊志華：《上市公司收購制度研究》（1999年10月打印稿）第3頁；拙文：《公司接管的價值爭議與立法取向》，載王保樹主編：《商事法論集》第3卷，法律出版社2000年版，第189-190頁。

[16] 張舫：《公司收購法律制度研究》，法律山版社1998年版，第7頁。

[17] 這也即是國外立法例中反復強調voting power／rights的原因所在，參見美國SEC rule 13d-3及英國《城市法典》“定義”中的control。

[18] 參見拙文：《上市公司協議收購研究

（一）》，載《比較法研究》第13卷第3、4號合刊。

[19] 美國1934年證券交易法第14（d）（1）-（4）條，SEC發布的rule l4d-1，14d-2，14d-3，14d-4，14d-5，14d-6，14d-7，14d-9，14e-2。

[20] 美國1934年證券交易法第14（d）（5）一（7）條。

[21] 美國SEC發布的rule l4d-10.[22]美國1934年證券交易法第13e條，SEC規則13r1至13e-4；證券交易法笫14e條。

[23] 參見易建明：《美國、日本與“我國公開出價收購法制”之比較研究》，國立中興大學法律學系博士論文（1998年7月），第74-81頁。

[24] 高如星、王敏祥：《美國證券法》，法律出版社2000年版，第253頁。

[25] 英國《有關收購與合并的城市法典》（“《城市法典》”）基本原則之

10、規則之9。

[26] 美國判例法傾向于否認中小股東有分享控股溢價的權利，由此排除了收購人全面收購要約的義務。“原告要求平等享受任何為控股權益支付的溢價，這會深刻地影響到控股股份權益交易的現狀，實際上要求控股權益只能通過向所有股東發出要約的方式（公開收購要約）才能轉讓，這和現行法律抵觸。如果此種變化必須發生，它最好由國會來完成”。Zetlin v.Hanson Holdings，Inc.，48 N.Y.2d 684。

[27] L.C.B.Gower，Gower`s Principle of Modern Company Law（Fifth Edition，1992），Sweet＆Maxwell Ltd、at 613。

[28] 要求取得公開公司有表決權股份3％以上的人士履行通知該公司的義務。

[29]要求直接或間接擁有權益證券達5％或更高比例以上的持股人，必須在達到該比例之日起10日內向SEC報告。

[30] 規定保有上市公司股票等的比例超過5％者，應依大藏省令的規定，在其成為上述大量保有人之日起5日內，將記載股票等保有比例、取得資金及大藏省令所定其他事項的報告書提交大藏大臣。

[31] 《上海證券交易所股票上市規則》（上證上（97）字第099號，1997年12月29 日）所附“特別指引”第一號“上市公司協議轉讓股份當事人履行信息披露義務的操作指引”第一條。同年的《深圳證券交易所股票上市規則》亦作同樣規定。

[32] 《證券法》第32、33條明文禁止以協議方式轉讓上市流通的股份。

[33] 即使以后修改《證券法》第33條，允許協議轉讓上市流通的股份，因為協議在先、買賣對應，協議轉讓流通股也與直接在二級市場上掛出大額買／賣單對市場起的作用不可同日而語。

[34] 英國《城市法典》基本原則之

10、規則之9.[35] 香港《公司收購及合并守則》基本原則之

2、規則之26.[36] 《德國兼并收購法典》（德國聯邦財政部證券交易所專家委員會1995年7月14日頒布）、第16、17條即規定了與英國、香港法上類似的義務。

[37] 歐洲共同體有關公司收購要約的公司法第13號指令草案第1稿和第2稿，均要求各成員國應當在國內規則中規定強制要約義務（第4條），由于成員國的意見分歧，第3稿將其列為選擇性規定（第10條第1款）。

[38] L.C.B，Cower，Supra 25，at 720。

[39] 英國《城市法典》基本原則之1。

[40] 有關理論研究，參見William D.Andrews，The Stockholder‘s Rights to Equal Opportunity in the Sale of Shares，78 Harv.L.Rev.505，513（1978）；Victor Brudney，FiduciaryIdeology in，Transactions Affecting Corporate Control，65 Mich.L.Rev.259（1966）；VictorBrudney & Marvin A.Chirelstein，Fair Shares in，Corporate Mergers and Takeovers，88 Harv.1.Rev.297（1974）；Bebchuk，Toward Undistorted Choice and Equal Treatment in CorporateTakeover，98Hav.L.Rev.1693（1985）；Frank H.Easterbrook & Daniel F.Rischel，Corporate Control Transactions，91YaleL.J.698（1981）。遲至上世紀90年代，在歐洲共同體第13號公司法指令草案的擬訂過程中，強制要約義務規定的效率性也頗多爭論，參見 ClasBergstrom，the Regulation of Corporate Acquisitions：A Law and Economics Analysis of European Proposals for Reform，1995 Colum.Bus.L.Rev.495。

[41] Pennington，Corporate Takeovers Through the Public Markets—United Kingdom，see Corporate Takeovers Through the Public Markets，edited by Phardon John Doayns，323（1996）。對此，歐洲共同體有關公司收購要約的公司法第13號指令草案第3稿有一個簡潔的描述：“如果成員國規定強制要約義務作為保護少數派股東的手段，則該項要約應當向所有股東就其全部或大部分的持股以足以保護其利益的價格發出”（第10條第1款）。

[42]一項強制要約只能負有一項條件，即有足夠多的股東預受要約，從而使要約人及其一致行動人總共持有的股東大會上的投票權超過50%（英國《城市法典》規則第9.3條，香港《守則》規則第26.2（a）條）。

[43] 英國《城市法典》規則第9.5條。

[44] 香港《守則》第26.3（a）條。

[45] 參見施天濤主編：《證券法釋論》，工商出版社1999年版，第149頁。《證券法》第82條第1款第5項要求收購人在收購報告書中說明“預定收購的股份數額”，從側面印證了本文的理解。

[46] 當然，實踐中的股票交易應以“手”為單位。

[47] 以《股票條例》為基礎的中國證監會《公開發行股票公司信息披露實施細則（試行）》（證監上字[1997]43號，1993年6月12日），要求根據《股票條例》第48條進行收購的收購人“欲收購量加已持有量不得低于被收購人發行在外普通股的50％”（第22條第6項）。

[48] 此處的“善意收購”與“惡意收購”相對，既包括“友好收購”，也包括招致目 標公司管理層反對的“敵意收購”。

[49] 公司股本總額超過人民幣4億元的，上述比例可調整為15％，見《公司法》第152條第4項。

[50] “參與上市公司收購活動的中介機構及其從業人員，所出具的專業文件有虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏，同時未能表明其按行業公認的業務標準、道德規范履行勤勉盡責義務的，根據《證券法》的規定進行處罰。”中國證監會在3個月到1年內不接受上述機構或從業人員所提交的任何專業文件。參見中國證監會《上市公司收購暫行規定》（征求意見稿，2000年）。

[51] Easterbrook，Fischel，The Economic Structure of Corporate Law（1991），Harvad University Press，at l65，經濟分析法學派（芝加哥學派）的學者進而認為，既然公司收購利己、利人又利社會，那么一切不利于收購順利完成的立法都是不經濟的。

[52] 否則，由于兩種股份在價格方面的巨大差異，為要約價格規定底線的做法或者沒有意義（如以尚未流通股的協議轉讓價格為要約價），或者使發出要約在成本上根本無法接受（如《股票條例》曾規定以過往一段時間內的流通股的價格作為要約價）。

[53] 《上海證券交易所股票上市規則》（上證上（97）字第099號，1997年12月29日）

所附“特別指引”第一號“上市公司協議轉讓股份當事人履行信息披露義務的操作指引”第一條。同年的《深圳證券交易所股票上市規則》亦作同樣規定。

[54] 見（證券法）第62條第2款第8項，上海及深圳證券交易所《股票上市規則》第7.4.5（七）項。

[55] 1997年7月24日，湖北輕工和海南宗宣達公司根據武漢市中級人民法院的“民事調解書‘’和”民事裁定書“，就H丁股份有限公司500萬股法人股股權轉移一事分別作出公告，但遲至8月14日，H丁公司本身仍未就本公司大宗股權轉移事宜進行公告。參 見（股權轉讓起糾紛

最高法院斷曲直），載中國證監會上市公司監察部編：《上市公司監察案例匯編》（2000年4月3日），第12—13頁。雖然500萬股在H丁公司股份總數中所占比例不足30％，但卻由此提示：目標公司在信息披露過程中的權利和義務需要確定。

[56] 在此方面，歐洲共同體第13號公司法指令（草案）的規定值得借鑒。該指令（有關公司收購及其他一般要約）草案第1、2稿均規定，受要約公司董事會應當就收購要約及其任何修改擬訂一份載明其意見及其所依據的理由的文件，并應當進行公布；第2稿進一步規定，受要約公司董事會未能履行前述義務的，不應起到使收購要約中止的效果。

[57] 《中國證券監督管理委員會關于在深交所掛牌的上市公司股份全部在深圳證券登記結算有限公司托管的函》（1994年8月16日）：“為了加強對上市公司股份的監管，應將非流通股份與可流通股份一起由深圳證券登記結算有限公司集中托管。已上市的公司，應于1994年10月底前完成其非流通股份的集中托管。今后，凡申請在深交所上市的公司必須在上市前到深圳證券登記結算有限公司托管其全部股份”。中國證監會對于在上交所上市的公司則要求將股份托管于上海中央證券登記結算公司。在交易實踐中，證券結算公司作為所有交易買方和賣方的交收對手，通過與交易所、清算銀行和結算會員的電子聯網，對在交易所達成的買賣，以凈額結算方式完成證券和資金收付。戴相龍主編：《領導干部金融知識讀本》，中國金融出版社1997年版，第323頁。

[58] 《證券法》第42條第1款：持有一個股份公司已發行的股份5％的股東“將其所持有的該公司的股票在買入后六個月內賣出，或者在賣出后六個月內又買入，由此所得收益歸該公司所有??”，此項規定源于美甲1934年證券交易法第14（b）條“短線交易”條款。14（b）連同14（a）有關內幕人員持股報告制度的立法目的，在于“使這些（內幕交易）行為名譽掃地，以及鼓勵大家自愿地恪守適當的信用原則”（美國國會對1934年證券交易法第16條的解釋，轉引自前引高如星、王敏祥書，第205頁）。我國《證券法》第42、41條的制訂基本上也是出于同等目的，參見卞耀武：《證券法基本知識與實務》，同心出版社1999年版，第108—111頁。但是在我國《證券法》上，有關禁止發行人高級管理人員及其他內幕人士利用內幕信息從事證券交易的規定則見于第67-70條。清華大學法學院·湯欣

第五篇：上市公司收購的有關規定

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上市公司收購的有關規定

在股票市場上，為了堅持公開、公平、公正的原則，尤其是為了保護中小股東的利益，中國有關法規對上市公司的收購作了如下一些規定：

任何人不得持有一個上市公司5‰以上的發行在外的普通股；超過的部分，由分司在征得證監會同意后，按照原買入價格和市場價格中較低的一種價格收購。但是，因公司發行在外的普通股總量減少，致使個人持有該公司5‰以上的發行在外的普通股的，超過的部分在合理期限內不予收購。外國和香港、澳門、臺灣地區的個人持有的公司發行的人民幣特種股票和境外發行的股票，不受此規定的限制。

任何法人直接或者間接持有一個上市公司發行在外的普通股達到5%時，應當自該事實發生之日起3個工作日內，向該公司、證券交易場所和證監會作出書面報告并公告。但是，因公司發行在外的普通股總量減少，致使法人持有該公司5%以上發行在外的普通股的，在合理

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期限內不受上述限制。任何法人持有一個上市公司5%以上的發行在外的普通股后，其持有該種股票的增減變化每達到該種股票發行在外總額的2%時，應當自該事實發生這日起3個工作日內，向該公司、證券交易場所和證監會作出書面報告并公告。法人在依照上述規定作出報告并公告之日起2個工作日內和作出報告前，不得再行直接或者間接買入或者賣出該種股票。

發起人以外的任何法人直接或者間接持有一個上市公司發行在外的普通股達到30%時，應當自該事實發生之日起45個工作日內，向該公司所有股票持有人發出收購要約，按照在收購要約發出前12個月收購要約人購買該種股票所支付的最高價格與在收購要約發出前30個工作日內該種股票的平均市場價格中較高的一種價格，以貨幣付款方式購買股票。持有人在發出收購要約前，不得再行購買該種股票。

收購要約人在發出收購要約前應當向證監會作出有關收購的書面報告；在發出收購要約的同時應當向受要約人、證券交易聲所提供本身情況的說明和與該要約有關的全部信息，并保證材料真實、準確、完整，不產生誤導。收購要約有效期不得少于30個工作日，自收購要約發出之日起計算。自收購要約發出之日起30個工作日內，收購要約人不得撤回其收購要約。收購要約的全部條件適用于同種股票的所

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有持有人。

收購要約期滿，收購要約人持有的普通股未達到該公司發行在外的普通股總數的50%的，為收購失敗；收購要約人除發出新的收購要約外，其以后每年購買的該公司發行在外的普通股，不得超過該公司發行在外的普通股總數的5%。收購要約期滿，收購要約人持有的普通股達到該公司發行在外的普通股總數的75%以上的，該公司應當在證券交易所終止交易。收購要約人要約購買股票的總數低于預受要約的總數時，收購要約人應當按照比例從所有預受要約的受要約人中購買該股票。收購要約期滿，收購要約人持有的股票達到該公司股票總數的90%時，其余股東有權以同等條件向收購要約人強制同售其股票。

收購要約發出后，主要要約條件改變的，收購要約人應當立即通知所有受要約人。通知可以采用新聞發布會、登報或者其他傳播形式。收購要約人在要約期內及要約期滿后30個工作日內，不得以要規定以外的任何條件購買該種股票。預受收購要約的受要約人有權在收購要約失效的前撤回對該要約的預受。

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來源：（上市公司收購的有關規定http://s.yingle.com/cm/308287.html）公司經營.相關法律知識

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