第一篇：貝塔哥哥享投資 “低估狀態(tài)”是“機(jī)會(huì)”還是“坑”？通策醫(yī)療 “通策醫(yī)療”的報(bào)告是直到最后一刻才

貝塔哥哥享投資 “低估狀態(tài)”是“機(jī)會(huì)”還是“坑”？——通策醫(yī)療 “通策醫(yī)療”的報(bào)告是直到最后一刻才...“通策醫(yī)療”的報(bào)告是直到最后一刻才下定決心撰寫的，因?yàn)楦Ｍo大家展現(xiàn)認(rèn)為最好的那些企業(yè)。通策醫(yī)療之前就略微了解過，口腔業(yè)務(wù)的上市企業(yè)，而且它一直以來的財(cái)務(wù)表現(xiàn)都很不錯(cuò)，醫(yī)療行業(yè)也是一個(gè)弱周期具有良好發(fā)展前景的行業(yè)，所以把通策醫(yī)療放到了自己準(zhǔn)備分析企業(yè)的列表上。但隨著查看通策醫(yī)療近期的基本面以及股價(jià)走勢(shì)表現(xiàn)，覺得該公司有了一些琢磨不透的地方，目前的市場(chǎng)對(duì)它也不是很認(rèn)可，但是基本面上又沒有明顯的變化，所以也可能是好的公司遇到了低潮被“打壓”，也可能該公司已經(jīng)不能認(rèn)為是好的公司了。也許這種不確定或許是一種魅力所在，所以此次分析相當(dāng)于一次“例外”吧。通策醫(yī)療是滬深兩市第一家以醫(yī)療投資、醫(yī)療服務(wù)為主營(yíng)業(yè)務(wù)的主板上市公司，也是國(guó)內(nèi)第一家以口腔醫(yī)療連鎖經(jīng)營(yíng)為主要經(jīng)營(yíng)模式的上市公司。目前公司主要從事口腔醫(yī)療服務(wù)和輔助生殖醫(yī)療服務(wù),其中口腔醫(yī)療服務(wù)主要包括種植、正畸、修復(fù)等口腔醫(yī)療服務(wù)，通策醫(yī)療致力于成為中國(guó)領(lǐng)先的綜合醫(yī)療平臺(tái)。通策醫(yī)療公司的愿景：成為中國(guó)第一醫(yī)療服務(wù)公眾公司，成為中國(guó)最大的口腔醫(yī)療集團(tuán)，成為中國(guó)最大的輔助生殖醫(yī)療集團(tuán)。通策醫(yī)療在全國(guó)各地開設(shè)了24家口腔醫(yī)院，是中國(guó)大型口腔醫(yī)療連鎖機(jī)構(gòu)。公司旗下杭州口腔醫(yī)院創(chuàng)建于1952年，是世界上較大的口腔醫(yī)院，并于2016年5月掛牌中國(guó)科學(xué)院大學(xué)杭州口腔醫(yī)院，該口腔醫(yī)院的收入占了通策醫(yī)療整體營(yíng)收的約74%，也是通策醫(yī)療最重要的利潤(rùn)來源。同時(shí)為加快全國(guó)布局，通策醫(yī)療參與設(shè)立了口腔醫(yī)療投資基金，投資建設(shè)北京、武漢、重慶、成都、廣州和西安六家大型口腔醫(yī)院。位于上海陸家嘴金融貿(mào)易區(qū)的夏里特醫(yī)學(xué)中心由通策集團(tuán)與德國(guó)夏里特醫(yī)學(xué)院共同建設(shè)。通策醫(yī)療也積極同國(guó)內(nèi)外醫(yī)療結(jié)構(gòu)合作，如由通策與2010年諾貝爾生理學(xué)或醫(yī)學(xué)獎(jiǎng)獲得者、“試管嬰兒之父”Robert Edwards創(chuàng)立的體外受精試管嬰兒治療中心劍橋波恩共同打造昆明波恩生殖中心已投入運(yùn)營(yíng)，各項(xiàng)指標(biāo)達(dá)到國(guó)際先進(jìn)水平；通策與中國(guó)科學(xué)院大學(xué)聯(lián)合創(chuàng)辦了中國(guó)科學(xué)院大學(xué)存濟(jì)醫(yī)學(xué)院，并設(shè)立中國(guó)科學(xué)院大學(xué)存濟(jì)醫(yī)學(xué)中心；通策與杭州醫(yī)學(xué)院達(dá)成戰(zhàn)略合作，聯(lián)合創(chuàng)辦杭州醫(yī)學(xué)院婦幼、口腔方面的二級(jí)學(xué)院，并開展產(chǎn)學(xué)研深度合作。

通策醫(yī)療作為中國(guó)醫(yī)藥具有競(jìng)爭(zhēng)力上市公司50強(qiáng)企業(yè)，連續(xù)五年入選“福布斯中國(guó)最具潛力中小企業(yè)100強(qiáng)”。通策醫(yī)療還合作了一些關(guān)聯(lián)品牌開展業(yè)務(wù)，這些實(shí)際上都是呂建明控制的，主要通過杭州海駿科技有限公司來操盤實(shí)現(xiàn)的。杭州海駿科技有限公司2011年成立于浙江海外高層次人才創(chuàng)新園，致力于移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)及新興行業(yè)的產(chǎn)業(yè)化工作，業(yè)務(wù)為依托于互聯(lián)網(wǎng)和工業(yè)4.0制造，為口腔、生殖健康及相關(guān)領(lǐng)域提供醫(yī)療信息服務(wù)。杭州海駿科技有限公司的控股股東是杭州愛鉑控股有限公司（股權(quán)占比65%），該公司的控股股東就是呂建明。杭州海駿及旗下公司所屬網(wǎng)站為一牙網(wǎng)（http://www.tmdps.cn/），旗下品牌有隱秀、三葉兒童口腔、存濟(jì)網(wǎng)絡(luò)醫(yī)院、存濟(jì)醫(yī)療云、通策牙學(xué)院及一牙好牙醫(yī)。三葉兒童口腔：2014年11月，杭州海駿科技、通策醫(yī)療與日本長(zhǎng)崎大學(xué)兒童齒學(xué)博士、“葉子口腔科普”創(chuàng)始人張野博士聯(lián)合創(chuàng)辦了“三葉兒童口腔工作室”（三葉兒童口腔連鎖管理有限公司）。工作室的創(chuàng)立初衷是為了解決國(guó)內(nèi)兒童口腔醫(yī)療機(jī)構(gòu)數(shù)量、質(zhì)量不足的問題。隱秀：網(wǎng)上的詳細(xì)資料不多，所屬為杭州一牙數(shù)字口腔有限公司，于2015年初開始業(yè)務(wù)，其主要從事牙齒矯正業(yè)務(wù)，主要是根據(jù)每個(gè)患者的具體情況，臨床確立矯治方案后，通過計(jì)算機(jī)軟件模擬矯正過程，并通過使用進(jìn)口彈性透明醫(yī)用高分子材料制作一系列矯正器，通過更換這一系列矯正器實(shí)現(xiàn)矯治目的。存濟(jì)醫(yī)療云：杭州海駿科技有限公司研發(fā)的專注醫(yī)療的云服務(wù)平臺(tái)，其信息管理系統(tǒng)及醫(yī)療數(shù)據(jù)云服務(wù)平臺(tái)項(xiàng)目致力于以患者為中心，提高醫(yī)院用戶的工作效率并采集所有患者的相關(guān)醫(yī)療業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)，為醫(yī)院管理者的分析決策提供依據(jù)，同時(shí)為各大醫(yī)療研究機(jī)構(gòu)所研究的項(xiàng)目提供海量、準(zhǔn)確的病理數(shù)據(jù)及分析，推動(dòng)人類健康事業(yè)的發(fā)展。存濟(jì)網(wǎng)絡(luò)醫(yī)院：依托中國(guó)科學(xué)院大學(xué)存濟(jì)醫(yī)學(xué)院的優(yōu)質(zhì)醫(yī)療教學(xué)資源，波恩霍爾提供的生殖技術(shù)，綜合性醫(yī)療分診體系服務(wù)平臺(tái)。【但是其官網(wǎng)已經(jīng)上不去了】通策醫(yī)療前身中燕紡織股份有限公司系經(jīng)北京市人民政府京政發(fā)(1995)121號(hào)文批準(zhǔn)由北京中燕實(shí)業(yè)集團(tuán)公司聯(lián)合其他五家股東以發(fā)起設(shè)立方式設(shè)立的股份有限公司，公司因自身發(fā)展能力和業(yè)務(wù)需要,原名稱中燕紡織股份有限公司已不符合目前公司的發(fā)展?fàn)顩r，2007年2月5日公司名稱變更為“通策醫(yī)療投資股份有限公司”。簡(jiǎn)單說就是通策醫(yī)療的實(shí)際控制人呂建明買了ST中燕的殼上市，主營(yíng)業(yè)務(wù)隨之發(fā)生了根本變化，否則嚴(yán)格意義上說根據(jù)通策醫(yī)療的影響力，其很難上A股主板。通策醫(yī)療從2007年到現(xiàn)在的股價(jià)表現(xiàn)如下圖所示（前復(fù)權(quán)），10時(shí)間股價(jià)從開始最低的1.77元做到漲到2015年6月的54.87元，過去兩年股價(jià)表現(xiàn)不佳回落到2017年8月25日的22.94元，最高漲幅約31倍，目前漲幅約13倍，整體表現(xiàn)遠(yuǎn)好于上證大盤指數(shù)。目前的總市值約為73.55億元。另外通策醫(yī)療的總資產(chǎn)從2007年底的約2億元增長(zhǎng)到2017年6月底的13.78億元，營(yíng)業(yè)收入從2007年的0.93億元增長(zhǎng)到2016年的8.79億元，凈利潤(rùn)從約1015萬元增長(zhǎng)到2016年的1.36億元，可以說是一家穩(wěn)定增長(zhǎng)的企業(yè)，公司近年來的收入、利潤(rùn)等財(cái)務(wù)表現(xiàn)都很穩(wěn)健。但是我們也注意到通策醫(yī)療從2017年初到8月已經(jīng)漸漸的跌去了1/3，而主要的參照A股對(duì)應(yīng)股票“愛爾眼科”同期股價(jià)上漲了10%，到底發(fā)生了什么值得思考……“通策醫(yī)療”的基本情況、股權(quán)架構(gòu)通策醫(yī)療的控股股東為“杭州寶群實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司”，截止2016年底，該公司占有通策醫(yī)療33.75%的股權(quán)，該公司是呂建明等9人控制的“浙江通策控股集團(tuán)有限公司”的全資子公司。通策醫(yī)療的實(shí)際控制人是呂建明，其占通策集團(tuán)的股權(quán)比例為78.05%，占有上市公司通策醫(yī)療的股權(quán)比例為26.34%，目前也是通策醫(yī)療的董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理。查詢通策醫(yī)療2017年半年報(bào)，近期公司股價(jià)低迷，呂建明在二級(jí)市場(chǎng)累計(jì)購買股票達(dá)到1,003,300股，表明對(duì)未來充滿信心。如下為詳細(xì)的股權(quán)結(jié)構(gòu)圖。通策醫(yī)療是民營(yíng)企業(yè)，其掌舵人是呂建明，來了解一下他過往的經(jīng)歷：呂建明，1965年出生，現(xiàn)年52歲。1988年畢業(yè)于杭州大學(xué)（后合并到現(xiàn)在的浙江大學(xué)）中文系漢語言文學(xué)專業(yè)。1993年起，涉足房地產(chǎn)業(yè)。1995年，成立浙江通策房地產(chǎn)開發(fā)有限公司。1997年，在原公司的基礎(chǔ)上改制成立浙江通策房地產(chǎn)投資集團(tuán)股份有限公司。領(lǐng)導(dǎo)公司進(jìn)入集團(tuán)化運(yùn)作階段，開發(fā)眾多頗具影響力的樓盤，如正和居、天巢花園、墨香苑、和睦院、通策廣場(chǎng)、錢江時(shí)代（2012年普利茨克建筑獎(jiǎng)得主王澍在通策集團(tuán)設(shè)立業(yè)余建筑工作室并主持設(shè)計(jì)）、上海通策大廈、衢州贏湖尚博爾等大型樓盤，并獲得“杭州市十大城市運(yùn)營(yíng)商”稱號(hào)。2000年10月，投資創(chuàng)辦《美文》雜志。《美文》雜志由作家賈平凹擔(dān)任主編，是一本專門針對(duì)中學(xué)生課外閱讀的純文學(xué)刊物，在文學(xué)界享有崇高的聲譽(yù)，目前仍在辦。2001年，在上海開設(shè)“頂層畫廊”。在《藝術(shù)財(cái)經(jīng)·周刊》評(píng)出的2005年中國(guó)50強(qiáng)畫廊中，“頂層畫廊”名列第16位，締造2005年間被媒體報(bào)道次數(shù)達(dá)1500次的神話。基于畫廊平臺(tái)的“頂層派對(duì)”已成為上海乃至全國(guó)的文化品牌。2003年7月，正式成立浙江通策控股集團(tuán)有限公司，任董事局主席。2005年3月，成立杭州紫萱度假村有限公司。在位于杭州西湖風(fēng)景名勝區(qū)的三臺(tái)山風(fēng)景區(qū)，建設(shè)融高檔餐飲、旅游、SPA等主題為一體的高檔會(huì)所。其中1號(hào)樓解香樓餐廳，已連續(xù)六年入選由《美食與美酒》雜志發(fā)起的“年度BEST50中國(guó)最佳餐廳”榜單，成為杭州乃至全國(guó)餐飲行業(yè)的標(biāo)桿。2004年4月，通策集團(tuán)下屬杭州寶群實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司成功收購上市公司“中燕紡織”，并對(duì)上市公司進(jìn)行資產(chǎn)重組和日常管理；2006年6月，“杭州寶群實(shí)業(yè)”成功收購杭州口腔醫(yī)院，并進(jìn)行資源整合，為未來通策醫(yī)療的發(fā)展奠定最堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)；同年10月，“杭州寶群實(shí)業(yè)”對(duì)上市公司“ST中燕”實(shí)施資產(chǎn)重組，收購其不良債權(quán)，并向其注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，將其全資擁有的杭州口腔醫(yī)院有限公司100%的股權(quán)及現(xiàn)金贈(zèng)與上市公司，此舉成為金融投資界之經(jīng)典案例；2007年，“ST中燕”更名為“通策醫(yī)療（SH600673）”，成為中國(guó)首家醫(yī)療服務(wù)上市公司，中國(guó)第一醫(yī)療服務(wù)公眾公司和中國(guó)最大的連鎖口腔醫(yī)療集團(tuán)。2008年，創(chuàng)辦藝術(shù)財(cái)經(jīng)雜志《頂層》。2011年，帶領(lǐng)“TC INTERACTIVE”(通策信息事業(yè)部)正式投身TMT產(chǎn)業(yè)。目前旗下已形成多條產(chǎn)品線。2012年，斥資4.5億人民幣買下中河路平海路口33000方物業(yè)（原方正證券大廈），打造杭州口腔醫(yī)院總部大樓；并與英國(guó)劍橋伯恩霍診所（Bourn Hall Clinic）合作，正式進(jìn)軍輔助生殖領(lǐng)域。用“儒商”評(píng)價(jià)呂建明最為貼切！呂建明作為通策醫(yī)療以及通策集團(tuán)的大老板，公開信息能夠找到的兩件事值得仔細(xì)思考。一是如何拿下“ST中燕”的殼資源進(jìn)行資產(chǎn)重組建立“通策醫(yī)療”；二是其因?yàn)榭赡苄匈V被刑事拘留。拿下“ST中燕”的往事主要參考：ST中燕往事：通策集團(tuán)操縱爭(zhēng)購涉10億利益黑幕以及求解中燕“后德隆”懸疑。總結(jié)來說一是呂建明通過杭州寶群實(shí)業(yè)在2004年用從ST中燕的大股東“德隆系”新疆屯河集團(tuán)有限責(zé)任公司獲得29.69%股份，轉(zhuǎn)讓價(jià)款為4702.88萬，成為ST中燕第一大股東，實(shí)現(xiàn)借殼目的。德隆系2001年獲得ST中燕的控制權(quán)后一直嘗試對(duì)其進(jìn)行重組改造，但經(jīng)過3年的努力遇到了資金鏈斷裂危機(jī)，新疆德隆為了變現(xiàn)就將這個(gè)一直重組不成功也與自己主營(yíng)業(yè)務(wù)不相關(guān)的公司出手，而呂建明正想找個(gè)殼公司來謀求上市，可以說這個(gè)時(shí)機(jī)非常合適，拿下ST中燕可以說是呂建明創(chuàng)業(yè)生涯的重要里程碑！多說一句，這里面還有不少插曲，比如ST中燕的二股東上海創(chuàng)索也以每股同樣的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給杭州廣賽，杭州廣賽據(jù)猜測(cè)也是呂建明控制的公司，這涉及到關(guān)聯(lián)方控股交易沒有披露，后來2008年杭州廣賽將公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給自然人鮑正梁，轉(zhuǎn)讓價(jià)格僅500萬，有利益輸送的嫌疑。事情已經(jīng)過去10年，當(dāng)時(shí)的政策和法規(guī)等也不健全，具體的就無法多說了。再分析一下轉(zhuǎn)讓價(jià)格。ST中燕當(dāng)時(shí)總股本1.6億股，流通盤僅4032萬股，屬于典型的袖珍小盤股，2003年每股僅虧損0.0517元，調(diào)整后每股凈資產(chǎn)為0.22元。由于近幾年主營(yíng)業(yè)務(wù)完全癱瘓，ST中燕基本沒有什么負(fù)債，資產(chǎn)負(fù)債比率僅為28.94%。經(jīng)過德隆兩年多的資產(chǎn)剝離、清收占款，可以說ST中燕是個(gè)相當(dāng)理想的“殼”資源。盡管寶群實(shí)業(yè)以每股0.988元的價(jià)格受讓股權(quán)，比ST中燕0.22元的每股凈資產(chǎn)高出不少，但僅以4702萬元的價(jià)格便獲得一家上市公司的控股權(quán)，是相當(dāng)劃算的！呂建明的另一件事情作為上市公司董事長(zhǎng)于2009年8月因行賄罪被刑事拘留。是因?yàn)闀r(shí)任杭州市副市長(zhǎng)許邁永因涉嫌嚴(yán)重違紀(jì)接受組織調(diào)查，在其任西湖區(qū)副書記期間經(jīng)手的西溪濕地項(xiàng)目，呂建明是為該案所牽扯的眾多房地產(chǎn)開發(fā)商之一。后來看到呂建明的各項(xiàng)公開信息，此次刑拘對(duì)呂建明和通策醫(yī)療的影響在可控范圍內(nèi)，并沒有過大影響其開展各項(xiàng)業(yè)務(wù)。通策醫(yī)療因?yàn)槠渲鳡I(yíng)業(yè)務(wù)跟房地產(chǎn)不相關(guān)，以及其自身良好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，股價(jià)幾乎沒有收到影響，如下為2009年到2010年通策醫(yī)療股價(jià)走勢(shì)圖。從呂建明過往的經(jīng)歷可見，這個(gè)是有能力很精明的儒商，房地產(chǎn)起家，通過通策醫(yī)療上市公司獲得更大的影響力和財(cái)富，他雖然不是醫(yī)療背景出身，但近十年一直在醫(yī)療行業(yè)內(nèi)發(fā)展，也取得了很大的成績(jī)。借殼事件證明其果斷和精明，刑拘事件目前看讓他變得更穩(wěn)重。醫(yī)療行業(yè)是一個(gè)需要長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)醞釀的行業(yè)，需要更強(qiáng)的社會(huì)責(zé)任感，呂建明近幾年在互聯(lián)網(wǎng)和大健康領(lǐng)域嘗試也還是沒有脫離圈子，通策醫(yī)療的未來很大程度上依賴他持續(xù)的專注和敢于承擔(dān)責(zé)任。

“通策醫(yī)療”的收入分析通策醫(yī)療采取經(jīng)營(yíng)模式為“旗艦中心醫(yī)院+分院”，此模式的優(yōu)勢(shì)在于保留了高水平醫(yī)院作為經(jīng)營(yíng)核心，旗艦醫(yī)院平臺(tái)對(duì)醫(yī)生的社會(huì)地位、學(xué)術(shù)地位形成有力支撐，并在一定區(qū)域內(nèi)形成品牌影響力，再以旗艦醫(yī)院為基礎(chǔ)在附近區(qū)域開設(shè)分院，將品牌影響力快速推開，在較短的時(shí)間內(nèi)積累客戶資源、收到經(jīng)濟(jì)效益。通策醫(yī)療的旗艦中心醫(yī)院就是杭州口腔醫(yī)院和寧波口腔醫(yī)院，核心的業(yè)務(wù)口腔醫(yī)療服務(wù)和輔助生殖醫(yī)療，后者是通策醫(yī)療希望可以擴(kuò)展的新業(yè)務(wù)。此外，通策醫(yī)療通過基金投資的方式在其他大城市布局口腔醫(yī)院。2016 年10 月，公司與關(guān)聯(lián)方海駿科技及海駿科技全資子公司諸暨海駿醫(yī)療投資管理有限公司共同發(fā)起設(shè)立通策口腔醫(yī)療投資基金，定向投資北京、武漢、重慶、成都、廣州、西安六家大型口腔醫(yī)院。公司出資2 億元作為該基金的優(yōu)先級(jí)有限合伙人，該優(yōu)先級(jí)資金確保證金加6%的年化收益率，不參與超額分配，優(yōu)先確保退出。基金提供六家大型口腔醫(yī)院所有建設(shè)及運(yùn)營(yíng)資金并提供管理，承擔(dān)在培育期間所有虧損及責(zé)任，獲得標(biāo)的醫(yī)院的實(shí)際投資權(quán)益；在培育期滿后公司具有標(biāo)的醫(yī)院的優(yōu)先收購權(quán)。公司參與設(shè)立口腔醫(yī)療投資基金之舉，創(chuàng)新了以往的直接由公司對(duì)外投資新建醫(yī)療機(jī)構(gòu)的模式，能夠合理降低、規(guī)避公司因直接投資建設(shè)大型口腔醫(yī)院可能面臨的新建醫(yī)院培育期虧損、發(fā)展前景不明確、經(jīng)濟(jì)效益不明確等風(fēng)險(xiǎn)。在輔助生殖領(lǐng)域，通策醫(yī)療的旗艦中心是昆明市婦幼保健生殖醫(yī)學(xué)醫(yī)院有限公司管理的生殖中心，該旗艦中心是2013年12月獲得營(yíng)業(yè)執(zhí)照，目前已經(jīng)運(yùn)營(yíng)近2年。該公司通策醫(yī)療股權(quán)占比為68%，昆明市婦幼保健院股權(quán)占比為32%。通策醫(yī)療通過與諾貝爾獎(jiǎng)獲得者羅伯特·愛德華茲教授創(chuàng)立的劍橋波恩生殖中心（Bourn Hall Clinic）合作，采用國(guó)際先進(jìn)水平的醫(yī)療服務(wù)模式和管理經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國(guó)醫(yī)療體制具體情況，從服務(wù)手段、服務(wù)內(nèi)容、治療方式、材料使用和設(shè)備選擇等方面入手，運(yùn)用世界先進(jìn)技術(shù)，向患者提供高水準(zhǔn)的輔助生殖醫(yī)療服務(wù)。在時(shí)機(jī)成熟時(shí)，通策醫(yī)療輔助生殖醫(yī)療服務(wù)將進(jìn)行全國(guó)范圍內(nèi)的業(yè)務(wù)擴(kuò)張。輔助生殖是通策醫(yī)療繼口腔業(yè)務(wù)之后布局的第二個(gè)健康管理業(yè)務(wù)，是未來業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要看點(diǎn)，但目前的盈利狀況一般。下表是通策醫(yī)療按照各主要醫(yī)院分類的2015年和2016年的營(yíng)業(yè)收入、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)等基本情況。可以看出，公司最大的營(yíng)業(yè)收入來自于杭州口腔醫(yī)院，2016年?duì)I業(yè)收入占比為74.76%，其營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)都是公司最重要的貢獻(xiàn)者，但其2016年的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率和凈利率都有一定下滑，成本增加的原因沒有給出明確說法，估計(jì)是員工工資的增加。寧波口腔醫(yī)院排名第二，但其收入2016年比2015年還略有下滑，增長(zhǎng)趨勢(shì)放緩。滄州口腔、衢州口腔、昆明口腔和諸暨口腔的營(yíng)業(yè)收入都有所增長(zhǎng)，但整體體量較小，2016年加在一起占營(yíng)收比例為11.57%，其收入的增長(zhǎng)對(duì)整體收入的增長(zhǎng)貢獻(xiàn)較小。此外，黃石現(xiàn)代口腔的收入下降很厲害，且已虧損，經(jīng)查2017年半年報(bào)，主要是因?yàn)槠溥w址重建，目前并已重新開業(yè)。昆明口腔收入增加迅速但有所虧損，雖然虧損金額較小，分析估計(jì)為宣傳和人員成本的增加。昆明生殖中心還處于培育階段，整體的收入很少，可見通策醫(yī)療在生殖領(lǐng)域的轉(zhuǎn)型經(jīng)過過去近3年的運(yùn)營(yíng)還遠(yuǎn)沒有產(chǎn)生預(yù)期的經(jīng)濟(jì)效益，其能否成為公司未來的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)還需要進(jìn)一步觀察。從毛利率來看，通策醫(yī)療整體的毛利率2016年為41.55%，比2015年的38.9%略有增長(zhǎng)，作為醫(yī)療行業(yè)的企業(yè)整體的毛利率算比較正常。從地域來看，2016年收入的92.38%仍在浙江省內(nèi)，這點(diǎn)在過去多年都沒有改變。從通策醫(yī)療各醫(yī)院收入的初步分析，能發(fā)現(xiàn)企業(yè)過去兩年發(fā)展存在的一些問題，這也是通策醫(yī)療股價(jià)表現(xiàn)不夠好的重要原因。一是收入過度依賴杭州口腔和寧波口腔，而寧波口腔收入放緩，杭州口腔利潤(rùn)率下滑，雖然公司整體收入和利潤(rùn)在增長(zhǎng)，但是未來的增長(zhǎng)空間不大；二是其他地域的口腔醫(yī)院除了滄州口腔和諸暨口腔表現(xiàn)還算不錯(cuò)，其他的要不收入減少、要不虧損、要不利潤(rùn)率很低，通策醫(yī)療的品牌優(yōu)勢(shì)沒有在當(dāng)?shù)剞D(zhuǎn)化為實(shí)在的業(yè)績(jī)；三是向輔助生殖領(lǐng)域的轉(zhuǎn)型目前還很不成功，沒有產(chǎn)生可觀的收入，而且影響力也沒有宣傳的那么大；四是絕大多數(shù)的收入都是來自于浙江省內(nèi)，而且省外的毛利率極低，作為口腔連鎖的上市公司，如果只能在本省產(chǎn)生較好的收益那未來的增長(zhǎng)空間讓人沒有信心，公司走出去的戰(zhàn)略沒有取得進(jìn)展。如果以上狀況沒有明顯改善，通策醫(yī)療未來的股價(jià)表現(xiàn)不會(huì)太樂觀。

“通策醫(yī)療”的重組事件影響前面介紹了呂建明通過杭州海駿科技有限公司逐步開展了互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)和大健康方面的業(yè)務(wù)，這里很有必要分析一下2015年11月通策醫(yī)療宣布定增50億元收購海駿科技的重大重組事宜，此重組于2016年5月公告宣布終止。通策醫(yī)療從2015年5月22日停牌至2015年12月15日，如下為2015年4月至今的股價(jià)走勢(shì)圖，雖然說2015年6月份股災(zāi)的會(huì)造成股價(jià)的下跌，但之后股價(jià)一直沒有緩過來，這里面包含著重組事件終止的影響。通策醫(yī)療2015年11月27日公告，其擬以60.73元/股非公開發(fā)行約8317.39萬股，合計(jì)作價(jià)50.51億元收購海駿科技95.67%股權(quán)及嬴湖創(chuàng)造、嬴湖共享各90%財(cái)產(chǎn)份額；并擬以不低于81.94元/股非公開發(fā)行募集配套資金不超過5.5億元用于投建醫(yī)院信息管理系統(tǒng)及醫(yī)療數(shù)據(jù)云服務(wù)平臺(tái)等。通過此次交易，公司最終持有海駿科技100%股權(quán)。海駿科技并不是市場(chǎng)上表現(xiàn)很搶眼的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)，而是呂建明自己新弄的一套，經(jīng)過前面對(duì)海駿科技各子品牌的分析，沒有特別核心的競(jìng)爭(zhēng)力。經(jīng)查公告，這次重組注入的海駿科技承諾未來5年扣非凈利潤(rùn)為10.82億元。2016年預(yù)計(jì)利潤(rùn)為-596萬元；2017年預(yù)計(jì)利潤(rùn)7751為萬元，2018年預(yù)計(jì)利潤(rùn)18781萬元，2019年預(yù)計(jì)利潤(rùn)34449萬元，2020年預(yù)計(jì)利潤(rùn)47783萬元。從5年平均凈利潤(rùn)2.16億元來看，相當(dāng)于通策醫(yī)療2016年的近兩倍。看到這些數(shù)據(jù)的第一感覺就是“夸張”，即使海駿科技能夠帶來如此高的利潤(rùn)，但是在2016年50億的價(jià)格重組收購實(shí)在是太高了，因?yàn)楹ｒE科技本身就是呂建明完全控制的公司，這種左口袋倒右口袋的操作對(duì)于呂建明的意義可能是讓通策醫(yī)療開展了新的業(yè)務(wù)，搭上了“互聯(lián)網(wǎng)”概念，也能讓海駿科技的影響力更大，但對(duì)于其他股東及股民來說此行為很可能是花了高價(jià)買了收益不明朗的企業(yè)來掏空通策醫(yī)療，畢竟如果海駿科技如果真的那么牛，自然可以單獨(dú)上市或者引入BAT等金主。最后重組終止應(yīng)該是呂建明迫于市場(chǎng)的壓力，畢竟海駿科技的實(shí)力差太多。此次重組的過程，在很大程度上給了市場(chǎng)一個(gè)訊號(hào)，呂建明渴望改變通策醫(yī)療的業(yè)務(wù)布局，希望能夠獲得新的增長(zhǎng)點(diǎn)，但不但沒有好的方法，且重組對(duì)象的選擇不夠“厚道”，這讓大家對(duì)通策醫(yī)療有點(diǎn)失望，市場(chǎng)的表現(xiàn)也證明了這一點(diǎn)。“通策醫(yī)療”整體行業(yè)的特點(diǎn)和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手分析根據(jù)通策醫(yī)療的主營(yíng)業(yè)務(wù)來看，該企業(yè)在細(xì)分行業(yè)中應(yīng)屬于口腔和輔助生殖醫(yī)療領(lǐng)域。1）口腔醫(yī)療領(lǐng)域現(xiàn)狀和競(jìng)爭(zhēng)情況在國(guó)家進(jìn)一步深化醫(yī)療體制改革，推動(dòng)醫(yī)療服務(wù)發(fā)展的大背景下，隨著消費(fèi)升級(jí)加快，人們對(duì)牙齒的健康和美的需求將逐步釋放。衛(wèi)生部組織的第三次全國(guó)口腔健康流行病學(xué)調(diào)查結(jié)果顯示，我國(guó)口腔疾病高發(fā)病低就診率現(xiàn)象十分突出，同時(shí)也顯示我國(guó)人群在齲病治療和牙周潔治以及義齒修復(fù)方面需要量巨大：（1）我國(guó)全民口腔病患病率高達(dá)90%以上，但就診率只有10%；（2）我國(guó)從未看過牙醫(yī)的人超60%，只有2%的人有定期進(jìn)行口腔檢查和清潔的習(xí)慣，而在美國(guó)64%的人每年至少做兩次口腔檢查；（3）我國(guó)成年人中，牙齦出血的發(fā)生率為77.3%，牙石檢出率97.3%，齲齒發(fā)生率88.1%，牙周健康率僅為14.5%；5歲兒童乳牙齲病的患病率高達(dá)66.0%，其中97%都未經(jīng)治療；12歲兒童恒牙齲病的患病率為28.9%，89%未經(jīng)治療。口腔醫(yī)療市場(chǎng)與地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平有著密切聯(lián)系，臺(tái)灣經(jīng)驗(yàn)顯示，口腔醫(yī)療市場(chǎng)隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展而發(fā)生的變化：人均GDP從2000美元升至10000美元的過程中，每萬人對(duì)應(yīng)的口腔醫(yī)師數(shù)量增加速度最快，而從業(yè)醫(yī)師數(shù)量的大量增加正是口腔醫(yī)療市場(chǎng)爆發(fā)性增長(zhǎng)的直接表現(xiàn)。近年來，我國(guó)人均GDP保持了快速持續(xù)增長(zhǎng)，2016年人均GDP已達(dá)8866美元，部分一線城市人均GDP甚至超過10000美元。根據(jù)歐睿統(tǒng)計(jì)，中國(guó)在2013年每萬人牙醫(yī)數(shù)為1.0，相比之下，日本在2010年的該數(shù)據(jù)為8.0、加拿大在2008年的該數(shù)據(jù)為5.8。比照數(shù)據(jù)可知，近年來我國(guó)的口腔醫(yī)療市場(chǎng)的需求正處于高增長(zhǎng)的時(shí)期。因此，雖然我國(guó)口腔醫(yī)療行業(yè)面臨諸多問題，但隨著近年來我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速發(fā)展、人民口腔預(yù)防保健意識(shí)不斷提高、民營(yíng)口腔醫(yī)療機(jī)構(gòu)不斷涌現(xiàn)，龐大的人口基數(shù)和高發(fā)病率顯示我國(guó)口腔醫(yī)療行業(yè)的巨大潛力。與此同時(shí)，近年來各類資本不斷進(jìn)入口腔醫(yī)療服務(wù)行業(yè)，口腔醫(yī)療行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)日趨白熱化，公司在行業(yè)內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手包含口腔專科醫(yī)院、綜合性醫(yī)院口腔科、各類口腔門診部（診所）等多種主體，競(jìng)爭(zhēng)形勢(shì)日趨復(fù)雜。通策醫(yī)療口腔醫(yī)療服務(wù)營(yíng)收百分之八十來自于浙江省內(nèi)的各下屬口腔醫(yī)院，其中杭州口腔醫(yī)院歷年來在浙江省的口腔醫(yī)療服務(wù)領(lǐng)域排名第一。從通策醫(yī)療2016年的財(cái)報(bào)上看，其對(duì)口腔領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手做了列舉如下圖所示。在這里主要介紹一下“拜博口腔”。北京拜博拜爾口腔醫(yī)院有限公司（原名為拜博醫(yī)療集團(tuán)有限公司）是一家集口腔醫(yī)療、醫(yī)療機(jī)構(gòu)投資、醫(yī)院經(jīng)營(yíng)管理、醫(yī)療器械營(yíng)銷、義齒加工、醫(yī)院（門診部）裝修設(shè)計(jì)、醫(yī)療廣告策劃及代理為一體的大型民營(yíng)醫(yī)療集團(tuán)公司。拜博集團(tuán)成立于1993年，集團(tuán)總部設(shè)在北京，在全國(guó)擁有近200家口腔醫(yī)療連鎖機(jī)構(gòu)，員工6000余人。拜博集團(tuán)下轄北京、上海、廣州、深圳、江蘇、山東、浙江、河南、河北、遼寧、四川、湖北、湖南、福建、安徽、陜西、江西、重慶、黑龍江、吉林(省)、云南、貴州、海南、珠海、大連、東莞、溫州、吉林（市）、洛陽等30余個(gè)事業(yè)部，覆蓋全國(guó)40余個(gè)省會(huì)和一線城市，并正在形成向各省份主要地級(jí)城市輻射的全國(guó)口腔醫(yī)療服務(wù)連鎖網(wǎng)絡(luò)。2014年6月獲得聯(lián)想控股10億元投資，聯(lián)想控股股權(quán)占比約為55%，為控股股東。成為聯(lián)想控股成員企業(yè)開啟了拜博口腔醫(yī)療集團(tuán)在中國(guó)口腔帝國(guó)的打造。二十余年來，拜博口腔獲得亞洲品牌十大誠信企業(yè)、健康中國(guó)2015消費(fèi)者信賴的口腔醫(yī)療機(jī)構(gòu)優(yōu)秀品牌、中國(guó)最具投資價(jià)值企業(yè)、全國(guó)改革創(chuàng)新百佳單位、全國(guó)企業(yè)文化建設(shè)優(yōu)秀單位、中國(guó)口腔醫(yī)療服務(wù)市場(chǎng)消費(fèi)者滿意首選品牌、中國(guó)口腔醫(yī)療連鎖行業(yè)十大具有影響力品牌、中國(guó)口腔醫(yī)療服務(wù)滿意首選品牌等諸多榮譽(yù)。目前通策醫(yī)療的市值約為70億元，拜博口腔的估值估計(jì)在30億元以上，雖然拜博沒有杭州口腔醫(yī)院這樣的“旗艦中心”，但是也打出了一條血路成為全國(guó)口腔醫(yī)療連鎖覆蓋范圍最廣的品牌，雖然不知道其收入和利潤(rùn)的情況，但柳傳志看中了并且投資控股肯定是希望把它做成中國(guó)口腔醫(yī)療連鎖的第一品牌，未來也會(huì)讓其上市。客觀的說通策醫(yī)療同拜耳口腔的經(jīng)營(yíng)理念和模式很不一樣，通策醫(yī)療還是希望以醫(yī)院作為載體，通過注資、合并等方式建立起口腔醫(yī)院，每個(gè)醫(yī)院都像一個(gè)單獨(dú)的工程，需要從頭開始做起來，難度較大，但如果做成了像杭州口腔醫(yī)院或者寧波口腔醫(yī)院的體量那收益是非常有保障的。而拜博就是門診部連鎖，它的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)就是便捷和優(yōu)良的服務(wù)，畢竟很多口腔的項(xiàng)目是不能報(bào)銷的，但其劣勢(shì)是門檻較低，競(jìng)爭(zhēng)過于激烈，但如果其一旦上市則影響力和資金實(shí)力會(huì)大很多，會(huì)進(jìn)一步樹立起品牌優(yōu)勢(shì)。通策醫(yī)療想要像其他區(qū)域發(fā)展，最大的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手還是當(dāng)?shù)刂娜揍t(yī)院，畢竟口腔治療不像其他病癥，很多人的治療意識(shí)不強(qiáng)，而且口腔治療大多自費(fèi)，鑲牙等成本較高，所以去當(dāng)?shù)刈畲蟮墓⑨t(yī)院可能性更大，其他地方會(huì)讓人覺得價(jià)格會(huì)更高。2）輔助生殖領(lǐng)域現(xiàn)狀和競(jìng)爭(zhēng)情況近年來我國(guó)人口出生率保持在12%左右，2015年全年的孕產(chǎn)婦的活產(chǎn)數(shù)總計(jì)1,454萬例，產(chǎn)前檢查率達(dá)到96.5%，住院分娩率達(dá)到99.7%。按照地級(jí)市屬醫(yī)院標(biāo)準(zhǔn)，剖宮產(chǎn)人均住院費(fèi)用為8,077.30元，自然分娩較剖宮產(chǎn)住院費(fèi)用一般約降低40%左右，2013-2015年我國(guó)剖宮產(chǎn)率平均為34.63%。基于上述統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)匡算，我國(guó)孕產(chǎn)醫(yī)療服務(wù)行業(yè)2015年總體規(guī)模已經(jīng)達(dá)到約865億元，占2015年全國(guó)衛(wèi)生總費(fèi)用的2%左右。經(jīng)過2013年、2015年兩次政策調(diào)整，我國(guó)結(jié)束了獨(dú)生子女政策，迎來了全面二孩時(shí)代。到2020 年，按照出生人口均值1,759萬、孕產(chǎn)住院費(fèi)用每年增長(zhǎng)5%匡算，我國(guó)孕產(chǎn)行業(yè)規(guī)模將從目前約865億元增長(zhǎng)到約1,335億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)約9.1%。因二孩政策而新增的育齡婦女生育中，有近50%是由35歲及以上的高齡產(chǎn)婦貢獻(xiàn)的，這一比例遠(yuǎn)高于不受政策影響的高齡產(chǎn)婦比例。高齡產(chǎn)婦一般經(jīng)濟(jì)實(shí)力相對(duì)較強(qiáng)，但生育困難較大，因此出現(xiàn)了高齡產(chǎn)婦向中高端醫(yī)院流動(dòng)的趨勢(shì)，一二線城市將會(huì)吸收全國(guó)大量的高齡產(chǎn)婦，全面二孩政策引發(fā)的生育高峰將使得一二線城市集中受益。高齡產(chǎn)婦入院保胎及產(chǎn)后時(shí)間較長(zhǎng)，平均住院時(shí)間可能超過2周。這部分高齡產(chǎn)婦的備孕、生產(chǎn)及新生兒護(hù)理消費(fèi)將成為二孩政策引發(fā)的最直接最值得關(guān)注的增量市場(chǎng)。2012年，我國(guó)育齡人口中平均不孕不育率已達(dá)12.5%-15%，平均每8對(duì)育齡夫婦就有一對(duì)面臨生育困難。由于環(huán)境污染、工作和生活壓力等原因，近年來生殖健康發(fā)病率逐年上升，已成為繼心血管疾病、腫瘤后第三大嚴(yán)重威脅人類健康的疾病。2014年全國(guó)辦理結(jié)婚登記數(shù)為2,600萬人，不孕不育發(fā)病人數(shù)達(dá)325萬人。目前，我國(guó)潛在生育二孩的女性年齡大多在35-44歲，人數(shù)約1.09億人，該年齡段的自然受孕率會(huì)相對(duì)較低，往往需要借助健康生殖相關(guān)醫(yī)療服務(wù)，市場(chǎng)容量巨大。通策醫(yī)療選擇輔助生殖領(lǐng)域作為新的業(yè)務(wù)方向還是經(jīng)過了仔細(xì)的論證的，但客觀的說難度其實(shí)很大。第一，通策醫(yī)療之前一直在口腔治療領(lǐng)域，從治療難度和治療經(jīng)驗(yàn)上看在輔助生殖領(lǐng)域是沒有積累優(yōu)勢(shì)的；第二，雖然吸引了“試管嬰兒之父”Robert Edwards創(chuàng)立的體外受精試管嬰兒治療中心劍橋波恩共同打造生殖中心，但患者對(duì)這點(diǎn)可能并不感冒；第三，絕大多數(shù)的患者如果出現(xiàn)了生殖問題比如不孕不育，首選的是當(dāng)?shù)刈詈玫墓⑨t(yī)院，如果治不好就會(huì)去北上廣那種更好的醫(yī)院，畢竟現(xiàn)在交通如此發(fā)達(dá)；第四，生殖方面的問題對(duì)于患者來說會(huì)認(rèn)為是非常重要的，它的性質(zhì)比口腔疾病大的多得多，患者及家屬經(jīng)過科學(xué)考慮往往不會(huì)選擇這個(gè)的輔助生殖中心。所以通策醫(yī)療在輔助生殖領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)力在哪里不夠清晰。經(jīng)查2016年年報(bào)，2016年12月，通策醫(yī)療公司披露非公開發(fā)行股票預(yù)案，計(jì)劃向公司實(shí)際控制人呂建明先生及陸兆禧先生、財(cái)通證券資管通策醫(yī)療1號(hào)定向資產(chǎn)管理計(jì)劃、諸暨通策成長(zhǎng)一號(hào)股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）共四名特定對(duì)象非公開發(fā)行股票，募集資金總額不超過120,000萬元，全部用于投建“浙江存濟(jì)婦女兒童醫(yī)院”（總投資為172,029.49萬元），計(jì)劃將其建設(shè)成為一家以婦科腫瘤、孕產(chǎn)及生殖相關(guān)醫(yī)療服務(wù)為特色的綜合醫(yī)院。該項(xiàng)目完成后，將有利于公司培育新醫(yī)療行業(yè)市場(chǎng)，有利于公司快速培育并形成優(yōu)勢(shì)醫(yī)療品牌，為公司切入婦幼診療業(yè)務(wù)奠定了扎實(shí)的基礎(chǔ)。經(jīng)查2017年半年報(bào)，2017年6月28日召開公司2016年年度股東大會(huì)，審議通過了《關(guān)于調(diào)整公司非公開發(fā)行股票發(fā)行方案的議案》、《關(guān)于公司本次非公開發(fā)行股票預(yù)案（第二次修訂稿）的議案》等有關(guān)非公開發(fā)行A股股份的議案。公司本次非公開發(fā)行股票預(yù)案（第二次修訂稿）計(jì)劃向公司實(shí)際控制人呂建明先生及陸兆禧先生、財(cái)通證券資管通策醫(yī)療1號(hào)定向資產(chǎn)管理計(jì)劃、諸暨通策成長(zhǎng)一號(hào)股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）共四名特定對(duì)象非公開發(fā)行股票，募集資金總額不超過80,000萬元，用于投資建設(shè)“浙江存濟(jì)婦女兒童醫(yī)院”（總投資為80,789.59萬元），主要定位于婦科腫瘤及相關(guān)診療服務(wù)。截止報(bào)告期末，公司本次非公開發(fā)行股票項(xiàng)目繼續(xù)推進(jìn)。時(shí)隔半年，募集資金額從12億元下降為8億元，浙江存濟(jì)婦女兒童醫(yī)院總投資從17億元下降為8億元，不知道中間發(fā)生了什么，但醫(yī)院建設(shè)的投資可是經(jīng)過可研詳細(xì)論證的，總投資短時(shí)間變化這么大是有點(diǎn)奇怪的，半年報(bào)上也沒有給出解釋。募集資金的下降表面上看是因?yàn)獒t(yī)院投資不需要那么多了，但是是不是有可能是因?yàn)橘Y金不好募集或者如果募集原來那么多不好通過審批呢？后續(xù)再關(guān)注此定增項(xiàng)目的進(jìn)展吧。從近今幾年的財(cái)務(wù)報(bào)表看，通策醫(yī)療的收入和利潤(rùn)都在持續(xù)增長(zhǎng)，但經(jīng)過如上的仔細(xì)分析，還是會(huì)發(fā)現(xiàn)一些問題：1）收入和利潤(rùn)過度依賴杭州口腔，甚至收入和利潤(rùn)的增長(zhǎng)也幾乎只靠杭州口腔；2）其他口腔醫(yī)院的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)很少，甚至有虧損情況，其中寧波口腔2016年幾乎沒有增長(zhǎng)；3）公司的毛利率保持穩(wěn)定，但營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率、凈利率、ROE等指標(biāo)2016年都有所下滑；4）公司在輔助生殖領(lǐng)域的布局已經(jīng)過去幾年，目前沒有產(chǎn)生預(yù)期的效益；5）公司在資本市場(chǎng)上的并購海駿科技的做法令人覺得驚訝和不厚道，還好最后終止；6）公司近期定增募集資金投資浙江存濟(jì)婦女兒童醫(yī)院的披露有疑問；所以在一定程度上看，通策醫(yī)療需要既在口腔領(lǐng)域發(fā)力，讓更多的口腔醫(yī)院盈利，也需要在輔助生殖領(lǐng)域要有突破，有新的業(yè)務(wù)出現(xiàn)。通策醫(yī)療是否會(huì)持續(xù)的深耕專注，呂建明是否會(huì)為通策醫(yī)療未來發(fā)展的戰(zhàn)略上給出最大的支持還需拭目以待。

“通策醫(yī)療”的財(cái)務(wù)表現(xiàn)將核心財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)列在下面，從安全性、盈利性、成長(zhǎng)性、運(yùn)營(yíng)能力等角度來查看通策醫(yī)療上市公司是否有優(yōu)秀穩(wěn)定的表現(xiàn)。對(duì)于一個(gè)超過十年的上市公司，經(jīng)歷過至少2個(gè)大的經(jīng)濟(jì)周期，其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可以較客觀的反應(yīng)企業(yè)現(xiàn)狀。【建議關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)用紫色填充，特別補(bǔ)充用紅色字體說明】如下為按照MJ超級(jí)數(shù)字力課程介紹的最少財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析表格，計(jì)算上會(huì)略有不同，比如沒有選取資產(chǎn)、應(yīng)收、存貨的平均值計(jì)算比例等等。但下面的表格更加強(qiáng)調(diào)經(jīng)營(yíng)性，同時(shí)也加入了最新的2017年前2季度數(shù)據(jù)。“通策醫(yī)療”的投資想法通策醫(yī)療過去幾年的經(jīng)營(yíng)狀況穩(wěn)定、財(cái)務(wù)表現(xiàn)優(yōu)異，是一家被廣泛關(guān)注的企業(yè)，但從2015年底開始股價(jià)就漸漸下滑，到目前股價(jià)同最高點(diǎn)相比已經(jīng)跌幅了一半，近半年的走勢(shì)也是屬于大盤，目前到2017年8月25日的總市值為73.55億元。如下圖為通策醫(yī)療從2007年至今的股價(jià)走勢(shì)圖（前復(fù)權(quán)）。通過通策醫(yī)療所在的醫(yī)療保健提供商與服務(wù)行業(yè)平均市盈率來估值，計(jì)算如下。通策醫(yī)療屬于醫(yī)療保健提供商與服務(wù)行業(yè)，統(tǒng)計(jì)過去5年該行業(yè)的平均市盈率和市盈率中位數(shù)，可以估計(jì)醫(yī)療保健提供商與服務(wù)行業(yè)較低市盈率為40，常態(tài)市盈率為70，較高市盈率為90。通過市盈率估算股價(jià)計(jì)算表格如下所示。2017年8月25日最新收盤價(jià)位22.94元，股價(jià)處于低估的位置。如下為通策醫(yī)療根據(jù)行業(yè)市盈率分析的股價(jià)估值走勢(shì)圖。

通過通策醫(yī)療過去的市盈率(PE-TTM扣非)數(shù)據(jù)來估值，計(jì)算如下。通策醫(yī)療過去市盈率最高點(diǎn)為273，最低點(diǎn)為35，平均值為76，中位數(shù)為73，較低估值市盈率為45，常態(tài)估值市盈率為75，較高估值市盈率為95。可見通策醫(yī)療的市盈率要比該行業(yè)的市盈率相比差不多。結(jié)合此數(shù)據(jù)計(jì)算通策醫(yī)療的股價(jià)如下表，2017年8月25日最新收盤價(jià)位22.94元，目前股價(jià)也是處于低估的位置。如下為通策醫(yī)療根據(jù)自身市盈率分析的股價(jià)估值走勢(shì)圖。

根據(jù)市盈率分析的操作建議：買入：具體的估值還是建議保守性選擇，目前股價(jià)處于低估階段，前期跌幅已經(jīng)較大，2017年8月25日的股價(jià)是22.94元，如果從財(cái)務(wù)狀況及公司基本面來看，通策醫(yī)療出現(xiàn)了一些問題但還沒有明顯的轉(zhuǎn)折變化，建議少量入手，但不要重倉。低于20元后可以越跌越買來減低持股成本，但仍不建議重倉。止損賣出：股票整體收益10%的跌幅賣掉一半，再跌10%止損賣出止盈賣出：近期最高點(diǎn)后回落15%賣出1/2，回落20%全部賣出；【如果買入有了較好的安全邊界，則賣出還是看自己對(duì)收益的把控】總結(jié)一下：通策醫(yī)療現(xiàn)在已經(jīng)明顯進(jìn)入到低估階段，但經(jīng)過仔細(xì)分析其確實(shí)出現(xiàn)了一些問題，未來的發(fā)展前景并不明朗，但畢竟通策醫(yī)療的財(cái)務(wù)指標(biāo)良好過去的品牌還在，可以少量購買，但不建議重倉，密切關(guān)注其未來收入和業(yè)務(wù)拓展的走勢(shì)。

通策醫(yī)療（SH.600763）總結(jié)：它的基本現(xiàn)狀如何？通策醫(yī)療是滬深兩市第一家以醫(yī)療投資、醫(yī)療服務(wù)為主營(yíng)業(yè)務(wù)的主板上市公司，也是國(guó)內(nèi)第一家以口腔醫(yī)療連鎖經(jīng)營(yíng)為主要經(jīng)營(yíng)模式的上市公司，近幾年也開始在輔助生殖領(lǐng)域開始業(yè)務(wù)。在全國(guó)各地開設(shè)了24家口腔醫(yī)院，但營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)主要來源于杭州口腔醫(yī)院。2007年通過購買“ST中燕”的殼上市，目前市值約73.55億元。公司過去今年收入穩(wěn)定增長(zhǎng)，發(fā)展穩(wěn)健，財(cái)務(wù)表現(xiàn)優(yōu)異，但從2015年底到現(xiàn)在可能出現(xiàn)了一些問題，讓市場(chǎng)對(duì)其未來前景不樂觀，股價(jià)表現(xiàn)較差。它是做什么賺錢的？通策醫(yī)療的主要收入來醫(yī)院，賺錢的方式就是口腔醫(yī)院和輔助生殖中心通過提供醫(yī)療服務(wù)來獲利。它的賺錢能力如何？2016年底毛利率約41%，凈利率約15%，ROE約15%，盈利能力很強(qiáng)，公司的現(xiàn)金流回款非常好，醫(yī)院幾乎都是現(xiàn)款現(xiàn)結(jié)，應(yīng)收賬款很低，同時(shí)現(xiàn)金儲(chǔ)備較高達(dá)到總資產(chǎn)的22%，為2.83億元。它的借錢能力如何？過去幾年的財(cái)報(bào)顯示，通策醫(yī)療沒有短期借款，從2015年開始有長(zhǎng)期借款，2016年的長(zhǎng)期借款為2.6億元。經(jīng)查2017年半年報(bào)，通策醫(yī)療的大股東杭州寶群實(shí)業(yè)質(zhì)押股票數(shù)量為8726萬股，占其持有股本的80.6%，股權(quán)質(zhì)押的比例還是較高的，根據(jù)2017年8月25日公司的市值，這部分質(zhì)押的股票市值約為20億元，估計(jì)此股權(quán)融資給杭州寶群或是通策醫(yī)療集團(tuán)使用了。公司作為上市公司基本的融資能力還是有的，也可以通過發(fā)行債券等募集資金。它的發(fā)展?jié)摿θ绾危客ú哚t(yī)療的發(fā)展?jié)摿σ环矫孢€是要專注口腔醫(yī)療領(lǐng)域，讓現(xiàn)有的口腔醫(yī)院盈利變好，讓新拓展的口腔醫(yī)院產(chǎn)生效益，如果能再出現(xiàn)杭州口腔這樣體量的旗艦店就最好了；另一方面既然在輔助生殖領(lǐng)域已經(jīng)投入較多，就要在此領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)突破，或者是圍繞此領(lǐng)域增加營(yíng)收。如果這兩方面都沒有好的業(yè)績(jī)和前景，那通策醫(yī)療的未來就會(huì)比較暗淡了。“通策醫(yī)療”面臨的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)第一，實(shí)際控制人是否專注。作為民營(yíng)企業(yè)，公司的實(shí)際控制人是上市公司未來發(fā)展非常重要的因素。呂建明老總并非醫(yī)療背景出身，但過去10年對(duì)通策醫(yī)療投入了很大的心血，讓其快速發(fā)展到今天，但呂總近兩年的重組操作已經(jīng)將過多精力放到海駿科技上面，對(duì)通策醫(yī)療的發(fā)展可能帶來了不利的影響。第二，醫(yī)生人才是否保持穩(wěn)定。口腔醫(yī)療對(duì)醫(yī)生的依賴很大，而且口腔醫(yī)生的本事不過多依賴于平臺(tái)，所以通策醫(yī)療能否保持現(xiàn)有醫(yī)生人才隊(duì)伍的穩(wěn)定，并逐步招納更多的人才需要傾注更多的精力才行。目前公司對(duì)員工的股權(quán)激勵(lì)還沒有真正實(shí)施，為了保住人才可能需要提高工資等，這會(huì)降低營(yíng)業(yè)利潤(rùn)。如果醫(yī)生隊(duì)伍不穩(wěn)定，對(duì)通策醫(yī)療會(huì)造成非常大的傷害。第三，輔助生殖能否產(chǎn)生預(yù)期效果。通策醫(yī)療在輔助生殖領(lǐng)域投入較多，但目前的業(yè)績(jī)實(shí)在有點(diǎn)說不過去，目前又要定增投資浙江存濟(jì)婦女兒童醫(yī)院，如果通策醫(yī)療在此領(lǐng)域的業(yè)務(wù)開展一直不順利，那對(duì)股東和市場(chǎng)的負(fù)面影響是較大的，特別可能會(huì)失去對(duì)未來的信心。第四，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)。通策醫(yī)療的業(yè)務(wù)幾乎都在浙江省內(nèi)，在省外大城市群眾對(duì)通策醫(yī)療并不了解，口腔醫(yī)院目前已經(jīng)遍地開花，通策醫(yī)療面臨著白熱化的競(jìng)爭(zhēng)，但確實(shí)沒有可以對(duì)抗競(jìng)爭(zhēng)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，而這持續(xù)的結(jié)果就是公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)緩慢甚至倒退。