第一篇：我國銀行間債券市場異常交易的成因及對策

我國銀行間債券市場異常交易的成因及對策

姓名：陳輝

學號：20113202301 摘要：

我國銀行間債券市場異常交易目的不

一、形式多變，具有普遍性、隱蔽性、復雜性和爭議性四個特征。實踐中,由于交易機制不完善、監管失職、內控失察等原因，債券市場異常交易頻繁發生，給市場運行乃至宏觀調控帶來風險隱患。實際上，異常交易頻繁發生是市場失靈、信息效率低下的客觀反映，其根本原因是市場交易機制存在缺陷。要有效治理異常交易，必須規范投資者行為，優化市場模式，提高市場透明度，健全完善銀行間債券市場交易機制。

關鍵詞：債券市場；異常交易；治理

一、我國銀行間債券市場異常交易的形式及特征

異常交易是困擾銀行間債券市場已久的痼疾，買賣雙方或為虛增交易規模進行對倒，或為熨平利潤、逃避監管乃至輸送利益，以大幅偏離公允價值的價格來成交，其手段多樣，不勝枚舉。盡管相關部門連續發文進行規范治理，但總是屢禁不止。

對債券市場異常交易的界定，目前公認的官方定義源自《銀行間債券市場債券交易監測工作方案》，其中指出，債券市場異常交易是成交價格大幅偏離市場公允價值、單筆報價或交易量遠高于實際需求、交易雙方或多方以虛增交易量為目的的對倒交易等行為。

1． 銀行間債券市場異常交易的形式

按照證券監管實踐進行分類，債券異常交易行為主要分為“對敲交易”和“送錢交易”兩種。對敲交易是指交易者以特定價格賣出(或買入)某一債券，并在隨后的一段時間內以接近或相同的價格買回(或賣出)此種債券，目的在于引導市場價格，創造交易量，規避監管政策對投資業務的限制。送錢交易是指交易者“非理性”地以異常價格賣出(或買入)某一債券，其目的主要是通過高買低賣實現利益輸送。

按照市場行為進行分類，債券異常交易行為可分為代持養券、便捷開放式回購、債券對倒、過券四種。其中，代持養券是指投資機構以現券方式賣出債券后，跟交易對手私下簽訂協議，在將來某一時點以接近當初成本價重新買回該筆債券。以買回債券的期限進行劃分，期限較短的稱為“代持”，不斷滾動續作、期限長達數月甚至數年的稱為“養券”。便攜開放式回購是指在簽定協議或口頭承諾的前提下，通過“賣出買回”債券的方式實現融資。不同于“開放式回購”交易，這種融資方式體現在市場中是兩次真實的債券交易，免去了申請開通該交易權限、提供保證金和保證券等麻煩，更為重要的是突破了很多金融機構對回購交易對手、授信額度、債券品種和折價率的限制。債券對倒是指兩家投資機構為虛增交易量以應對業績考核，對一筆債券在短期內進行多次買賣，不斷做大規模。過券是指為規避交易對手或交易能力限制，通過中間機構“搭橋’而與其他機構發生債券買賣的行為。

2． 銀行間債券市場異常交易的特征

銀行間債券市場異常交易行為具有普遍性、隱蔽性、復雜性和爭議性四個特征。四個特征彼此依托，互相加強，儼然一體，給市場監管帶來極大的困難。

(1)普遍性。白銀行間債券市場成立以來，異常交易現象愈演愈烈，甚至占到日常交易的50％以上。只是近兩年，在監管部門的關注和約束下才有收斂趨勢。但由于異常交易形式多變，且在實踐中很難精準區分，每日夾雜在大量交易中的異常現象仍然很多。相對于債券市場，股票市場更為活躍，交易頻率大、單筆規模小，少量的異常交易難興波瀾。因此，債券市場異常交易行為相對更具有普遍性。

(2)隱蔽性。首先，隱蔽性體現在市場分割上。銀行間債券市場是純粹的機構投資者市場，嚴重的市場分割使大多數人對這一中國最大的證券市場不甚了解，對市場中的異常交易現象就更是不得而知了。其次，隱蔽性體現在投資品種的差異上。股票投資的股息收入相對微薄，投資者也更多地關注價差收益。而債券投資有所不同，價差收益比較低因而常被忽視，還本付息才是投資利潤的根本來源，因此表現出的一個假象就是債券投資幾乎總是可以實現正收益。第三，隱蔽性體現在交易價格的衡量方式上。一般用“到期收益率”來衡量債券交易價格，這種方式無形中會弱化價格異常現象。

(3)復雜性。在銀行間債券市場中，復雜的交易動機和多變的操作模式，造成了其異常交易的錯綜復雜。交易者或者出于單純完成業務的動機，或者為規避管理進行“創新”，甚或借機輸送利益，在不同操作形式的多重組合下，憑借多個交易對手在間隔時間內交互買賣不同債券，可以從時間、品種和交易對手等維度任意中斷相關利益聯系，再加上參與者竭盡全力來混淆視聽，無論是監管部門還是內控部門都難以發現。

(4)爭議性。在投資實踐中，很難找到一致認可的投資基準。特別是在債券投資交易環節，常用簡單的定價公式(債券收益率=基準收益率+流動性溢價+信用溢價+期限溢價)來確定債券價格，即便找到一致認可的基準收益率，由于各種溢價因時、因人而異，實際交易價格是否合理也只有雙方當事人才清楚。這就造成了對債券市場異常交易具有很大的爭議性，同時也為異常交易者提供了良好的保護屏障，使其可以置法紀于不顧，放肆地輸送利益、損公肥私。

二、我國銀行間債券市場異常交易的成因分析 異常交易頻繁發生是市場失靈的一種表現，反映了當前我國債券市場運行效率不高、信息效率低下這一客觀事實。按照證券市場交易機制的關鍵要素，債券市場異常交易的成因可分為交易者行為原因、市場模式原因、透明度原因和其他原因。

1． 交易者行為原因

學術界將交易者分為三類：功利主義交易者、知情交易者和交易商。其中，功利主義交易者除交易利潤外還期望獲得額外收獲，知情交易者力求準確預測未來價格以獲取利潤，交易商則向其他市場參與者出售流動性得到報酬。知情交易者的投資行為有益于市場信息效率的提高，而功利主義交易者因更關注“額外收獲”而忽視內涵價值，因此其交易價格更容易偏離公允價值，進而降低價格的信息效率。

在缺少有效監管和內控的情況下，一些交易商因不滿足于出售流動性帶來的價差收入，而通過為他人提供異常交易服務謀求更多的“額外收獲”，從而引發功利主義交易行為；一些投資者則為實現規避監管、利潤轉移、利益輸送等“額外收獲”，成為異常交易的主要需求者，其功利主義行為導致交易價格偏離基本價值。正是買賣雙方的功利動機和功利主義盛行，才導致銀行間債券市場中異常交易頻繁發生。

2． 市場模式原因

傳統理論認為，不同的市場模式決定了不同的信息效率。集合競價、連續競價和做市商制度是現代證券交易機制的三種基本市場模式，其根本區別在于價格形成方式的不同。集合競價市場和做市商市場的價格是有效的，即信息效率高；連續競價市場的價格不是有效的，即信息效率低。

我國銀行間債券市場自成立之初即采用古老的“詢價制”模式，隨著近年來做市商制度的推行，市場模式發展為“詢價制為主，做市商制度為輔”。在權利與義務不對等、缺少有效避險渠道的情況下，做市商的做市風險難獲合理補償，做市熱情與能力發揮受限。可以說，目前市場中做市商制度“輔助”的效果微乎其微，甚至存在虛假報價的現象。緩慢發展的做市商制度尚不能有效促進市場效率的提高。

研究認為，市場模式缺陷正是異常交易頻發的重要條件。詢價制造就了異常交易，也助長了異常交易。首先，詢價制模式下交易能夠以“精準的價格、確定的對手”來完成，這讓“另有他圖”的異常交易者能夠如愿以償，導致異常交易頻繁發生。其次，隨著市場的發展，有相當一部分機構成為“交易商”，通過尋找潛在的買賣雙方賺取搭橋的差價收入。“交易商”只在確定了買賣雙方后才介入，通過結算方式的組合，幾乎不承擔任何成本即獲零風險收益。這種“信息套利”方式吸引了眾多中小機構加入，并不斷推動異常交易衍化升級。

3．市場透明度原因

市場定價效率的高低在本質上取決于交易雙方信息的透明程度。信息透明度越高，根據風險確定的基本價值就越準確，出現價值認識扭曲的可能性也越低。因此，較高的市場透明度有助于提高投資者對債券基本價值預估的準確性，進而提高市場的信息效率。

我國銀行間債券市場是典型的場外市場，同國際上的場外市場一樣，長期以來，其披露的報價和成交信息只是面向市場中的一些專業投資者，普通投資者以及社會大眾幾乎無法獲取市場交易信息(尤其是價格信息)，這種較低的市場透明度不利于市場信息效率的提升。市場透明度低、信息不對稱，一方面不利于交易者全面及時了解市場的真實供求，甚至扭曲對市場價格的共識，滋生異常交易；另一方面，也不利于交易者對債券真實價值的準確預估，增加異常交易發生的概率。

4．其他原因

除上述原因外，我國債券市場異常交易的其他原因包括法律法規不健全，監管缺位；市場機制不完善，管理失效；投研機制不科學，內控失靈等。

三、我國銀行間債券市場異常交易治理

1． 完善市場參與者結構，規范交易者投資行為

(1)擴大債券投資主體范圍，構建多元化的持有者結構。為了活躍債券交易市場，優化市場價格發現職能，培育發展各類市場參與者，構建合格的、多層次的市場交易主體十分重要。因此，當前需要積極發展債券投資基金，引入更多的非金融機構投資者和境外投資機構，通過給予制度上的支持和鼓勵，逐步提高其在銀行間債券市場中的參與比例。外，僅有機構投資者是不夠的，大型投資者和小型投資者在市場中相互吸引，才能更有效地促進市場質量的提升。為此，可鼓勵開展面向中小投資者的零售業務，如對非金融機構和個人開展柜臺交易。

(2)規范交易者行為，提升市場成員素質。一是加快建立債券經紀人制度，成立各種形式的專業債券經紀公司，有效集中市場需求信息，溝通買賣雙方，提高成交效率，完善債券市場。二是積極培育市場成員投資能力，“查漏補缺”完善有關管理制度。通過積極培育市場參與者業務能力，引導規范其真實投資交易需求，并不斷完善制度建設，以有效降低市場參與者的功利需求，顯著改善債券市場信息效率，減緩異常交易行為的發生。

2． 完善做市商制度，優化價格發現機制

(1)提高做市商做市的積極性。一是加大對做市商的政策支持力度，科學平衡做市商的權利和義務，解除其后顧之憂。首先在債券承銷、融資融券等方面提供支持，提高其做市收益及做市便利性；其次可以考慮適當減免做市商的相關費用，降低其做市成本。二是逐漸強化做市商制度的主體地位，適當引入“做空’，機制。立足于我國現實，參考國際經驗，引導雙邊報價、點擊成交等成為主要交易方式，相應約束對話報價交易方式；通過“做空”機制，為做市商提供必要的避險工具，有效規避做市風險。

(2)提高做市商做市效果。一是擴大做市商隊伍，完善結構。積極將市場上交易活躍、行為規范且資信較好的投資機構納入做市商隊伍，使其在相互競爭中不斷提高做市能力。二是完善做市績效評估與激勵約束機制，督促其履行做市義務。通過定期及不定期地多維度、綜合評估做市商做市績效，并配以科學的激勵約束機制，淘汰不合格的做市商，鼓勵提高報價真實性，督促做市商切實履行做市義務。三是豐富做市債券的數量、品種和期限。在做市資源有限的前提下，為更好地發揮做市報價在市場中的價格導作用，進一步完善債券市場收益率曲線，需要制定科學的做市券種選擇機制。

3． 強化信息披露，提高市場透明度

強化以持續性、及時性信息披露為核心的監管制度。通過建立層次清晰、易于操作的信息披露體系，增強信息披露制度對相關利益主體的約束力，不斷提高信息披露的時效性、連續性、全面性，增強市場透明度，提高市場質量。理想中的債券市場透明度至少應該達到這樣一種程度：對于市場所有的參與者乃至關注者而言，有關市場價格的及時數據是可見的和可以理解的。為此，一是應該建立健全實時的交易信息發布系統，并嘗試向全社會公開；二是創建債券市場交易信息數據庫，便于市場和其他監管者履行對債券交易的監督管理職能；三是形成合理高效的實時監控機制，通過由外至內的監督管理，有效遏制不法交易尤其是蓄意異常交易行為，以確保債券市場規范高效運行，逐步培育市場投資者信心。

此外，為提高債券市場信息效率，加強對債務人財務信息披露也是十分必要的。相對于股票投資，債券投資具有定期付息、到期還本的現金流支付特性，格外要求投資者能夠隨時了解發債主體的財務與經營狀況，并以此評估其未來償付能力，以便于及時調整投資策略。因此，一個成熟的債券市場要求有比股票市場更加完善的信息披露機制，對透明度的要求程度更高。

4． 健全相關法律法規，加強業務監管

健全相關法律法規，明確監管主體，細化業務罰則，形成一套由審慎監管、市場監管以及行業自律監管高效結合的監管體系。一是加強銀行問債券市場準入監管，提高市場參與者的資質和能力。二是健全市場參與者的行為監督機制，通過完善外部檢查制度和交易信息報送制度，保證市場參與者按照投資準則規范開展業務。三是借鑒國外經驗，根據不同的交易對手建立區別監管制度。

5． 完善投資研究體系，強化內控職能

為建立和維護良好的市場環境，除了強化外部監管外，更需要每一位市場成員從自身做起，完善投資研究體系，強化內控職能。一是投資機構管理者高度重視并充分認識債券交易的內在風險隱患，指導內控工作順利開展。二是建立完整的投資交易管理機制，包括對投資品種的定價程序、詢價記錄留痕等。在投資交易中，確保投資經理、研究員、交易員各司其職，以實現前、中、后臺相互分離 和監督制衡。對交易詢價記錄需多名交易員共同確認，留痕備查。三是建立科學嚴密的內部風險控制機制，強化內控部門的監督職能。內控部門設立專職人員，監查公司日常的債券交易情況，撰寫債券交易情況監查報告，通過對比中債估值數據、雙邊報價、近期市場成交以及相關品種的收益率狀況，綜合考察公司債券投資交易行為的適當性。

參考文獻：

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【5】劉鐵峰．銀行間債券市場信息披露制度研究陰．債券市場，2009(2)：14—19．

第二篇：銀行間債券市場的交易產品

銀行間債券市場

債務融資工具

一、債券市場

債券市場，是發行和買賣債券的場所，包括一級市場（發行市場）和二級市場（流通市場）。目前我國債券市場包括“交易所市場”、“銀行間市場”、“商業銀行柜臺市場”三個子市場。其中，銀行間市場占絕對主導地位，債券存量和交易量約占全市場90％。

二、銀行間債券市場

銀行間債券市場，是指依托于全國銀行間同業拆借中心（簡稱“同業中心”）和中央國債登記結算公司（簡稱“中央登記公司”），由機構投資者進行債券買賣和回購的市場，成立于1997年6月6日。

“中央國債登記結算有限責任公司”為市場參與者提供債券托管、結算和信息服務； “全國銀行間同業拆借中心”為市場參與者的報價、交易提供中介及信息服務。

（一）銀行間債券市場的“發債主體”

1、財政部：主要是“記賬式國債”。

2、中國人民銀行：“央行票據”。

3、政策性銀行：主要是“政策性金融債”。

4、商業銀行：“普通金融債”和“次級債券”。

5、非銀行金融機構（財務公司、信托、證券）：財務、信托公司金融債、證券公司短期融資券和公司債。

6、非金融企業：“短期融資券”和“中期票據”。

7、國家開發機構。

8、其他融資主體：如地方政府（市政債券）。

（二）銀行間債券市場的“交易主體”

1、特殊結算成員16家：包括人民銀行、財政部、政策性銀行、交易所、中央國債公司和中證登公司等機構。

2、商業銀行341家：包括全國商業性銀行、外資銀行、城商行、農村商業銀行和農村合作銀行等。

3、信用社801家。

4、非銀行金融機構 142家：包括信托投資公司、財務公司、租賃公司和汽車金融公司、郵政局等金融機構。

5、證券公司117家。

6、保險機構128家。

7、基金公司及管理的各類基金1053家。

8、非金融企業5681家。

9、其他8家：經營人民幣業務的境內外資金融機構、社保基金、住房公積金、企業年金、ABF2（亞洲債券基金二期AsianBondFund2）等

（三）債券融資工具

主要包括：國債、地方政府債、政府支持機構債券、國際開發機構債、政策性金融債、央行票據、短期商業票據、混合資本債、普通金融債、企業債、次級債、集合票據、短期融資券、中期票據、資金支持證券等。

三、債權融資工具

（一）國債

國債，又稱國家公債，是國家以其信用為基礎，按照債的一般原則，通過向社會籌集資金所形成的債權債務關系。國債是由國家發行的債券，是中央政府為籌集財政資金而發行的一種政府債券，是中央政府向投資者出具的、承諾在一定時期支付利息和到期償還本金的債權債務憑證，由于國債的發行主體是國家，所以它具有最高的信用度，被公認為是最安全的投資工具。

國債可分為“憑證式國債”、“無記名（實物）國債”和“記賬式國債”三種。

記賬式國債，一般分為交易所市場發行、銀行間債券市場發行以及同時在銀行間債券市場和交易所市場發行（又稱為跨市場發行）三大情況。一般來說，交易所市場發行和跨市場發行的記賬式國債散戶投資者都可以購買，而銀行間債券市場發行的多是針對機構投資者的，個人投資者并不是所有品種都可以購買的。

（二）地方政府債

地方政府債券，指某一國家中有財政收入的地方政府、地方公共機構發行的債券。地方政府債券一般用于交通、通訊、住宅、教育、醫院和污水處理系統等地方性公共設施的建設。地方政府債券一般也是以當地政府的稅收能力作為還本付息的擔保。

地方發債有兩種模式，第一種為地方政府直接發債；第二種是中央發行國債，再轉貸給

地方，也就是中央發國債之后給地方用。

在某些特定情況下，地方政府債券又被稱為“市政債券”。

（三）政府機構債券

政府機構債券，是指除中央政府以外，其他政府部門和有關機構發行的借款憑證。政府機構債券通常以中長期債券為主，流動性不如國庫券，但它的收益率比較高。政府機構債券雖然不是政府的直接債務，但通常也受到政府擔保，因此債券信譽比較高，風險比較低。政府機構債券通常要交納中央所得稅，不用繳納地方政府所得稅，稅后收益率比較高。

（四）國際開發機構人民幣債券

國際開發機構，是指進行開發性貸款和投資的國際開發性金融機構。且必須具備以下條件：財務穩健,資信良好，經在中國境內注冊且具備人民幣債券評級能力的評級公司評級，人民幣債券信用級別為AA級以上；已為中國境內項目或企業提供的貸款和股本資金在十億美元以上。

債權募集資金用于向中國境內的建設項目提供中長期固定資產貸款或提供股本資金，投資項目符合中國國家產業政策、利用外資政策和固定資產投資管理規定。主權外債項目應列入相關國外貸款規劃。

（五）政策性金融債

政策性金融債券（又稱政策性銀行債），是我國政策性銀行（國家開發銀行、中國農業發展銀行、中國進出口銀行）為籌集信貸資金，經國務院批準由中國人民銀行用計劃派購的方式，向郵政儲匯局、國有商業銀行、區域性商業銀行、城市商業銀行（城市合作銀行）、農村信用社等金融機構發行的金融債券。

政策性金融債券發行分二個階段，派購發行階段和市場化發行階段。

政策性金融債券的主要發行主體是國家開發銀行，發行量占整個政策性金融債券發行量的90％以上。政策性金融債券是國家開發銀行的主要資金來源，90％以上的貸款以債券資金發放，政策性金融債券有力的支持了國家大中型基礎設施、基礎產業、支柱產業的發展，為調整產業和區域經濟結構，支持西部經濟大開發，促進整個國民經濟的健康發展發揮了重要作用。

（六）央行票據

央行票據即中央銀行票據，是中央銀行為調節商業銀行超額準備金而向商業銀行發行的短期債務憑證，其實質是中央銀行債券。之所以叫“中央銀行票據”，是為了突出其短期性特點, 中央銀行發行的央行票據是中央銀行調節基礎貨幣的一項貨幣政策工具，目的是減少

商業銀行可貸資金量。商業銀行在支付認購央行票據的款項后，其直接結果就是可貸資金量的減少。

（七）短期商業票據（CP）

中國銀行間市場交易商協會和上海銀行間市場清算所股份有限公司正在考慮推出短期商業票據試點。據悉，為了控制風險，首批參與試點的將是評級為 3A級別的大型央企，票據的發行期限為不超過270天。這是2005年重啟短期融資券之后，國內信用債市場多年來第一次醞釀推出新產品。

“短期商業票據”并不是國內通常意義上的票據，而是指美國貨幣市場上的商業票據(CP)。

所謂商業票據(CP)，是一種以融資為目的、由公司直接或通過經紀商向投資者發行的一種無擔保的本票。這種商業票據是美國貨幣市場上的重要組成部分，其市場規模高達上萬億美元。

（八）混合資本債

混合資本債券，是針對巴塞爾資本協議對于混合（債務、股權）資本工具的要求而設計的一種債券形式，所募資金可計入銀行附屬資本。作為商業銀行補充資本金的重要金融工具，混合資本債券在國際上已普遍為各銀行采用。

按照銀監會規定，混合資本債券應具有四個特征：一是債券期限在15年以上（含15年），發行之日起10年內不得贖回；二是當發行人經營不佳且滿足一定條件時，發行人可以延期支付利息或必須延期支付利息（即可以利息遞延）；三是債券到期時，若發行人經營惡化且滿足一定條件時，可延期支付本金和利息（即可以暫停索償權）；四是清償債券順序列于長期次級債之后，股權資本之前。

（九）普通金融債

普通金融債券，是金融機構對其借款者承擔還本付息義務所開具的憑證，是定期存單式的到期一次還本付息的債券，期限分為1年、2年、3年三種，均以平價發行。

（十）次級債

次級債，是一種償還次序優于公司股本權益、但低于公司一般債務（包括高級債務和擔保債務）的特殊債務形式。

次級債券，是次級債的一種，是指在清償順序上排在存款和高級債券之后，優先股和普通股之前的債券品種。作為債券持有人只能獲得發行條件載明的固定利息和本金金額，即次級債券的持有人不能分享銀行的超額收益，但卻承擔了較大的違約風險。目前國際上次級債

券多為商業銀行所發行。次級債券的次級只是針對債務的清償順序而說的，即若公司一旦進入破產清償程序，該公司在償還其所有的一般債務（高級債券）之后，才能將剩余資金來償還此類次級債券，也就是說其享有對公司資本的第二追索權。

次級貸款(或:次級按揭，簡稱：次貸)，是為信用評級較差、無法從正常渠道借貸的人所提供的貸款。次級貸款的利率一般較正常貸款為高，而且常常是可以隨時間推移而大幅上調的浮動利率，因而對借款人有較大風險。由于次級貸款的違約率較高，對于貸款商也有較正常貸款更高的信用風險。

（十一）集合票據

集合票據，是指2個以上10個以下具有法人資格的企業（主要是中小企業），在銀行間債券市場以統一產品設計、統一券種冠名、統一信用增進、統一發行注冊方式共同發行的、約定在一定期限還本付息的債務融資工具。集合發行能夠解決單個企業獨立發行規模小、流動性不足等問題。

（十二）短期融資券

短期融資券，是指具有法人資格的非金融企業，依照規定的條件和程序在銀行間債券市場發行并約定在一定期限內還本付息的有價證券。短期融資券是由企業發行的無擔保短期本票。在中國，短期融資券是指企業依照《短期融資券管理辦法》的條件和程序在銀行間債券市場發行和交易并約定在一定期限內還本付息的有價證券，是企業籌措短期（1年以內）資金的直接融資方式。

（十三）中期票據

中期票據指期限通常在5-10年之間的票據，通常會透過承辦經理安排一種靈活的發行機制，透過單一發行計劃，多次發行期限可以不同的票據。

它的最大特點在于發行人和投資者可以自由協商確定有關發行條款(如利率、期限以及是否同其他資產價格或者指數掛鉤等)。

（十四）資金支持證券

資產支持證券(ABS)，根據中國人民銀行和中國銀監會于2005年4月20日發布的《信貸資產證券化管理辦法》和中國銀監會于2005年11月7日發布的《金融機構信貸資產證券化試點監督管理辦法》，資產支持證券是指由銀行業金融機構作為發起機構，將信貸資產信托給受托機構，由受托機構發行的，以該財產所產生的現金支付其收益的收益證券。

換言之，資產支持證券就是由特定目的的信托受托機構發行的、代表特定目的的信托的信托收益權份額。信托機構以信托財產為限向投資機構承擔支付資產支持證券收益的義務。

第三篇：銀行間債券市場

銀行間債券市場是指依托于中國外匯交易中心暨全國銀行間同業拆借中心（簡稱同業中心）和中央國債登記結算公司（簡稱中央登記公司）的，包括商業銀行、農村信用聯社、保險公司、證券公司等金融機構進行債券買賣和回購的市場。經過近幾年的迅速發展，銀行間債券市場目前已成為我國債券市場的主體部分。記賬式國債的大部分、政策性金融債券都在該市場發行并上市交易。

銀行間債券市場和交易所債券市場的區別 銀行間債券市場（B）交易所債券市場（E）

1.發行主體：B財政部，政策性銀行，企業E財政部，企業 2.托管人：B中央結算公司E交易所

3.交易方式：B詢價交易，自主完成債券結算和資金清算E撮合交易，自動完成債券交割和資金清算

4.市場成員：B各類銀行，非銀行金融機構，個人（柜臺），企業，事業（委托代理行進入市場）E非銀行金融機構，非金融機構，個人

5.投資特點：B安全性高，流動性好，收益性較好E收益高，流動性好，安全性一般

銀行間債券市場的債券品種

國債——是指由國家發行的債券。與其它類型債券相比較，國債的發行主體是國家，具有極高的信用度，被譽為“金邊債券”。

政策性金融債——是指我國政策性銀行（國家開發銀行、中國進出口銀行、中國農業發展銀行）為籌集信貸資金，經國務院、中國人民銀行批準,采用市場化發行方式，向中資商業銀行、商業保險公司、城市商業銀行、農村信用社聯社以及郵政儲匯局等金融機構發行的金融債券。

中信債——是指由中國國際信托投資公司發行的債券。目前在銀行間債券市場上中信債共有2期。

2007年，記賬式15期國債在銀行間市場和交易所市場同時上市，銀行間市場和交易所市場之間的收益率相差8個基點。15期國債是第一只同時在銀行間市場和交易所市場掛牌的品種。

銀行間債券市場的債券品種有不同的劃分方式：

（一）按債券發行主體不同可以分為：

1、國債：是指由國家發行的債券。與其它類型債券相比較，國債的發行主體是國家，具有極高的信用度，被譽為“金邊債券”。

2、中央銀行債：即央行票據，其發行人為中國人民銀行，期限從 3 個月——3 年，以 1 年期以下的短期票據為主。

3、金融債券：指我國政策性銀行（國家開發銀行、中國進出口銀行、中國農業發展銀行）為籌集信貸資金，經國務院、中國人民銀行批準,采用市場化發行方式，向中資商業銀行、商業保險公司、城市商業銀行、農村信用社聯社以及郵政儲匯局等金融機構發行的政策性金融債券金融債券；商業銀行為籌集信貸資金發行的商業銀行債券；非銀行金融機構為籌集資金發行的金融債券；證券公司為籌集資金發行的金融債券。企業債券：包括中央企業債券和地方企業債券。

4、短期融資券：是指企業依照《短期融資券管理辦法》規定的條件和程序在銀行間債券市場發行和交易并約定在一定期限內還本付息的有價證券。

5、資產支持證券：一般是指公司或企業以某資產作抵押發行的債券。

6、外國債券：主要是國際機構債券

（二）按債券的付息方式劃分可以為：

1.貼現債券：是指低于面值（一般為百元面值）發行的，期限為一年期以內，到期時按面值償還的債券。

2.零息債券（也稱利隨本清債券）：是指在發行時明確債券的票面利率和期限等要素，到期時一次償還全部本金和利息的債券。

3.附息票債券：是指在發行時明確債券的票面利率和付息頻率（如按年付息）及付息日，到期時支付最后一次利息并償付全部本金的債券。

(三)按利率是否固定分為：

1.固定利率債券：固定利率債券具有固定利息率和固定的償還期，是一種比較傳統的債券。這種債券在市場利率相對穩定的情況下比較流行，但在利率急劇變化時風險較大。

2.浮動利率債券：浮動利率債券是根據市場利率定期調整的中、長期債券。利率按標準利率（同業拆放利率或銀行優惠利率）加減一定利率基點確定。浮動利率債券有利于投資人防范利率風險。

第四篇：銀行間債券市場

銀行間債券市場

作者：金投網

銀行間債券市場基本常識

全國銀行間債券市場是指依托于中國外匯交易中心暨全國銀行間同業拆借中心（簡稱同業中心）和中央國債登記結算公司（簡稱中央登記公司）的，包括商業銀行、農村信用聯社、保險公司、證券公司等金融機構進行債券買賣和回購的市場，其主要職能是：提供銀行間外匯交易、人民幣同業拆借、債券交易系統并組織市場交易；辦理外匯交易的資金清算、交割，負責人民幣同業拆借及債券交易的清算監督；提供網上票據報價系統；提供外匯市場、債券市場和貨幣市場的信息服務等；成立于1997年6月6日。經過近幾年的迅速發展，銀行間債券市場目前已成為我國債券市場的主體部分。記賬式國債的大部分、政策性金融債券都在該市場發行并上市交易。

銀行間債券市場的債券交易方式

銀行間債券市場參與者以詢價方式與自己選定的交易對手逐筆達成交易，這與我國滬深交易所的交易方式不同。交易所進行的債券交易與股票交易一樣，是由眾多投資者共同競價并經計算機撮合成交的。

《全國銀行間債券市場債券交易管理辦法》規定，全國銀行間債券市場回購的債券時經中國人民銀行批準、可在全國銀行間債券市場交易的政府債券、中央銀行債券和金融債券等記賬式債券。

銀行間債券市場的中介機構

中央國債登記結算有限責任公司為市場參與者提供債券托管、結算和信息服務；全國銀行間同業拆借中心為市場參與者的報價、交易提供中介及信息服務。經中國人民銀行授權，同業中心和中央國債登記結算公司可披露市場有關信息。

第五篇：銀行間債券市場

銀行間債券市場
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銀行間債券市場

銀行間債券市場是指依托于中國外匯交易中心暨全國銀行間同業拆借中心（簡稱同業中心）和中央國債登記結算公司（簡稱中央登記公司）的，包括商業銀行、農村信用聯社、保險公 司、證券公司等金融機構進行債券買賣和回購的市場。經過近幾年的迅速發展，銀行間債券 市場目前已成為我國債券市場的主體部分。記賬式國債的大部分、政策性金融債券都在該市 場發行并上市交易。目錄 1 銀行間債券市場的債券品種按發行主體分 1 按付息方式劃分 1 按利率是否固定分 債券交易類型 債券交易方式 中介機構 主要職能 發展現狀 問題分析 發展我國銀行間債券市場的思路
展開 編輯本段 銀行間債券市場的債券品種

按發行主體分
國債——是指由國家發行的債券。與其它類型債券相比較，國債的發行主體是國 家，具有極高的信用度，被譽為“金邊債券”。政策性金融債——是指我國政策 性銀行（國家開發銀行、中國進出口銀行、中國農業發展銀行）為籌集信貸資金，經 國務院、中國人民銀行批準,采用市場化發行方式，向中資商業銀行、商業保險公司、城市商業銀行、農村信用社聯社以及郵政儲匯局等金融機構發行的金融債券。共有2期。中 信債——是指由中國國際信托投資公司發行的債券。目前在銀行間債券市場上中信債

按付息方式劃分

零息票債券——指債券合約未規定利息支付的債券。這類債券通常以低于面值的 價格發行和交易，投資者通過以債券面值的折扣價買入來獲利。息的債券。附息債券—— 是指在債券券面上附有息票的債券，或是按照債券票面載明的利率及支付方式支付利 息票累積債權——和附息債權類似，規定了票面利率，但是只有在 債券到期時債券持有人才能一次性獲得本息，債券的存續期內不進行利息支付。

按利率是否固定分
固定利率債券——固定利率債券具有固定利息率和固定的償還期，是一種比較傳 統的債券。這種債券在市場利率相對穩定的情況下比較流行，但在利率急劇變化時風 險較大。浮動利率債券——浮動利率債券是根據市場利率定期調整的中、長期 債券。利率按標準利率（同業拆放利率或銀行優惠利率）加減一定利率基點確定。浮 動利率債券有利于投資人防范利率風險。
編輯本段 債券交易類型

銀行間債券市場的債券交易包括債券回購和現券買賣兩種。

債券回購是交

易雙方進行的以債券為權利質押的短期資金融通業務，是指資金融入方（正回購方）在將債券出質給資金融出方（逆回購方）融入資金的同時，雙方約定在將來

某一日期 由正回購方按約定回購利率計算的資金額向逆回購方返還資金，逆回購方向正回購方 返還原出質債券的融資行為。有權的交易行為。
編輯本段 債券交易方式

現券買賣是指交易雙方以約定的價格轉讓債券所

銀行間債券市場參與者以詢價方式與自己選定的交易對手逐筆達成交易，這與我 國滬深交易所的交易方式不同。交易所進行的債券交易與股票交易一樣，是由眾多投 資者共同競價并經計算機撮合成交的。《全國銀行間債券市場債券交易管理辦 法》規定，全國銀行間債券市場回購的債券時經中國人民銀行批準、可在全國銀行間 債券市場交易的政府債券、中央銀行債券和金融債券等記賬式債券。
編輯本段 中介機構

中央國債登記結算有限責任公司為市場參與者提供債券托管、結算和信息服務； 全國銀行間同業拆借中心為市場參與者的報價、交易提供中介及信息服務。經中國人 民銀行授權，同業中心和中央國債登記結算公司可披露市場有關信息。
編輯本段 主要職能

其主要職能是：提供銀行間外匯交易、人民幣同業拆借、債券交易系統并組織市 場交易；提供外匯市場、債券市場和貨幣市場的信息服務等。它成立于1997年6月6

日。
編輯本段 發展現狀

（一）債券市場主板地位基本確立

我國債券市場分為銀行間債券市場和交

易所債券市場，隨著銀行間債券市場規模的急劇擴張，其在我國債券市場的份額和影 響力不斷擴大。1997年底,銀行間債券市場的債券托管量僅725億元，2005年底銀行 間債券托管量已達到 68292億元，已占全部債券托管量的94%；從二級市場交易量 來 看，2005 年 銀 行 間 債 券 市 場 的 現 券 交 易 量 60133億 元，占 我 國 債 券 交 易 總 量 的 95.6%；銀行間回購交易量達到156784億元，占回購交易總量的87.1%。銀行間債券 市場已經逐步確立了其在我國債券市場中的主板地位。現，兼具投資和流動性管理功能

（二）市場功能逐步顯 銀行間債券市場的快速擴容為商業銀行提供了

資金運作的平臺，提高了商業銀行的資金運作效率。從1997年至 2005年，商業銀行 的債券資產總額從0.35萬億元上升到5.1萬億元，形成商業銀行龐大的二級儲備，商 業銀行相應逐步減少超額準備金的水平，在提高資金運作收益的同時，顯著增強了商 業銀行資產的流動性。此外，銀行間債券市場也已成為中央銀行公開市場操作平臺。1998年人民銀行開始通過銀行間市場進行現券買賣和回購，對基礎貨幣進行調控，隨 著近年來我國外匯占款的快速增長，2003年開始人民銀行又開始通過銀行間債券市場 發行央行票據，截至2005年底，央行票據發行

行余額20662億元，有效對沖了外匯占款。

（三）與國際市場相比較，市場流動性仍然較低 雖然我國銀行間債券市場交易 量大幅增長，但在很大程度上源于債券存量增長,因此總體來講流動性仍然較差。市 場流動性可以從換手率指標進行判斷，2005年我國銀行間國債市場的年換手率僅為 0.88，而從國際比較來看，同期美國國債市場的換手率高達40，其他發達國家債券市 場的換手率一般也達到10左右。這反映了我國債券市場雖然總量快速擴張，但是市場 微觀結構和運行效率仍然有待改進。現券市場流動性不足使債券市場作為流動性管理 的效果大打折扣，也影響了債券市場的價格發現功能,進一步降低了市場的運作效率。
編輯本段 問題分析

經過近幾年的快速發展，銀行間債券市場在市場規模上有了質的飛躍,但是在市 場結構、制度建設等方面仍然存在明顯的制約因素，影響銀行間債券市場流動性和運 作效率的進一步提高。主要表現在以下幾個方面：

（一）缺乏適當的市場分層 從成熟市場來看,債券二級市場一般分為兩個層次,即交易商間市場（Inter-dealermarket）和交易商和客戶間市場（Dealer toCustomer market），交易 商為客戶提供報價維持市場流動性，然后通過交易商間市場調整債券頭寸，管理存貨 變動，交易商作為流動性中心有效聯系兩個市場，在市場組織上發揮著核心作用。反 觀我國銀行間市場，這種合理分層的市場結構還沒有形成，無論是否具有做市商資格 都可以提供報價，大大挫傷了做市商提供市場流動性的積極性，也導致了市場價格信 號的混亂。此外，目前銀行間市場缺乏專業的經紀商，特別是做市商之間的經紀商,

做市商難以實現匿名交易，影響了做市商對外報價的信心。構失衡，主要集中在政府信用債券

（二）債券類型結

目前銀行間債券市場中以商業信用為基礎的

債券發展還相當滯后，從當前銀行間債券市場債券存量來看，截至2005年12月底，銀 行 間 債 券 市 場 債 券 存 量 為 72172億 元，其 中，國 債、政 策 性 金 融 債 和 央 行 票 據 為 68966億元，商業銀行次級債券、證券公司債以及企業債、融資券等以商業信用為基 礎的債券只有3206多億元,占整個債券存量的比例不到5%。這種狀況對銀行間債券市 場的發展乃至金融結構的發展都是不利的。一是不利于企業融資渠道的暢通，二是 影響資源配置效率。在當前銀行主導的金融體系下，我國迫切需要加快發展以商業信 用為基礎的債券市場，以滿足企業的融資需求，同時也分散銀行的風險。不利于投資者的培育。如果債券市場只是政府債券和準政府債券，就容易誤以

為這是 一個零信用風險的市場，投資者風險意識和風險防范的能力就得不到培養和提高，也 難以建立投資者對債券發行者的有效監督約束機制。的需要，以商業信用為基礎的債券需要占有相當比重。有真正發揮作用 這表現在以下幾個方面： 三是不利于各類投資者調

（三）做市商制度尚沒 整投資組合的需要。機構投資者需要不同風險——收益的債券資產來滿足其資產組合

1.做市權利義務不平等，做市商 2.做市商的價格發現功能

缺乏做市內在動力。做市商在不享受任何政策優惠的情況下卻要承擔真實連續報價義 務，這就不可避免地影響了做市商積極性與主動性。不夠顯著。從境外成熟市場來看，做市商報價能有效提高價格透明性，市場其他成員 在進行相關券種交易時，主要參考做市商報價。目前，我國做市商報價往往價差過大，大部分都是在被動報價，未能顯示價格的形成機制。3.現有做市商機構類型難 以滿足市場要求。目前銀行間債券市場做市商主要為商業銀行。近年來由于存款快速 增長。商業銀行需要配置大量的債券資產。因此主要采用“買入——持有”的投資策略。而沒有發揮中介的職能。做市商功能的發揮需要引入更廣泛的機構類型。市場缺乏利率風險管理工具，影響市場的進一步發展

（四）隨著債券市場的快速發展，

以及市場規模的急劇擴大，債券資產在各市場參與者資產結構的比重不斷上升，這隱 藏著巨大的利率風險。在成熟市場中，市場參與者可以通過利率期貨、期權、互換等 衍生品種規避、管理利率風險，但是在我國目前尚缺乏利率風險管理的工具，一旦市 場利率上升，債券價格將大幅下跌，債券投資者將被迫承擔利率風險。利率風險管理 工具的缺乏也影響了做市商的積極性，由于做市商的存貨風險都是敝口的，其必然壓 縮存貨規模，影響了做市商為市場提供流動性的能力。制度隱藏著較大的系統風險

（五）目前實行的會計 由于銀行間市場還不存在廣泛認可的價格發現機

制，因此目前銀行間市場基本采用成本法計價。這意味著，投資者的賬面資產可以不 受市場價格波動的影響，市場參與者也因此缺乏二級市場交易的動力。這種會計處理 方式隱藏者較大的系統風險，它使得金融機構的債券賬面價值與實際價值可能存在較 大的偏差，這種風險是一個行業性和系統性的風險。根據國際會計準則，金融資產全 部應當按照公允價值進行估值，國際會計準則委員會將公允價值定義為：“公允價值 為交易雙方在公平交易中可接受的資產或債權價值”，一旦我國會計制度與國際接軌，金融機構在銀行間

市場持有的大量債券需要進行重估，可能對市場參與者的資產負債

表形成很大沖擊。
編輯本段 發展我國銀行間債券市場的思路

（一）完善債券市場中介體系，形成合理的市場架構

中介機構的獨特作用

是保證債券市場交易活躍和高效的不可或缺的重要因素，是市場高效運行的潤滑劑。為此，需要完善銀行間市場的債券交易和結算代理制度，積極推動開展對尚未進入銀 行間債券市場的中小金融機構以及非金融機構的代理業務，有利于擴大銀行間債券市 場的覆蓋面，增加市場的深度。同時設立專職服務于做市商的交易商間經紀商，逐步 形成合理的分層的市場結構，促進債券市場流動性。加強市場組織

（二）完善做市商制度，境外成熟債券市場都建立了完善的做市商制度，做市商在維持市

場流動性上發揮著重要作用。我國銀行間市場本質上屬于場外市場，并且采用詢價交 易機制，信息比較分散，需要推動做市商在市場中進行價格發現和促進市場流動性，發揮市場組織的功能。因此，市場管理者應著手從國債承銷商中選擇資金實力雄厚、信譽良好、交易活躍的銀行和證券公司擔當市場做市商，拓展做市商的機構類型；推 出做市商制度配套的政策支持，包括融資融券制度以及賣空機制，解決做市商的后顧 之憂；同時，加強對做市商的考核監督，實行優勝劣汰，促進做市商之間的有效競爭。

（三）推動市場交易產品創新，滿足市場發展要求 包括以下幾個方面：（1）增加交易品種，優化債券結構。就目前市場交易品種看，中長期債券居多，短期債券 比重很小，嚴重影響了市場的活躍程度，發行機構可以考慮采用滾動發行方式，適當 增加短期債券品種的發展，此外，鼓勵大型公司通過企業債進行融資，提高信用產品 在銀行間市場的比重。（2）鼓勵商業銀行在債券市場發行債券。商業銀行發行（3）引進物價指數債券等新型金融（4）加快金融衍

（四）（1）提高交割效 金融債券，不僅可以增加債券品種，也可以有效解決商業銀行附屬資本不足問題，有 利于降低銀行經營成本，增強銀行競爭力。工具。物價指數債券可以消除價格中的通脹風險貼水，歐美很多國家都具有這種物價 指數債券,很受投資者的歡迎，我國應該對此進行積極嘗試。加快市場基礎建設步伐，創造良好運營環境 具體包括： 生品的開發推廣，如利率互換，為市場參與者提供對沖利率風險的工具。

率，降低結算風險。目前銀行間市場已經推出了“券款對付（DVP）”的結算方式，有 效降低了市場參與者的結算風險，但目前 DVP 結算范圍僅限于個別銀行之間，

需要 推廣其適用范圍，特別對非銀行金融機構實現 DVP 交收的路徑進行安排。（2）完善會計制度、防范系統風險。隨著銀行間市場規模的不斷擴大，其會計處理問題日 益成為市場關注的焦點，目前的成本法計價雖然受到市場參與人的支持，但卻隱藏著 較大的系統性風險，其與公允價值可能存在較大的偏差，也限制了債券市場流動性的 提高。因此，必須盡快推動銀行間市場按照市場公允價值進行計價。關于具體

（五）公允價值的標準，可由行業性協會制定，價格采樣范圍應該包括銀行間市場、交易所 市場。對于某些交易特別不活躍的券種，可以根據收益率曲線進行測算。推進債券市場統一互聯 除了銀行間債券市場外，我國還存在交易所債券市場，

但目前兩個市場嚴重分割，沒有形成統一的收益率曲線，制約了國債市場的發展。主

管部門推出了一些促進市場統一的措施，如證券公司、基金進入銀行間債券市場、跨 市場發行國債等措施，加強了銀行間債券市場和交易所債券市場之間的聯動性，對促 進債市統一起到了一定作用。但從本質上來講，這些措施未能根本解決市場分割問題，突出表現在商業銀行等成員不能參與交易所債券市場，兩個市場的價差日益顯著。