第一篇：谷任明-主人翁精神-破而后立

有一個做HR的朋友跟我講了一件事，很觸動我：

由于公司要轉型，這位HR開掉了一個資深工程師。

誰也沒有料到這個結果，那是一個很努力的工程師，在企業里工作了很久，也曾立下過汗馬功勞，除了他無法適應公司新戰略下的轉型這一點。

但是對于這位HR朋友而言，開掉那位工程師卻是“十分順理成章、根本無需糾結”的事情。

目前企業最大的任務就是戰略轉型，而這位工程師在過去一年多的時間里，始終從態度到行動上，都在抗拒著轉型。也不愿意在未來做出任何改變——在新形勢下，顯然應該被砍掉。

即便他曾經有過輝煌的戰績，卻無助于接下來的道路。

這事引發我很多感慨。

第一個直覺的反應是：這事兒其實離我們很近。

發生在這位工程師身上的事，也隨時可能發生在你我身上；

一成不變，注定要被淘汰。

而假如我們把自己代入進這件事的主角，它的本質其實又非常殘酷：你曾立下汗馬功勞，但有一天，那些過去的榮譽和技能可能突然都失效了。

你要怎么辦，你是要抱緊過去的榮耀，茍延殘喘，還是去擁抱未來的改變，重新啟航。

亦或者，從現在、在當下，就不要讓自己停止學習，跟隨谷任明老師一起，學習《主人翁心智訓練》，改變自己的心態和習慣。

這是一堂被數十家企業、數千名學員驗證并100%好評的職業化必修課：

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“職場精準扶貧”理念創始人 中華英才網特聘職業規劃專家

職業規劃與主人翁心智模式融合訓練創始人 著有《主人翁精神放光芒》等書

專注于企業員工主人翁心智訓練：以身試道15年，專注于員工主人翁心智模式實踐與訓練，己輔導企業團隊數十家；培訓員工數千人，訓后反饋100%好評。

支持你到現在的東西，并不能一直保障著你的未來，唯有不斷的進步與學習，才能跟上時代的節奏。

第二篇：「中銀宏觀」“破而后立”——2018年宏觀經濟展望

「中銀宏觀」“破而后立”——2018年宏觀經濟展望 2018-01-15 12:40

來源：朱啟兵宏觀研究

摘要

2018年中國經濟增長無憂，通脹中樞將有所上行，結構優化是2018年宏觀經濟的亮點。金融監管力度不減，但政策同時強調金融服務實體經濟，監管節奏相對緩和。2018年利率中樞將較2017年上移，但流動性的量則較2017年邊際改善。大類資產方面，商品>股票>債券。2018年中國經濟增長無憂。從需求端看，全球復蘇帶動貿易維持較快增長；制造業投資是投資亮點，基建投資大概率走弱，需關注民間投資增長情況，在發展租賃市場的政策導向下，房地產投資仍有超預期可能；企業盈利向居民收入的傳導繼續帶動居民收入增長，進而支撐消費平穩，需關注其中服務消費的增長。通脹中樞將有所上行。推動CPI向上的力量來自食品價格的上行、服務價格的高位以及PPI向CPI的傳導。而在全球復蘇拉動需求，供給側結構性改革力度不減的背景下，預計2018年PPI仍能維持正增長。結構優化是亮點。重點關注制造業升級以及供給側結構性改革和環保政策的繼續推進。利率中樞將較2017年上移。金融監管力度不減，但政策同時強調金融服務實體經濟，監管節奏相對緩和。監管力度不減，通脹壓力上行，經濟增長無憂，外圍環境趨緊，導致2018年利率中樞將較2017年上移。但流動性的量則較2017年邊際改善。商品>股票>債券。大類資產方面，我們更為強調通脹的上行和經濟增長超預期的可能性，商品>股票>債券。目錄

全球經濟：復蘇延續，通脹隱現，貨幣政策分化 全球經濟延續復蘇

美國增長穩健：寬財政、緊貨幣 歐洲：經濟復蘇，貨幣政策面臨收緊 全球主要經濟體貨幣政策仍呈分化 全球經濟復蘇對中國的意義 國內經濟：無憂的增長 出口仍是重要支撐 消費增速依然穩健 關注制造業投資 通脹壓力顯現 匯率維持穩定 結構優化是亮點 實體經濟去杠桿

供給側、環保穩步推進

“中國制造2025”導向下的產業結構升級 穩財政+穩貨幣的政策組合 結構性積極的財政政策 量價齊升的貨幣政策 結論與預測 正文

2018年，2008年金融危機已歷十年，十年風雨，經歷了痛苦調整之后，全球經濟終于看到了復蘇的曙光。全球主要經濟體在2017年罕見的同步復蘇在2018年料將延續，并因此推動全球通脹的上行。與此同時，金融危機以來的政策調整仍是一個痛苦的過程。美國貨幣政策正常化節奏在2017年明顯加快，全球主要經濟體貨幣政策仍呈分化狀態，但收緊已經是可預見的前景。而中國經濟，終于確定了追求高質量發展的中期目標。在這一大背景下，實體經濟的發展再度得到政策重視，相應的，金融體系仍將經歷漫漫調整之途。

打破舊世界難免牽扯各種既得利益，因此決定了政策調整從來難以一蹴而就，無論中外。不過，不破不立，增長模式的轉變和政策傾向的變化一旦開始，就不會停滯。從這一角度看，盡管全球經濟增長無憂已是共識，但2018年，中外經濟均將經歷一個破而后立的過程，而政策調整過程中的各種不確定性則是驅動2018年宏觀經濟與資產價格的關鍵所在。全球經濟：復蘇延續，通脹隱現，貨幣政策分化 全球經濟延續復蘇

2017年，全球出現同步復蘇。2018年，我們認為，全球經濟復蘇將延續。在強勁復蘇背景下，通脹魅影隱現。與此同時，全球主要央行的貨幣政策則繼續呈分化格局。全球復蘇繼續支撐中國出口，而全球通脹的上行趨勢以及主要央行貨幣政策的外溢效應仍是中國政策選擇的約束條件。

截至目前，全球經濟的復蘇態勢并無放緩跡象。11月摩根大通全球制造業PMI升至2011年5月以來高點54，10月OECD綜合領先指標也升至2015年以來新高100.1389，全球經濟增長未見疲態。IMF、世界銀行、OECD等國際組織均多次上調全球經濟增速。

美國增長穩健：寬財政、緊貨幣

回顧2017年，美國經濟保持穩定增長，制造業持續復蘇，CPI溫和。這是美國經濟目前最重要的背景。展望2018年，我們認為在緊貨幣寬財政的政策組合下，美國經濟將保持穩健增長。

經濟增長、就業和通脹 2017年美國季度GDP已實現三個季度連續增長，一、二、三季度現價環比增速分別為3.3%、4.1%、5.5%。同時制造業PMI指數整年處于榮枯線上方，且整體呈上升趨勢，表明制造業處于持續擴張中。

我們認為，美國經濟的穩健增長將在2018年繼續，制造業也將保持良好勢頭。主要原因基于美國國內消費需求的增長，隨著2017年美國就業市場向好，已經接近充分就業，工資收入增加，居民的消費能力增強。在2018年消費強勁有望繼續保持下去，對于經濟增長和制造業進一步擴張起到促進作用。

私人部門投資的擴大也會對經濟的穩健增長起到積極的作用，美國企業資本支出在過去幾個季度顯示出了加速的趨勢，前瞻指標PMI的持續擴張則預示了增長勢頭不會輕易停下。

盡管目前美國核心CPI和核心PCE物價指數仍未達到2%的目標，但美聯儲認為通脹低迷只是暫時現象。我們認為，2018年，美國通脹有望繼續提升。一方面，油價已經處于上升通道，明年油價有望繼續提升，進而帶動CPI上漲。需求的堅挺和OPEC延長停產的樂觀預期將支撐油價。根據國際能源署的預測，明年的原油需求會增長120萬桶到130萬桶。OPEC則同意將減產協議延期至2018年底。中東局勢方面對于油價的影響目前尚未明顯表現出來。另一方面，經濟復蘇趨勢下工資和個人消費的增長也將帶動核心CPI以及核心PCE物價指數的上行。疊加特朗普減稅計劃的影響，美國通脹2018年可能超預期上行。緊貨幣寬財政的政策組合

2017年美國進一步回歸貨幣正常化的進程，貨幣收緊依然是2018年貨幣政策的主題。美聯儲2017年12月會議顯示，2018年內仍有三次加息，美國聯邦基金利率將升至2-2.25%，利率的抬升對于債券市場和估值較高的美股市場會產生下行的壓力。由于之前美聯儲和市場已經進行了充分溝通，美元已經將加息預期充分考慮在內，因此我們判斷，除非2018年的加息進程超預期，否則美元大概率整體偏弱。特朗普稅改方案已在參眾兩院獲得通過，只需總統簽字后便可實行。稅改法案將企業所得稅率降至20%，有利于企業利潤的抬升，同時也可能加大美國財政赤字。在經濟增長加速、充分就業、赤字財政的經濟圖景下，如前所述，美國通脹的上行可能超預期，進而加快加息進程。

從歷史經驗看，聯儲快速加息不利于維持美國資產價格的穩定，特別是在當前美國估值已經偏高的情況下。聯儲加息節奏是否會加快，是2018美國經濟面臨的主要風險。歐洲：經濟復蘇，貨幣政策面臨收緊

回顧2017年，歐洲經濟復蘇，PMI持續走高，創下歷年新高。失業率重回下行趨勢。展望2018年，歐洲經濟有望繼續保持復蘇，如果通脹表現良好，歐洲將有可能在未來某個時點退出QE，進入加息周期。歐洲的經濟復蘇之路

歐洲經濟2017年在內外需求的強勢復蘇下，經濟持續走強，制造業PMI表現強勢。

歐元區GDP在2017年保持穩健增長，第一季度同比增速最高達到2.7%。制造業PMI保持快速增長，12月制造業PMI初值達到60.60，為數據發布以來新高。制造業PMI進入繁榮區，其主要原因是內外需求強勢拉動。

2017年以來凈出口環比增速由負轉正，外需強勁拉動經濟復蘇。對于2018年來說，我們認為歐洲經濟仍將受益于外需的強勢。特別是美國稅改順利推進后，美國需求擴大，進口隨之擴張，歐洲的出口將因此受益。另一方面，歐洲自身內需的擴大也是經濟復蘇的一大原因。歐洲內需擴大的首先來自于勞動力市場的復蘇，歐洲失業率自2014年以年均同比下降1個百分比的速度快速回落，目前已經降低至2007年的水平。失業率下降，用工成本提高，工資收入相應提高。工資收入的提高有利于居民進一步擴大需求，促進復蘇。

通脹與貨幣政策

歐洲的經濟雖然目前正在經歷經濟的回升，但是通脹仍然表現低迷。貨幣政策大幅緊縮打斷復蘇的可能性較小。2017年歐元區CPI增長在1.5%左右浮動，尚未達到2%的目標。歐洲央行12月會議繼續強調，QE將持續運行至通脹路徑出現“可持續的調整”；同時歐洲央行預測2017—2020年通脹率預期分別為1.5%，1.4%，1.5%和1.7%。在通脹低迷背景下，歐央行短期內難以有明確的退出QE的行動。

2018年在歐洲央行暫無退出QE動向，美聯儲加息縮表的情況下，歐洲與美國貨幣政策分化。在2017年歐元兌美元走強，預計歐元在2018年會出現回落。歐元的回調有利于歐元區的出口，進一步拉動經濟。在明年經濟復蘇和貨幣依舊保持相對寬松的條件下，我們認為歐洲的權益市場有望進一步繁榮。歐洲市場的近期風險來自幾個方面：西班牙公投，意大利大選，英國脫歐談判等政治因素。雖然黑天鵝出現的風險已經降低，但是依然值得注意。全球主要經濟體貨幣政策仍呈分化

在經濟增長延續復蘇的同時，2008年危機以來的全球寬松政策正逐步面臨退出，同時，全球通脹依舊低迷，對寬松貨幣政策的退出構成制約。全球主要經濟體的貨幣政策繼續呈分化狀態。

美國貨幣政策正常化步伐加快

2017年，美聯儲加息節奏明顯加快，3月、6月、12月分別加息25BP，并在6月議息會議后明確了縮表計劃——縮表開始的第一年將縮減資產負債表規模3,000億美元，此后每年縮減6,000億美元。按照此前多位美聯儲官員聲稱美聯儲資產負債表規模將從目前的4.5萬億美元縮減至2萬億美元至2.5萬億美元的目標，縮表周期約4年左右。這也意味著，美聯儲貨幣政策正常化的進程已經是長期趨勢。

12月會議上，美聯儲給出的后續加息路徑為，2018年加息3次，2019年加息2次，同時將2018年經濟增速預測自2.1%大幅上調至2.5%，下調2018年失業率預測至3.9%，同時維持了2018年、2019年以及長期通脹預期不變。由此判斷，美聯儲對經濟增長依然持樂觀態度，對通脹前景并不悲觀，后續加息和縮表大概率會沿著美聯儲預定的路徑進行。在此基礎上，需要關注稅改和基建計劃對美國經濟以及通脹的提振作用是否會導致美聯儲貨幣政策正常化進程進一步加快。

歐洲短期內難以完全退出寬松

2017年，歐洲經濟復蘇逐步明確，歐洲央行開始考慮寬松貨幣政策的退出。3月，歐洲央行如期將QE規模縮減至600億歐元，2018年1月起，將QE規模進一步縮減至300億歐元。退出寬松箭在弦上。當前，歐洲經濟復蘇良好，制約歐洲央行行動的唯一因素是通脹低迷。在12月議息會議上，歐央行大幅上調了增長預期，但對通脹的預期依舊遠低于2%的目標，并繼續強調，QE將持續運行至通脹路徑出現“可持續的調整”。綜合看，在歐元區通脹預期沒有進一步改善的信號之前，歐洲央行寬松政策的退出將是漸進、緩慢的。短期內，歐美貨幣政策延續分化格局。不過，鑒于近期歐元區經濟復蘇勢頭良好，歐央行貨幣政策逐步走向正常化的方向難有變化。我們強調，一旦美國通脹上行超預期，并進而帶動全球通脹上行，則全球貨幣政策超預期收緊的風險依舊存在。

全球經濟復蘇對中國的意義

綜合看，我們認為，全球經濟延續復蘇，以及主要經濟體貨幣政策的分化，對中國經濟具有兩方面的含義。其一，是出口對需求端的支撐，其二，是貨幣政策的外溢效應。出口對需求端的支撐

我們的實證研究表明，影響中國出口的主要因素是外需，匯率的影響有限。從這一角度看，全球經濟的復蘇，以及由此帶來的外需好轉，將繼續支撐中國出口的好轉，并從需求端支撐中國經濟增長。

而出口的好轉，同時意味著中國經濟增長對基建、地產的依賴下降，從而也使得國內正在進行的化解金融風險的監管行動更具底氣。相反，如果外需出現大幅波動，則可能導致國內化解金融風險的政策節奏發生變化。全球貨幣政策的外溢效應

盡管全球主要經濟體的貨幣政策仍處分化狀態，但美聯儲貨幣政策正常化的步伐已經明顯加快。其貨幣政策的外溢效應通過跨境資本流動對中國貨幣政策也構成了制約。

美聯儲貨幣政策正常化的直接影響，是美債收益率上升，中美利差收窄。而利差收窄意味著中美相對投資回報不利于中國，從而增加中國資本外流壓力，進而推動人民幣貶值。而在此前幾年中國經濟下行壓力猶存，人民幣本身面臨調整的背景下，人民幣的貶值可能進一步加速資本外流，反過來又推動貶值預期，即形成“利差收窄—資本外流—貶值—資本外流—貶值”的惡性循環。

不過，從近期情況看，由于市場對美聯儲加息預期較為充分，同時國內金融環境趨緊造成利率上升。中美利差已經恢復到相對合理的水平。同時，由于近期中國基本面的改善，人民幣貶值預期也已有所弱化，一個典型的例子是近期銀行代客即期結售匯已經由2015年下半年以來的長期逆差轉為順差。

此外，作為世界第二大經濟體，在貨幣政策獨立性、資本自由流動和匯率穩定的不可能性三角之間，中國勢必優先考慮貨幣政策獨立性。

綜合來看，就2018年而言，如果美聯儲延續此前向市場傳遞的加息及縮表節奏，則其貨幣政策的外溢效應對中國貨幣政策會構成一定制約，但影響效果有限。中國貨幣政策的主要考慮因素仍是國內經濟增長和化解金融風險的需要。需要關注的，是美國稅改落地后是否會導致美聯儲加息縮表節奏超預期，在此情形下，中國貨幣政策可能被動進一步緊縮。國內經濟：無憂的增長

會議明確提出“我國經濟已由高速增長階段轉向高質量發展階段”，確立了未來數年以追求高質量發展的方向；會議同時強調確保打贏十九大報告中提到的“防范化解重大風險、精準脫貧、污染防治”三大攻堅戰，淡化經濟增長速度，追求發展質量的政策導向明確。我們認為，淡化經濟增長速度，一方面與十九大報告提出中國社會主要矛盾已經轉化為“人民日益增長的美好生活需要和不平衡不充分的發展之間的矛盾”相一致，意味著政策導向更為傾向經濟增長的質量和公平，而非經濟增長速度，同時也顯示決策層對經濟增速的容忍度明顯提高。另一方面，在穩中求進總基調下，淡化經濟增長的背后隱含著經濟現實增長強韌而無需擔憂。2018年，在外需強勁，制造業投資回升，消費平穩的支撐下，中國經濟增長將繼續維持韌性。這也是政策重心聚焦于三大攻堅戰的前提。出口仍是重要支撐

2017年，從需求端看，最大的亮點應是貿易復蘇。相對于不可貿易的基建、地產，外需對需求端的支撐沒有天花板，這是貿易復蘇的重要意義。我們此前已經多次強調，支出法核算下的凈出口貢獻由于沒有考慮貿易對消費和投資的間接帶動作用，因此低估了貿易對經濟增長的支撐作用。按照我們的估算，2017年前三季度，出口對經濟增長的綜合貢獻率超過10%，遠高于支出法核算下2.7%的貢獻率。

美歐經濟繼續向好。如前所述，截至目前，全球經濟的復蘇態勢并無放緩跡象。而從中國最大的貿易伙伴，美國和歐盟看，二者經濟均延續向好態勢。美國三季度GDP環比折年率創下2014年四季度以來新高3.3%，美聯儲12月會議將2018年美國經濟增速預測由此前的2.1%上調至2.5%，失業率預測由4.1%下調至3.9%，體現了對美國經濟的樂觀預期。歐元區12月制造業PMI初值創下數據發布以來新高60.6，景氣程度繼續向好，歐央行近期也將歐元區2018年經濟增速預測自1.8%上調至2.3%。

外需向好支撐出口。我們的實證研究表明，外需是影響中國出口的最重要因素，而匯率的影響是次要的。因此，2018年全球經濟延續復蘇意味著外需對出口仍有支撐。進一步考慮，出口維持向好態勢意味著經濟增長對投資的依賴進一步減輕，從而政策可以從容致力于化解金融風險。

推動形成全面開放新格局。十九大報告和政治局會議均強調了“推動形成全面開放新格局”，預計中國2018年在開放方面將有更多實質性措施，以 “一帶一路”相關的海外投資和以放寬市場準入為核心的貿易便利化措施將是重點，從而在制度上應對貿易保護主義可能帶來的貿易波動。

貿易規模比順差重要。需要強調的是，2017年以來進口復蘇好于出口的態勢在2018年或將延續。盡管經常項目順差有所收窄，但我們強調，在當前全球貿易保護主義仍有市場的背景下，通過擴大進口進而擴大貿易規模帶動出口，是維持外需的有效途徑，同時考慮到貿易對消費、投資的拉動作用，貿易規模的增長比順差更有意義。更為重要的是，從供給端看，在中國目前的產業升級過程中，資本品進口比重的上升以及相伴隨的技術引進，意味著進口成為儲蓄向投資轉化的媒介，可以充分發揮進口支持投資與資本形成的作用，有助于增加國內資本存量，同時提高全要素生產率，并進而促進轉型升級，提升潛在增長率。從而重構中長期經濟增長路徑。消費增速依然穩健

我們認為，2018年，消費增速依然平穩，并繼續起到經濟增長的穩定支撐作用。收入增速上行、消費意愿回升支撐消費增長

2017年前三季度，全國居民人均可支配收入同比實際7.5%，連續3個季度增速提升。隨著居民收入的增長，居民消費意愿明顯上行。從央行城鎮儲戶居民調查數據看，傾向于“更多消費”的居民占比不斷上升，四季度維持在26.2%的相對高位，居民消費意愿回升明顯。

同時，企業盈利的好轉又將進一步帶來居民收入增速的好轉。從這一角度看，對2018年的消費需求不必擔憂。

關注消費升級對服務消費的推動

2017年以來，值得關注的是服務消費的快速增長。從央行城鎮儲戶調查數據看，居民消費支出排序前三位是旅游、教育和醫療保健，然后才是大額商品和購房。而從CPI看，盡管2017年CPI整體漲幅不高，但其中醫療保健、教育文化娛樂分項漲幅明顯領先，我們認為，這實際表明，對相關服務的消費已經在居民消費中占據了越來越重要的地位。一個可以佐證的事實是，2017年以來，消費性服務業無論是商務活動指數，還是新訂單指數均呈上升趨勢，有明顯回升，顯示消費性服務業景氣程度較高。而鑒于月度公布的社會消費品零售總額數據僅包含商品零售和餐飲服務，對服務消費體現不夠，容易令人忽視服務消費的增長。

警惕房地產后周期產業鏈銷量增速回落 另一方面，需警惕房地產調控導致房地產后周期產品消費量下降。從歷史經驗看，建筑裝飾、家電、家具等行業的消費增速與房地產銷量同比增速有較密切的相關性。從社會消費品零售總額同比增速看，建筑裝飾行業同比增速自3月到達階段性高點之后，同比增速持續下滑，11月降至3.6%，家具、家用電器增速近期也已經出現回落趨勢。

關注制造業投資

2017年，經濟增長對投資的依賴顯著下降，前三季度，固定資產投資實際增長2.2%，三季度實際增長-1.1%，創下歷史新低。2018年，投資增速預計維持低位，而制造業投資可能是投資中的亮點。我們預計，2018年，制造業投資增速將有所回升，基建投資或較2017年走弱，房地產投資維持平穩。整體上，固定資產投資增速與2017年相比，并不悲觀。制造業投資分化

從歷史數據看，伴隨著工業企業盈利的修復，企業投資回報率上升，將進一步帶動制造業投資。2017年以來，工業企業盈利恢復良好，1-10月利潤同比增長22.3%，相應的，企業ROE也逐步攀升。與此同時，統計局公布的數據顯示，2017年前三季度，工業企業產能利用率也回升至76.8%的高位，在盈利復蘇良好的背景下，工業企業具有產能進一步擴張的動力。

不過，2017年制造業投資總量上一直未見起色。1-11月，制造業投資同比增長4.1%，略低于2016年4.2%的增速。然而，分行業看，制造業投資的低迷主要是由于上游黑色、有色等產能過剩行業投資受政策限制所致。2017年1-11月，黑色金屬冶煉及壓延加工業固定資產投資同比下降9%，有色金屬冶煉及壓延加工業固定資產投資同比下4.8%，化學原料及化學制品制造業固定資產投資同比下降4.6%；而裝備制造業固定資產投資明顯較2016年有所改善。2017年1—11月，計算機、通信和其他電子設備制造業固定資產投資同比增長23.3%，增幅較2016年擴大7.5個百分點；汽車制造業固定資產投資同比增長10.4%，增幅較2016年擴大5.9個百分點；通用設備制造業固定資產投資同比增長2.5%，增幅較2016年擴大4.8個百分點；專用設備制造業固定資產投資同比增長3.2%，增幅較2016年擴大5.8個百分點；鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設備制造業固定資產投資同比增長5.8%，增幅較2016年擴大15個百分點。

制造業投資的分化顯示，2017年以來制造業投資未見起色，主要是因為產能過剩行業受政策制約而致。而受政策鼓勵的裝備制造業投資增長明顯加快。

2018年，制造業利潤率預計繼續改善，盈利改善導致資金周轉率也會有所好轉，去杠桿導向下料杠桿率有所回落，綜合看，制造業投資回報大概率較2016年上行。在此基礎上，我們注意到，政策對先進制造業的強調明顯增強。在十九大報告和中央經濟工作會議關于供給側結構性改革的表述中，供給側結構性改革已經不僅僅是化解過剩產能的減法，更多是圍繞著先進制造業發展，提升供給質量的現代化經濟體系建設，同時強調了供給側結構性改革中所蘊含的新的增長動能。考慮到提升供給質量的導向，2018年的裝備制造業投資預計將繼續加快。我們預計2018年的制造業投資將在延續結構分化的同時，整體增速較2017年上行。房地產調控延續，投資維持平穩

自2017年3月份新一輪樓市調控政策“風暴”開始后，各地政府陸續在房地產交易及配套相關各環節加碼限制政策，使用了限購、限貸、限價等多種行政手段為樓市降溫。在政策干預下，房產銷售面積和成交量同比增速整體呈現下降趨勢。同時，在總體降溫的趨勢下區域分化情況較為明顯，一線城市和重點二線城市樓市由于政策力度較大出現實質性降溫，而一些臨近都市圈、靠近熱點城市、經濟和城市基礎相對不錯的三四線城市由于資金外溢效應經歷了一輪補漲，甚至帶動很多庫存仍然非常嚴重的三四線城市出現投機性樓市火爆。目前，一二線重點城市庫存已在低位徘徊，去化月數在不斷降低，三四線城市經過一輪恐慌性去庫存高峰，在調控政策逐漸蔓延后，未來各城市去化周期會逐漸回落至合理區間。

在多次重要會議文件和領導講話中，商品房“房住不炒”和“系統性風險”因素的定位已經被反復提及和確認，并在十九大報告中列入未來三年主要挑戰任務之一。同時，作為長效機制重要市場手段之一的鼓勵租房政策自7月開始也在各試點省份陸續推行，目前北京等地實施細則行也已出臺。供地方面，招拍掛“只租不賣”用地和鼓勵集體產權土地用于租賃的政策在部分一二線城市也開始實踐。2017年底中央經濟工作會議明確“加快建立多主體供應、多渠道保障、租購并舉的住房制度”，強調“要發展住房租賃市場特別是長期租賃”，同時也強調了“保持房地產市場調控政策連續性和穩定性”以及“金融與房地產的良性循環”，進一步確立了未來一段時間房地產調控的政策總綱。我們認為，未來在防范發生系統性金融風險的底線思維下，房地產調控政策目標主要包括總體房價穩定、多元渠道緩解居住矛盾、區域結構性保持房地產適度發展（棚改、城鎮化等），優先級和重要性依次遞減。而必須強調的是，租賃住房的發展針對的是遏制房價，并不一定不利于房地產投資。

從中央經濟工作會議強調“保持房地產市場調控政策連續性和穩定性”來看，預計房地產調控政策整體高壓態勢2018年仍將持續。由于一二線城市房價上漲慣性預期仍然很強，限制性行政措施大范圍取消的可能性很小。而作為長效機制之一的鼓勵住房租賃政策及工作機制明年將會進一步做實，從而在住房供應量上將形成一定規模。由于關鍵領域認識和配套改革措施仍然廣泛存在爭議，預計房地產稅2018年依然不會列入立法討論，但不動產聯網或房產建設過程其他相關稅費的調整可能會有一定進展。

就房地產投資而言，在去化周期為指導的供地政策下，政府供地仍將會保持較快的節奏，我們認為2018年會延續今年土地成交面積同比大幅上升趨勢，疊加集體建設用地建設租賃住房的試點，2018年的房地產投資同比增速并不悲觀，存在超預期的可能。目前制約房地產投資增速主要因素是房地產企業融資的收緊，如果融資條件有所改善，2018年房地產投資增速可能好于2017年。

基建資金限制因素較多，政策開放程度成為關鍵 基礎設施投資資金主要來源于國家預算內資金，以及國內貸款、外資、自籌資金和其他資金。國家主要以財政預算內資金為基礎，通過在各領域的引導性投資，撬動龐大的社會資金參與基礎設施投資。2017年底中央經濟工作會議雖然再次明確財政政策積極取向不變，但同時強調了“調整優化財政支出結構”以及“切實加強地方政府債務管理”，在規范地方債務，調整優化財政支出結構的導向下，財政支出難以大幅擴張。基建投資增長的關鍵則在于如何利用政策引導更多社會資金參與投資，適當加大杠桿。

民間投資在電力、交通、水利環境、公共設施管理等基礎設施建設領域有著廣泛的投資，在整個基建投資中約占30%的比重，2018年民間投資增量變化對基建投資增速起著重要的作用，而在基礎設施領域的投資又和政策導向息息相關。政策面引導民間資金參與基礎設施建設主要通過PPP項目和向民資開放相對壟斷行業兩種方式。

PPP領域此前發展較快，同時其部分項目操作的不規范也導致了地方政府債務負擔的再度上升。2017年以來中央對于PPP的政策開始收緊，規范項目操作和降低項目融資風險，各地方政府也密集推出PPP資產證券化指導政策、細分領域PPP模式操作指南、具體 PPP實施意見等，均體現出國家規范PPP發展的決心和力度。從政策效果上看，截至2017年11月初，雖然PPP項目采購階段和實施階段投資額還在增長，但PPP項目準備階段投資額已經開始下降，表明隨著PPP監管政策的不斷升級，以及PPP項目運作規范性專業性的提高，PPP將會從迅猛爆發階段進入重新審視和規范的階段，預計未來的PPP增速將放緩。

如果說預算內資金和PPP均受到限制，對民間資本的開放程度則成為基建投資增長的關鍵，國家2017年兩次發布鼓勵民間投資相關指導意見，另外針對電信業行業的開放也有多部委聯合發文的專門指導意見，開放民間資本進入基礎電信領域競爭性業務。據新華網報道，過去5年民間投資進入電信行業已經超過1000億元，如能切實開放電信行業一些相對壟斷領域，提升民間投資將有較大的提升空間。另外，電信領域的突破作為服務業對內對外開放具有信號意義，以電信行業千億規模級別的投資為龍頭，切實解決制約民間投資增長的深層次問題、開放部分相對壟斷行業領域，吸引民資進入相關基礎設施建設領域，這是2018年、乃至未來幾年基礎設施建設投資增量的關鍵所在。

綜合來看，考慮到2018年地方財政將會進一步規范，PPP項目增速放緩，而鼓勵民間投資政策大概率存有時滯，基建投資增速大概率較2017年有所放緩。通脹壓力顯現 CPI中樞上移

2017年1-11月，CPI同比增長1.5%，為近年來新低。然而，同期核心CPI同比增長2.2%，為2013年以來新高。據此，并不能得出通脹疲弱的結論。

觀察CPI分項，可以看到，CPI的低迷主要受食品價格拖累。2017年2月以來，食品價格持續同比負增長，而非食品價格則持續位于高位，11月同比增幅已達到2.5%，為2012年以來的高點。而從歷史數據判斷，食品價格的下行周期大致13-16個月，上一輪食品價格同比漲幅的高點為2016年3月的7.6%，我們注意到，自2017年3月開始，食品價格的同比降幅已經開始收窄，11月收窄至-1.1%。可以認為，食品價格已經從低位開始回升，并成為2018年CPI上行的重要推手。

除食品之外，服務價格持續位于高位，是2018年CPI上行的第二個推動因素。2017年，服務價格同樣位于歷史高位。我們認為，服務價格的高企，一方面來自人工成本的居高不下，另一方面，則是來自消費升級背景下服務需求的擴張，如前文所述，2018年，非制造業PMI中，消費性服務業的商務活動指數和新訂單指數均呈趨勢性上行。而上述因素在2018年仍會繼續發揮作用，服務價格同比漲幅難有收窄空間。推動2018年CPI上行的第三個因素是PPI向CPI的傳導。盡管2017年，CPI的低迷顯示PPI向CPI的傳導遲遲未至，但我們注意到，近期PPI中，“生活資料”中的細項“一般日用品”價格已經處于2012年以來的高點，“耐用消費品”價格也在長期負增長有轉正跡象。上述因素顯示，PPI向CPI的傳導縱然會遲到，但并未缺席。

綜合上述因素，我們認為，2018年CPI中樞將有明顯上移，我們判斷CPI中樞將上升至2.5%左右，春節期間高點可能達到3%。不過，如果通脹不能持續突破3%的目標值，將僅會對市場預期造成影響，并在一定程度上限制政策空間，但尚難令貨幣政策發生實質性的進一步收緊。化解金融風險的宏觀審慎政策將仍是央行的重點。PPI維持正增長

就PPI而言，由于基數原因，2018年一季度同比漲幅仍會逐步回落，但自二季度開始，同比漲幅有望再次擴大，我們預測全年PPI漲幅在4%左右。我們認為，推動PPI環比上行的因素在于以下兩點：

（1）全球復蘇對商品需求的拉動。2017年以來，市場對引起PPI上漲的供給端因素強調較多，但對需求端因素有所忽視，這是2017年PPI屢屢超出市場預期的重要原因。而2018年，全球經濟增速有望繼續加快，近期美國和歐洲均大幅上調了對2018年經濟增長的預期，需求端對大宗商品價格的拉動有望進一步強化。

（2）國內供給側改革延續。截至2017年，鋼鐵、煤炭的去產能5年目標完成過半，從政策力度看，2017年的政策力度明顯加強。而近期政治局會議明確指出，供給側結構性改革仍是2018年重點工作的首位，我們認為，這將繼續對PPI構成支撐。匯率維持穩定

相對于2016年，2017年人民幣對美元匯率表現明顯強勢。截至11月末，美元兌人民幣中間價自2016年底的6.9370降至11月30日的6.6034；人民幣對美元升值5.05%。

展望2018年，盡管美聯儲仍有至少三次加息，而特朗普稅改的落地也引發了市場對資金回流美國的擔憂，但我們認為，人民幣匯率仍能維持穩定。原因如下：（1）對經濟基本面的預期發生變化 2017年以來，市場對中國經濟的復蘇經歷了從質疑到肯定的過程。而如我們前文所分析的，2018年，中國經濟的增長無憂，名義增速仍維持在10%左右。而匯率作為貨幣的價格，其本質仍是由投資回報率決定，中國經濟維持強勁增長對人民幣匯率有所支撐。（2）中美利差回到高位 盡管美聯儲2017年加息節奏加快，但在中國強化金融監管的政策作用下，中國利率也經歷了明顯的上行過程，中美利差已回到高位。以月平均數據度量，中美10年期國債利差2017年11月為1.57個百分點，較近期低點2016年11月的0.66個百分點上升了一倍有余，為2015年2月以來的最高水平，中美3個月國債利差11月為2.40個百分點，也是2015年5月以來的較高水平。利差對人民幣的升值亦有一定支撐。

（3）非美貨幣升值壓制美元

除了上述基本面因素外，2017年以來以歐元為代表的非美貨幣升值導致美元走弱，也推動了人民幣對美元的被動升值。而2018年，歐央行仍處于逐步退出寬松的過程中，歐元區經濟增長的強勁以及退出寬松政策的預期有望繼續支撐歐元的上漲。而作為美元指數構成中權重最大的貨幣，歐元的上漲則將進一步導致了美元的走弱，進而導致人民幣對美元的被動升值。

綜合上述因素，我們認為，除非美聯儲加息縮表的進程超預期，否則人民幣匯率將維持穩定。我們預計2018年美元兌人民幣匯率在6.4—6.8之間波動。

從銀行結售匯和外匯儲備數據看，2017年以來，銀行代客結售匯逆差逐步收窄，9月轉為順差，顯示人民幣貶值預期在發生變化，資本外流壓力明顯減弱。而外匯儲備連續10月的回升與此可以相互印證。我們預計2018年外匯占款小幅正增長，資本外流壓力并不嚴重。

結構優化是亮點

中央經濟工作會議明確提出追求高質量發展，未來3年打贏三大攻堅戰：“防范化解重大風險、精準脫貧、污染防治”。我們認為制造業是未來一個階段中國經濟發展的亮點，其核心是企業資產負債結構優化、現代化、綠色化。實體經濟去杠桿

2018年首要關注是實體經濟去杠桿。“防范化解重大風險”是2018年經濟發展的重要任務，政治局會議明確提出“控制宏觀杠桿率”。目前中國實體經濟部門杠桿較高，全社會杠桿（居民、政府和非金融企業三部門加總）由2008年初的144.7%迅速攀升至2017年初的257.8%；我國杠桿率高于其他主要發展中國家，如金磚其他國家的全社會杠桿率均低于150%。其中非金融企業部門杠桿率問題尤為突出。2016年供給側改革和實體經濟去杠桿收獲成效，非金融企業杠桿率增速已經放緩；由于利潤修復，企業微觀資產負債率持續向好。

我們維持之前深度報告的判斷，預計：1）非金融企業去杠桿時，將利好中上游重資產高杠桿行業，如有色、鋼鐵等行業；行業違約風險降低，盈利將出現好轉；2）政府部門加杠桿時，用于基建資金增加，將利好基建行業及其下游設備制造等行業，但影響的效果并不直接；3）當居民部門增加消費杠桿時，彈性較好的消費行業，如酒、飲料和精制茶制造業，將出現利潤向好。

供給側、環保穩步推進

2018年產業經濟第二個亮點在于供給側結構性改革和環保的持續推進。2017年是供給側結構性改革深入的一年。過剩產能得到有效抑制。鋼鐵去產能接近5年目標，煤炭順利完成過半去產能計劃，煤炭、鋼鐵、化工和有色等行業利潤顯著修復，2018年預計供給側結構性改革力度不減，產能過剩行業利潤仍將繼續維持在目前這一水平，利潤增速將有所回落。2017年環保督查力度空前加強，2017年秋冬季節華北地區環境顯著改善，中央政治局會議也將防止污染作為三大攻堅戰之一，2018年環保政策預計維持較強力度。

“中國制造2025”導向下的產業結構升級

2018年以及今后一段時間內，制造業產業結構升級都將是新經濟的亮點。2015年提出中國制造2025之后，2016和2017我國制造業結構進一步優化。目前我國是世界上擁有聯合國產業分類中全部工業門類的國家，制造業大而全，但先進制造業起步較晚。十九大報告提出“加快建設制造強國。促進我國產業邁向全球價值鏈中高端，培育若干世界級先進制造業集群”。在未來很長一段時間內，制造業結構升級都將是我國高質量經濟的新動能。新型行業的景氣度和研發活動指數均處于高景氣區間，發展前景比較好，但這些行業仍需要大量投入，這是未來制造業投資的增長源泉。一個可見的例子是：物流行業發展較為迅速，國家提出發展智能物流，促進物流行業工業化和信息化。物流行業自2011年以來整體保持在較高的景氣區間，2017年多家第三方物流企業積極在倉儲流域布局；在物流方式上面，國家也積極推薦多聯式運輸，提高物流效率。

穩財政+穩貨幣的政策組合 結構性積極的財政政策

2017年底中央經濟工作會議強調：“積極的財政政策取向不變，調整優化財政支出結構，確保對重點領域和項目的支持力度，壓縮一般性支出，切實加強地方政府債務管理”。我們認為，盡管會議強調財政政策積極取向不變，但在規范地方債務，調整優化財政支出結構的導向下，財政支出難以大幅擴張，而更多體現為總量穩健下的結構性擴張，財政支出重點仍在民生、環保等方面。相對于此前財政政策更多體現為對宏觀經濟的托底作用，2018年應更為關注財政政策在關鍵領域的引導作用。

多種因素制約限制了財政支出增量的實施空間。自2012年以來，在穩增長和改善民生的目標下，我國一直保持財政支出增速高于財政收入增速，未來3年在面臨著小康目標和“美好”生活要求的壓力下，財政在環境、扶貧、教育等方面的剛性支出仍然較多。2016年開始的減稅降費措施效果也開始體現，2017年預計合計減輕企業負擔約10000億元，這也在一定程度上影響了中央及地方的收入。國有土地使用權出讓收入面臨的增速周期拐點也使得地方收入非常重要的基金收入增速收到制約，對地方建設投資加大投入的能力受到限制。

減稅降費仍然將成為2018年財政積極作為政策的一個重要方面。在美國稅改大概率于近期通過的背景下，我國此前已開始實施的減稅降費政策2018年預計仍將有較大力度的延續。在適當提高赤字率等措施的配合下，未來財政減稅降費政策可能在幾個方面進行發力：一是繼續多渠道降費，減輕企業運行成本，尤其是小微和科技企業；二是以精準扶貧為核心，大力支持大農業發展和相關基礎設施投資；三是配合相關領域開放政策，制定具有較高吸引力的優惠政策，引導民間資金和外資進行投資。

量價齊升的貨幣政策

中央經濟工作會議提出：穩健的貨幣政策要保持中性，管住貨幣供給總閘門，保持貨幣信貸和社會融資規模合理增長，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定，促進多層次資本市場健康發展，更好為實體經濟服務，守住不發生系統性金融風險的底線。我們認為，一方面強調“更好為實體經濟服務”，另一方面強調“守住不發生系統性金融風險的底線”，仍是此前央行貨幣政策執行報告中所指出的“貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調控框架”的體現。在雙支柱調控框架下，預計2018年貨幣金融環境整體上松動空間不大。不過，在服務實體經濟的導向下，應更為重視“保持貨幣信貸和社會融資規模合理增長”所蘊含的維護流動性平穩的信號。整體看，財政政策和貨幣政策的組合或可概括為“穩財政”+“穩貨幣”的組合。

金融監管難有松動，監管節奏有所緩和

中央經濟工作會議指出，“打好防范化解重大風險攻堅戰，重點是防控金融風險，要服務于供給側結構性改革這條主線，促進形成金融和實體經濟、金融和房地產、金融體系內部的良性循環”，12月8日政治局會議則明確指出，“防范化解重大風險要使宏觀杠桿率得到有效控制，金融服務實體經濟能力增強，防范風險工作取得積極成效”。

一方面，從上述會議的表態看，金融風險的防控仍是政策重點，監管難有松動。我們此前的研究表明，可以用金融業GDP占全部GDP比例作為資金“脫實向虛”的一種度量，相應的，在化解金融風險的過程中，這一比例應逐步回落至合理水平。按照這一度量方式，金融嚴監管的態勢將至少持續到2019年。

從近期出臺的“資管新規（征求意見稿）”和“商業銀行流動性管理辦法（征求意見稿）”表述來看，一是體現出未來資管產品統一監管，二是鼓勵商業銀行重回存貸，三是強調加強監管協調、避免監管套利。從政策影響的角度來看，2018年金融機構將面臨至少兩大任務：一是部分機構為了符合監管要求或業務發展需要補充資本金，二是對存量資管產品的整頓和到期新發行資管產品的規范。以理財產品為例，截至2017年6月底，現存銀行理財產品余額28.38萬億，其中封閉式理財產品總額中90%以上是一年內到期的，不僅投資于存款、債券、股票等大類資產，而且新增商品、衍生品、海外投資、另類投資等資產，這意味著在資管新規正式落地之后，2018年銀行理財清理規范的任務將是復雜且繁重的。后續金融環境仍將維持緊平衡狀態。

另一方面，從“金融和實體經濟、金融和房地產、金融體系內部的良性循環”這一角度看，金融監管政策導向更多體現了金融工作會議所強調的金融回歸本源的思路。同時，這也和強調優化存量資源配置的結構性政策一脈相承。如果結合了控制宏觀杠桿率的考慮，鑒于宏觀杠桿率的下降重點是國有企業和地方政府，我們認為，后續金融監管政策將不僅僅局限于金融體系內部，而是更多考慮金融體系和實體經濟的相互影響，這是經濟工作會議強調“良性循環”的意義所在。一方面強調金融資源更多傾向于實體經濟，另一方面意味著應避免造成處置風險的風險。相應的，未來監管力度不減，但監管節奏有望相對緩和。利率中樞上移，重視流動性量的變化

從目前的監管表態看，后續將大概率執行維持中性貨幣政策，同時降低宏觀杠桿率的思路。在這一框架下，政策的底線是不發生債務—通縮的螺旋式上升的壓力，如此一方面需要價格趨勢保持穩定，另一方面是不能出現太大的資本外流壓力。

從價格趨勢看，我們前文已經判斷，2018年PPI仍能維持正增長。從資本外流的角度，美聯儲的加息節奏仍是國內貨幣政策的約束之一。除此之外，考慮到國內通脹壓力的上行，名義增速不低，以及金融監管難有松動的政策導向，我們認為利率仍有上行空間。整體看，2018年的利率中樞將較2017年有所上行。更為重要的是，2017年以來，超儲率水平始終保持在1%左右的位置，超儲規模較2016年相比大幅下降，一方面造成商業銀行資產擴張受限，存款增長緩慢；另一方面，超儲規模過低導致資金面更易出現時點性波動。按照我們的計算，2017年的超儲規模在1.5萬億元至2萬億元區間，這種情況下超儲比一般備付性需求高出有限，流動性供給難以承受大多數時點上的沖擊，資金利率曲線在陡峭和平坦中頻繁切換，由于預期不穩導致中期流動性供給始終不足，即使在相對寬松的時點，中等期限的資金利率也難隨短端一起下降。因此，當前對市場影響更大的因素在于量能否補足，現階段即便央行政策利率再次上調，相對市場利率來說也依然是便宜資金，如果量有所改善，量價同升的實質性影響應為偏正面。流動性展望

2018年到期的貨幣政策工具方面，MLF總計有4.23萬億元到期，2017年全年為4.26萬億元。由于2017年貨幣政策為偏緊到中性，并未對貨幣政策工具進行超量續作，因此2018年到期規模與2017年相當。

PSL方面，目前PSL余額有2.23億元，該種工具期限通常為1-3年，于2014年下半年起開始投放，但由于透明度相對于MLF等工具來說偏低，因此難以落實到具體每月有多大規模到期，據我們推測明年仍將陸續有部分到期，但從目前趨勢上看PSL每月仍維持凈增加。截至2017年11月，2017年M2比2016年同期共增加13.9萬億元。我們分別按照保守、中性、樂觀三種不同假設估算明年M2增速，分別對應M2增速8%、9%和10%。在10%的M2增速下，M2需凈增長16.7萬億元；如果按照保守估計8%的M2增速，則M2凈增長規模為13.4萬億元，與2017年相當。

與作為流動性需求的M2相對應的流動性供給，2017年前三季度基礎貨幣同比增速在5%左右，為2015年以外的最低水平（2015年由于多次降準，因此基礎貨幣雖未出現增長，但超儲率上升），融資需求仍然遠大于流動性供給，這種狀態下將導致貨幣乘數易升，流動性難松。從供給端看，2017年以來基礎貨幣增速趨于下降，維持在相當低的位置；而從需求端看，盡管增速有所回落，但如果細分看M2的內部結構，其回落主要來自于同業業務的壓縮，而貸款保持穩定增長，同業部分構成流動性需求但過程中并不會消耗超額存款準備金，所以綜合作用下我們將其總結為“穩信用、緊貨幣”，這種情況下伴隨的是超額存款準備金維持低位，流動性供需持續惡化，貨幣乘數被動上升。

央行定向降準政策在2018年年初正式執行，我們預計這將帶動2018年貨幣乘數中樞水平較2017年繼續向上，預計達到5.5-5.6的水平。在謹慎的假設下，按照8%的M2增速和5.6附近的貨幣乘數來看，2018年基礎貨幣缺口為1.5萬億元；如果在中性條件以上的情況下，基礎貨幣缺口約在2萬億元—2.5萬億元左右，考慮到12月末的財政支出將帶動基礎貨幣上升，2018年基礎貨幣缺口將比2017年略低。

展望2018年，我們認為，外匯占款對于流動性的負面影響基本消失，但由于人民幣匯率處于雙向波動，暫時仍難看到外匯占款的大幅增長，外匯占款仍難恢復為基礎貨幣供給的主要渠道。從這一角度看，央行的主動性供給仍是流動性的主要來源。

從央行近期的操作看，中等期限的政策工具使用較多，維穩流動性的態度較為明確。考慮到2018年基礎貨幣缺口收窄，監管節奏相對緩和，政策導向更多傾向于服務實體經濟，我們預計2018年流動性邊際緩和。即對于2018年的貨幣政策應量價分開看，價格存在上調壓力，但數量邊際改善，資金面大體維持緊平衡到平衡過度。綜合看，應更多關注流動性數據邊際改善對市場的正面影響。結論與預測

我們認為2018年中國經濟增長無憂。從需求端看，全球復蘇帶動貿易維持較快增長；制造業投資是投資亮點，基建投資大概率走弱，需關注民間投資增長情況，在發展租賃市場的政策導向下，房地產投資仍有超預期可能；企業盈利向居民收入的傳導繼續帶動居民收入增長，進而支撐消費平穩，需關注其中服務消費的增長。

在增長無憂的大環境下，2018年通脹中樞將有所上行。推動CPI向上的力量來自食品價格的上行、服務價格的高位以及PPI向CPI的傳導。而在全球復蘇拉動需求，供給側結構性改革力度不減的背景下，預計2018年PPI仍能維持正增長。

結構優化是2018年宏觀經濟的亮點，重點關注制造業升級以及供給側結構性改革和環保政策的繼續推進。

在防控金融風險的政策導向下，金融監管力度不減，但政策同時強調金融服務實體經濟，監管節奏相對緩和。

監管力度不減，通脹壓力上行，經濟增長無憂，外圍環境趨緊，導致2018年利率中樞將較2017年上移。但流動性的量則較2017年邊際改善。而對于當前的市場而言，流動性量的改善的正面影響更為值得關注。

大類資產方面，我們更為強調通脹的上行和經濟增長超預期的可能性，商品>股票>債券。

_______________________ 本文為中銀國際證券宏觀固收研究系列報告。中銀國際證券宏觀固收研究團隊致力于以翔實的數據、縝密的邏輯為基礎，發現價值，匹配收益與風險，愿我們的研究服務能為您的投資成功盡一份力量。

第三篇：主人翁心智訓練谷任明-從科比球衣退役看主人翁精神

2017年12月19日，這一天，是籃球超級巨星科比的兩件球衣退役儀式。在一個球隊終老，8號和24號球衣同時都獲此殊榮，以后還有沒有這樣的情況，不知道，但至少前無古人。

科比 布萊恩特

20年如一日，為了心中的夢想拼搏每一刻；

20年如一日，洛杉磯凌晨4點的風景見證了科比的刻苦訓練； 20年如一日，傷病擊不跨永不服輸的黑曼巴精神； 20年如一日，兢兢業業，始終如一的堅持和堅韌； 20年如一日，任外面流言四起，你堅守本心； 20年如一日，任外面物欲橫流，你不忘初心； 20年如一日，低谷也好，高潮也罷，你堅持不懈； 20年如一日，困難從沒讓你低頭，勝利也從沒讓你驕傲； 20年如一日，為紫金王朝打下數不盡的榮譽和寶貴財富； 20年如一日，影響和激勵著一代又一代的籃球人；

忠誠、敬業、堅韌、堅持、感恩、專注、拼搏被你詮釋得如此的淋漓盡致。我把他稱為主人翁精神。你對這份事業的偏執和熱愛，成就了你一世非凡的偉業。我輩都應如你，熱愛自己的工作和事業：如能20年如一日的專注、如能兢兢業業的拼搏、如能堅持不懈的前行、如能集萬千努力于一事，偉業同樣會光臨于我身。

時光如過隙白駒，屬于你的20年己流走，而屬于我輩拼搏的20年正在掀開，時不我待，開始奮斗正當時。

做人當如科比，做好自己人生的主人，成就自己。有此殊榮，人生當無憾。

主人翁精神必放光芒！

主人翁職學院創始人 谷任明

第四篇：羅紹明學習十破十立心得體會

努力工作 踏實前行-----學習"十破十立”心得體會

上道中心小學：羅紹明

通過學習“十破十立”，作為人民教師的我，理想信念進一步堅定，思想觀念進一步創新;通過集中教育活動，破除自我滿足、不顧大局、僵化保守，脫離實際、追求享樂、個人主義的思想觀念;樹立創新學習、科學發展、敢為人先、顧全大局、求真務實、廉潔從教的理念，結合活動的東風，我要給自己制定一個“發展自我、提高素質”的發展計劃。

首先：多反省，找差距。從教十五余年來，雖然工作上取得了不小的成績，自我也時常陶醉于年級的年年先進，沾沾自喜，不思進取。通過學習，深刻認識到，自已的思想是多么的狹隘，固步自封是多么的可笑。與那些教育大師比起來，自已的成績是多么的微不足道。思想解決的程度，決定了自已進步的尺度，我要以這次十破十立活動為起點，不斷解放思想，多反省，找差距，在今后的教育工作中取得更大的成績。

其次：多學習，增才干。講學習，歷來十分重要。我們這個國家和民族，自古以來就十分重視學習、講究學問之道而著稱于世。要活到老，學到老，改造到老。這句話對我們教師同樣適用。當今時代知識在不斷更新，知識的海洋太浩瀚了，稍有懈怠，就會落伍。教師工作是繁忙，但我們只要發揚“擠”與“鉆”的精神，先擠出時間來學習，然后再鉆研進去,就沒有學不好的。因此我要多閱讀教育理論專著、學科專業書籍、文哲書籍,來提高自己的教學水平，增強自己的教學功底，擴展視野，更新知識.真正做到給學生一杯水，自己就是涓涓的溪流。同時陶冶自己的情操、凈化心靈、增加自己的文學素養。要與經典握手，與名著相伴，與大師交流，與先哲對話，不斷積累教學智慧，不斷地充實專業知識，不斷改進教學方法。

再三：多修練，養大氣。世界上最寬廣的是大海，比大海更寬廣的是人的胸懷。歷史上擁有寬廣胸懷的人被千古傳誦。我要培養自己寬闊的胸襟，不斷拓展自己的視野，陶冶自己的情操，培育自己的涵養。正確對待工作中的得與失，不發無謂的牢騷，甘于清貧，耐得住寂寞。在日常工作中與同事和睦相處，工作中與同事合作交流，互相學習，取長補短，不保守，不藏私心，共同促進學校的發展，維護學校的榮譽。

作為一名基礎教育工作者，要不斷學習，與時俱進，要自覺肩負起引導青少年學生健康成長的神圣使命，為培養千百萬社會主義事業作出應有的貢獻。

2013年3月5日

第五篇：“十破十立”學習心得

學習“十破十立”心得體會

玉龍中學：

“十破十立”是省委書記趙克志在省委第十一屆二次全會上明確提出的，要求全省各行業圍繞當前政治任務，開展解放思想大討論。

我校于2013年4月22日組織了全體教職工進行學習。

通過學習討論，“十破十立”提出給我們統一了思想認識，指明了發展的方向，認清了前進的道路，樹立了學習的標桿。在當前形勢下，貴州人民在“國發

【2012】2號文件”和十八大精神的指引下，各行各業都在發奮前進，作為工作在第一線的基層教師，要貫徹執行“十破十立”思想，在今后的時間工作中，應該從以下幾個方面來貫徹落實“十破十立”。

一、解放思想，要樹立敢于爭先、積極進取的思想意識

不敢想、不敢大膽想，不敢干、不敢大膽干，不敢做、不敢做大事是貴州人思想上的通病，也是沒有自信，信心不足的表現。如果不解放思想，樹立敢于爭先的意識、大膽突破、積極進取的思想意識，就不能從根源上解決貴州發展的第一道關卡。

思想解決的程度，決定了自已進步的尺度。新的歷史時期，跨越發展、后發趕超，與全國同步實現小康，是黨中央、國務院對貴州的殷切期望，是全省各族人民的共同愿望。目前，貴州小康生活進程落后于全國8年、落后于西部4年。要想在2020年達到全國小康生活目標，時間緊、任務重、困難多、壓力大。因此，我們每個教師都要與黨員干部一起爭當解放思想的推動者、實踐者。

一是要有時不我待的進取精神。要大力弘揚“不怕困難、艱苦奮斗、攻堅克難、永不退縮”的貴州精神，搶抓機遇，以“人一之我十之、人十之我百之”的勇氣，奮力追趕，奮勇當先。

二是要有積極主動的工作態度。要主動參與、主動作為，不當旁觀者，不當“門外漢”。要與時俱進、立說立行，當好擂鼓手，當好宣傳員，把黨中央、國務院以及貴州省委、省政府興黔富民的精神融入教育教學的實際工作中，提高全民參與意識。

二、講究工作方法，開拓創新、追求卓越的思想意識

墨守成規，不講究工作方法，也是貴州人的一個通病，就是在工作中不愿意創新、不愿意改革、不愿接受新事物，習慣于舊觀念、舊思路、舊方法、舊做法。因循守舊，沒有前途。只有開拓創新，用新觀念指導新發展，要敢走別人沒有走過的新路，要用新辦法解決新問題，要用新做法開創事業新局面，新的思維和創新意識才能讓未來充滿希望。

要善于認識自己，信心不足，不行；安于現狀，更不行！絕不能習慣于縱向比，自己跟自己比、現在跟過去比。進步了，要更進步；好了，要更好；要精益求精，“沒有最好，只有更好”。

三、學習先進經驗，樹立包容合作、立說立行的思想意識

應當打開心胸，集百家之長，努力為合作發展創造和諧條件，大事業、大合作，才會大成功，做大做強，后來居上。說到不如做到，要做就做最好。落后了要趕上去，容不得半點反應遲緩，必須比別人快上加快。空談誤國，實干興邦。因此，一定要培養立說立行的意識。

在今后的工作中要與時俱進，通過多種途徑和方式學習他人先進的經驗，并把它與教育教學實踐結合在一起。只有不斷學習、不斷豐富自己的工作經驗，才能在工作中不斷改進方法，才會更加提高教育教學質量。

四、踐行貴州教師精神，爭當合格優秀教師

踐行“開放自信，樂于奉獻，攻堅克難，勇于爭先，人一之，我十之，咬定青山不放松，不達目的不罷休。”的貴州教師精神。

實踐“我是一名榮的人民教師，我莊嚴宣誓：忠誠黨的教育事業，貫徹黨的教育方針，履行教師神圣職責，修身立德，為人師表，追求真理，崇尚科學，敬業愛生，教書育人；淡泊名利，嚴謹治學；傳承文明，勇于創新，終身學習，不斷進步。為全體學生美好未來，我愿奉獻全部智慧和力量。”的貴州教師誓詞。

在工作中，堅守教師職業道德規范，將“十破十立”的觀念扎根于心，認真履行教書育人的工作職責，用“十破十立”指導我們的實際工作，在教育教學的平臺上，努力提高教育教學質量。

2013-4-22